Чем дальше мы удаляемся от событий 17 августа 1998 года, тем более благоприятными кажутся изменения, которые за это время произошли в экономике России вообще и на фондовом рынке в частности. И тем большее число специалистов готовы дать позитивный прогноз относительно перспектив российского рынка ценных бумаг. Один из таких экспертов — ЖАН-ПОЛЬ СМИТ, глава исследовательской группы развивающихся рынков компании Morgan Stanley Dean Witter, одного из крупнейших участников фондового рынка России. Сегодня мы публикуем его прогноз.
В настоящий момент российский фондовый рынок — самый быстрорастущий: с начала года индекс российского рынка Morgan Stanley Capital International (MSCI) повысился в долларовом эквиваленте не менее чем на 100%. Однако это является лишь следствием глубочайшего падения рынка после 17 августа. Во всяком случае, по сравнению с предыдущими годами обороты на рынке сейчас весьма невысокие, иностранных инвесторов крайне мало. Большинство этих инвесторов представляют специальные фонды, вкладывающие средства в Россию и Восточную Европу, и лишь небольшое количество фондов, инвестирующих в emerging markets, сейчас действительно заинтересованы в России.
Можно выделить три причины, по которым иностранные инвесторы до сих пор не так активны на российском рынке. Первая — шок, вызванный августовским дефолтом, по-прежнему негативно влияет на решения крупных инвесторов. Вторая — желание инвесторов рисковать уменьшилось в связи с повышением ставок в США и опасениями, связанными с "проблемой 2000 года" в России. Третья причина — это политическая ситуация в России, скандалы с отмыванием денег и грядущие выборы.
Однако настроения инвесторов могут измениться. Ведь апокалиптические прогнозы прошлого года не оправдались: экономическая ситуация в России сейчас намного лучше, чем многие предсказывали год назад. К тому же подъем цен на нефть и последствия девальвации рубля укрепили позиции российских нефтяных и газовых гигантов, которые могут стать локомотивами экономики. Также обращает на себя внимание существенный рост промышленного производства при относительно невысоких темпах инфляции. Кроме того, заметно улучшилась бюджетно-финансовая ситуация на федеральном уровне благодаря необходимым стране, хотя и не очень кардинальным, реформам системы сбора доходов. Поэтому большинство экономистов выстраивают свои стратегии, ориентируясь на то, что в этом году ВВП России вырастет.
Согласно нашим прогнозам, при распределении инвестиций в конце 1999-го — начале 2000 года инвесторы все чаще будут отдавать предпочтение развивающимся рынкам. Безусловно, их внимание привлечет и Россия. Отчасти потому, что российские акции, судя по фундаментальным характеристикам, выглядят привлекательнее других акций компаний emerging markets. Так или иначе, вполне вероятно, что уже к середине I квартала 2000 года российский фондовый рынок прибавит в весе 20-30% в долларовом эквиваленте. Ликвидность рынка, тем не менее, останется на прежнем уровне. Поэтому главными объектами для инвестиций останутся акции узкого круга предприятий — таких как нефтяные и газовые корпорации, а также РАО "ЕЭС России".
Как нам представляется, Россия больше не будет главной зоной бедствия среди emerging markets, а российские компании смогут успешно бороться за привлечение капитала иностранных инвесторов. Если цены на нефть останутся высокими, а отток капитала после президентских выборов уменьшится, на российский рынок потекут деньги, как это уже было в 1996-1997 годах.
Однако вот вопрос, волнующий всех, кто заинтересован в долгосрочном экономическом благополучии страны: когда эта спекулятивная, по большому счету, деятельность на фондовом рынке России превратится в настоящее инвестирование? Наши прогнозы на сей счет не особо обнадеживающие. Ведь прежде чем произойдет такая трансформация, должны быть соблюдены три главных условия: экономика России должна войти в стадию длительного роста; инвестиционный климат должен быть серьезно улучшен; корпоративное управление в России должно перенять положительный опыт западных стран и научиться действовать цивилизованно. Остановимся на каждом из них чуть подробнее.
Ситуация в экономике
Ситуация в области государственных финансов является определяющей при решении задачи стабилизации экономики. Надо признать, что в России за текущий год она заметно улучшилась. Причем, вопреки всеобщему убеждению, произошло это не только из-за девальвации рубля и роста цен на энергоносители, но и благодаря целому ряду изменений в налоговой политике, несмотря на то что сами по себе они были небольшими.
Наиболее важным в плане структурных перемен следует считать успешное сдерживание беспроцентных правительственных расходов на уровне менее 11% ВВП. Достижение двухпроцентного профицита в первичном бюджете на этот и следующий годы является значительным шагом к финансовой стабилизации.
Среди обнадеживающих признаков улучшения ситуации следует отметить также снижение роли государства как посредника в экономике, что наиболее заметно в газовом и коммунальном секторе. Подъем внутренних цен на нефть с $4 за баррель в марте до $12 в настоящее время также является положительным признаком того, что рыночные силы начинают преобладать над желаниями правительственных чиновников.
Следующий шаг, который должно сделать правительство,— начать выполнять бюджетные обязательства перед частным сектором. Это намного важнее для долгосрочного благосостояния экономики, чем серия тяжелых структурных реформ,— тем более что их проведения мы в любом случае не ожидаем, независимо от того, кто победит в России на выборах президента в 2000 году.
Стоит заметить, что без реализации перечисленных выше мер эффект девальвации рубля начнет сходить на нет к середине 2000 года, что негативно повлияет на рынок ценных бумаг.
Инвестиционный климат
Меры по улучшению инвестиционного климата чрезвычайно важны. Они не только повысят уровень иностранных инвестиций, но и могут способствовать снижению уровня утечки капитала.
Возможно, наиболее важной проблемой в данной области является недостаток ясных и предсказуемых правил игры для наиболее мощных и успешных российских компаний. Как и в бывшей советской системе, сейчас не существует механизма отделения компаний-победителей от компаний-проигравших. Нефтяной сектор, который должен стать базисом для восстановления российской экономики, должен управляться компаниями, чьи менеджеры заинтересованы в длительном благополучии сектора, а не в набивании собственных карманов. К сожалению, налоговая система и распределенный доступ к экспортным нефтепроводам как бы специально созданы для любителей наживы. И наиболее благополучные нефтяные компании обеспокоены тем, что если они полностью направят вырученные от экспорта средства в Россию, то окажутся беззащитными перед возможными акциями правительства — вплоть до экспроприации.
Может ли ситуация измениться? Последние события в России не позволяют дать однозначный ответ на этот вопрос. Одним из позитивных признаков явилось утверждение в Думе соглашений о разделе продукции для привлечения прямых иностранных инвестиций в российский нефтяной сектор. Но перед глазами западных фирм, поверивших в возможность прямых инвестиций в Россию, стоит пример BP Amoco, борющейся за компенсацию своих потерь в СИДАНКО. Ясно, что исход этого дела окажет решающее воздействие как на портфельных, так и на прямых инвесторов.
Корпоративное управление
Третьим важнейшим фактором для инвесторов, принимающих решение о направлении средств на рынок той или иной страны, в ту или иную отрасль или предприятие, является присущий этой стране, отрасли, предприятию стиль корпоративного управления. В качественном корпоративном управлении заинтересованы и сами компании. Ведь у инвесторов, образно говоря, хорошая память, так что компаниям, которые сегодня без должного уважения относятся к держателям мелких пакетов акций, завтра будет очень трудно привлекать новый капитал с фондовых рынков.
О качестве корпоративного управления свидетельствует и степень финансовой прозрачности компаний. Нынешняя степень финансовой прозрачности российских предприятий, тем более на фоне нестабильной экономической ситуации в стране в целом и на конкретных предприятиях в частности, ставит под сомнение применимость в России общепринятых методов оценки стоимости как отдельных компаний, так и капитализации рынка в целом. Даже нефтяные компании в большинстве своем до сих пор публикуют отчеты по российским стандартам, не учитывая, в частности, невозвращенные кредиты, что впоследствии должно существенно уменьшать их доходы. Это тем более неприятно, если учесть, что доходы российских компаний вообще весьма изменчивы даже с точки зрения стандартов неустойчивых рынков.
В связи с этим мы советуем инвесторам сфокусировать свое внимание на компаниях, которые ведут прозрачную отчетность по западным стандартам, дающую возможность оценивать стоимость капитала с течением времени. В нефтяном секторе России среди таких компаний можно указать "Сургутнефтегаз" и НК ЛУКОЙЛ.