Коротко

Новости

Подробно

Газета "Коммерсантъ" от

 Макроэкономический обзор


Макроэкономическая ситуация: здесь не Чикаго, юноша

       Правительство и производство, похоже, хотят понравиться друг другу: первое стремится отделаться от имиджа "команды теоретиков", второе, подтверждая теорию, падает.
       
       В то время как многочисленные оппоненты, кажется, окончательно убедили правительство в необходимости отказаться от "слишком академичного" подхода к реформированию неизмеряемой общим аршином экономики России, производство повело себя в довольно точном соответствии с теоретическими предсказаниями и стало демонстрировать нечто похожее на дефляционный шок. В июле, то есть спустя полгода после начала стабилизационной операции, импульсы, идущие от спроса потребителей продукции, впервые стали перевешивать факторы спада, лежащие на стороне производства. В сентябре 57% простоев предприятий объяснялось трудностями в сбыте продукции из-за неплатежеспособности потребителей, тогда как отсутствие сырья, материалов, топлива, разрыв связей с поставщиками объясняли лишь 34% остановок производства.
       Как предсказывает все та же теория, подтвержденная опытом Мексики, Чили, Аргентины и Польши, подобный спад можно было бы считать обнадеживающим признаком. Как правило, он является практически неизбежной платой за переход от высокоинфляционной к более стабильной экономической обстановке — если при этом удается сохранить достаточно жесткий подход к государственным финансам и денежному обращению. Однако сохраняющийся менталитет значительной части администрации, воспринимающий любое снижение производства как провал экономической политики, и недостаток времени для проведения полномасштабной стабилизационной операции не позволили выдержать первоначальную твердую линию. Практически одновременно с началом в июле дефляционного спада (и даже несколько раньше) развитие событий вынудило и правительство, и Центральный банк повернуть к откровенно проинфляционной политике, плоды которой в полной мере начали проявляться с наступлением осени.
       
Макроэкономические индикаторы
       
       В соответствии с принятыми правительством и ЦБ и согласованными с МВФ обязательствами, увеличение суммы централизованных кредитных вложений во второй половине этого года должно составить не более 1,5 трлн руб., (кредиты ЦБ коммерческим банкам — 700 млрд руб., кредиты ЦБ российскому правительству — 600 млрд руб., кредиты ЦБ центральным банкам других государств — 200 млрд руб.) По расчетам, выполнение этих обязательств привело бы к тому, что совокупная денежная масса — высоколиквидные активы и активы ограниченной ликвидности (так называемый агрегат М2) — за полугодие увеличилась бы примерно вдвое. При условии некоторого роста спроса на деньги со стороны хозяйственных агентов это могло бы привести к замедлению темпов среднемесячной инфляции во второй половине года до 6--9%. Однако в действительности события развивались иначе. Начиная с июля, дефицит федерального бюджета вышел на устойчивый уровень в 25% по отношению к ВНП (200 млрд руб. в месяц), который покрывается кредитами Центрального банка. В результате только за два месяца — июль и август — кредиты Министерству финансов России возросли с 282,5 до 1239,5 млрд руб.
       Централизованные кредиты банкам также нарастали лавинообразно, увеличившись с 608,1 млрд руб. на 1 июля до 1386 млрд на середину сентября. При этом формально основная масса денежных ресурсов была выделена на реализацию отраслевых программ (44,8% — селу, 18% — на завоз товаров в районы Севера, 17,1% — промышленным предприятиям, 10,8% — топливно-энергетическому комплексу, 9,3% — прочим отраслям). Фактически же эти деньги дали мощный импульс росту кредитного потенциала коммерческих банков, увеличив его более чем вдвое. Практика этого года показала, что увеличение избыточных резервов коммерческих банков было одним из наиболее значимых факторов роста спроса на валюту — именно таким образом банки стремились защитить свои активы от инфляционного обесценивания.
       Что касается межреспубликанских расчетов, то установленный 200-миллиардный потолок кредитования республик был превзойден уже через два месяца. Таким образом, установленные на второе полугодие лимиты увеличения денежной базы были перекрыты по всем компонентам уже в середине сентября. Денежная масса, которая должна была удвоиться лишь за полугодие, достигла этого показателя за один только третий квартал.
       
Финансовый сектор
       Развитие событий усугублялось тем, что к концу первого полугодия в экономике России окончательно оформилась новая макроэкономическая ситуация, которую можно коротко определить одной фразой: "деньги имеют все большее значение, но все меньше поддаются контролю". По сравнению с положением, имевшим место в первые месяцы после начала реформ, она характеризуется тремя особенностями.
       Во-первых, в определенной степени стабилизировались спрос на деньги и скорость их обращения. Это коренным образом изменило роль денег в экономике по сравнению с первым "постлиберализационным" этапом (январь--май). Тогда четкого влияния денежно-кредитной политики на экономические процессы практически не было. Инфляция инспирировалась главным образом издержками: сначала общим ожиданием их роста в результате освобождения цен и изменениями в налоговой системе, затем "погоней" за восстановлением дореформенного уровня реальной зарплаты, ожиданием либерализации цен на энергоносители и их фактическим майским повышением.
       Под действием автономного по отношению к движению денежной массы роста цен происходит уменьшение реального содержания денег, а скорость их обращения, напротив, резко возрастает (см. диаграмму 1). В силу того, что потребность в деньгах — как в производственном, так и в потребительском секторах — неожиданно оказалась необычайно эластичной, денежно-кредитная политика из-за большого разового скачка цен проявила себя как весьма слабый ограничитель инфляции.
       Еще в меньшей степени влияла она на положение дел в реальной экономике, нарастающий спад которой практически всецело определяется факторами, лежащими на стороне производства. Экономика оставалась недостаточно "рыночной" для включения стандартных передаточных механизмов "денежного" воздействия.
       Во всяком случае развитие событий здесь имеет мало общего с классическим сценарием "шока спроса". Трудности со сбытом в ряде отраслей заставляют предприятия частично работать на запасы, что в общем отвечает их инфляционным ожиданиям, а цепочка неплатежей, протянувшаяся от производителей конечной продукции к первичным — добывающим — секторам, находящимся в зоне государственного патернализма, открывает для производителей практически безграничный источник дешевого кредита.
       К началу третьего квартала ситуация меняется. Процесс сокращения реальных денежных остатков у хозяйственных субъектов достигает своего "дна" и на довольно продолжительное время замирает на этой весьма низкой отметке (порядка 12--15% "долиберализационного" уровня).
       Что же касается наиболее высоколиквидных денежных агрегатов — наличных, — то скорость их обращения, продолжавшая расти до начала весны, затем не только стабилизировалась, но к середине лета практически вышла на "нормальный" уровень, соответствующий многолетнему тренду. Это сигнализировало о завершении процесса заполнения "налично-денежной ниши", образовавшейся в ходе январской коррективной гиперинфляции. Отсюда следует довольно неприятный вывод: если примерно с апреля по июль основная масса наличной эмиссии "проваливалась" в эту нишу, не вызывая дополнительной инфляции, то в последующие месяцы темпы эмиссии скорее всего напрямую определяли рост цен на потребительском рынке.
       В целом все это означает, что с наступлением лета количество денег в обращении начало оказывать влияние на ход экономических процессов, причем не только на движение уровня цен. С июля темпы падения курса рубля стали определяться динамикой денежной массы. Стало прослеживаться воздействие сдвигов в предложении денег на реальный производственный сектор — т. е. экономика постепенно начала приобретать некоторые черты пусть и неклассического, но все же рыночного хозяйства.
       Во-вторых, с июня, и даже чуть раньше, само предложение денег все больше начинает определяться факторами, неподконтрольными Центральному банку: сначала активом по расчетам с государствами рублевой зоны, затем — нарастающим дефицитом республиканского бюджета. К началу третьего квартала количество денег в обращении в значительной мере утрачивает роль автономной переменной, а фактически единственный (и в первые месяцы года весьма мощный) рычаг его регулирования Центральным банком — рефинансирование коммерческих банков — отходит на второй план.
       В-третьих, ситуация в денежной сфере к исходу лета все больше напоминала туго сжатую пружину: темпы роста денежной базы (наличных и обязательных банковских резервов, обращение которых и определяет масштаб денежной массы) уже с мая вплотную приблизились к гиперинфляционному потолку в 50% в месяц, тогда как рост денежной массы (М2) в первые пять месяцев колебался в диапазоне 9--14% в месяц и ускорился до 28% только в июне. Что касается цен, то темпы их роста к середине лета вообще стабилизировались и стали заметно отставать от темпов увеличения количества денег в обращении (см. диаграмму 3).
       О степени сжатия "денежной пружины" позволяли судить показатели банковской мультипликации, характеризующие скорость "создания" денег коммерческими банками в процессе обращения (т. е. отношения прироста депозитов к увеличению банковских резервов или, проще, денежной массы к денежной базе). Во втором квартале, особенно в его начале, они стали резко снижаться, что свидетельствовало о накоплении банками огромного нереализованного кредитного потенциала. Скорость расширения кредита, предоставленного коммерческими банками предприятиям во втором квартале, по сравнению с первым кварталом резко замедлилась (см. диаграмму 4): по-видимому, оказалось невозможным разместить весь потенциально возможный объем кредитования по сложившимся высоким процентным ставкам. Круг пользователей банковским кредитом все более ограничивался "горячим сектором" коммерческих структур, обладающих достаточной рентабельностью. В значительной мере отставание реальных темпов роста денежной массы от потенциально возможных объяснялось и нехваткой наличных.
       В третьем квартале эта "денежная пружина" начала разжиматься: темпы роста денежной массы, особенно наиболее ликвидных ее компонентов — наличных у населения и средств на расчетных счетах предприятий — стали подтягиваться к весьма высоким показателям роста денежной базы. При этом кредитный потенциал коммерческих банков продолжал расти: только за первые 10 дней июля средства на их корсчетах в ЦБ увеличились на 90 млрд руб., что больше аналогичного показателя за весь первый квартал.
       

Комментарии
Профиль пользователя