|
250% в день как повод для расследования |
 |
 |
Спокойная паника
На фоне предыдущей (22-28 октября) эту неделю (29 октября--4 ноября) на российском фондовом рынке, пожалуй, можно считать спокойной. Несмотря на то что котировки "голубых фишек" все еще лихорадило, таких сильных скачков, как в разгар "дела ЮКОСа", все же не было.
В среду 29 октября падение, начавшееся после кризисного понедельника позапрошлой недели, продолжили все акции, а к 4 ноября к уровням начала недели вернулись только некоторые из них, несмотря на то что каждый день рассматриваемой недели, кроме пятницы, сопровождался однонаправленным движением цен по всем акциям: в среду и четверг все падало, в понедельник росло, а во вторник опять падало. Такую же закономерность можно было наблюдать и по изменению значений индекса S&P/RUIX.
Участникам конкурса, использующим стратегию поддержания открытых позиций, достаточно было в такой ситуации угадывать общее направление движения цен на российском фондовом рынке и утром открывать позиции в соответствующую сторону по любому из фьючерсов или опционов, а вечером закрывать. Тем же, кто использует акции, в данном случае можно было играть только на повышение, поскольку короткие продажи в конкурсе трактуются как довнесение средств и увеличивают величину начальной суммы, уменьшая возможную положительную доходность участника.
Учитывая это, самой прибыльной была бы работа с опционами. Прогноз движения рынка вниз должен был вынуждать участников покупать опционы пут и продавать опционы колл, а прогноз движения рынка вверх — продавать путы и покупать опционы колл. Именно те участники, кто использовал опционы, и добавили интриги в борьбу за призовые места. В первую очередь это касается участников polyakova и sklar, которые на протяжении нескольких дней удивляли своими феноменальными результатами всех, кто следит за ходом конкурса. Так, например, участник polyakova умудрялся в течение двух дней подряд — в среду и в четверг — изменять показатель прироста стоимости своего портфеля на 83,78% и 133,9% соответственно. А sklar за первый же день своего участия продемонстрировал прирост портфеля на 156,2%. В результате операции оба участника привлекли внимание конкурсной комиссии, которая по результатам изучения условий совершения ими сделок приняла решение исключить одного из них из числа участников конкурса за искусственное завышение показателя своего дохода (впрочем, об этом разговор особый — см. последнюю главку статьи).
Пока же отметим, что, хотя прирост стоимости портфелей этих участников и изменялся за день на величины большие, чем те показатели дохода, которые были продемонстрированы большинством участников за все время их участия в конкурсе, профессионалам опционного рынка эти цифры не покажутся такими уж сверхъестественными. Для этого достаточно взглянуть на подготовленную нами табличку недельной доходности заявленных в конкурс инструментов. Из нее следует, что даже те, кто открывал по опционам позиции в начале недели, а закрывал в конце, могли получить прирост стоимости своего портфеля более чем на 100%, притом что по операциям с фьючерсами максимальное значение этого показателя составило бы 49%, а с акциями — 6,66%. Попробуем теперь проследить, как движения рынка отражались на участниках конкурса.
Необходимая осторожность
В среду 29 октября после вторничной коррекции вверх по большинству российских акций опять началось падение цен. Уже к середине дня стало ясно, что последствия событий, произошедших в прошлые выходные в России, не ограничатся однодневным обвалом цен на фондовом рынке с последующим их восстановлением. За день изменение цен по некоторым фьючерсам на акции достигало 4,4%. Именно в этот день прервалось недельное лидерство участника impuls04, и впервые к топ-3 вплотную приблизился участник polyakova, прыгнув с десятой позиции на четвертую. В этот день стоимость путов со страйком 7000 на фьючерсы на акции ЛУКОЙЛа упала в цене на 16% — с 1000 до 840 рублей, а стоимость опционов пут со страйком 6500 на эти же фьючерсы упала на 17% — с 500 до 415. Именно за счет скачка цен по путам участнику polyakova удалось заработать около 25 тыс. рублей (притом что начальная сумма у него была лишь 30 тыс. рублей). К этому еще добавилась положительная маржа по операциям с фьючерсами на ЛУКОЙЛ.
Лидер конкурса на тот момент impuls04 хоть и достиг в очередной раз положительного прироста стоимости своего портфеля (+12%), однако же за счет того, что совершал только внутридневные спекулятивные операции, упустил возможность получить существенную прибыль на падении. Несмотря на то что предыдущая неделя закончилась для него удачно, по показателю дохода его отрыв от ближайших преследователей был небольшим. Ему нужно было учитывать, что разрыв в доходе в 5% относительно ближайшего преследователя был несуществен, поскольку, как мы уже замечали в одной из прошлых статей, разница в доходе выражается по отношению к начальным суммам участников, а те размеры средств, которыми обладали участники к этому моменту, были существенно больше этих величин. И sklar, и larin имели на конец дня 28 октября средства, превышающие указанные ими начальные средства более чем в два раза, а значит, и разрыв в 24% и 5% между ними и лидером позволял им догнать лидера даже при приросте стоимости портфеля большим, чем у лидера, на 2,5% и 12% соответственно. Возможно, не учтя это, impuls04 и избрал осторожную тактику краткосрочных операций, которая позволяет снизить риски существенных колебаний цены портфеля, но ограничивает возможности по получению больших прибылей. Однако один из его преследователей, larin, избрал ту же тактику. Единственное отличие заключалось в том, что количество операций и количество инструментов, которыми он торговал, у larin было больше, поэтому и конечный доход перекрыл доход лидера.
Самое же сильное падение на рынке произошло в позапрошлый четверг. Его лидером стали акции "Сургутнефтегаза", фьючерсы на которые за один день подешевели на 13,94%. Несмотря на это, ни один из тройки претендентов на призы не работал с этими инструментами, хотя направление движения всеми было угадано верно. Итог этого дня: larin — +29,14%, impuls04 — +24,18%, polyakova — +133,9%. Этот день заставил всех участников конкурса вновь обратить внимание на опционы. Излюбленные участником polyakova путы на фьючерсы на ЛУКОЙЛ, 50 позиций по которым у него были открыты еще со среды, в этот день опять существенно выросли. По результатам действий с этими опционами участник polyakova обогнал и larin, и impuls04, заняв первую строчку рейтинга c отрывом от ближайшего преследователя в 43,24%, то есть где-то на величину половины стартовой суммы участников. Любопытно, что и larin, и impuls04 в этот день совершили максимальное количество сделок за все дни участия в конкурсе: larin — 64 сделки, impuls04 — 69. Причем оба играли на понижение и оба пытались заработать на внутридневных сделках, только larin к концу дня полностью закрылся, а impuls04 рискнул перенести короткие позиции на пятницу. С учетом больших колебаний цен на рынке тактика участника larin казалась более разумной, поскольку перенос позиций на следующий день грозил риском больших потерь, связанных с разрывами между ценами закрытия одного дня и открытия следующего.
Следующий день показал, что эти меры предосторожности действительно сыграли на руку участнику larin, поскольку в пятницу цена фьючерсов на РАО ЕЭС уже через несколько минут после начала торгов взлетела вверх с 7830 до 8170 рублей. Это вынудило impuls04 сразу же закрыться с убытком. Если бы не оставленные на конец дня открытыми 250 коротких позиций, то к концу дня larin был бы смещен со второй строчки рейтинга, поскольку внутридневная игра на понижение у impuls04 теоретически была более прибыльной. Фьючерсы же на ЛУКОЙЛ после утреннего подъема цен вверх в этот день демонстрировали боковой тренд, к концу дня показав лишь 3-процентный рост. Поэтому имевшему позиции подписчика (то есть стоявшему на продажу) по опционам пут на ЛУКОЙЛ участнику polyakova повторить свой подвиг предыдущего дня не удалось. К вечеру пятницы он не закрыл свои позиции, чем и поплатился в понедельник 3 ноября.
Именно понедельник для участника polyakova стал самым неудачным днем за всю описываемую неделю. Рост фьючерсов на ЛУКОЙЛ принес ему потери, сравнимые с тем приростом стоимости портфеля, который он показал за среду и четверг. В итоге с первого места он переместился сразу же на шестое. Так же неудачен был день и для impuls04, который потерял существенную часть своих средств на операциях с фьючерсами на РАО ЕЭС. Мало того, что он не учел урока предыдущего дня, когда недополучил прибыль из-за оставленных в четверг вечером открытых коротких позиций и еще увеличил их количество с 250 до 290, а также неудачно играл в течение дня. А в этот день фьючерсы на РАО ЕЭС выросли на 7,85%. К концу дня стало ясно, что новый лидер, скорее всего, и возглавит наш рейтинг к концу недели. Удачная игра на повышение сразу по двум инструментам — фьючерсу на РАО и фьючерсу на "Газпром" — и потери конкурентов обеспечили larin в понедельник не только первое место, но и отрыв от преследователей почти в 79%.
Во вторник 4 ноября все, кто в течение недели входил в тройку лидеров, терпели убытки, несмотря на то что по меркам предыдущих дней движение цен на фьючерсах было несильным. Видимо, слишком частое изменение трендов совсем запутало участников. В этот день опять все акции отыгрывали вниз. Impuls04 так и не закрыл свои длинные позиции по РАО, открытые с понедельника. Участник polyakova, несмотря на то что опять купил опционов пут на акции ЛУКОЙЛа, потерпел убытки из-за небольшого снижения их стоимости. (Как известно, стоимость опционов постепенно уменьшается при фиксированной цене базового актива и при приближении окончания срока действия опциона.) А larin потерял на традиционных для него внутридневных операциях по фьючерсам на РАО ЕЭС и "Газпром".
Исключение по правилам
Одним из главных событий прошедшей недели в рамках нашего конкурса стало первое рассмотрение "персонального дела". Речь шла об участнике под псевдонимом sklar, который за один день, 28 октября, провел две сделки с опционами, увеличив свой портфель более чем в 2,5 раза и выйдя по итогам прошлой недели на второе место в рейтинге участников конкурса. На прошлой неделе мы уже обещали, что данный случай будет отдельно рассмотрен конкурсной комиссией.
Так и вышло. В прошлый вторник комиссия действительно собралась для рассмотрения данного дела. Хотим отметить, что вопрос оказался столь принципиальным, что мы решили рассмотреть его подробно, поскольку, по нашему мнению, это важно как для нашего конкурса, так и для развития рынка опционов в целом.
Докладчиком на заседании комиссии выступил председатель комиссии — руководитель управления срочного рынка РТС Роман Горюнов. Он изложил факты. Те самые две сделки sklar совершил 28 октября. Сначала он купил в 16.14 опционы пут со страйком 7000 (500 контрактов) по цене 60 рублей, то есть на всю сумму конкурсного счета. А еще через полтора часа (в 17.52) продал эти контракты по 155 рублей, заработав таким образом более 150% прибавки к стоимости своего портфеля.
Отметим, что первоначально подозрение конкурсной комиссии вызвало следующее. Во-первых, слишком уж большая разница цен покупки и продажи в сделках, которые разделяют по времени чуть более полутора часов, притом что цена на базовый актив — фьючерсы на акции РАО ЕЭС — за это время изменилась не очень значительно: примерно на 2,3%. В принципе в том, что изменчивость цен на рынке опционов значительно выше, чем на рынках базового актива, нет ничего удивительного, особенно по так называемым опционам вне денег, однако комиссия расследовала обоснованность столь сильного роста цены опциона.
Для того чтобы оценить, что такое в данном случае "слишком большая разница цен", необходимо обратиться к специальной терминологии. Цены опционов определенным образом зависят от нескольких факторов и наиболее адекватно характеризуются параметром, хорошо знакомым специалистам в этой области,— так называемой опционной волатильностью (implied volatility). Этот параметр наиболее удобен для анализа опционов потому, что обычно является относительно стабильным, несмотря на колебания цены фьючерса и самого опциона. Именно это демонстрируют опционные волатильности для других похожих серий: их колебания находились в этот день в основном в диапазоне 60-65%. Однако для пут 7000 перепад волатильностей составил 65-48-63%, где первое число относится к предшествующему периоду, 48% — к покупке по 60 рублей и 63% — к продаже по 155 рублей. Таким образом, если продажа по 155 рублей не выпадает из общей картины, то покупка по 60 рублей выглядит подозрительной. Никаких предпосылок для столь резкого падения волатильности в тот период торгов не наблюдалось. Это подтверждается тем, что в это же время сделки с другими опционами проходили, исходя из волатильности 55-65. Даже с учетом существования более широких спрэдов между котировками на покупку и продажу на рынке опционов, нежели на рынке базового актива, разность цен двух сделок выглядит слишком существенной.
Во-вторых, обратили на себя внимание необычно высокие объемы сделок: мало того, что участник sklar поставил на эту операцию все свои деньги (это, в конце концов, его личное дело), но также интересно, что в тот день на рынке подобных сделок просто не было; ближайшая по объему операция не превышала 150 контрактов.
Вместе с тем сделки эти были в общем-то рыночными. Заявки выставлялись открыто, являлись безадресными, и от момента их выставления до удовлетворения проходило около пяти минут. Иными словами, формально каждый мог сыграть, как sklar. Однако изложенные Романом Горюновым результаты проведенного биржей расследования подтвердили наихудшие подозрения организаторов конкурса.
Выяснилось следующее. Обе упомянутые сделки участник sklar совершил с одним и тем же контрагентом. Кроме того, цены на рынке в тот день задавал именно его контрагент, за исключением одной сделки, прошедшей в 13.39, то есть задолго до начала описанной истории все остальные операции проходили именно с его участием, причем шли "в фарватере" цен, заданных сделками с участием sklar.
Проанализировав данные факты и учтя первоначальные соображения, заставившие инициировать разбирательство, конкурсная комиссия единогласно решила исключить sklar из числа участников конкурса.
При этом необходимо подчеркнуть следующее. Данная история вызвала довольно бурное обсуждение на комиссии. Дело вот в чем. Ни сам участник sklar, ни его контрагент не могут быть обвинены в сговоре: для доказательства подобных фактов им на рабочие места надо было бы установить прослушивающую аппаратуру, что конкурсная комиссия сделать не может да и не хочет. Более того, мы не можем предъявить им формальных претензий. Участнику конкурса — поскольку он теоретически мог покупать то, что ему предлагают, не ведая о планах контрагента проиграть ему деньги. Контрагенту — поскольку он является юридическим лицом и не должен отвечать за каждую неудачную операцию своих сотрудников. О попытках преследуемого законодательством манипулирования рынком говорить тем более не приходится: отечественный рынок опционов не достиг еще тех размеров, при которых манипуляции на нем имеют хоть какой-то смысл.
Поэтому решение конкурсной комиссии нужно понимать буквально: мы сочли, что сделки участника sklar подозрительны, и исключили его на основании данного заключения и описанных в условиях конкурса полномочий комиссии.
Кстати отметим, что данные сделки стали не первыми, в отношении которых возникли подобные подозрения. Уже в начале конкурса сделки одного участника вызвали ряд вопросов. Однако когда с ним связались, участник признал, что вел себя не совсем честно, и сказал, что сам добровольно сойдет с дистанции при условии, что организаторы не будут давать ход данному делу. Организаторы конкурса, естественно, согласились с этим предложением.
СЕРГЕЙ ЗАМОЛОЦКИХ, ПЕТР РУШАЙЛО
Лидеры конкурса "Лучший частный инвестор-2003"
Как менялись цены на рынке