Акции российских нефтегазовых компаний продолжают ставить рекорды роста курсовой стоимости. С начала года акции ЮКОСа и "Сибнефти" подорожали на 88% и 146% соответственно. В конце апреля ЛУКОЙЛ объявил, что намерен пойти по тому же пути, что и лидеры, и приступить к реализации программы сокращения издержек. Можно не сомневаться, что со временем и другие компании отрасли последуют этому примеру. Инвесторы приветствуют эту инициативу. Но погоня за капитализацией, в которую ввязались нефтегазовые компании, сопряжена не только с повышенными выгодами для акционеров, но и с дополнительными рисками, о чем напомнил скандал с акциями американской Enron.
ЛУКОЙЛ пустился вдогонку за ЮКОСом
Как уже сообщал Ъ, в конце апреля ЛУКОЙЛ объявил о начале осуществления масштабной программы реструктуризации бизнеса. Ее суть сводится к тому, чтобы отсекать неприбыльный бизнес и наращивать прибыльный. Раньше компания нередко принимала инвестиционные решения, имеющие неочевидную ценность для акционеров: покупала сети бензоколонок в США, заключала контракты на добычу нефти в странах с повышенным риском капиталовложений и ударными темпами строила танкерный флот. Теперь с непрофильным бизнесом, размывающим финансовую целостность компании, обещано покончить.Несколько лет назад к подобной стратегии, нацеленной на избавление от непрофильных и низкорентабельных активов, прибегли ЮКОС и "Сибнефть", что явно сказалось на курсовой стоимости их акций. ЛУКОЙЛ долго сопротивлялся. Но в конце концов был вынужден признать правоту своих конкурентов, согласившись с тем, что уровень рыночной капитализации компании — это базовый показатель эффективности менеджмента.
Решение далось непросто. Леонид Федун, вице-президент ЛУКОЙЛа, объясняя намерение закрыть малопродуктивные скважины, жаловался: "Раньше мы не закрывали эти скважины — налоговый режим и цены на нефть делали выгодной их эксплуатацию. Как теперь выясняется, государство не поддерживает наш подход, заключающийся в аккуратной разработке месторождений, и мы вынуждены их заглушить. Нам, нефтяникам, такое решение далось гораздо труднее, чем финансистам, руководящим другими нефтяными компаниями".
"Рынок — это толпа"
Как ни жалко нефтяникам оставлять неприбыльную нефть в земле, но делать это, по-видимому, придется. Принятая в России налоговая система не поощряет добычу на малопродуктивных скважинах, а переориентация на достижение высокой капитализации не оставляет руководителям права на сантименты. Инвесторов интересуют финансовые результаты и в меньшей степени размах производства, экспансия в смежные отрасли или рачительное отношение к недрам.Зачем компаниям нужно гнаться за высокой капитализацией, объясняет Григорий Выгон, ведущий специалист Института финансовых исследований (ИФИ): "Она нужна всегда, планируют ли компании привлекать деньги на фондовом рынке или нет. Это престиж менеджеров, перспектива продажи бизнеса за хорошие деньги, возможность слияния на выгодных условиях, компенсация сотрудникам, кредиты под залог акций. В конечном итоге капитализация отражает эффективность управления активами, поэтому отсутствие роста котировок — это плохой сигнал".
С другой стороны, в отличие от таких объективных показателей, как объем добычи или размер прибыли, капитализация, как следует из учебников, "есть сумма субъективных оценок компании инвесторами", поэтому в данном случае у компаний появляется возможность повлиять на уровень капитализации искусственными методами. "Мнение рынка — это мнение толпы, которое практически всегда ошибочно,— считает господин Выгон.— Капитализация далеко не всегда отражает фундаментальные показатели".
Мода на акции
О высокой доле субъективности при формировании рыночной оценки говорит и Александр Блохин, аналитик ИК "Центринвест": "Фондовый рынок в России до сих пор не устоялся, чтобы стать авторитетным источником для оценки той или иной компании. Сплошь и рядом наблюдаются случаи, когда компании обладают хорошей производственной базой, как, например, 'Татнефть', но они остаются в 'загоне', в то время как другие компании, далеко не блещущие показателями, резко вырастают в цене".Причины таких расхождений могут быть различными. Например, Алексей Орлов, эксперт ИК "Финанс-аналитик", полагает, что на фондовом рынке время от времени складывается мода на акции того или иного эмитента: "В свое время все покупали акции 'Газпрома', даже не имея представления о его фундаментальных показателях. Думаю, что в какой-то мере это относится в настоящее время и к ЮКОСу". Кстати, по мнению Григория Выгона, инвестор, решивший купить акции, которые давно покупают другие инвесторы, сильно рискует. Возможно, поэтому "ЮКОС уже переоценен или близок к этому", считает он.
Об инерционности рынка говорит и Геннадий Красовский, аналитик НК "НИКойл": "Акции ЮКОСа в настоящее время выглядят относительно переоцененными. На основании рыночных коэффициентов ЮКОСа можно сделать вывод, что акции компании торгуются с премией в 30-50% относительно акций других нефтяных компаний. Впрочем, учитывая относительную дешевизну российских нефтяных активов, акции ЮКОСа в долгосрочной перспективе остаются привлекательными".
Синдром Enron
Возможность прогореть на покупке "перегретых" акций — лишь один из видов рисков, присущих российскому рынку. Время от времени у компаний появляется искушение заняться манипулированием ценами акций, что позволяет инициаторам таких операций зарабатывать неплохие деньги. Доказать что-то бывает крайне сложно, но некоторые сделки вызывают у игроков законные сомнения. Например, аналитики не находят внятного объяснения тому, что в апреле "Оренбургнефть" подорожала на 50% — и это после того, как владельцы нефтекомпании ОНАКО (Тюменская нефтяная компания и "Сибнефть") "отняли" у нее все экспортные операции, а ее прибыль приблизилась к нулю.Впрочем, и зрелый рынок не предоставляет игрокам особых гарантий. Американский опыт показывает, что даже давно известные на рынке компании могут манипулировать мнением инвесторов, что в конечном счете приводит к колоссальным убыткам одних и обогащению других. В конце апреля новое руководство американской газоэнергетической компании Enron объявило, что "фальшивый бухгалтерский учет прежних менеджеров" привел к завышению оценки активов компании примерно на $14 млрд по сравнению с реальной ценой.
Не всегда являются защитниками инвесторов и аналитики инвестиционных компаний. "Ни для кого не секрет,— утверждает Григорий Выгон,— что аналитические обзоры компаний, подготовленные в недрах финансовых институтов, бывают заказными. Причем в некоторых случаях имеется непосредственный заказ эмитента, а иногда сам финансовый институт или аналитик играет на акциях. Не случайно в США к аналитикам предъявляется требование о раскрытии своего инвестиционного портфеля при выдаче рекомендаций 'покупать', 'продавать' и т. п.".
Проблема манипулирования рынком существует и в России. По мнению господина Блохина, грамотный PR — это "одна пятая или одна четвертая успеха роста капитализации ЮКОСа". Однако, оговаривается эксперт, успех пиарщиков зависит от того, насколько руководство компании заинтересовано в том, чтобы она стала открытой, прозрачной и понятной. Чтобы преуспеть на мировом рынке и добиться экономических выгод, российские компании обязаны быть открытыми, прозрачными, понятными, авторитетными — то есть соответствовать мировому уровню. Существенную роль играют PR-акции вроде приглашения заслуженных людей в совет директоров, публикации отчетов по US GAAP и т. п. (см. справку).
Разогреть и продать
Но как бы то ни было, пока ЮКОС и "Сибнефть" выглядят гораздо привлекательнее своих ближайших конкурентов — ЛУКОЙЛа и "Сургутнефтегаза". Особенно показателен пример последнего. "Сургутнефтегаз" является одной из самых эффективных компаний в России. Рост производства компании, по оценкам ИФИ, является фундаментальным, поскольку, в отличие от ЮКОСа, обеспечен крупными капиталовложениями.Однако "Сургутнефтегаз" демонстративно пренебрегает миноритарными акционерами, упорно выплачивая им мизерные по сравнению с другими нефтяными компаниями дивиденды. В этих условиях акции ЮКОСа стали самыми "модными" на российском фондовом рынке. Впрочем, мода на акции связана и с общей низкой ликвидностью российского фондового рынка. В условиях, когда более или менее активно торгуются всего пять-семь бумаг, у инвесторов просто нет выбора, особенно если компания заметно выделяется на фоне остальных "голубых фишек".
Михаил Зак, аналитик ИА "Пролог", также полагает, что акции ЮКОСа в настоящее время переоценены, но считает, что у них еще есть потенциал роста: "Я вполне допускаю, что на волне ажиотажа котировки ЮКОСа могут подняться до $10,5-11,5, (сейчас их стоимость составляет около $10.— Ъ), особенно если компания решит продать крупный пакет акций".
Григорий Выгон высказывает иной прогноз. "Я думаю, что ЮКОС готовится не к продаже стратегическому инвестору, а к паритетному слиянию для превращения компании в одну из majors мирового масштаба. Во-первых, это соответствует амбициям Михаила Ходорковского. Во-вторых, с точки зрения развития бизнеса слияние с аналогичной компанией эффективнее покупки убыточных зарубежных предприятий, как это делает ЛУКОЙЛ, и гораздо дешевле упорного реинвестирования в собственное производство, как делает 'Сургутнефтегаз'. Тем более что 'разогнать' капитализацию в условиях неликвидного рынка и малого количества акций в свободном обращении достаточно легко".
Соглашаясь с тем, что курсовой стоимостью акций можно отчасти управлять, Александр Блохин отмечает, что полагаться на российский фондовый рынок можно будет в случае, когда на него в массовом количестве придут крупные зарубежные инвестиционные фонды. "Возможно, их приход состоится уже в конце этого года",— прогнозирует аналитик. Впрочем, и сейчас господин Блохин не видит угроз для инвесторов, вкладывающих деньги в раскрученные акции, хотя бы потому, что крупные российские компании, сравнимые по размерам с западными "грандами", до сих пор остаются недооцененными по сравнению с ними в несколько раз. По мнению господина Блохина, "в краткосрочной перспективе инвестор может и проиграть, но в долгосрочной — несомненно выиграет".
ВИКТОР Ъ-СОМОВ, RusEnergy.com, специально для Ъ