Приватизация в зеркале чековых инвестиционных фондов: главное — не победа, а участие
По газетным страницам и телеэкранам уже прошел первый шелест ужаса: чековые инвестиционные фонды, на которые так надеялось Госкомимущество, которым так верили простые ваучеровладельцы, которые должны были в считанные месяцы возродить — да что там возродить! — создать на Руси мощный слой собственников — так вот, эти самые чековые фонды засбоили. Серьезных дивидендов они платить не собираются.
Казалось бы, что в этом потрясающего? Ведь в экономике, находящейся на грани коллапса, на получение крупных дивидендов от инвестиционных компаний надеяться мог разве что третьеклассник. Однако ожидания публики были разогреты до такого градуса, что есть все основания полагать: "недовыплата" чековыми фондами дивидендов станет крупным потрясением и сыграет весьма заметную — и неприятную — роль в истории российской приватизации.
Первый подсчет цыплят. Но не тех
Приватизация российской экономики до сегодняшнего дня обсуждалась в основном в терминах будущего времени. Сторонники ее пространно рассказывали, как она породит в стране толстый-толстый слой собственников, повысит эффективность народного хозяйства — или, на самый худой конец, создаст условия для ее повышения. Противники ее столь же многословно повествовали о том, как она отдаст все народное добро криминальным элементам, а по дороге окончательно разрушит хозяйственные связи и развалит отечественную промышленность.
Ясно ощущаемая потребность перевести разговор с языка ожиданий на язык фактов пока не может быть удовлетворена в силу практически полного отсутствия данных. Сегодня, как видно, никто просто не знает, в какой степени приватизация успела отразиться на эффективности хозяйствования. Эксперты Ъ склонны полагать, что пока почти ни в какой. Как было некогда сказано о воздействии на публику одной великой книги, "несколько умных стало умнее, несколько глупых — глупее, а тысячи прочих ни в чем не изменились". Отечественная промышленность, правда, разваливается, но даже наизлейшие враги приватизации все-таки не списывают на нее этого прискорбного факта. Тем более никто сегодня не скажет, какую долю народного добра захапали криминальные элементы, — хотя бы потому, что никто и знать не знает, где оные элементы начинаются и на ком кончаются.
Тем больший вес в глазах общественного мнения приобретут первые реально измеренные в цифрах итоги приватизации. Уже понятно, что в качестве таковых будут восприняты дивиденды чековых инвестиционных фондов за прошлый год. Это очевидная ошибка. Приватизация российской экономики и чековые фонды суть вещи разного масштаба, разного временного горизонта, вообще во всех отношениях разные. И все-таки можно поручиться, что объявление неутешительного (если не просто нулевого) размера выплат по акциям чековых фондов, особенно крупнейших, вызовет бурю негодования и станет сигналом к самой массированной атаке на приватизацию a la Чубайс за всю историю председательства г-на Чубайса в Госкомимуществе. Приведем лишь два довода в пользу этого прогноза.
Во-первых, широким массам ваучеровладельцев была сделана громко разрекламированная потачка. Мы говорим о знаменитом АО "Технический прогресс", которое растворилось в невозвратной дали, собрав с доверчивого населения несколько сотен тысяч ваучеров. Разгневанные его акционеры принялись пикетировать Госкомимущество, по правде говоря, не имевшее к происшедшему прямого отношения. И государственные мужи самым жалким образом дрогнули. Вместо того чтобы, воспользовавшись случаем, наглядно показать публике, что государство ни при какой погоде не отвечает по обязательствам частного акционерного общества, Госкомимущество решило возместить погорельцам их потери. (Это решение и само по себе было сомнительным, но сомнительным втройне был способ его реализации, изобретенный первым зампредом ГКИ г-ном Иваненко: раздача невостребованных ваучеров определенному кругу чековых фондов и обмен их акций на акции "Техпрогресса".)
Крайне неудачны были и публичные оправдания ГКИ. Оправдываться, повторимся, вообще нужды не было, но заявлять, что "Техпрогресс" потому оказался такой сволочью, что не имел лицензии ГКИ, было уж и совсем неумно. Таким образом публике были намертво внушены два ложных тезиса: всякий институт, имеющий лицензию ГКИ, надежен как скала; если же он все-таки прогорит, государство немедленно утешит страждущих. И теперь низкие дивиденды чековых фондов публика воспримет (в большинстве случаев — не без основания) как синоним их краха и примется громко требовать от государства (а конкретно — от Госкомимущества, а еще конкретнее — от г-на Чубайса) немедленного и полного возмещения своих потерь: как реальных (вложенный ваучер), так и мнимых (обещанные немыслимые дивиденды). А возмещать их, сами понимаете, нечем. Шум станет расти в геометрической прогрессии.
Во-вторых, сам по себе шум не смертелен: брань на вороту не виснет. Но он создаст идеальную атмосферу для реализации многих давних замыслов многих влиятельных групп. Отраслевые лобби, например, заметно усилившие свое влияние после реорганизации правительства и давно жаждущие расправиться с Чубайсом, такого случая не упустят. На фоне соответствующих разговоров об "обмане народа демократами" (а такие разговоры
обеспечит в любом необходимом количестве т. н. непримиримая оппозиция) г-н Чубайс будет сделан козлом отпущения уже не только за "прихватизацию", но и вообще за все истинные и надуманные грехи команды Гайдара — и съеден заживо. В этом даже будет некая дикая логика: действительно, из всей программы реформ сработала (точнее говоря, была въяве осуществлена) одна только ваучерная приватизация, стало быть, главным реформатором (id est главным мальчиком для битья) кому же и оказаться, как не Анатолию Чубайсу. Вполне возможно даже, что он последует благому примеру гг. Гайдара и Федорова и заблаговременно уйдет сам.
Впрочем, об этом событии мы успеем поговорить, когда оно произойдет. Пока же — разберемся с чековыми фондами.
Из Содома и Гоморры тоже кто-то спасся...
Причины, по которым чековые фонды в большинстве случаев действительно не могут выплатить дивидендов, очевидны: им просто неоткуда эти дивиденды взять. Приватизированные предприятия, акции которых находятся в портфелях чековых фондов, в большинстве своем не могут их выплатить, а те, которые могут, не хотят — и с чего бы им хотеть? Нормальные-то акционерные общества заинтересованы в доверии своих акционеров, планируют новые эмиссии; в конце концов, их акционеры когда-то дали им реальные деньги, которые помогли этим АО развиться. Приватизированные же предприятия должны были насильно отдавать свои акции Бог весть кому за какие-то фантики, а теперь дармовые "акционеры" претендуют на кровные деньги предприятия и на участие в его управлении. И если с отдельно взятыми "чубайсовыми бабушками" разговор короткий: не пускать на порог — и дело с концом, то у чековых фондов пакеты побольше, и возня с ними поутомительнее. Да и директора предприятий не могут простить чековым фондам ни попыток перекупить акции у трудового коллектива, ни огромных сумм, которые пришлось потратить на скупку своих же акций — и т. д.
Из значительной части приватизированных предприятий все-таки можно вышибить дивиденды, но для этого необходимо иметь над ними реальный контроль. К сожалению, большинство чековых фондов управлялось малокомпетентными людьми, которые в вопросах инвестиций руководствовались советами прессы — зачастую не лучшими советами. А значительная часть прессы (поддерживая тезисы, провозглашаемые Госкомимуществом) как раз и призывала формировать диверсифицированный портфель — то есть чтобы всех бумаг понемногу. На Западе подобная тактика действительно является лучшей защитой от банкротства, но так то на Западе. В наших же условиях единственный способ выплатить сколько-нибудь приличные дивиденды — управлять одним или несколькими предприятиями.
Впрочем, есть фонды, которые именно так и решили — это прежде всего "Альфа-Капитал" и "Партнерство". Они с самого начала были ориентированы на получение как можно более крупных пакетов акций предприятий, собираясь затем часть из пакетов продать, а остальными — управлять. Кроме того, они имели совершенно четкую отраслевую ориентацию. Фонд "Партнерство" скупал акции горно-обогатительных комбинатов (Уральского, Лебединского, комбината "Дальполиметалл") и леспромхозов. Корреспонденту Ъ стало известно, например, что фонд "Партнерство" предлагает к продаже 51% акций Приморского горно-обогатительного комбината (который, к слову, производит и экспортирует не только львиную долю российского вольфрама, но еще и уран). Что же касается фонда "Альфа-капитал", то он сосредоточился на скупке акций масложировых комбинатов и цементных заводов и в большинстве случаев также владеет их контрольными пакетами. Все перечисленные группы предприятий реально могут выплачивать дивиденды. Кроме того, многие из них обладают прекрасным экспортным потенциалом и привлекают к себе интерес иностранных инвесторов.
Названные фонды схожи еще и тем, что они не распространяли свои акции через почту — а почта, как известно, забирала в первое время более трети рыночной стоимости ваучеров. Однако и эти два наиболее, на наш взгляд, сильных фонда могут заплатить лишь небольшие дивиденды: уж никак не пресловутые 750% годовых, о которых мы еще скажем ниже. А чтобы попусту не раздражать акционеров какими-нибудь 100% годовых, этим фондам, возможно, было бы разумнее реинвестировать прибыль — с тем чтобы на следующий год выплатить нормальные дивиденды.
Разумеется, дивиденды могут выплатить не только "Альфа-Капитал" и "Партнерство". Например, Первый чековый фонд отличался вполне регулярной выплатой дивидендов, хотя и небольших (подсчитать их размер непросто, поскольку Первый чековый все время менял пропорции обмена своих акций на ваучеры). Но все это, к сожалению, лишь исключения из общего правила.
Не все знают, что существует еще одна опасность для чековых фондов, которая грозит им со стороны Минфина. Минфин затаил на Госкомимущество давнюю обиду — за то, что ГКИ выпустил ваучер и определил порядок его обращения без согласования с Минфином, а также за то, что для чековых фондов были разработаны правила игры совсем иные, нежели для прочих акционерных обществ. Видимо, поэтому Минфин в свое время фактически отказался содействовать ГКИ в разработке документов, регламентирующих бухгалтерскую отчетность чековых фондов, — чем и объясняется творящийся с ней беспредел.
Сегодня яблоком раздора служит уплата сбора за регистрацию проспекта эмиссии. Чековые фонды при содействии Госкомимущества были освобождены от уплаты этого сбора, однако Минфин с этим не соглашается (налоговые инспекции нередко штрафуют чековые фонды за неуплату регистрационного сбора). И вот именно сейчас вновь стал вплотную обсуждаться вопрос о введении регистрационного сбора для чековых фондов. Если его введут, то чековым фондам не позавидуешь, особенно крупным. В частности, "МММ-инвест" со своим знаменитым капиталом в 102 млрд рублей должен будет заплатить 501 млн рублей регистрационного сбора, 1,002 млрд рублей штрафов и еще около 1,5 млрд пени. Словом, если Минфин добьется своего, то не будет не только дивидендов, но и самих фондов.
Все бы было не так страшно — по слову Карлсона, "дело житейское", — если бы чековые фонды, вырывая ваучеры населения друг у друга изо рта, не наобещали стольких верст до небес. Но, увы, скромности им явно не хватало. Водопады рекламы, обрушившиеся на ваучеровладельцев, чуть не силой заставляли их нести свои ваучеры в чековые фонды — разумеется, посулами баснословных дивидендов. К сожалению, у нас не предусмотрено никакой ответственности за содержание рекламы. И хотя чековым фондам запрещено было гарантировать дивиденды прямо, они делали это в чуть прикрытом виде.
О "глупом ящике для идиотов" (В. Высоцкий)
О двух ярчайших примерах хотелось бы сказать отдельно. Как уже догадался читатель, речь пойдет о чековых фондах "МММ-Инвест" и "Нефть-Алмаз-Инвест".
Оба эти фонда вели себя вполне беспардонно. "Нефть-Алмаз-Инвест" обошел законодательный запрет на обещание дивидендов на редкость нехитрым путем: сообщал, что дивиденды за первое полугодие составили 750% годовых. Более провокационного заявления трудно было бы и придумать. Ладно бы "Нефть-Алмаз-Инвест" обманул только своих акционеров, но он ведь еще дезориентировал и чужих. Простодушные телезрители получали "установку на добро": выслушав про 750% раз двести, они проникались дорассудочной верой в то, что все чековые фонды примерно по стольку и выплатят. Но никто не объяснил ни акционерам "Нефть-Алмаз-Инвеста", ни акционерам прочих фондов, что это все туфта: "Нефть-Алмаз-Инвест" выплатил по 750% годовых своим учредителям, поскольку к концу первого полугодия других акционеров у него не было.
Еще почище была реклама чекового фонда "МММ-инвест". Компания МММ никогда не блистала корректностью рекламы, и фонд продолжил ее традиции. Естественно, стоимость вложений фонда вовсе не вырастала в 87,2 раза. Скорее уж она упала.
В нынешних условиях не так просто договориться о том, как текущую стоимость вложений измерять. Ряд чековых фондов использует разумное, на наш взгляд, понятие "возвратная цена". Оно означает вот что: если по истечении некоторого времени фонд может продать принадлежащие ему ценные бумаги за ту же стоимость в ваучерах, то его вложения можно считать не убыточными и они сохраняют возвратную цену — как если бы
фонд вообще не инвестировал привлеченные чеки, а просто дожидался бы роста их рыночной стоимости. Так вот, эксперты Ъ, знакомые с инвестиционным портфелем фонда, смеют утверждать, что если и не все, то большинство вложений фонда МММ не имеют сегодня возвратной цены, то есть, иными словами, фонду лучше было бы вообще не инвестировать привлеченные приватизационные чеки. Впрочем, эта ситуация характерна для большинства фондов.
И понятно, что никакой критики не выдерживают такие рекламные пассажи фонда МММ, как самый большой уставный капитал, оценки журнала Newsweek или премия Европейского центра рыночных исследований. Что касается самого большого уставного капитала, то дело даже не в том, что уставные капиталы бывают и побольше, а в том, что объявить можно все что угодно — ты поди оплати. А по результатам деятельности фонда за первые три квартала 1993 года его капитал, несмотря на массированную рекламу, был оплачен всего на 4%. По поводу журнала: речь в нем шла не о фонде "МММ-инвест", а о компании МММ, а это далеко не одно и то же (тем более что МММ не слишком горячо опекает свои дочерние структуры — вспомним хотя бы историю с банком МММ). О комплиментарности высказывания Newsweek (назвавшего МММ и концерн "Гермес" самыми быстрорастущими компаниями России) также возможны разные мнения, особенно если рассмотреть его в контексте всей публикации, но это выходит за пределы нашей темы. Что же касается премии Европейского центра рыночных исследований, то, по некоторым сведениям, ее получили все участники соответствующей тусовки в Брюсселе.
На совещаниях в Госкомимуществе управляющие многих чековых фондов неоднократно отмечали некорректность такого рода рекламы. Отмечал ее и управляющий Первого ваучерного фонда Михаил Чеботарев. И вдруг — нате. Первый ваучерный пустил рекламный ролик, вещающий, что курсовая стоимость его акций выросла на две тысячи процентов. Неправда это — хотя бы потому, что разговор о росте курсовой стоимости подразумевает ликвидность акций — а попробуйте реализовать акции Первого ваучерного. Это же просто невозможно. Интересно отметить, что стоимость (только не курсовая, а балансовая — это большая разница) акций Первого ваучерного действительно довольно высока — но за счет эмиссионного дохода. Первый ваучерный предпринял нехитрый обман акционеров — т. к., дескать, курсовая стоимость растет, то фонд стал обменивать не 10, как в начале, а 5, а потом 4, 3 и 2 своих акции на чек. Тем самым действительно возрастала их балансовая стоимость — и мотивировалось это ростом курсовой. Даже люди, абсолютно некомпетентные в фондовом рынке, могли бы почувствовать неладное — но ваучеры исправно несли.
Еще одно существенное обстоятельство связано с количеством рекламы. Большинство акционеров фондов справедливо полагают, что телереклама — вещь очень дорогая, а значит, фонд, активно себя рекламирующий, богат. Однако зачастую (например, в случае с "МММ-инвест") рекламу чековым фондам оплачивали их материнские структуры, но это никак не означает, что они же дадут денег и на дивиденды акционерам.
Так будут ли дивиденды?
Если будут, то мизерные. Эксперты Ъ провели выборочное исследование чековых фондов Санкт-Петербурга и Пермской области и обнаружили, что размер дивидендных выплат чековых фондов вряд ли превысит 25-30% годовых. Можно выплатить и чуть больше — процентов 50, но это уже будет полное банкротство. Понятно, что чем выплачивать такие дивиденды, лучше ничего не выплачивать — ибо у всех на слуху 750% годовых "Нефть-Алмаз-Инвеста" или прирост в 87,2 раза МММ. За несколько не вполне чистоплотных фондов, которые стремились привлечь ваучеры любой ценой, придется расплачиваться всем. Многие фонды это прекрасно понимают — тем более что всем памятны разъяренные толпы у стен Госкомимущества после побега руководства "Техпрогресса". (Кстати, мало кто задумывается, что "Техпрогресс" выплатил своим акционерам на ваучер больше, чем реально выплатит любой из фондов). И чековые фонды лихорадочно ищут выход из ситуации.
Выходов может быть несколько. Можно выплатить дивиденды своими акциями. Однако не все акционеры сохранили первозданную доверчивость, многие поймут, что обмен одного фантика на несколько проблемы не решает. Можно выплатить "неликвидами" из своих портфелей — акциями приватизированных предприятий. Но и здесь масса проблем: во-первых, это снова обмен одного фантика на другой, чем трудно ублаготворить акционеров, ждущих денег, а во-вторых, даже если это и пройдет, то акционерам не удастся выплатить поровну: если Иванову достались акции "Космоса", а Петрову — акции "Москапстроя", то Петров на Иванова и на руководство фонда очень обидится со всеми вытекающими последствиями. И ведь не объяснишь, что хрен редьки не слаще...
Можно, впрочем, изобрести способ равномерного распределения акций: выпустить фондовые портфельчики. В каждом из них будет количество акций, которыми владеет фонд, деленное, скажем, на удвоенное число акционеров. Таким образом фонд оставляет половину акций себе, а половину делит между всеми акционерами поровну — и счастливые чубайсовы бабушки станут обладателями, скажем, одной стотысячной акции ЗиЛа и пр. При этом понятно, что произвести перерегистрацию будет невозможно — в самом деле, не станет же ЗиЛ проводить сплит один к ста тысячам в угоду какому-то там фонду — и придется фонду оставить эти акции в своем владении, а дивиденды по ним (которых не будет) пообещать акционерам.
А больше вариантов, в общем-то, и нет. Можно, правда, поступить так, как поступил в прошлом году ВПИК: объявить, скажем, что те акционеры, которые принесли свой ваучер в первый день распространения акций фонда, получат пресловутые 750% годовых, те, кто принес в течение первого месяца — 100%, а остальные — те самые 20%. Если учесть, что в первое время все придерживали ваучеры, то это вариант беспроигрышный с финансовой точки зрения. Но и он очень сомнителен — с точки зрения спокойствия чековых фондов перед толпой акционеров, а также безопасности акционеров-счастливчиков.
Важный технический момент
Как известно, решение о размере — или об отсутствии — дивидендов должно принимать собрание акционеров. Но ведь это только сказать легко: собрание акционеров — а как, собственно, его проводить, если акционеров у некоторых фондов — несколько миллионов, и по законодательству все должны присутствовать лично или прислать нотариально заверенные доверенности?
В указе президента #1186 и приложениях к нему, регламентирующих деятельность чековых инвестиционных фондов, говорится, что закон об акционерных обществах (постановление Совмина #601) применяется к чековым фондам с учетом особенностей, указанных в этих приложениях, — но ничего конкретного о собраниях акционеров ЧИФ не сказано. Зато в постановлении #601 четко определено, что акционер должен присутствовать на собраниях лично или голосовать при помощи нотариально заверенной доверенности. А теперь посмотрим на ситуацию трезво. У Первого ваучерного более трех миллионов акционеров — где их можно разместить? Далее, поедут ли на собрание акционеры из Владивостока, если билет туда и обратно стоит во много десятков раз больше, чем ваучер, не говоря уж об обмененных на него акциях чековых фондов? А ведь согласно 601-му постановлению, кворум собран в том случае, если на собрании присутствует более половины общего числа акционеров.
Итак либо крупным чековым фондам, вроде того же Первого ваучерного, предстоит где-то принимать сотни тысяч акционеров (не позавидуешь), либо их акционерам придется обивать пороги нотариальных контор. Тоже не позавидуешь: во-первых, нотариальные услуги не всем по карману (и опять же стоят больше ваучера); во-вторых, очередь в нотариальную контору — испытание, которое выдержит не всякий; наконец, непонятно, кому, собственно, доверять-то свой голос.
Вариантов выхода из этой ситуации в Госкомимуществе обсуждается много. Во-первых, предлагается собрание акционеров проводить по переписке. Во-вторых, предлагается проводить региональные собрания акционеров — кстати, не дожидаясь указаний, это уже делает Московский инвестиционный фонд, который 8 февраля провел собрание акционеров в Зеленограде. Между тем более вопиющее нарушение законодательства трудно придумать: понятно, что в этом случае представители фонда, располагающие даже небольшим пакетом акций, всегда навяжут свое мнение акционерам в одном регионе. Есть третий вариант: отменить нотариальные доверенности. Есть, наконец, и самый радикальный: вообще не проводить собраний акционеров.
Напоследок — еще одна деталь. В 601-м постановлении сказано, что для проведения собрания акционеров можно либо рассылать приглашения, либо помещать уведомления в газете. Помещение уведомления в газете обошлось бы чековому фонду в несколько миллионов рублей. Новая госпрограмма приватизации мудро предписывает чековым фондам рассылать заказные письма. Грубый подсчет показывает, что на этом каждый акционер потеряет приблизительно 500 рублей дивидендных выплат — лишние 5% на акцию не очень много, а все же...
Как выйти из этого тупика?
Над этим ломает голову и Госкомимущество, и сами чековые фонды. Пока более всего обсуждаются два выхода. Оба они суть, разумеется, всего лишь паллиативы, но это лучше, чем ничего.
Первое. Надо разъяснить населению (и такая кампания уже начинается), что с дивидендами придется подождать — и не столько по вине фондов, сколько из-за общеэкономической ситуации. Дальше чековые фонды, возможно, смогут выплатить хоть какие-то дивиденды (каким образом, мы скажем чуть ниже).
Второе. Никакое распоряжение Госкомимущества по своему юридическому статусу не может даже частично отменить постановление Совмина (то самое, 601-е). Однако у ГКИ все еще имеется неплохая возможность подложить президенту на подпись указ, который, скажем, разрешал бы чековым фондам не проводить собраний акционеров в 1994 году. Это значительно снизило бы напряженность: если дивиденды тихо зажать, то мало кто о них вспомнит, а если проводить собрание — без скандала всероссийского масштаба не обойтись. Кстати, по имеющейся у Ъ информации, разумные фонды, например, "Альфа-Капитал", решили в явочном порядке не проводить собраний акционеров — и правильно сделали.
Повторим: это лишь паллиативы, и оправданность проведения таких мероприятий прямо связана с ответом на коренной вопрос: а смогут ли чековые фонды хоть когда-нибудь платить нормальные дивиденды? По мнению экспертов Ъ, смогут. Если выполнить небольшое условие.
Нам кажется, что Госкомимуществу следует добиваться подписания указа, который не только разрешит не проводить собрание акционеров, но и отменит существующее положение, запрещающее чековому фонду менять свой юридический статус в течение трех лет. Тогда чековые фонды смогли бы преобразоваться в более перспективные структуры — инвестиционные компании, банки, наконец. Это в значительной мере облегчило бы им операции на финансовом рынке и в конце концов помогло бы встать на ноги.
Кроме того, чековым фондам — при всей плачевности их нынешнего состояния — следовало бы проводить политику открытости. Пока ничего подобного не происходит: никакие попытки собрать с чековых фондов внятную информацию не дают удовлетворительных результатов. Между тем наладив прозрачный рынок, чековые фонды смогли бы объединить свои усилия в управлении предприятиями — коллективное согласованное управление предприятием сторонними акционерами непременно принесло бы результаты.
Ну а на самый худой конец — существует возможность распродажи портфелей чековых фондов: хоть по какой-то цене, а предприятия свои акции всегда купят. В этом случае чековые фонды смогут собрать небольшой стартовый капитал в реальных деньгах, а не фантиках, и проводить на финансовом рынке настолько высокоэффективные операции, насколько сумеют.
Две концепции инвестиционных конкурсов
Ну и довольно о чековых фондах. Поговорим теперь о последнем (для каждого предприятия) этапе приватизации — о продаже акций приватизируемых предприятий под условия внесения инвестиций. Ранее этот этап именовался обычно инвестиционными торгами и был, бесспорно, на порядок менее разработан, чем все ему предшествующие.
На этой неделе должно выйти "Положение об инвестиционном конкурсе по продаже пакетов акций акционерных обществ", разработка которого, предусмотренная новой программой приватизации, проведена Госкомимуществом. Но дискуссии, ведущиеся в Госкомимуществе по поводу этого документа, все еще не завершены, и "Положение..." может за последние перед подписанием дни не раз измениться.
При обсуждениях документа столкнулись две заметно различающиеся точки зрения.
Первая — ее придерживается зампред ГКИ Дмитрий Васильев, курирующий проведение чековых аукционов — вкратце формулируется следующим образом. Необходимо как можно быстрее завершить продажу оставшихся в распоряжении фондов имущества пакетов акций предприятий, прошедший цикл чековых продаж — закрытую подписку и чековые аукционы. Для этого следует ускорить рассмотрение соответствующих документов в различных инстанциях и саму продажу; максимально унифицировать и по возможности сократить количество дополнительных условий торгов, количество критериев выбора победителя; отказаться от непосредственного участия комитетов по управлению имуществом в разработке и утверждении инвестиционных программ, а следовательно, и в определении покупателей на этих конкурсах.
Вторая точка зрения, господствовавшая в действующих до настоящего времени документах, заключается в следующем. Необходимо продавать оставшиеся пакеты акций так, чтобы в течении трех лет иметь возможность контролировать выполнение утвержденной комитетом по управлению имуществом инвестиционной программы. (Напомним, что право собственности до настоящего времени переходило к инвестору лишь после выполнения программы.) Таким образом, комитеты смогут непосредственно воздействовать на формирование структуры управления акционерными обществами, активно влиять на выбор инвестора.
Несколько заостряя различия между этими двумя позициями, можно сказать, что ГКИ в ближайшее время предстоит выбрать, какую проблему это ведомство намерено решать с помощью инвестторгов: проблему санации предприятия или проблему передачи его в частную собственность.
Сторонники быстрой продажи акций уже сделали важный шаг: в новой госпрограмме приватизации инвестиционные торги превратились в коммерческие конкурсы под условия внесения инвестиций. А "Положение...", о котором мы упоминали, — должно сделать следующий шаг и решить задачу ускорения продажи оставшихся у фондов акций предприятий, приватизированных на 80% (то есть прошедших и закрытую подписку, и чековый аукцион).
Поскольку вторая из упомянутых нами концепций проведения инвестторгов достаточно хорошо известна — повторим, она в значительной степени воплощена в ныне действующих нормативных актах — выслушаем повнимательнее концепцию сторонников быстрой продажи акций. Тем более что именно эта концепция может реализоваться в новом "Положении...".
Что же нового?
Итак, почему так уж необходимо продать акции как можно быстрее? Да потому что существующая, "медленная" система работает совершенно неудовлетворительно. Большинство созданных в соответствии с нынешним регламентом инвестиционных программ пылятся в комитетах и фондах, оставаясь не рассмотренными по всевозможным объективным и субъективным причинам. (Назовем лишь одну из них: фонды имущества заинтересованы в том, чтобы оставить эти пакеты для пополнения собственных — и бюджетных, конечно — доходов. Фондам очень хочется формировать из акций, оставшихся в распоряжении государства, холдинги и заниматься хозяйственной деятельностью.) Задержки не раз приводили к тому, что предприятия теряли инвесторов, желавших немедленно приобрести акции, и акции оставались в управлении фонда имущества. Тем самым предприятиям наносился прямой ущерб: хоть по одному инвестору они себе подыскали, а задержка с проведением торгов заставила этого единственного инвестора искать лучшей доли.
Адепты излагаемой концепции считают основным вопросом дискуссии вопрос о том, нужна ли для проведения инвестиционного конкурса заблаговременно разработанная инвестпрограмма — и отвечают на этот вопрос отрицательно.
представители фонда, располагающие даже небольшим пакетом акций, всегда навяжут свое мнение акционерам в одном регионе. Есть третий вариант: отменить нотариальные доверенности. Есть, наконец, и самый радикальный: вообще не проводить собраний акционеров.
Напоследок — еще одна деталь. В 601-м постановлении сказано, что для проведения собрания акционеров можно либо рассылать приглашения, либо помещать уведомления в газете. Помещение уведомления в газете обошлось бы чековому фонду в несколько миллионов рублей. Новая госпрограмма приватизации мудро предписывает чековым фондам рассылать заказные письма. Грубый подсчет показывает, что на этом каждый акционер потеряет приблизительно 500 рублей дивидендных выплат — лишние 5% на акцию не очень много, а все же...
Как выйти из этого тупика?
Над этим ломает голову и Госкомимущество, и сами чековые фонды. Пока более всего обсуждаются два выхода. Оба они суть, разумеется, всего лишь паллиативы, но это лучше, чем ничего.
Первое. Надо разъяснить населению (и такая кампания уже начинается), что с дивидендами придется подождать — и не столько по вине фондов, сколько из-за общеэкономической ситуации. Дальше чековые фонды, возможно, смогут выплатить хоть какие-то дивиденды (каким образом, мы скажем чуть ниже).
Второе. Никакое распоряжение Госкомимущества по своему юридическому статусу не может даже частично отменить постановление Совмина (то самое, 601-е). Однако у ГКИ все еще имеется неплохая возможность подложить президенту на подпись указ, который, скажем, разрешал бы чековым фондам не проводить собраний акционеров в 1994 году. Это значительно снизило бы напряженность: если дивиденды тихо зажать, то мало кто о них вспомнит, а если проводить собрание — без скандала всероссийского масштаба не обойтись. Кстати, по имеющейся у Ъ информации, разумные фонды, например, "Альфа-Капитал", решили в явочном порядке не проводить собраний акционеров — и правильно сделали.
Повторим: это лишь паллиативы, и оправданность проведения таких мероприятий прямо связана с ответом на коренной вопрос: а смогут ли чековые фонды хоть когда-нибудь платить нормальные дивиденды? По мнению экспертов Ъ, смогут. Если выполнить небольшое условие.
Нам кажется, что Госкомимуществу следует добиваться подписания указа, который не только разрешит не проводить собрание акционеров, но и отменит существующее положение, запрещающее чековому фонду менять свой юридический статус в течение трех лет. Тогда чековые фонды смогли бы преобразоваться в более перспективные структуры — инвестиционные компании, банки, наконец. Это в значительной мере облегчило бы им операции на финансовом рынке и в конце концов помогло бы встать на ноги.
Кроме того, чековым фондам — при всей плачевности их нынешнего состояния — следовало бы проводить политику открытости. Пока ничего подобного не происходит: никакие попытки собрать с чековых фондов внятную информацию не дают удовлетворительных результатов. Между тем наладив прозрачный рынок, чековые фонды смогли бы объединить свои усилия в управлении предприятиями — коллективное согласованное управление предприятием сторонними акционерами непременно принесло бы результаты.
Ну а на самый худой конец — существует возможность распродажи портфелей чековых фондов: хоть по какой-то цене, а предприятия свои акции всегда купят. В этом случае чековые фонды смогут собрать небольшой стартовый капитал в реальных деньгах, а не фантиках, и проводить на финансовом рынке настолько высокоэффективные операции, насколько сумеют.
Две концепции инвестиционных конкурсов
Ну и довольно о чековых фондах. Поговорим теперь о последнем (для каждого предприятия) этапе приватизации — о продаже акций приватизируемых предприятий под условия внесения инвестиций. Ранее этот этап именовался обычно инвестиционными торгами и был, бесспорно, на порядок менее разработан, чем все ему предшествующие.
На этой неделе должно выйти "Положение об инвестиционном конкурсе по продаже пакетов акций акционерных обществ", разработка которого, предусмотренная новой программой приватизации, проведена Госкомимуществом. Но дискуссии, ведущиеся в Госкомимуществе по поводу этого документа, все еще не завершены, и "Положение..." может за последние перед подписанием дни не раз измениться.
При обсуждениях документа столкнулись две заметно различающиеся точки зрения.
Первая — ее придерживается зампред ГКИ Дмитрий Васильев, курирующий проведение чековых аукционов — вкратце формулируется следующим образом. Необходимо как можно быстрее завершить продажу оставшихся в распоряжении фондов имущества пакетов акций предприятий, прошедший цикл чековых продаж — закрытую подписку и чековые аукционы. Для этого следует ускорить рассмотрение соответствующих документов в различных инстанциях и саму продажу; максимально унифицировать и по возможности сократить количество дополнительных условий торгов, количество критериев выбора победителя; отказаться от непосредственного участия комитетов по управлению имуществом в разработке и утверждении инвестиционных программ, а следовательно, и в определении покупателей на этих конкурсах.
Вторая точка зрения, господствовавшая в действующих до настоящего времени документах, заключается в следующем. Необходимо продавать оставшиеся пакеты акций так, чтобы в течении трех лет иметь возможность контролировать выполнение утвержденной комитетом по управлению имуществом инвестиционной программы. (Напомним, что право собственности до настоящего времени переходило к инвестору лишь после выполнения программы.) Таким образом, комитеты смогут непосредственно воздействовать на формирование структуры управления акционерными обществами, активно влиять на выбор инвестора.
Несколько заостряя различия между этими двумя позициями, можно сказать, что ГКИ в ближайшее время предстоит выбрать, какую проблему это ведомство намерено решать с помощью инвестторгов: проблему санации предприятия или проблему передачи его в частную собственность.
Сторонники быстрой продажи акций уже сделали важный шаг: в новой госпрограмме приватизации инвестиционные торги превратились в коммерческие конкурсы под условия внесения инвестиций. А "Положение...", о котором мы упоминали, — должно сделать следующий шаг и решить задачу ускорения продажи оставшихся у фондов акций предприятий, приватизированных на 80% (то есть прошедших и закрытую подписку, и чековый аукцион).
Поскольку вторая из упомянутых нами концепций проведения инвестторгов достаточно хорошо известна — повторим, она в значительной степени воплощена в ныне действующих нормативных актах — выслушаем повнимательнее концепцию сторонников быстрой продажи акций. Тем более что именно эта концепция может реализоваться в новом "Положении...".
Что же нового?
Итак, почему так уж необходимо продать акции как можно быстрее? Да потому что существующая, "медленная" система работает совершенно неудовлетворительно. Большинство созданных в соответствии с нынешним регламентом инвестиционных программ пылятся в комитетах и фондах, оставаясь не рассмотренными по всевозможным объективным и субъективным причинам. (Назовем лишь одну из них: фонды имущества заинтересованы в том, чтобы оставить эти пакеты для пополнения собственных — и бюджетных, конечно — доходов. Фондам очень хочется формировать из акций, оставшихся в распоряжении государства, холдинги и заниматься хозяйственной деятельностью.) Задержки не раз приводили к тому, что предприятия теряли инвесторов, желавших немедленно приобрести акции, и акции оставались в управлении фонда имущества. Тем самым предприятиям наносился прямой ущерб: хоть по одному инвестору они себе подыскали, а задержка с проведением торгов заставила этого единственного инвестора искать лучшей доли.
Адепты излагаемой концепции считают основным вопросом дискуссии вопрос о том, нужна ли для проведения инвестиционного конкурса заблаговременно разработанная инвестпрограмма — и отвечают на этот вопрос отрицательно.
По их мнению, инвестконкурсы не могут и не должны зависеть от выполнения всех требований к разработке бизнес-планов, направленных на дальнейшее развитие предприятия. Весь опыт предъявления таких требований — пусть и в урезанном до неузнаваемости виде — показал их совершенную невыполнимость. Большинство инвестиционных программ, представлявшихся до сей поры, либо не соответствовали законодательству (предполагали более или менее завуалированную прямую продажу одному участнику торгов), либо были плохого качества (по ним невозможно было не то что выбрать победителя, но даже и выявить критерии для его определения), либо и то, и другое вместе. Это и понятно: короткие сроки приватизации не дают возможности ни комитету, ни самому предприятию разработать нормальную инвестиционную программу, ориентировать предприятие на сокращение численности занятых, на изменение структуры производства, структуры управления, на выпуск конкурентоспособной продукции, на повышение квалификации менеджмента. Ведь все это требует достаточно большого времени. Судя по опыту Западной Германии, составление нормального бизнес-плана, оценка и рассмотрение предложений инвесторов требует от двух месяцев до полугода, а о стоимости разработки планов, оплате труда специалистов говорить вовсе не приходится — слишком дорого для кошелька как предприятия, так и комитета имущества.
Все прошедшие инвестторги, считают сторонники быстрой продажи акций, использовались лишь для того, чтобы пакет попал инвестору, выбранному предприятием (чаще всего директором), или представителем комитета или фонда имущества — в зависимости от того, кто формировал конкретную инвестиционную программу. Не было, конечно, никакой гарантии, что лицо, близкое директору, заинтересовано в долгосрочном процветании предприятия. Впрочем, с другой стороны, не было гарантии и того, что комитет сможет достаточно грамотно оценить предложения инвесторов с точки зрения развития рынка товаров и услуг в условиях меняющейся конъюнктуры, ведь для этого нужна профессиональная подготовка, специальные кадры.
Подытоживая эти наблюдения, сторонники быстрых продаж делают однозначный вывод: сегодня при проведении инвестторгов речь идет только о формировании контрольного пакета и органа управления АО — никаких других задач торги не не решают.
В какой момент должно переходить к победителю торгов право собственности на приобретаемый им пакет? "Положение..." отвечает на этот принципиальнейший вопрос по-новому: право собственности должно переходить к инвестору не по выполнении инвестпрограммы, как это записано в действующих документах, а почти сразу после заключения договора купли-продажи (через три дня). Так можно поумерить желание фондов имущества в течение трех лет управлять уже проданными пакетами акций, а также контролировать внесение инвестиций и выполнение бизнес-планов. Предприятия должны уметь самостоятельно, без вмешательства органов государственного управления решать стратегические вопросы развития производства.
Какими бы ни были сегодняшние органы управления акционерным обществом, именно они должны принимать решения и понимать, что ответственность за деятельность предприятия лежит только на них. Никакой государственный орган — ни фонд, ни комитет, ни министерство — не в праве навязывать свои интересы АО. Контроль за инвестициями, возможными изменениями в ходе инвестирования и вытекающим из них переоформлением документов должен лежать на самом АО как на собственнике имущества. Ведь комитеты и фонды имущества вовсе не являются экспертами по менеджменту, да и не обладают свободными средствами. Если оставить акции конкурсного пакета на три года в распоряжении фонда имущества, ни к чему хорошему это не приведет: фонд не сможет ни оказать на АО квалифицированного управленческого воздействия, ни помочь ему финансами. А инвестор, немедленно вступивший во владение пакетом, в принципе способен и на то, и на другое (во всяком случае, это относится хотя бы к некоторым инвесторам).
Вместе с тем сторонники первой концепции считают, что прямые продажи под видом инвестиционных торгов недопустимы. Нельзя разрешать использование механизма инвестторгов исключительно для закрепления положения какой-то группировки, которая не добрала скольких-то процентов до контрольного пакета акций. Всякий, кто желает приобрести пакет акций, выставленный на инвестиционный конкурс, должен быть допущен к участию. Для реализации такой открытости "ускорители" считают необходимым максимально унифицировать условия инвестиционных конкурсов, процедуру и критерии выбора победителя и сократить сроки рассмотрения документов во всех инстанциях.
По существующему сейчас проекту "Положения...", уменьшился выбор дополнительных условий инвестиционного конкурса, которые могут рассматриваться при согласовании планов приватизации соответствующими органами власти и управления. Исключены такие (допустимые прежде) условия, как содержание объектов соцкультбыта, сохранение численности работников и сохранение профиля производства. (Ведь в огромной доле случаев толковая инвестиционная программа для российского предприятия, напротив, просто обязана содержать и сокращение численности, и перепрофилирование производства.) В проекте документа остался исчерпывающий перечень условий, которые могут быть поставлены при проведении конкурса:
— размеры и сроки погашения просроченной кредиторской задолженности предприятия-эмитента;
— осуществление мер, направленных на сохранение всех или определенного числа рабочих мест на срок до одного года;
— заключение с акционерным обществом договора, обеспечивающего выполнение условий осуществления инвестиций.
Критерий выбора победителя отныне допускается лишь один — максимальный объем инвестиций, сведенный к моменту проведения конкурса дисконтированием по действующей на этот момент ставке рефинансирования Центрального банка РФ. Этот критерий, конечно, никоим образом не претендует на оценку эффективности программы — он предназначен лишь для того, чтобы однозначно определять победителя конкурса.
И напоследок — еще об одном сложном вопросе. Допустимо ли продавать акции вторичной эмиссии в процессе приватизации? (Речь идет о действующем сегодня праве победителя инвестторгов по завершении капиталовложений требовать увеличения уставного капитала в полтора раза и забирать вновь эмитированные акции себе. Заметим, что новая госпрограмма приватизации допускает любое расширение и вторичную эмиссию после продажи 90% акций первой эмиссии.)
Проект, о которым мы рассказываем, исходит и, как кажется экспертам Ъ, должен исходить из того, что подобное расширение уставного капитала допустимо только в тех случаях, когда о нем было объявлено при проведении специализированного чекового аукциона. Необходимо, чтобы каждый участник аукциона знал, что его ждет впереди — и если его ждет снижение размера дивиденда на акции, изменение состава совета директоров, органов управления и т. д., то его надо об этом предупредить до того, как он сдал свои ваучеры.
Некоторые возражения
Изложенная концепция отнюдь не бесспорна. И наиболее вызывающее на дискуссию ее место, по-видимому, читатель уже заметил. Действительно, в нашей горячке, да еще при нашей нищете инвестторги частенько сбиваются на пародию. Говорить о серьезной разработке бизнес-планов или инвестиционных программ, о настоящих инвестиционных торгах станет возможно только тогда, когда предприятия, комитеты и фонды не будут связаны очень короткими сроками реализации всего инвестиционного проекта (три года), когда вся деятельность по разработке проекта будет финансироваться — неважно кем: государством, Мировым банком или другими институтами, оказывающими помощь при проведении программы приватизации, кем угодно — словом, когда найдутся на это серьезные деньги. И авторы "Положения..." делают из всего этого вывод о необходимости предельного упрощения процедуры продаж припасенных пакетов, как бы не замечая, что есть и обратный выход — не торопиться с продажами, надеясь, что созреют условия для настоящих инвестиционных торгов.
Те, кто помнит наши предложения по пересмотру стратегии приватизации из нулевого номера Ъ, догадываются, что экспертам Ъ все-таки ближе выход, который предлагают авторы "Положения", ближе, но не настолько, чтобы не видеть не только возможности, но и необходимости контраргументов. Поэтому — несколько слов о другой концепции.
Параллельно с "Положением..." сторонниками второй концепции разработан проект совместного распоряжения РФФИ и ГКИ, который, вероятно, выйдет одновременно с ним. В нем предполагается продавать акции предприятий, инвестпрограммы которых утверждены до 1 января 1994 г. (то есть до выхода новой госпрограммы), в прежнем режиме, по старым схемам — руководствуясь Госпрограммой приватизации 1992 года, распоряжениями ГКИ ##151-р, 770, 1760. Этим простым ходом радикальность "Положения" снижается в несколько раз.
Сторонники второй концепции считают, что представители сформировавшегося после чековых продаж органа управления АО еще плохо разбираются в рыночных условиях, не владеют вопросами управления активами АО, акциями. Если не будет вмешательства со стороны государства, именно такие неопытные, несозревшие органы управления будут решать судьбу предприятий, в том числе крупных, а следовательно — и судьбу развития основных отраслей народного хозяйства. Дабы они не наломали излишнего количества дров, сегодня просто необходимо вмешательство комитета, фонда или другого органа государственного управления — чтобы они подыскали инвестора, который способен взять управление предприятием на себя.
Именно из этой основной посылки вытекают и ответы на все частные вопросы, связанные с инвестиционными торгами. Сторонники второй концепции считают необходимым сохранить инвестпрограммы и утверждать их в комитетах по управлению имуществами (как и было ранее).
Далее, они считают необходимым сохранить еще один критерий — срок внесения инвестиций. Предполагается фиксировать объем инвестиций в инвестпрограмме и выбирать победителя по минимальному сроку их внесения. Это дает возможность сохранить прямую продажу, но никак не решает проблемы определения эффекта от инвестиций. Допустимо ли продавать акции вторичной эмиссии в процессе приватизации? Допустимо и необходимо, если соответствующий комитет имущества решит, что так будет лучше — ну, и так далее...
Через несколько дней мы узнаем, кто из спорщиков в каком вопросе победил, и тогда постараемся оценить масштабы воздействия нового "Положения..." на ход приватизационных процессов. Эксперты Ъ склонны полагать (в порядке предварительного суждения), что это воздействие окажется тем большим, чем меньше правок в текст внесут сторонники второй концепции. Правда, однозначно утверждать, что это воздействие будет исключительно благотворным, мы бы не взялись — но ведь так бывает со всеми радикальными нововведениями: приготовить омлет, не разбивая яиц, не удавалось еще никому.
Статистика чековых аукционов по отраслям и регионам
По данным Госкомимущества России и Российского центра приватизации, к концу января 1994 года в 84 регионах страны прошли чековые аукционы по продаже акций 7892 предприятий с совокупным уставным капиталом 393 млрд рублей (за последний месяц — 37 млрд рублей) и общим числом занятых 7,89 млн человек. Совокупный объем проданных на этих аукционах акций составляет (по номиналу) 79,7 млрд рублей (за три месяца — примерно 20 млрд), то есть в среднем через аукционы прошло примерно 20,3% уставного капитала затронутых предприятий. Общее количество поглощенных аукционами приватизационных чеков превышает 44 млн (за январь — около 1,6 млн), а это означает, что в среднем на один ваучер пришелся примерно 1791 рубль акционерного капитала приватизированных предприятий (месяц назад этот показатель равнялся 1667 рублям).
Как видно на графике 1, в январе резко усилилась начавшаяся в середине осени тенденция к росту средневзвешенного курса чековых аукционов: количество тысячерублевых акций, обмененных на один чек, увеличилось по сравнению с декабрем сразу на две трети — с 2,6 до 4,3. Эксперты Ъ давно уже предсказывали неизбежность повышения аукционного курса ваучера: ведь по мере исчезновения с рынка все большей доли приватизационных чеков каждый следующий аукцион встречается со все более заметным их дефицитом. Но следует специально отметить, что январский всплеск аукционного курса приватизационных чеков отнюдь не полностью объясняется упомянутой тенденцией. В значительной степени он вызван тем, что в статистику вошли результаты крупных закрытых аукционов по продаже акций предприятий ТЭК их работникам (ну и, разумеется, малочисленным народам Крайнего Севера), на которых каждый ваучер, ясное дело, весил побольше, чем на открытых. Эти же результаты существенно подпортили отраслевую статистику — но об этом чуть позже.
В целом же большинство закономерностей, сложившихся за более чем годовую историю чековых аукционов, продолжало соблюдаться и в январе. Хорошим примером может служить зависимость средневзвешенного курса чековых аукционов от размера продаваемых предприятий. На графике 2 хорошо видно, что это зависимость обратная: чем больше предприятие, тем дешевле (в среднем) идут с аукциона его акции. (Основная причина этого не раз нами называлась: чем крупнее предприятие, тем больше у него возможностей контролировать ход чекового аукциона, не допуская "чужих" ваучеров.) Впрочем, закрытые аукционы ТЭК сказались и тут: они еще примерно на четверть приподняли количество акций гигантов (более 1 млрд рублей уставного капитала) на один ваучер.
А наибольший практический интерес для решения проблемы выбора наиболее перспективных направлений инвестирования, и с этим, вероятно, согласится постоянный читатель обзоров Ъ, по-прежнему составляют отраслевые различия в курсах чековых аукционов. В этом номере они комментируются и с точки зрения их сходства и расхождений с рейтингом инвестиционной привлекательности отраслей, рассчитанным экспертами Ъ; здесь же мы по традиции остановимся на их собственной динамике.
На графике 3 отрасли приведены в порядке убывания их аукционной популярности. Разброс результатов чековых аукционов по отраслям, отмечающийся уже не первый месяц, не слишком заметно изменился, хотя у большей части отраслей значения средневзвешенного курса аукционов их предприятий за последний месяц немного пошевелились.
Наибольшие перемены — в семействе отраслей, связанных с нефтью и газом. В прошлом обзоре приватизации мы констатировали, что результаты первых "нефтяных" аукционов оказались примерно такими, какими им следовало быть, — то есть высокими, но не чрезмерно. Тем не менее обе "нефтяные" отрасли, участвующие в нашем рейтинге, оказались к концу декабря на неплохих позициях: нефтепереработка делила 4-6 места с пищевой промышленностью и научно-исследовательскими организациями, добыча нефти и газа вплотную шла за группой лидеров. Но январь отбросил их на совершенно неподобающие места: пятое и шестое от конца. Это — естественное следствие включения в статистику итогов уже упоминавшихся закрытых аукционов, которые для того и делаются закрытыми, чтобы курс акций на них был пониже, а курс ваучера — повыше. Статистиков от ГКИ можно понять: эти аукционы было необходимо учесть в общем строю — не заводить же для них отдельные строчки. Но теперь курсы по затронутым отраслям надолго, если не навсегда (то есть до конца ваучерной эпопеи) непригодны для анализа. Тем более внимательно стоит посмотреть на всю таблицу отраслевых курсов.
В среднем, как это показано на графике 3, аукционные курсы продаваемых акций несколько снизились, это же произошло и со значительной частью конкретных отраслей.
Среди тех отраслей, курсы курсы акций которых снизились, отметим членов "лидирующей группы". Наряду с уже упомянутыми нефтепереработкой и нефтегазодобычей это компьютеры и электроника. Мы не раз отмечали, что эта отрасль попала в верхушку таблицы не столько по заслугам, то есть по своей подлинной инвестиционной привлекательности, сколько потому что иные из продававшихся предприятий имели очень уж привлекательное местоположение и здание, а желание их перепрофилировать не натыкается на необходимость дорогостоящего демонтажа и перестройки зданий. По-видимому, предприятия этой отрасли, продававшиеся в январе, в меньшей степени обладали такими побочными достоинствами. Некоторое снижение курса таких заслуженных лидеров, как оптовая торговля или деревообработка, также вызвана, пожалуй, флуктуациями в привлекательности конкретных продававшихся предприятий. Кроме этих, несколько дали позиции еще семь отраслей — см. график 3.
Повысили свои аукционные курсы пять отраслей. Прежде всего следует отметить двукратный рост курса акций предприятий розничной торговли — она наконец вышла в единоличные лидеры, чего все давно ожидали. Заметно подросли также курсы акций предприятий, занимающихся издательской деятельностью, и мебельной промышленности. Вновь подорожали акции научно-исследовательские организаций — еще одной категории предприятий, ценимых за побочные достоинства. Наконец, второй месяц подряд дорожают акции мелких предприятий угольной промышленности, но они были настолько дешевы, что им и деваться было некуда, кроме как дорожать.
Итак, лидирующая по спросу на чековых аукционах группа отраслей: розничная торговля (0,2 тысячерублевой акции за ваучер); компьютеры и электроника (0,4); научно-исследовательские организации (0,6); пищевая и табачная промышленность (0,7); почта и связь и мебельная промышленность (по 0,8); издательская деятельность (0,9). Особых комментариев к списку лидеров вроде бы не требуется.
Аутсайдерами отраслевой гонки за ваучерами (незаслуженно опозоренные нефтегазодобычу и нефтегазопереработку мы здесь, разумеется, не учитываем) остаются предприятия, занимающиеся прокатом оборудования (2,9 тысячерублевых акций на чек), производством и распределением электроэнергии и водоснабжением (по 4,7) и добычей угля (5,7). Легкая промышленность, которая в последние месяцы начала понемногу завоевывать поклонников, все еще занимает четвертое от конца место (3,3).
Статистика чековых аукционов по регионам не выявила в первый месяц нового года никаких существенных изменений в сложившихся тенденциях. По-прежнему достаточно явно прослеживается взаимосвязь между темпами проведения чековых аукционов и складывающимися на них курсами по разным регионам страны. Даже беглый взгляд на данные, приведенные в таблице 1, показывает некую положительную корреляцию между этими двумя показателями. Опыт наблюдения за региональной статистикой приватизации убеждает, что сравнительный курс аукционов в различных регионах с течением времени меняется мало. Стало быть, региональный курс чековых аукционов — довольно устойчивая характеристика, которую следует принимать во внимание при выборе объекта для инвестиций.
Впрочем, с каждым месяцем, приближающим конец ваучерной эпохи, все более вероятно начало неожиданных изменений региональных курсов — вследствие весьма различной степени исчерпанности местных ваучерных ресурсов. В таблице 2 хорошо видно, насколько лидирующие по части сбора ваучеров регионы оторвались от остальных. Если по России в целом в акционируемые предприятия к 31 января 1994 года были вложены (и через закрытую подписку для работников предприятий, и через чековые аукционы) приватизационные чеки примерно 43% населения, то в Свердловской области вложены чеки практически всех жителей, в Москве — более чем 80%, а в Петербурге — так и вообще более 124%. Впрочем, вне конкуренции в этом смысле республика Карелия, собравшая чеков почти в полтора раза больше, чем имеет населения. Обратите внимание, что и курсы аукционов в перечисленных местах были выше средних.
Отметим также, что превышение курсов над средним уровнем было выше в тех регионах из числа лидеров по количеству собранных ваучеров, где наименьшая доля ваучерного "урожая" приходилась на закрытую подписку — прежде всего в Москве.
Таблица 1.
Результаты чековых аукционов по регионам (по состоянию на 31 января)
| Регион* | Проданный уставный капитал (млн рублей) | Количество продававшихся предприятий | Средний курс аукциона (тыс. рублей номинала на ваучер) |
|---|---|---|---|
| Алтайский край | 1411 | 250 | 2,4 |
| Архангельская область | 665 | 122 | 1,8 |
| Астраханская область | 360 | 83 | 3,3 |
| Амурская область | 196 | 50 | 2,5 |
| Белгородская область | 740 | 124 | 3,6 |
| Брянская область | 502 | 141 | 2,5 |
| Владимирская область | 1770 | 135 | 2,3 |
| Волгоградская область | 1670 | 147 | 2,4 |
| Вологодская область | 1094 | 180 | 2,4 |
| Воронежская область | 1258 | 232 | 2,2 |
| Ивановская область | 2157 | 102 | 6,8 |
| Иркутская область | 2258 | 265 | 3,4 |
| Калининградская область | 246 | 61 | 1,2 |
| Калужская область | 553 | 128 | 2,9 |
| Кемеровская область | 2836 | 184 | 3,3 |
| Кировская область | 867 | 63 | 2,2 |
| Коми ССР | 729 | 83 | 1,3 |
| Костромская область | 388 | 102 | 2,3 |
| Краснодарский край | 823 | 239 | 0,7 |
| Красноярский край | 2234 | 135 | 3,3 |
| Курганская область | 630 | 102 | 3,5 |
| Курская область | 877 | 85 | 2,0 |
| Ленинградская область | 678 | 100 | 1,1 |
| Липецкая область | 439 | 125 | 3,2 |
| Магаданская область | 136 | 52 | 3,5 |
| Мордовская ССР | 471 | 82 | 5,1 |
| Москва | 4151 | 166 | 0,6 |
| Московская область | 1472 | 176 | 1,2 |
| Мурманская область | 686 | 143 | 2,0 |
| Нижегородская область | 1660 | 295 | 1,6 |
| Новгородская область | 762 | 75 | 2,7 |
| Новосибирская область | 471 | 110 | 2,0 |
| Омская область | 1309 | 162 | 2,3 |
| Оренбургская область | 853 | 67 | 1,4 |
| Орловская область | 529 | 71 | 1,3 |
| Пензенская область | 937 | 135 | 5,5 |
| Пермская область | 1647 | 133 | 1,0 |
| Приморский край | 893 | 89 | 2,2 |
| Псковская область | 463 | 102 | 2,6 |
| Республика Бурятия | 468 | 99 | 5,9 |
| Республика Хакасия | 682 | 113 | 2,5 |
| Ростовская область | 2178 | 305 | 2,1 |
| Рязанская область | 842 | 135 | 2,7 |
| Самарская область | 2046 | 118 | 2,2 |
| Саратовская область | 1998 | 187 | 2,3 |
| Сахалинская область | 235 | 66 | 2,3 |
| Свердловская область | 5039 | 127 | 1,6 |
| Смоленская область | 990 | 152 | 2,4 |
| Санкт-Петербург | 4300 | 367 | 0,8 |
| Ставропольский край | 595 | 193 | 1,5 |
| Тамбовская область | 793 | 124 | 3,7 |
| Тверская область | 682 | 88 | 2,4 |
| Томская область | 456 | 67 | 2,2 |
| Тульская область | 1054 | 98 | 3,4 |
| Тюменская область | 2187 | 95 | 2,0 |
| Ульяновская область | 193 | 84 | 1,3 |
| Хабаровский край | 720 | 104 | 1,8 |
| Челябинская область | 1030 | 92 | 1,4 |
| Читинская область | 425 | 64 | 2,8 |
| Чувашская республика | 726 | 56 | 3,4 |
| Ярославская область | 928 | 104 | 2,5 |
| ВСЕГО по России | 79748 | 8383 | 1,8 |
* В таблицу включены регионы, в которых к 31 января была завершена продажа акций 50 и более предприятий
Таблица 2
20 регионов, лидирующих по числу принятых чеков (по состоянию на 31 января)
| Регион | Население (тыс. чел.) | Всего принято чеков (тыс. штук) | Чековые аукционы | Закрытая подписка | % к населению |
|---|---|---|---|---|---|
| Москва | 8957 | 7242 | 6651 | 591 | 80,9 |
| Ст.-Петербург | 5004 | 6207 | 5346 | 862 | 124,1 |
| Свердловская область | 4719 | 4575 | 3134 | 1442 | 96,9 |
| Пермская область | 3108 | 2002 | 1594 | 408 | 64,4 |
| Иркутская область | 2873 | 1721 | 666 | 1055 | 59,9 |
| Нижегородская область | 3704 | 1710 | 1033 | 677 | 46,2 |
| Самарская область | 3296 | 1612 | 926 | 686 | 48,9 |
| Ростовская область | 4363 | 1581 | 1047 | 534 | 36,2 |
| Тюменская область | 3137 | 1572 | 1087 | 485 | 50,1 |
| Саратовская область | 2711 | 1569 | 876 | 694 | 57,9 |
| Московская область | 6707 | 1575 | 1263 | 294 | 23,2 |
| Кемеровская область | 3180 | 1504 | 872 | 633 | 47,3 |
| Краснодарский край | 4797 | 1447 | 1191 | 256 | 30,2 |
| Владимирская область | 1656 | 1255 | 778 | 477 | 75,8 |
| Республика Карелия | 801 | 1133 | 836 | 297 | 141,6 |
| Красноярский край | 3050 | 1097 | 673 | 423 | 36,0 |
| Ханты-Мансийский АО | 1269 | 1095 | 858 | 237 | 86,3 |
| Челябинская область | 3638 | 1061 | 748 | 314 | 29,2 |
| Волгоградская область | 2643 | 955 | 690 | 266 | 36,2 |
| Алтайский край | 2666 | 955 | 576 | 379 | 35,8 |
| Остальные 68 регионов | 80457 | 16357 | 11493 | 4864 | 20,3 |
| Всего по России | 151109 | 64948 | 44062 | 20886 | 43,0 |
Новые приключения курса ваучера
В прошлый раз мы подробно проследили курс ваучера — вскоре после его ноябрьского головокружительного скачка (когда он за считанные дни возрос более чем вдвое — с 14 до 29 тыс. рублей) и в самом начале его пологого снижения.
Тогда мы констатировали, что курсы ваучера двигаются вразнобой: денежный курс бьет рекорды, а аукционный (среднее количество акций на чек на аукционах) тупо стагнирует. Не согласованы динамики курсов и сейчас, только противоположным образом: аукционный курс, наконец, набирает подобающие темпы, а денежный уже дважды за последние недели резко пикировал. Это, разумеется, требует объяснений — попробуем их дать.
Одно из них просто-таки напрашивается при воспоминании о первых главах нашего обзора: ну конечно — чековые фонды. Мы не можем знать, сколькие из них, убоявшись грядущего собрания акционеров, кинулись наскребать деньги для выплаты дивидендов с помощью браконьерского промысла — продажи ваучеров. Но можно смело предположить, что таких нынче м ого, — а дальше механика простая: растет предложение чеков — падает их цена.
Но едва ли это объяснение — главное. Наблюдатели ваучерного рынка (особенно столичного) с редким единодушием говорят о невиданном накале биржевой игры. Вообще-то повальная профессионализация торговли ваучерами — факт неновый, и динамика курса чека уже довольно давно испытывает более мощное влияние со стороны игроков, чем, скажем, со стороны политических или общеэкономических сенсаций. Ново лишь то, что после достаточно долгого (с мая прошлого года) превалирования на рынке "быков" с декабря на нем возобладали "медведи". Объяснимо и это.
Если первые предприятия, очутившиеся более года назад в водовороте чековой приватизации, действовали в значительной степени наобум и почти всегда самостоятельно, то теперь все изменилось. Предприятие (точнее говоря, его администрация или просто директор) готовится к закрытой подписке и к аукциону по хорошо отработанному алгоритму; и алгоритм этот в большинстве случаев включает привлечение более или менее мощного финансового агента — например, коммерческого банка. Заключается договор, в соответствии с которым агент в должный момент предоставляет нанимателю столько ваучеров, сколько необходимо для успешного преодоления очередного этапа приватизации. Вот эти-то агенты и образовали дружную когорту "медведей", придавивших ваучерный курс.
Впрочем, по сведениям Ъ, многие "медведи" уже раскаялись в своей чрезмерной активности: передавив курс чека, они поставили под сомнение доходность проводимой операции в целом и помаленьку перебираются на другую сторону биржевой баррикады. Вероятно, вскоре видовая перемена произойдет с большинством "медведей", и курс снова шагнет вверх.
Как и требует принцип единства формы и содержания, сделанный нами качественный вывод вполне подтверждается и результатами технического анализа происходящих событий.
На графике 4 показана динамика курса ваучера на московских площадках и две ее тенденции. Первая, растущая тенденция построена по данным с начала лета по конец октября 1993 года: курс плавно возрастал. Если бы динамика курса не претерпела кардинального ноябрьского изменения, о котором мы вспоминали в начале главы, то сейчас, как это видно на графике, ваучер стоил бы 17-18 тыс.руб. Однако в ноябре скачок курса произошел, после чего довольно отчетливо проявилась новая, уже понижательная тенденция (такое явление почти всегда следует за резким перегревом курса).
И вот, как видно из графика, довольно скоро локальная понижательная тенденция достигает уровня глобальной повышательной тенденции, то есть, попросту говоря, они пересекутся. В этот момент резко повышается вероятность преимущественного роста курса. А поскольку ваучер многократно доказал, что имеет обыкновение прыгать, то не исключено, что уже в ближайшее время мы будем свидетелями скачкообразного перехода курса на новый, более высокий уровень.
Постоянные читатели наших обзоров, может быть, припомнят, что такие "пересечения тенденций" в истории ваучерного курса уже встречались (см. например, Ъ #15 от 19 апреля 1993 года) — и неизменно сопровождались примечательными событиями на биржах.