Прекрасный (в смысле наглядности и общеизвестности) пример того, что получается, когда эмитент нисколько не интересуется судьбою выпущенных им ценных бумаг, являет собой грустная история приватизационных чеков.
Почему курс ваучера так безоговорочно провалился? Ведь поначалу — вспомним осень прошлого года — рынок проявил полную готовность котировать его практически по номиналу. От такого нейтрального старта едва ли не равновероятны были дороги и вверх, и вниз; то, что ваучер пошел вниз — прямое следствие просчета эмитента, то есть государства.
Ваучеры были розданы до того, как начали возникать даже самые ограниченные возможности использовать их по назначению — для покупки той или иной государственной собственности. Эмитент счел достаточным предложить чекодержателям многочисленные заявления о неограниченности этих возможностей в будущем. Некоторое время этого, кажется, хватало, и если бы вполне убедительные разговоры о ликвидности приватизационных чеков (ликвидности — в смысле возможности обмена на акции) были сдобрены хоть малой толикой самой ликвидности, все было бы в порядке. Но своевременного подкрепления увещеваний практикой не последовало — и ваучер "посыпался". Титанические усилия Госкомимущества по организации достаточного объема предложения под ваучерный спрос вот уже полгода никак не могут сломить тенденцию курса чеков к понижению. Не могут не из-за разного рода акций сопротивления и саботажа, с которыми постоянно сталкивается ваучерная приватизация, но прежде всего потому, что они запоздали: на первой, — как оказалось, определяющей — стадии своего хождения ваучеры были брошены эмитентом на произвол судьбы.
Мораль этой печальной истории достаточно проста. Акционерное общество, желающее извлечь хоть какую-то пользу из своего нового статуса, не должно уподобляться, скажем, треске: выметать икру — сиречь, акции — и спокойно забыть о ее существовании. Скорее ему следует уподобиться, скажем, утке и ни на миг не оставлять попечения своей кладки — сиречь, тех же акций. Тогда будет толк. Или, говоря пессимистичнее, но точнее: иначе толку не будет.
Даже в большей степени не будет, чем в истории с чеками. Обратим внимание на одно весьма существенное различие между государством и рядовым эмитентом. В Госкомимуществе, разумеется, обеспокоены унизительным курсом ваучера, но едва ли воспринимают это как трагедию. Приватизационные чеки были выпущены для достижения вполне конкретных целей: они призваны обеспечить максимальные темпы как можно более широкомасштабной приватизации. И в той мере, в какой позволяют обстоятельства, продвижение к этим целям налицо. То, что курс этой ценной бумаги никак не желает выходить на пристойный уровень — неудача лишь морального характера, стратегического значения для государства-эмитента не имеющая. Для него ваучер — бумага вспомогательная, служебная.
Совсем иное дело — акции эмитента рядового, некоей обычной производственной компании, недавнего государственного предприятия. Для него подобное падение курса акций (не надо забывать: при безбожно заниженном номинале) — просто крах. В лучшем случае последняя ступень перед крахом. Такой компании никто не даст кредит, и попытка привлечь деньги путем выпуска новых акций ни к чему, понятное дело, не приведет.
Ликвидность выпускаемого — дело рук самих выпускающих
На самом деле, конечно, не только их. Кое-что обязано сделать государство: установить недвусмысленные, общепонятные и, по возможности, удобные правила игры. Пока что государство этой своей обязанности не исполняет. Приведем лишь один пример. Все разговоры о вторичном рынке акций сегодня, по существу, чистой воды маниловщина. На самом деле никакого такого рынка просто не может быть, поскольку все еще крайне туманна сама процедура продажи акций. Ведь по существующим положениям эта процедура должна завершаться записью в реестре акционеров данного конкретного общества. Но сделки с акциями будут производиться не только в депозитарии самого АО, но и в других местах тоже. А система связи у нас известно какая. А электронный реестр есть от силы у одного из ста новоявленных АО. Так когда же Иванов, заплативший за акцию Петрову, стал оной акции законным владельцем? Когда он получит законное право перепродать ее Сидорову? Ну ладно, на Дальнем Востоке все участники игр связаны технологией РИНАКО — остальным-то как действовать? Пока на вторичном рынке вяло циркулировали акции одного-двух десятков обществ, дело как-то шло, но для обращения акций тысяч эмитентов просто нет физической возможности. А вы тут изволите толковать об игре на курсах!
Или, скажем, внутренняя жизнь акционерных обществ. Сегодня она государством почти не регулируется; основным ее регламентом служит Типовой устав, с почти тождественными отпечатками которого Госкомимущество, не мудрствуя лукаво, выпустило в частнопредпринимательскую жизнь и районные бани, и гигантов промышленности. Не вдаваясь в детальное обсуждение этого документа, отметим лишь одно его сходство с ныне действующей Конституцией. Подобно тому как Конституция провозглашает всевластие съезда народных депутатов, Типовой устав обеспечивает фактически беспредельную власть собрания акционеров — то есть, по существу, владельца контрольного пакета акций. К чему это привело в случае Конституции, мы знаем уже давно. Можно гарантировать, что всевластие ни к чему хорошему не приведет и в случае устава АО. В ближайшее же время посыплются казусы — один скандальнее другого.
Если, скажем, контрольный пакет акционерного общества принадлежит стороннему инвестору, то он может провести через собрание акционеров решение такого, например, типа: принудительно конвертировать привилегированные акции в обыкновенные в отношении пять за одну — или после выплаты владельцами миллиона рублей за каждую акцию. Таким образом, он перестает платить обязательные дивиденды, не теряя контрольного пакета.
Если же, как это бывает гораздо чаще, контрольный пакет пока принадлежит трудовому коллективу, то коллектив может изобрести свой трюк: например, решить, что при увеличении уставного капитала (скажем, на основе переоценки основных фондов), акции, принадлежащие работникам предприятия, обмениваются одна на пять или на десять, а для прочих акционеров — одна на одну. Таким образом доли сторонних инвесторов утаптываются как угодно близко к нулю. А то и еще проще: принять решение не платить дивиденды вообще никогда, употребляя остатки прибыли на бонусы персоналу; в конце концов, это тоже своего рода развитие производства: "наш основной капитал — люди!"
Понятно, что все эти фокусы суть обыкновенный грабеж. Но ни одному из действующих сегодня актов, ни этому самому Типовому уставу такой грабеж не противоречит. Пострадавшие не смогут даже толком в суд подать.
Но оставим кесарево кесарю. Утешимся надеждой на то, что в обозримом будущем эти и другие подобные дыры в законодательстве будут, наконец, прикрыты. Вон, говорят, в Верховном Совете в стадии разработки находятся и закон "Об акционерных обществах", и закон "О доверительной собственности (трасте)", и закон "Об ипотеке (залоге недвижимости)" — кстати, почему в одном случае в скобках оригинал, а в другом перевод? — и множество других очень важных в нашем контексте актов. Конечно, в стадии разработки все они уже не первый месяц, но ведь и эта стадия должна же когда-нибудь закончиться.
Нехожеными тропами
Возвращаясь к финансовым проблемам свежеиспеченного акционерного общества, следует честно признать, что в этой сфере пока очень много неясного, и давать общеприменимые рецепты преуспеяния взялся бы только шарлатан. Несколько проще сказать, чего делать не следует, но и здесь едва ли найдутся правила без исключений. Ближайшие месяцы многое расставят по местам и покажут, насколько отработанные на западных фондовых рынках теории соответствуют российской практике. Пока же финансовым менеджерам АО придется действовать в значительной степени наугад.
Повторимся: от первичной эмиссии АО не получило ни гроша. Если ему нужны деньги (а они, как правило, очень нужны — хотя бы для увеличения оборотных средств, не говоря уже о стратегических надобностях), оно должно выпустить вторую волну ценных бумаг (акций или облигаций), и не только выпустить, но и разместить. Непременным условием успеха этой непростой операции является высокая ликвидность и стабильный (а в идеале — растущий) курс акций первого выпуска. Не надо забывать, что эта забота накладывается у менеджеров общества на другую: скупят! А тот, кто скупит, весьма вероятно захочет рассадить по управленческим креслам своих людей. Очень многие директора, надо полагать, охотно согласились бы на нулевую ликвидность своих акций, лишь бы только застраховаться от этой опасности. Но застраховаться от нее, увы, просто невозможно. Представим себе, что некто и впрямь захотел завладеть весомым пакетом наших акций. А мы их сами не продаем и других не поощряем. Что он предпримет? Скорее всего, он поступит самым тривиальным образом: накануне получки подвезет к проходной контейнер "рояля". Даже такой простой вариант гарантирует некую добычу. Если же претендент — человек с размахом, то он проведет некие предварительные операции, которые эту добычу удесятерят.
Намеченное предприятие надо сначала привести в финансовое изумление, подтолкнув к самому порогу банкротства. Как? По-разному. Например, можно убедительно попросить налоговую инспекцию работать с данным предприятием чуть тщательнее (оцените тонкость хода: всучить взятку за добросовестное выполнение служебных обязанностей). Можно уговорить банк, обслуживающий АО, малость попридержать кредитование или повысить процент. Да мало ли что еще можно! Главное — чтобы АО дало слабину. Например, задержало зарплату. Тут уж к проходной можно будет приходить в любой день, и даже без спиртного.
Значит, не поддерживать ликвидность акций бессмысленно с точки зрения самосохранения (в кресле) и вредно с точки зрения вторичной эмиссии, то есть решения финансовых проблем.
Предполагать, что ликвидностью акций данного АО займется стороннее лицо (независимый дилер), бессмысленно. Даже не только потому, что доля предприятий, акции которых сегодня интересуют кого-либо именно как ценные бумаги — при нашем-то уровне инфляции — ничтожна. Прежде всего потому, что наши акционерные общества — открытые только по названию. Ни у кого, кроме верхушки руководства, просто нет информации, необходимой для оценки ожидаемого дивиденда, расчета разумной цены предложения и проч.
Менеджерам придется заниматься оборотом акций собственноручно. В самом общем виде схема действий, на наш взгляд, может выглядеть так. Прежде всего общество (само или через специально созданную фирму) обязано надежно контролировать продажу акций своими работниками. Привилегированные акции может оказаться выгодным после скупки погашать; обыкновенные — постепенно продвигать на открытый рынок. Настоящая стабильность акции на рынке в наши дни — недостижимая мечта. Поэтому, вероятно, не стоит ожидать слишком многого, и если акции месяц-другой пусть понемногу, но постоянно продаются, имеет смысл подумать о дополнительной эмиссии. Тут, впрочем, есть возможность ошибиться: не исключено, что эти покупки делало конкретное лицо, желавшее получить контроль над обществом. В этом случае сам факт дополнительного выпуска акций может заставить его прекратить или сильно уменьшить свои закупки.
Для поддержания желаемого курса акций может оказаться полезным провести через биржу ряд фиктивных или полуфиктивных сделок между своими. Однако слишком налегать на этот нехитрый прием едва ли разумно: профессионалы-брокеры быстро разберутся в чем дело — и вторичный выпуск станут покупать одни профаны. Профанов, конечно, много, да денег у них мало.
Политика дивидендов играет во всем этом огромную роль. Но как именно пройти между Сциллой (перестараться с дивидендами и прогореть) и Харибдой (поскупиться и подрубить курс акций) — проблема настолько индивидуальная, что общих правил просто не существует. Упомянем лишь один прием, который может быть эффективным, если не использовать его слишком долго: объявить максимальные дивиденды и тут же их капитализировать.
Чековые аукционы
А пока процесс приватизации продолжается, и темпы его показывают чрезвычайную своевременность рассмотренного выше президентского указа. В реестр Госкомимущества занесено свыше 8 тыс. акционируемых предприятий, акции 4,7 тыс. готовы к продаже; однако на чековых аукционах продаются акции лишь 1339 предприятий. К началу мая чековые аукционы поглотили лишь около 3% всех выданных ваучеров.
Динамика средневзвешенного курса аукционов свидетельствует о стабильном росте спроса на акции: если в январе за один приватизационный чек победитель аукциона получал в среднем 4 акции номиналом 1 тыс. руб., то в феврале — уже 2,7, в марте — 2,5, в апреле — 1,6. Таким образом, в апреле акции продавались в среднем в 6,25 раз выше номинала (правда, в чеках; значит, в рублях — примерно в 2,5 раза).
Зампред Госкомимущества Дмитрий Васильев охарактеризовал сегодняшнюю ситуацию как новый этап в проведении чековых аукционов: продажи проводятся в подавляющем большинстве регионов России, начались общероссийские аукционы по продаже акций предприятий-гигантов. В скором времени начнет функционировать телекоммуникационная система, которая значительно упростит организацию всероссийских продаж, активизирует формирование вторичного рынка акций приватизированных предприятий.
Если в декабре аукционы проводились в восьми регионах, то в апреле — уже в шестидесяти трех, то есть в процесс включилось большинство (около 2/3) регионов. По объемам продаж на аукционах, в том числе за счет всероссийских аукционов, впереди оказались Москва (ЗиЛ), Екатеринбург и Свердловская область ("Уралмаш", Первоуральский новотрубный завод), Пермская ("Горнозаводск-цемент", "Пермские моторы") и Ярославская области. Лидерами по количеству прошедших аукционов стали Санкт-Петербург (76 аукционов), Вологодская область (68), Ставропольский край (67), Ивановская область (58), Приморский край (50), Курская (46) и Курганская (43) области, Мордовия (41), Республика Хакасия (40), Новгородская (38), Пермская (36), Калужская (32), Новосибирская (29) и Ярославская (23) области.
Наряду с регионами, активно проводящими чековые аукционы, Васильев назвал и аутсайдеров, в которых аукционы либо вообще не проходят, либо проводятся единичные продажи. Среди них — республики Северного Кавказа, Татарстан и Башкортостан, области европейской России (Архангельская, Липецкая и Тульская). Ясно, что активность регионов связана с темпами акционирования в каждом из них. Татарстан и Башкортостан, например, приостановили приватизацию на своей территории, и у этих республик нет резервов для "отоваривания" приватизационных чеков. Показателен также опыт Москвы — несмотря на крупную распродажу на всероссийском аукционе акций ЗиЛа, похоже, что запасы акций у Московского фонда имущества почти на исходе: из 563 крупных федеральных предприятий столицы, подлежащих обязательному акционированию, лишь по двенадцати готовы документы для проведения продажи.
На начавшихся в апреле всероссийских аукционах отрабатывалась общероссийская система, охватывающая около 40 регионов с более чем 500 пунктами приема заявок. 11 мая начался аукцион по продаже акций "Омскэнерго" и Владимирского химического завода, готовятся к продаже Уральский автомобильный завод, Челябинский тракторный завод, завод им. Дегтярева, Кемеровский металлургический комбинат, завод "Уралкалий" (Пермь), завод по производству синтетической резины (Омск), Карельский горнообогатительный комбинат. Для руководства общероссийскими аукционами создан Национальный координационный центр, осуществляющий взаимодействие между фондом имущества, выставляющим предприятия на общероссийский аукцион, и участвующими в аукционе региональными центрами.
Как свидетельствуют выборочные данные по некоторым регионам, чековые инвестиционные фонды пока мало участвуют в чековых аукционах: ими куплено 5-10% выставляемых на аукционы акций. По словам Васильева, с этим и связан запрет чековым фондам использовать чеки не по назначению (то есть не на приобретение акций: например, продавать чеки и класть вырученные средства на депозиты) в последнем указе.
АЛЕКСАНДР Ъ-ПРИВАЛОВ, НАТАЛЬЯ Ъ-КАЛИНИЧЕНКО