Одолжение по-быстрому

На почти замершем российском долговом рынке — новинка. Две компании уже заняли денег с помощью биржевых облигаций. Правда, бумаги, появления которых ждали шесть лет, пока используются совсем не по назначению.

Текст: Сергей Кашин

Биржевые облигации — самый свежий "писк" долгового рынка. Пока только две российские компании успели ими воспользоваться. 25 марта "РБК — информационные системы" (РБК-ИС) стала первой компанией, разместившей выпуск биржевых облигаций на 1,5 млрд руб. Уже на следующий день АвтоВАЗ "продал" сразу два выпуска на общую сумму 2 млрд руб.

И РБК-ИС, и АвтоВАЗ разместились очень неплохо для нынешнего застывшего рынка — с существенной переподпиской (то есть желающие приобрести бумаги хотели купить больше, чем могла предложить компания) и по нормальным ставкам. Правда, РБК-ИС пришлось слегка переплатить за первое появление таких облигаций на рынке. Торгуются они (для дебютанта) тоже очень неплохо.

Основное отличие этих бумаг от привычных корпоративных облигаций в том, что предложить их рынку можно значительно быстрее: полностью исключен этап государственной регистрации. При выпуске обычных облигаций он самый затратный — как по деньгам, так и, что важнее, по времени. Заявленная цель нового финансового инструмента — дать компаниям возможность быстро и без проволочек профинансировать свои краткосрочные потребности, закрыть кассовый разрыв или оплатить сезонный рост производства.

Пустые ниши

Появлению этой не самой замысловатой бумаги предшествовала многолетняя и достаточно драматичная история. В 1998 году, когда рынок ценных бумаг в России практически перестал существовать, в самый мощный финансовый инструмент превратился обычный вексель. Векселя тогда выпускали даже "Газпром" и ЛУКОЙЛ. Самым значительным по оборотам вексельный рынок оставался едва ли не до 2005 года. Но с появлением рынка облигаций именно на него потихоньку стала перемещаться активность и эмитентов, и инвесторов. Ведь векселя торговались на неорганизованном, внебиржевом рынке без обязательных стандартов по раскрытию информации. К тому же вексель — бумага в буквальном смысле слова: он не может существовать в электронной форме. На нашем рынке это привело к массовым мошенничествам (хищения, подделки), противостоять которым было слишком дорого. В общем, рынок малопрозрачный, непрестижный и непрогнозируемый в принципе — то есть неприятный как для эмитентов, так и для инвесторов.

Поэтому большинство крупных нефинансовых компаний отказалось от векселей, как только появилась такая возможность. Сейчас вексельный рынок — это рынок в основном банковских векселей (контроль на котором значительно проще из-за достаточно большого количества информации о векселедателях) и небольших нефинансовых компаний, не доросших до "биржевого" размера. Справедливости ради надо сказать, что вместе с нынешним кредитным кризисом на него стали забредать и эмитенты покрупнее — эксперимента ради.

При этом возмужавший рынок облигаций не решает все проблемы компаний-эмитентов. Например, самую большую долю (приблизительно три четверти) развитых финансовых рынков занимают так называемые коммерческие бумаги (commercial papers). Это краткосрочные бумаги — их выпускают на срок до года, но в основном на один-три месяца (в Европе) или даже на срок от недели до месяца (в США). Задача та же, что и у российских биржевых облигаций: заткнуть дыры в краткосрочной ликвидности, "перехватить до получки". Эту нишу российские корпоративные облигации занять не смогли. И в самом деле — если с момента, когда компания задумывается о том, как бы занять денег на рынке, до момента, когда она их получит, проходит несколько месяцев (а так и происходит с корпоративными облигациями), о решении краткосрочных задач речь идти не может. Так недолго и разориться.

Мир облигациям, война векселям

В международной практике коммерческие бумаги больше всего похожи на наш дисконтный (первоначально продающийся со скидкой к номиналу) вексель на предъявителя.

Поэтому, когда идею создания специальных "коротких" коммерческих бумаг, отличающихся от корпоративных облигаций, предложил профессор Финансовой академии Яков Миркин, Ассоциация участников вексельного рынка (АУВЕР) написала ее на своих знаменах. Решение предложили простое: допустить векселя на биржу. Но тут коса нашла на камень, которым стала Федеральная комиссии по ценным бумагам (ФКЦБ). Игорь Костиков, тогдашний ее глава, был категорически против (возможно, потому, что вексель — бумага неэмиссионная и потому находится вне ведения комиссии).

Так или иначе, дело дошло до обмена колкостями через прессу. АУВЕР обвиняла ФКЦБ в непрофессионализме, в ответ летели обвинения в желании разрушить рынок. Допуск векселей на биржу, по мнению регулятора, выпустил бы джина (огромные неконтролируемые риски) из бутылки. Ругались года три, но ФКЦБ в итоге взяла верх. К выпуску коммерческих бумаг по ее версии были допущены лишь публичные компании.

Только проверенные бойцы

Для сохранения чистоты рядов и недопущения "векселизации" теперь уже ФСФР наложила на эмитентов ряд ограничений, значительно сузив ряды потенциальных участников. Ограничение первое: эмитент должен быть открытым акционерным обществом (ОАО). Это отсекает множество банков (которые существуют в форме ЗАО), все госкомпании и бесчисленное число компаний среднего бизнеса. Но в России со времен приватизации число ОАО все же очень значительно, их несколько десятков тысяч.

Правда, быть ОАО у нас не означает быть публичной компанией в истинном значении этого слова. Поэтому вторым условием ФСФР ограничила круг эмитентов компаниями, прошедшими листинг на любой из фондовых бирж. То есть их акции должны не только торговаться (например, вне списка), но и быть включенными в котировальный список той биржи, которая будет допускать облигации к торгам. Это сразу резко ограничивает число потенциальных эмитентов. Например, в котировальных списках ММВБ — около 70 компаний. По словам директора по листингу и работе с эмитентами Фондовой биржи ММВБ Леонида Саввинова, еще 10-15 компаний при желании в эти списки могут попасть без больших усилий. Такой пример уже был. "Аптечная сеть 36,6", самой первой зарегистрировавшая на ФБ ММВБ свои биржевые облигации, еще осенью прошлого года (до размещения дело не дошло — рынок оказался не готов) специально для этого перевела свои акции в котировальный список "Б". Но даже если учесть все подобные компании, включая и листингованные на РТС, общее число потенциальных эмитентов не превысит сотни. По мнению директора по работе на долговом рынке капитала Альфа-банка Александра Кузнецова, организовавшего первое в России размещение биржевых облигаций, количество подобных эмитентов не превышает 60.

Получается, что рынок маловат. Но, с другой стороны, ведь и на рынке коммерческих бумаг США, самом старом и развитом, всего 2000 эмитентов.

Кому выгодно

От разработки ФКЦБ поправок в закон о ценных бумагах, которые в 2002 году вводили в оборот новинку, и до выхода на рынок весной 2008 года новый инструмент несколько раз менял название. В конце концов стал биржевой облигацией — ведь торговаться он может только на биржах. Но это не основное отличие от обычных корпоративных облигаций. Самое важное, как уже было сказано, это отсутствие необходимости государственной регистрации. Эмитент биржевых облигаций сможет обойтись вообще без обращения в ФСФР.

По словам Александра Кузнецова, от момента начала подготовки выпуска корпоративных облигаций до момента размещения на практике проходит не менее трех с половиной месяцев. После размещения до начала торгов нужно еще две-три недели на регистрацию отчета. На подготовку самых первых на рынке биржевых облигаций компании "РБК — информационные системы" ушло около двух месяцев. При этом непосредственно сама процедура присвоения биржей выпуску индивидуального идентификационного номера (которая заменяет регистрацию в ФСФР) занимает, по словам Леонида Саввинова, не более пяти-семи дней. Причем, в отличие от обычных облигаций, можно зарегистрировать сразу несколько выпусков с разными параметрами, а потом размещать их по мере необходимости. Например, РБК-ИС зарегистрировала восемь выпусков — четыре по 1 млрд руб., еще четыре — по 1,5 млрд руб. В этом случае на подготовку уже зарегистрированного выпуска надо около недели — и это уже гораздо больше похоже на коммерческие бумаги.

Экономия времени достигается и за счет того, что требования к объему эмиссионных документов серьезно снижены. Александр Кузнецов, например, проиллюстрировал это таким образом. Самый объемный проспект эмиссии обычных облигаций, который ему доводилось держать в руках, был толщиной 15 сантиметров. Проспект биржевых облигаций РБК-ИС — ровно в 15 раз тоньше. Впрочем, никто не мешает использовать проспект эмиссии, подготовленный для обычных облигаций,— как и поступил АвтоВАЗ.

У обычных облигаций есть еще одно отличие от биржевых. Все время, пока регистрируется отчет о размещении, покупатели не могут их продать — вторичные торги в это время запрещены. В эти недели у инвестора возникает дополнительный риск, ведь может смениться ситуация на рынке или его собственные потребности, но "выйти в кэш" он не сможет. Поэтому инвесторы требуют надбавку за отсутствие ликвидности, делая заем дороже. У биржевых облигаций нет регистрации отчета — нет и проблемы. Первые размещенные выпуски торговались уже на следующий день. А Леонид Саввинов говорит, что ММВБ собирается предоставить возможность торговать даже в день размещения.

Что дальше

Еще одна интересная деталь: цели привлечения у дебютантов слегка отличаются от целей, для которых биржевые облигации создавались. Например, финансовый директор РБК Дмитрий Белик сказал, что на привлеченные деньги его компания собирается в том числе приобрести несколько небольших медиакомпаний. А это инвестиции в развитие вместо поддержания краткосрочной ликвидности. Александр Кузнецов считает, что это следствие нынешнего плохого рынка. Но по мере улучшения ситуации биржевые облигации все больше будут использоваться согласно своему предназначению — будут становиться все "короче", в то время как обычные облигации — все "длиннее", для заимствований на срок три-пять лет.

Уже до конца года, по мнению Леонида Саввинова, на рынок выйдут с биржевыми облигациями еще 5-10 эмитентов — если конъюнктура не подкачает. Представители ФСФР тоже собираются давать новой бумаге "зеленый свет". Регулятор уже пообещал поменять для этого только что установленные правила игры: допустить к биржевым облигациям все компании, которые имеют в листинге облигации, а не акции. А это резко — до 200 участников — расширяет новый рынок.

Большинство комментаторов обещает новой бумаге светлое будущее — и чем лучше будет рынок, тем более светлым оно может оказаться.

Биржевые облигации на фоне "соседей"

Параметр / ИнструментКорпоративные облигацииБиржевые облигацииВекселя
Особые требованияНе менее трех лет существованияНе менее трех лет существования,
аудированная отчетность за два года,
акции эмитента в котировальном списке
Нет особых требований
Ограничения на объем выпускаУставный капитал эмитента или размер
обеспечения
Нет ограниченийНет ограничений
Срок заимствованияНе ограниченНе более одного года с даты размещенияНе ограничен
Порядок и место размещенияОткрытая или закрытая подписка,
биржевое или внебиржевое размещение
Только открытая подписка на биржеТолько внебиржевое размещение
Срок размещенияОдин год с даты начала размещенияОдин месяц с даты начала размещенияНет законодательных ограничений
Специальные налоги и сборыПошлина за государственную регистрацию
выпуска
ОтсутствуютОтсутствуют
Затраты времени на подготовку
размещения
От двух до трех с половиной месяцевОт одной недели до двух месяцевОт одной недели до одного месяца
Загрузка новости...
Загрузка новости...
Загрузка новости...
Загрузка новости...
Загрузка новости...
Загрузка новости...
Загрузка новости...
Загрузка новости...
Загрузка новости...
Загрузка новости...
Загрузка новости...