Откуда берутся деньги
Доллар превратился в глобальное оружие
2025 год удивляет валютными парадоксами: укрепление рубля к резервным валютам при одновременном обвале нефтяных котировок; падение индекса доллара к корзине валют (DXY) из-за призванной поддержать американскую экономику тарифной политики администрации Трампа; рост евро к доллару на фоне европейской рецессии; укрепление датской кроны к доллару США на разговорах о захвате датской Гренландии Соединенными Штатами; падение канадского доллара на 22-летний минимум при одновременном росте мексиканского песо на одних и тех же тарифных новостях и для Канады, и для Мексики.
Фото: Getty Images
Фото: Getty Images
— Откуда приходят деньги?
— Оттуда, где они находятся в данный момент.
Кристофер Бакли и Джон Тирни, сатирический роман «Господь — мой брокер. Семь с половиной законов духовного и финансового роста», 1999 год
Мировой валютный рынок с гигантским ежедневным оборотом в $7–8 трлн годами находился в тени растущих американских акций, модных криптовалют, казначейских облигаций, ставших интересными после повышения ставок ФРС. Но сейчас западные инвесторы боятся рецессии, азиатских инвесторов пугают тарифы Трампа и обесценение валют, мировой спрос на американский долг непостоянен, торговые войны нарушают международные обязательства, так же как санкции и заморозка активов, поэтому возникает запрос на хеджирование рисков и новые торговые идеи. Стабильность и предсказуемость валютных курсов — в прошлом, волатильность возвращается, а вместе с ней появляются возможности.
Побывавший в мае вместе с Трампом в Эр-Рияде глава фонда BlackRock Ларри Финк рассказал участникам Саудовско-американского инвестиционного форума, что «на банковских счетах в Европе лежит 12 трлн евро. В Соединенных Штатах 11 трлн долларов находятся в фондах денежных рынков. Когда существует неопределенность, вы будете держать все больше и больше денег в наличных деньгах, и именно это мы и наблюдаем».
Александр Лосев, финансист
Александр Лосев, финансист
И если десятки триллионов долларов выведены из активов в наличные деньги на фоне опасений и рисков, то часть этого объема непременно окажется на глобальном рынке forex. Именно поэтому и банки, и инвесторы вновь начинают рассматривать колебания валютных курсов в качестве источника прибыли. Волатильность выгодна, когда она повсюду, а торги круглосуточные. К тому же глобальный валютный рынок обслуживает международную торговлю и трансграничные расчеты, а эти сферы пришли в головокружительное движение после возвращения Дональда Трампа на пост президента США.
Как отмечает Глобальный институт McKinsey в докладе «Geopolitics and global trade 2025», наиболее значительным изменением в структуре торговли стало сокращение среднего геополитического расстояния между торговыми партнерами. Появляется больше промежуточных звеньев и посредников между основными экспортерами и импортерами, а это означает, что все больше валютных пар будут представлять интерес для игроков на рынке forex.
Переговоры целого ряда стран с США по тарифам и торговле — это длительный процесс, который во многом будет определять и валютную политику этих стран. Таким образом, динамика котировок большинства популярных и торгуемых валют становится производной от торговых переговоров в большей степени, чем от монетарных политик центральных банков. Хотя старый добрый кэрри-трейд на арбитраже процентных ставок остается популярной стратегией, как и кросс-валютные свопы (XCS), геополитическая непредсказуемость может добавить поводов для спекулятивной игры. А за отдельными историями успеха потянутся и объемы торгов, и поток желающих получить легкие деньги, что в недавнем прошлом прекрасно продемонстрировал рынок криптовалют.
Стратегический инструмент валютного рынка
«Сломается вот эта штука — шкатулка не издаст ни звука!»
«Шкатулка с секретом» — советский мультфильм режиссера Валерия Угарова по мотивам сказки Владимира Одоевского «Городок в табакерке», 1976 год
Механизм работы мирового валютного рынка содержит один очень важный элемент — валютный своп (англ. foreign exchange swap), то есть одновременный обмен одной валюты на другую по спотовому текущему курсу с последующим обратным обменом тех же валют в заранее установленную дату по установленному форвардному курсу. Этот обмен используется как для хеджирования валютных рисков, так и для увеличения ликвидности и получения средств в иностранной валюте.
По сути, операции своп обеспечивают локальные финансовые рынки ликвидностью в иностранной валюте, не прибегая к традиционному банковскому кредитованию или внешним займам. Хотя проценты присутствуют в расчетах: разница между спотовым и форвардным курсами учитывает разницу в процентных ставках между двумя обмениваемыми валютами. Свопы бывают с фиксированной ставкой, когда обе стороны совершают обмен и платежи с фиксированными процентными ставками в двух разных валютах, с фиксированной и плавающей, когда одна сторона рассчитывается по фиксированной ставке в одной валюте, а вторая — по плавающей ставке, например SOFR, в другой валюте. Популярен вариант валютного свопа с плавающей процентной ставкой. Его называют «базовый своп», где обе стороны обмениваются процентными платежами с плавающими ставками в соответствующих валютах, что позволяет обеим сторонам сделки своп управлять риском, связанным с различными процентными ставками.
Своп популярен потому, что всегда находятся желающие заработать на процентном арбитраже, и одновременно валютным трейдерам нужна ликвидность, чтобы торговать и поставлять объемы валюты клиентам.
Без свопов управлять краткосрочными валютными рисками было бы сложно. Заключая валютный своп, участники рынка могут застраховаться от потенциальных колебаний обменных курсов на время действия своповой сделки, поскольку курс второй части свопа фиксируется изначально и не зависит от последующей динамики котировок. Проблемы могут возникнуть из-за волатильности валютных курсов, когда курс расчетов по второй части свопа окажется заметно выше или ниже текущего на тот момент курса. Но основные риски возникают в процентной части операции своп, поскольку дефицит или переизбыток ликвидности той или иной валюты в паре мгновенно оказывает влияние на стоимость заимствования валюты, выраженной в процентах.
Как реализуются риски ликвидности и как это влияет на обменный курс, российские банки, участники рынка и обычные граждане в полной мере ощутили в конце ноября 2024 года, когда буквально за четыре рабочих дня рубль обвалился более чем на 15% к доллару, протестировав отметку в 115 руб. за доллар, и стал на какое-то время худшей валютой мира. Неконтролируемый обвал рубля увеличил импортную компоненту в общей инфляции в конце 2024 года, потому что участники экспортно-импортных операций начали закладывать в цены товаров курс 120 руб. за доллар.
Основная причина произошедшего коллапса рубля была связана с финальным аккордом санкций уходящей администрации Байдена в отношении Газпромбанка и ряда других российских банков. Из-за очередного пакета финансовых санкций США резко сократилась возможность обменивать доллары и евро, и одновременно на нашем рынке возник дефицит юаневой ликвидности, потому что китайские банки решили соблюдать антироссийские американские санкции, чтобы не потерять доступ к обслуживанию операций между китайскими экспортерами и гигантскими потребительскими рынками Соединенных Штатов и Евросоюза. По этой причине юани на российском рынке можно было занять только по двузначным ставкам, хотя пик проблем с юаневой ликвидностью пришелся на 4 сентября 2024 года. В тот день фиксируемый Мосбиржей индикатор стоимости обеспеченных денег (в данном случае юаней) RUSFAR CNY составил 212,08% годовых.
Механизм свопа тогда временно заклинило, валютные торги велись только исходя из реального и очень ограниченного предложения иностранной валюты при высоком спросе со стороны импортеров в преддверии новогодних праздников. Кризис курсообразования и возникшая паника вынудили Банк России вечером 27 ноября 2024 года объявить о прекращении покупок валюты на внутреннем валютном рынке до конца года.
Еще более показательна история дефицита долларовой ликвидности за пределами США в марте 2020 года, когда в мире была объявлена пандемия COVID-19. Приостановка трансграничных трансакций и значительные долларовые обязательства за пределами американской банковской системы привели к нехватке на внешнем валютном рынке порядка $12 трлн. На азиатских площадках кредиты овернайт в долларах доходили до 50% годовых, своп-пункты составляли четырехзначные значения.
Центральным банкам и ФРС США пришлось тогда срочно принимать меры для восстановления глобального рынка свопов и своповых линий, чтобы не допустить кризиса мировых расчетов. Во время пандемии COVID-19 ФРС предоставила взаймы миллиарды долларов центральным банкам других стран, которые отчаянно нуждались в долларовой ликвидности.
Глобальный благодетель
Фото: Getty Images
Фото: Getty Images
Вы, по милости божией, наш отец и благодетель, а мы ваши рабы.
Чехов А. П., «Три года», 1895
На мировом валютном рынке правит доллар. Около 90% торговли на forex происходит с использованием доллара США в качестве одной из составляющей валютной пары. Почти $1 трлн наличными, то есть около половины всех имеющихся в обращении банкнот США, находится за пределами Соединенных Штатов. Такое доминирование доллара в качестве расчетной единицы и средства валютного обмена требует поддержания глобальной долларовой ликвидности. А для этого ФРС США и центральные банки устанавливают своповые линии, в рамках которых центробанки обменивают у ФРС определенные объемы своих национальных валют на эквивалентное количество долларов США, а затем возвращают доллары с процентами в ходе обратного обмена валют. Получив долларовую ликвидность от ФРС по свопам, центральные банки в пределах своей юрисдикции дают взаймы эти доллары коммерческим банкам, которые, в свою очередь, могут проводить валютообменные операции, предоставлять финансирование или выдавать кредиты в своих экономиках.
Во время мирового финансового кризиса 2008 года и последовавшего за ним долгового кризиса в еврозоне ФРС США установила двусторонние линии обмена долларовой ликвидностью с Европейским центральным банком и центробанками Дании, Англии, Швеции, Швейцарии и Норвегии, Австралии, Канады, Японии, Южной Кореи, Новой Зеландии, Бразилии, Мексики и Сингапура. Это был единственный способ сохранить от разрушений глобальную финансовую систему.
На момент начала кризиса 2007–2008 годов международные обязательства неамериканских банков составляли эквивалент $27 трлн, из которых 18 трлн как раз и были долларовыми. Во время кризиса предложение доступных долларов быстро сокращалось, компаниям, которые работали в долларах, по-прежнему нужно было выставлять счета и платить за товары и услуги, а банкам по-прежнему нужно было выдавать кредиты.
У большинства центральных банков мира не было соглашений о долларовых свопах с ФРС. Управляющий Резервным банком Индии заявил, что отсутствие доступа к свопам ФРС равносильно «виртуальному апартеиду». И для того чтобы непривилегированные центробанки и другие участники рынка, нуждающиеся в долларах, могли получить доступ к долларовой ликвидности напрямую от ФРС, была запущена программа рефинансирования для иностранных и международных финансовых учреждений (FIMA), в рамках которой центробанки и крупные банки могли временно обменивать принадлежащие им казначейские ценные бумаги США на доллары. По сути, тот же своп. Линии свопов и программа FIMA остаются для иностранных банков надежным способом получить доступ к долларам в случае рыночной турбулентности.
Своповые линии ФРС — это серьезный фактор поддержки для глобального валютного рынка. По сути, безналичный доллар — это главный экспортный товар США, на который нельзя наложить таможенные тарифы, как на обычные товары. Но доллар и доступ к долларовым расчетам — это еще и геополитическое оружие. «Кинжал хорош для того, у кого он есть, и плохо тому, у кого его не окажется в нужное время»,— говорил главарь банды Абдулла откопанному Суховым Саиду.
Но есть и более привычный стабилизирующий механизм — международные резервы центральных банков. Именно эти резервы могут быть задействованы центральными банками для стабилизации национальных валют. И те центробанки, которые лишены возможности получать доллары США непосредственно от ФРС, стараются создавать собственные международные резервы в валютах, в которых осуществляются экспортно-импортные операции, для того чтобы иметь возможность предоставить национальным финансовым системам валютную ликвидность.
Ставка на изоляцию
Но столь великого блага нам дать не хотел непреклонный бог…
Гомер, «Одиссея», песнь IV
Беспрецедентное количество санкций в отношении российской экономики, предоставление вооружений для атак на Россию, заморозка части международных резервов Банка России, отключение от расчетно-информационных систем, таких как SWIFT, закрытие банками США и ЕС корсчетов российских банков и многое другое повлекло за собой трансформацию экономики и адаптацию логистики, системы расчетов и внутреннего валютного рынка к ужесточившимся условиям. Сначала юань/рубль стали основной валютной парой на российском рынке, заменив собой доллар/рубль и евро/рубль, затем и юань стал «токсичным» и возникли сложности с юаневой ликвидностью и со свопами, потому что Россия для Китая хоть и торговый партнер, но торговля с США для КНР важнее.
Расчеты на изоляцию России и уязвимость не оправдались. Россия по-прежнему участвует более чем в трети глобальных цепочек создания стоимости. И когда Джо Байден говорил о долларе по 200 руб., представители СМИ, к сожалению, не догадались спросить: это его бид или офер? Простим им, они же не FX-трейдеры.
Но внутренний валютный рынок изменился кардинально. С одной стороны, он архаизировался: российская финансовая система оказалась за возведенными барьерами, участников рынка стало меньше, своповых линий тоже, хеджирование затруднено, обмен валютными суммами между экспортерами и импортерами частично происходит за пределами РФ на балансах иностранных посредников, Банк России лишился половины международных резервов, рынок переваривает те объемы валюты, которые на него приходят. Добреттон-Вудская классика эпохи Кейнса, гуру «Нового курса» Марринера Экклза и наркома Арсения Зверева. Чистый спрос и предложение.
Как отметил Банк России в недавнем «Обзоре рисков финансовых рынков»: «На валютном рынке основным фактором укрепления рубля по-прежнему оставалось соотношение спроса и предложения на иностранную валюту на внутреннем рынке. В апреле спрос на валюту со стороны клиентов банков (нефинансовых организаций, НФО и нерезидентов) достиг минимума с июля 2024 года, что отразилось на валютном курсе».
С другой стороны, российский валютный рынок повзрослел, преодолел «детские болезни» внешней зависимости и обрел самостоятельность. Массовый переход на расчеты в рублях и в «дружественных» валютах не просто снизил спрос на привычные доллары и евро. Рубль стал международной расчетной валютой. По данным Банка России, в первом квартале 2025 года доля платежей в российских рублях при оплате импортных поставок в РФ товаров и оказания услуг достигла отметки 53,5%. Национальная валюта в качестве международной расчетной валюты — это привилегия и это совсем иной баланс спроса и предложения на внутреннем валютном рынке.
Поэтому в стратегиях работы на внутреннем валютном рынке ни в коем случае нельзя опираться на «аксиомы» и паттерны прошлых десятилетий. Рубль перестал быть нефтяной валютой с 2014 года. 2013 год оказался последним, когда экономика России еще зависела от цен на нефть больше, чем от всего остального. Согласно данным Минфина, ненефтегазовые доходы бюджета РФ составили по итогам 2024 года 25,6 трлн руб., или 70% от всех бюджетных поступлений. Жесткая монетарная политика Банка России, сверхдорогие кредиты и свопы вынуждают экспортеров продавать валютную выручку в объемах больше, чем установлено указами президента. Валюты с высокими реальными ставками при стабильных прочих условиях всегда предпочтительнее валют с низкими ставками. На этом основан весь глобальный мир кэрри-трейда. Ожидать трендового ослабления рубля можно будет лишь после существенного смягчения ДКП Банка России. Инвесторам и игрокам на внутреннем валютном рынке следует внимательно относиться к жесткости денежно-кредитных условий и к данным по счету текущих операций, торгового и платежного балансов. Времена меняются, меняется и рубль.
К тому же трансформация мировой финансовой системы уже началась…
Многополярники
«To strive, to seek, to find, and not to yield» (англ. «Бороться и искать, найти и не сдаваться») — заключительная строка из стихотворения «Улисс» английского поэта Альфреда Теннисона, высеченная на памятном кресте, установленном в честь полярного исследователя Роберта Скотта и его товарищей, погибших в 1912 году во время обратного пути с Южного полюса
В настоящее время в мире действует 175 линий валютных свопов центральных банков, связывающих центральные банки и валютные рынки разных стран друг с другом. В Европе существует сеть региональных центробанков, помогающая рассчитывать платежи в евро и в швейцарских франках. Нечто подобное есть в Азии, японская иена и китайский юань также являются расчетными валютами, есть целая сеть своповых линий по иене и юаню, и Китай продолжает создавать линии валютных свопов для оказания поддержки странам-партнерам.
Наиболее важными для развития мировых финансов станут своповые линии между центральными банками стран БРИКС+. Главной новостью мая в этой сфере стало сообщение о подписании Народным банком Китая и Центральным банком Бразилии меморандума о взаимопонимании по финансовому стратегическому сотрудничеству и возобновлении двустороннего соглашения о свопе в национальных валютах на сумму 190 млрд юаней/157 млрд реалов (порядка $30 млрд). Соглашение между Китаем и Бразилией будет действовать в течение пяти лет и может быть продлено по взаимному согласию. Как пишет издание Global Times: «Это соглашение не только подчеркнет углубление финансовых связей между Китаем и Бразилией, но и послужит положительным примером для других стран Латинской Америки, борющихся с волатильностью международного финансового рынка».
По мере роста экономик Глобального Юга и по мере усугубления проблем доллароцентричного финансового мира, из-за долговых проблем и из-за тарифных войн подобное сотрудничество между центральными банками стран БРИКС+ будет развиваться, а зависимость от системы доминирующей мировой валюты — сокращаться. Глобальный рынок forex ждет разнообразие валютных пар и торговых стратегий. Мы в обозримом будущем увидим мультивалютный многополярный мир, уже в своей мастерской гравирующий надписи на кресте предыдущего. Но на пути к новому устойчивому глобальному финансовому порядку придется бороться за условия международных соглашений и искать новые инструменты, найти и не сдаваться, даже если всех отключат от SWIFT.