рынок облигаций
На этой неделе пройдет первое в этом году размещение новых облигаций корпоративного эмитента. "Газпром" выведет на рынок свой пятилетний заем на сумму 5 млрд руб. Несмотря на различные оценки того, кто является потенциальными покупателями этих бумаг, и участники рынка, и сам эмитент сходятся во мнении, что дополнительная к рыночной стоимости премия на аукционе неизбежна.
На закрытой для прессы презентации своего четвертого облигационного займа представители "Газпрома" дали потенциальным инвесторам ориентир по уровню доходности на новые бумаги газового монополиста: по словам участвовавших во встрече участников рынка, с учетом премии за первичное размещение она может составить от 8,25 до 8,5% годовых к погашению. Кому-то из участников рынка такая доходность показалась вполне рыночной, кому-то — недостаточной даже для эмитента высокого кредитного качества.
По мнению замначальника инвестиционного департамента Конверсбанка Дмитрия Посохова, "оценка доходности от самого эмитента предполагает очень сладкую премию к сравнимым по дюрации выпускам Москвы". "Таким образом,— считает господин Посохов,— новая бумага с большим интересом будет воспринята всеми участниками рынка, а значит, доходность на аукционе может быть и меньше 8,2% годовых". Его прогноз доходности "Газпрома-4" — 8,0% годовых к погашению. Кроме того, Дмитрий Посохов отметил: "При всех новых проблемах выхода облигаций на вторичный рынок (имеется в виду увеличение срока от размещения до выхода на вторичный рынок облигаций из-за новых правил их регистрации на фондовой бирже и в ФСФР.—Ъ) на спросе при размещении 'Газпрома-4' этот факт не отразится".
Другие участники рынка факт увеличения сроков выхода облигаций на вторичный рынок сочли фактором, который непременно должен обеспечить дополнительную премию на аукционе. По словам начальника аналитического отдела Москоммерцбанка Романа Тарасова, "справедливый спрэд нового выпуска можно оценить в 60 базисных пунктов (б. п.) к давно торгуемому 'Газпрому-3'. Однако, учитывая первичное размещение в условиях, когда на вторичные торги бумага выйдет примерно через полтора месяца, стоит ожидать небольшой дополнительной премии в 20-40 б. п. Таким образом, получается, что доходность нового выпуска будет превышать доходность 'Газпрома-3' примерно на 1% и составит порядка 8,2% годовых". Аналитик банка "Зенит" Яков Яковлев, в свою очередь, замечает, что уровень доходности нового выпуска бумаг "Газпрома" спрогнозировать крайне сложно: "С учетом растущей неопределенности на мировом валютном рынке и сохраняющихся рисков со стороны базовых активов, способных оказать давление на рынок рублевого долга в перспективе одного-двух месяцев, то есть времени до начала вторичного обращения облигаций, доходность 'Газпрома-4' на аукционе должна включать премию за первичное размещение к текущим уровням вторичного рынка в пределах 50-100 б. п. Учитывая, что доходность облигаций 'Москва-41', близких по дюрации к новому выпуску, составляет порядка 7,71% годовых, мы видим диапазон справедливой доходности по четвертому выпуску 'Газпрома' на уровне 8,2-8,7% годовых".
Оценка доходности "Газпрома-4" начальником отдела операций с долговыми обязательствами Международного московского банка Евгения Краева совпадает с прогнозом эмитента: "Исходя из спрэда торгуемых выпусков 'Газпрома' к облигациям Москвы, наша оценка доходности — 8,4% годовых". Кроме того, он отметил, что новые облигации "Газпрома" очень удачны с точки зрения срока обращения: "'Газпром-4' имеет привлекательную дюрацию долга, его срок обращения совпадает со сроками ОФЗ-25057 и московских облигаций 41-го и 38-го выпусков. Этот инструмент станет предметом многих аналитических исследований, а значит, PR-поддержка ему заранее обеспечена".
Аналитик ING-банка Станислав Буканов прогнозируемую эмитентом доходность нового выпуска определил как не очень привлекательную для пятилетней бумаги: "Из обращающихся на рублевом рынке пятилетних бумаг есть облигации РЖД-3, доходность которых на аукционе составила 8,5% годовых, а кредитное качество этой компании намного лучше 'Газпрома'. РЖД, получая большую прибыль, имеет не так много кредитов и небольшое количество облигаций по сравнению с 'Газпромом'". Тем не менее его оценка доходности "Газпрома-4" на аукционе — 8,25% годовых, так как, по мнению господина Буканова, ко дню проведения аукциона цены на рублевые бумаги должны еще подрасти. Аналитик ФК "Уралсиб" Борис Гинзбург считает, что "доходность, оглашенная организаторами, маловата. Если говорить о справедливой доходности, ориентиром для рынка может служить верхняя граница данного диапазона — 8,5% годовых". По его словам, сравнивая доходность облигаций "Газпрома" и Москвы, премия первых к последним должна быть в размере 45-70 б. п. Кроме того, эмитент должен будет предоставить дополнительную премию за увеличение срока до начала вторичного обращения бумаг в размере 25-40 б. п.
Памятуя прошедший аукцион Москвы, когда практически весь предложенный объем займа скупили иностранные инвесторы, участники рынка обсуждали и потенциальных участников аукциона по бумагам "Газпрома". Роман Тарасов отметил, что в размещении "Газпрома-4" участвовать будут и те инвесторы, кому нужны бумаги ради дополнительной премии, и те, кто рассчитывает на укрепление рубля. Последних размер премии при первичном размещении будет интересовать не слишком сильно. "Превышение нового выпуска над доходностью 'Газпрома-3',— отметил господин Тарасов,— может увеличить интерес к выпуску со стороны большого круга некрупных операторов рынка, рассчитывающих, что при выходе на вторичные торги спрэд сузится до 'равновесных' 60 б. п., что даст значительный прирост цены. С другой стороны, доходность, которая более чем на 3% ниже текущей инфляции, отпугнет достаточно большой круг инвесторов, которые не готовы играть на снижение процентных ставок в будущем. В такой ситуации можно предположить, что основными покупателями выступят краткосрочные инвесторы и банки, обладающие валютными пассивами и рассчитывающие на стабильный курс рубля или его укрепление. Однако в текущей ситуации ставка на укрепление рубля может оказаться достаточно рисковой".
Директор департамента аналитических исследований ИК "Регион" Александр Ермак и вовсе отказался говорить о справедливом уровне доходности "Газпрома-4", аргументируя это тем, что западные инвесторы скупят весь объем выпуска с минимальной премией. Так же считают Станислав Буканов и Борис Гинзбург. "Единственная возможность у иностранных инвесторов, которые сейчас очень положительно смотрят на рубль, купить крупные пакеты долговых бумаг — это участие в аукционе,— отмечает Борис Гинзбург. Из российских компаний попробуют поучаствовать только спекулятивно настроенные инвесторы".
Несмотря на высокий потенциальный интерес к новым бумагам, практически все опрошенные Ъ эксперты считают, что аукцион не повлияет на вторичный рынок рублевых долгов.