«Траектория ключевой ставки серьезно изменилась»

Рубль и российский рынок акций практически не отреагировали на решение регулятора по ключевой ставке. ЦБ оставил ее на уровне 14%. Такое значение держится с июля 2026-го. Вместе с тем регулятор ухудшил прогноз по росту ВВП и инфляции на этот и следующий годы. Экономический обозреватель “Ъ FM” Константин Максимов обсудил решение ЦБ с главным экономистом «Сбера» и ВЭБ.РФ Александром Исаковым.

— Главный сигнал, которого ждал рынок, банки, предприятия, — это траектория ключевой ставки на следующий год, которую закладывает Банк России. Она достаточно серьезно изменилась: там потолок стал полом, то есть верхняя граница для средней ключевой ставки стала нижней в текущем свежем прогнозе.

ЦБ дает нам среднюю ключевую ставку (большинству из нас интересна вся траектория), а не только средний уровень за год, то есть то, на каком уровне она завершит следующий год. По моим оценкам, эта цифра 11,25% на конец 2027-го, середина коридора, на котором ЦБ ждет, что ставка закончит следующий год. Скорее всего, эта цифра еще занижена, и мы в следующем году увидим ее рост по мере того, как будут публиковаться пресс-релизы.

— Думаю, есть. Но цифры здесь довольно симметричны, то есть не смещены вверх. Почему? Здесь для меня главная цифра — это прогноз роста цен по этому году. ЦБ пересмотрел диапазон по инфляции, 7,1-7,6%, и это большие числа. Я бы сказал, что эти оценки выше консенсуса, точно выше моих прогнозов. Мы закладываем диапазон 6,8-7,3%. То есть он центрирован и находится вокруг нижней границы того, что ожидает Банк России. Если мы окажемся правы, то ЦБ увидит, что этот год заканчивается несколько более благоприятно, чем текущие расчеты совета директоров.

По нашему опыту, ЦБ имеет возможность довольно быстро корректировать свои решения по мере исполнения бюджета. В наших условиях неопределенность не настолько высока, насколько кажется. Почему? У нас сильно изменилась сезонность исполнения бюджета.

Помните, лет семь назад мы ждали четвертого квартала для того, чтобы понять, какими окажутся цифры по году? Сейчас сезонность смещена на начало года, и к концу первого квартала-началу второго уже по большому счету ясно, каким сложится бюджет. В 2026-м это стало совершенно очевидно уже во втором квартале. Я думаю, что Банк России на это рассчитывает. Исполнение по первым двум-трем месяцам даст понимание бюджетного импульса по следующему году и, соответственно, пространство для снижения ключевой ставки.

— Здесь я смотрю на цифры по платежному балансу как консервативные. То есть они показывают, что ЦБ верит в возвращение глобального рынка нефти к профициту, скорее всего, уже во втором квартале следующего года, в то, что нефть выйдет на средние $55 по 2027-му. Это консервативные оценки.

Что еще выделяется? Это оценки регулятора по обнулению счета текущих операций к 2029 году. То есть с учетом размера экономики профицит текущего счета в $10 млрд — это исторически очень низкое число. Наш профицит был существенно больше. Насколько это связано или сковывает пространство для снижения ключевой ставки? Я думаю, все относительно нейтрально по отношению к другим прогнозам.

— Думаю, главное, что я бы очень хотел изменить в том, как мы проводим денежно-кредитную политику, — сделать ее гораздо более впередсмотрящей. В условиях, когда действительно неопределенность высока, мы сталкиваемся с большими шоками, есть большой соблазн ориентироваться только на фактические данные, смотреть в прошлое и быть очень реактивными. К сожалению, это не самый лучший рецепт для денежной политики. Почему? Потому что система реагирует на решения по ключевой ставке с большим запаздыванием. И когда экономика покажет следы охлаждения, лаг получится слишком большой.