Кредитные портфели выходят на публику

Кредиты в бумажной обертке

В середине февраля 2026 года Альфа-банк разместил облигации на 10 млрд руб., обеспеченные потребительскими кредитами. Это второй выпуск неипотечной секьюритизации с начала года: в конце января Яндекс-банк разместил облигации на 4,5 млрд руб. При этом годом ранее размещения подобных ценных бумаг начались лишь в марте.

Активные заимствования в сегменте стали продолжением прошлогоднего тренда, когда рынок неипотечной секьюритизации продемонстрировал взрывной рост. По данным «Эксперт РА», объем размещенных облигационных выпусков достиг 229 млрд руб.— в пять раз больше, чем в 2024 году. При этом большая часть долговых бумаг (на 199 млрд руб.) была обеспечена потребительскими кредитами, также были выпуски, обеспеченные автокредитами, кредитными картами и просроченными кредитами. Крупнейшими банками-оригинаторами в 2025 году выступили ВТБ, Т-Банк и Сбербанк.

Аналитики связывают рост спроса со стороны инвесторов на секьюритизированные облигации как на альтернативу классическому корпоративному долгу, особенно на фоне ожиданий смягчения монетарной политики ЦБ. По данным Cbonds, объем рыночных размещений корпоративных облигаций в 2025 году достиг 6,17 трлн руб. (см. “Ъ” от 17 февраля). Таким образом, доля неипотечной секьюритизации приблизилась к 4%, тогда как годом ранее составляла около 1%. Старший директор рейтингов финансовых институтов рейтинговой службы НРА Айназ Хайруллина отмечает, что ранее рынок был нишевым, а в настоящее время «приближается к объемам “классической” ипотечной секьюритизации».

Так, по данным «Эксперт РА», объем размещения ипотечных ценных бумаг за прошлый год составил около 680 млрд руб.

Как констатирует начальник управления секьюритизации и инвестиционных решений Совкомбанка Андрей Королев, в условиях действующих контринфляционных мер, в том числе связанных с ограничением роста корпоративных кредитных портфелей и выдачи розничных кредитов, «инструменты секьюритизации будут являться дополнительным инструментом управления банковскими портфелями, снижения давления на капитал и дистрибуции в рынок кредитного риска высокого качества». В Сбербанке обратили внимание, что многотраншевая секьюритизация (в том числе ипотеки) предоставляет оригинатору большую гибкость в профилировании риска и условий кредитной поддержки, встроенных в сделку.

В 2026 году эксперты ожидают существенного расширения рынка как по объемам, так и по обеспечению. По оценке НРА, объем размещенных таких облигационных выпусков достигнет 500 млрд руб. При этом в Сбербанке планируют провести несколько сделок секьюритизации потребительских кредитов общим объемом около 100 млрд руб. Т-Банк планирует многотраншевые секьюритизации объемом 130–150 млрд руб., ВТБ собирается секьюритизировать портфель объемом более 100 млрд руб. Альфа-банк на этот год запланировал выпуск секьюритизаций потребительских кредитов на 50–60 млрд руб., включая размещенный выпуск.

Кроме того, организаторы накопили достаточно большой опыт в подготовке выпусков секьюритизации розничных кредитов. За десять лет объем размещения этих ценных бумаг превысил 500 млрд руб., а количество сделок составило почти восемь десятков. Кроме того, по словам директора по рейтингам структурированного финансирования «Эксперт РА» Максима Булгакова, «на рынке есть большой объем розничных кредитов, соединяющих в себе высокое кредитное качество и относительно высокую доходность, что позволяет предложить инвесторам облигации с высокой доходностью и приемлемым уровнем риска». По данным Frank RG, за последние 12 месяцев (с февраля 2025 года по январь 2026 года) объем выданных кредитов наличными достиг 3,62 трлн руб., автокредитов — 1,72 трлн руб. По данным ЦБ, портфель потребительских кредитов на 1 января 2026 года достиг 12,74 трлн руб., автокредитов — 3,04 трлн руб.

Ограниченное разнообразие

Банкиры и эксперты ожидают, что лидерство неипотечной секьюритизации сохранится за портфелями потребкредитов. Тем не менее будет развиваться секьюритизация и других активов. По словам руководителя управления структурных продуктов и секьюритизации Т-Банка Виктора Киселева, в качестве обеспечения также будут использоваться «задолженность по кредитным картам, кредиты наличными под залог недвижимости (нецелевые ипотечные кредиты)». Рассматривается целесообразность проведения многотраншевых секьюритизаций ипотечного портфеля в Газпромбанке. «Рост стоимости гарантии “Дом.РФ” будет ключевым фактором того, что мы будем серьезно рассматривать многотраншевую секьюритизацию в качестве реальной альтернативы»,— отметили в ВТБ. При этом руководитель управления секьюритизации госбанка Андрей Сучков не исключает реализацию сделок с другими классами активов, в том числе «денежных требований по лизинговым договорам в объеме около 10 млрд руб.». Совкомбанк работает над структурированием, в качестве активов рассматривает кредиты наличными и беззалоговые потребительские кредиты, находящиеся в просрочке. В меньших масштабах продолжат секьюритизировать «кредиты МСП, проектного финансирования, автокредиты», считает госпожа Хайруллина.

По данным ЦБ, на начало года портфель кредитов МСП приближался к 16 трлн руб., задолженность застройщиков по проектному финансированию превышала 10,2 трлн руб.

Задача по финансированию инфраструктурных проектов также может быть реализована через рынок секьюритизации, указывают эксперты. «В том числе по причине ограниченности бюджетных средств на такие проекты и заинтересованности в привлечении частных инвестиций»,— поясняет Максим Булгаков. Также ожидается появление в этом году выпусков облигаций, обеспеченных корпоративными портфелями. «Основными факторами для проведения таких сделок будут являться потребность банков в капитале и снижение процентных рисков»,— говорит господин Булгаков. По данным Банка России, на 1 января 2026 года корпоративный кредитный портфель оценивался в 96,6 трлн руб.

Больше оригинаторности

Участники рынка ожидают выхода на него новых оригинаторов. Например, банк «Синара» еще в конце прошлого года зарегистрировал двухтраншевый выпуск облигаций на 9 млрд руб. Также, по словам Максима Булгакова, вероятен выход на этот рынок организаций, занимающихся микрофинансовой деятельностью, в том числе за счет их интереса к развитию собственных инструментов привлечения дополнительного фондирования.

Основной барьер, который ограничивает появление новых оригинаторов,— это представление о том, что выйти на рынок «долго, дорого и сложно», полагает руководитель дирекции сложного кредитования и структурного финансирования Альфа-банка Юлия Лапшина. Однако подобные инвестиции имеют свою окупаемость, которую можно просчитать.

«Например, если затраты на инфраструктуру составляют менее 1% от портфеля, который планируется ежегодно секьюритизировать, данный проект определенно имеет экономический смысл»,— оценивает госпожа Лапшина.

В Сбербанке также обращают внимание, что стоимость выхода определяется инфраструктурой, создаваемой и поддерживаемой для реализации сделки. «Для крупных сделок эта цена несущественная и не влияет на экономику сделки, однако есть и неявные расходы — на доработки используемых банком-оригинатором ИТ-систем»,— отмечают в банке. В ВТБ поясняют, что необходимая инфраструктура включает систему продажи портфеля, его сопровождения, отчетности, что требует определенных затрат, связанных в том числе с автоматизацией процессов и модернизацией ИТ-систем. «Относить все эти затраты на одну, даже сравнительно большую, сделку может быть нерентабельно»,— указывает Андрей Сучков. По его оценке, «секьюритизация целесообразна при величине портфеля активов от 3–5 млрд руб.».

Инвесторов поделят на транши

Рост сегмента секьюритизации происходил на фоне возросшего интереса частных инвесторов к облигациям как более доходной альтернативе депозитам. По оценке “Ъ”, основанной на данных Московской биржи, по итогам 2025 года чистые покупки всех облигаций физическими лицами составили почти 2,1 трлн руб., тогда как годом ранее они не дотягивали до 1 трлн руб. Основным спросом пользовались корпоративные облигации, вложения в которые выросли с 638 млрд руб. в 2024 году до 1,55 трлн руб. В пресс-службе Московской биржи отмечали, что в минувшем году доля физических лиц в первичных размещениях корпоративных облигаций выросла с 13% до 21%.

В выпусках секьюритизации доля частных инвесторов еще выше. В Т-Банке отметили, что в выпусках для широкой аудитории доля физических лиц составляет более 50% и в последнее время она растет. «Всего за последние пять лет доля физических лиц составила порядка 40% от общего размера выпусков в рамках рыночных сделок секьюритизации потребкредитов банка ВТБ»,— оценивает господин Сучков. При этом спрос идет не только от состоятельных инвесторов, но и от широкой розницы. На высокую активность таких инвесторов указывают и оценки “Ъ”, основанные на данных Московской биржи: по многим прошлогодним выпускам прошло несколько тысяч сделок, а в некоторых из них — 25–35 тыс. «Понимание структуры таких бумаг и доверие к ним растут. В ходе размещения мы наблюдаем высокий спрос не только со стороны институциональных, но и со стороны розничных инвесторов, которым важно диверсифицировать свои вложения за счет надежного инструмента с хорошей доходностью»,— считает Андрей Сучков.

Сопредседатель комитета по инвестбанковским продуктам АБР Олег Иванов о секьюритизации

В сделках многотраншевой секьюритизации участвуют различные группы инвесторов, включая управляющие компании и банки. «Многотраншевая структура сделок позволяет гибко распределить риски и доходность среди различных групп инвесторов»,— отмечает Андрей Сучков. «Наиболее защищены старшие транши: они первые получают выплаты и имеют кредитный буфер. Такие бумаги покрыты резервами и чаще всего имеют рейтинг ruAAA»,— отмечает аналитик ФГ «Финам» Никита Бороданов. Младшие транши наиболее доходные, но в них и больше рисков, так как они первыми принимают на себя убытки при массовых неплатежах по портфелю активов. Только после полного его сгорания убытки переносятся на более старшие транши.

Многотраншевой секьюритизации характерен механизм субординации, при котором приоритет исполнения обязательств по облигациям определяется их старшинством. «Младшие транши (обычно 5–20% портфеля) выкупаются оригинатором зачастую путем предоставления кредита СФО (специализированное общество, выступающее эмитентом этих ценных бумаг.— “Ъ”), старшие транши рассчитаны на публичных инвесторов»,— отмечает Айназ Хайруллина. Вторым эшелоном защиты, обеспечивающей необходимую защиту по ликвидности, по ее словам, выступает резервный фонд (5–10% от объема эмиссии), таким образом, на 10–30% от объема размещения формируется подушка безопасности для внешних инвесторов от дефолтных кредитов.

Т-Банк в прошлом году реализовал сделку секьюритизации потребкредитов с тремя траншами и сделку секьюритизации кредитных карт с четырьмя траншами. «Такое разделение позволяет получить транши с различными характеристиками — разными сроками обращения, доходностью, показателями кредитного риска — и, таким образом, лучше удовлетворить запросы различных категорий инвесторов»,— поясняет Виктор Киселев. По его словам, старшие транши могут быть более интересны банкам, а мезонинные (младшие) — опытным институциональным инвесторам, таким как фонды и управляющие компании, а также крупным розничным private-инвесторам.

Рискам навстречу

Главный риск секьюритизированных облигаций кроется в качестве кредитного портфеля, который лежит в их основе. «Если вдруг вырастет просрочка по кредитам или начнут массово не платить по займам, то даже старшие транши, которые кажутся самыми надежными, могут начать нести убытки»,— отмечает господин Бороданов. При этом старший аналитик УК «Первая» Владимир Тарантаев обращает внимание, что объем обеспечения по таким бумагам всегда превышает объем старших траншей, то есть обеспечение предоставляется «с запасом».

Другой особенностью секьюритизированных бумаг является то, что срок жизни и их фактическая доходность не всегда предсказуемы, так как при досрочном погашении, например, потребительского кредита номинал секьюритизированных облигаций амортизируется (частично погашается). «Срок погашения можно оценить только приблизительно, исходя из некоторого графика досрочного погашения»,— отмечает Владимир Тарантаев.

Разная скорость досрочных погашений и дефолтности портфеля базовых активов в зависимости от исходных характеристик пула и иных факторов приводит к невозможности предсказать профиль амортизации старшего транша.

«Это затрудняет анализ параметров бумаги инвесторами, влияет на возможность ее корректной переоценки и т. д., а внедрение в структуру выпуска средних или “мезонинных” траншей позволяет управлять дюрацией и профилем амортизации старших траншей, делая их более привлекательными для определенных классов инвесторов»,— поясняет Андрей Королев.

Поэтому при оценке рисков секьюритизированных бумаг аналитики советуют розничному инвестору ориентироваться в первую очередь на кредитный рейтинг приобретаемого транша и во вторую — на качество управления кредитным риском в банке-оригинаторе. «Если банк-оригинатор, судя по его отчетности, имеет высокое качество портфеля потребительских кредитов, то с большей вероятностью будет выше качество и того пула обеспечения, который он предоставит при секьюритизации»,— отмечает господин Тарантаев.

Мнение эксперта