Вчера состоялось посвященное перспективам финансовой политики рабочее совещание в бюджетно-финансовом комитете Совета федерации. Ситуация на российском финансовом рынке привлекает все большее внимание российских властей. Последние события в этой сфере экономики свидетельствуют, что финансовый рынок осенью будет развиваться крайне нестабильно — избыточные деньги продолжат метаться между валютой и ГКО.
Избыточные средства как свободные радикалы: чем больше, тем опасней
К концу августа большинство специалистов парламентских аналитических служб утвердились во мнении, что главная проблема российского финансового рынка — избыток свободных денежных средств. Краткая ретроспектива иллюстрирует это. Весь второй квартал нынешнего года значительная часть свободных денежных средств по тем или иным каналам стремилась попасть на рынок ГКО. Правда, текущее предложение на нем даже в период максимальных оборотов было заметно меньше потенциального спроса, но возможности спекуляций на этом рынке все же делали проблему свободных капиталов не столь острой. В середине лета, однако, интерес финансового капитала к краткосрочным гособязательствам спал — существенно снизились, как неоднократно писал Ъ, возможности спекуляций. Свободные средства хлынули на валютный рынок, наращивая объемы сделок в десятки раз и быстро поднимая курс доллара. Попытки ЦБ сбить ажиотаж особого успеха не имели: резкие взлеты курса произошли 17, 22, 31 августа — каждый раз во все больших масштабах. 31 августа в Москве и Санкт-Петербурге курс вырос более чем на 40 пунктов. И это понятно, поскольку возможности прибыльного приложения свободных капиталов оставались ограниченными.
Тем не менее в середине августа вновь произошел всплеск интереса к ГКО. Однако рынок обязательств быстро "перегрелся" — ажиотажная скупка облигаций всех серий и сроков погашения предельно приблизила котировки к номиналу, что к ликованию Минфина сбило доходность до небывалого для этих бумаг уровня. Средневзвешенная доходность к погашению 3-месячных обязательств разных выпусков 25 августа лежала в диапазоне 68,75-88,40% годовых, для шестимесячных ГКО этот разброс составил 77,05-101,08%. Доходность краткосрочных гособязательств стала ниже доходности большинства других активов, в том числе рублевых депозитов. В такой ситуации возможность продолжать спекуляции сузилась, и проблема свободных средств вновь обострилась. Таким образом, к концу августа существовала масса свободных средств, требующих выгодного вложения.
Стоит, конечно, оговориться — избыточный капитал не мог метаться только между двумя рынками, ГКО и валюты. Какая-то часть уходила на другие рынки, вызывая там изменение конъюнктуры. В этой связи примечателен, в частности, взрыв интереса к ценным бумагам ряда акционерных обществ — главным образом предприятий металлургии и ТЭК. Средние темпы недельного роста котировок акций этих предприятий со второй половины августа составляли десятки процентов, что могло обеспечить высокие прибыли их дилерам.
Неожиданное изменение конъюнктуры затронуло и некоторые другие сегменты финансового рынка. Движение ставки межбанковского кредита иллюстрирует зависимость от положения на рынках валюты и ГКО. Активизация их требовала привлечения дополнительных ресурсов и сдерживала общую тенденцию понижения кредитных ставок, так что они временами даже несколько повышались. Когда же активность на этих рынках спадала, ставки МБК, как правило, продолжали быстро снижаться.
Примечательно, что в планы Минфина входило интенсивное переключение интересов финансового капитала на гособязательства с более длительным сроком погашения. Для этого стали регулярно сокращать объемы выпусков 3-месячных ГКО, а 6-месячных — систематически повышать. Плюс к этому наметили выпуск в начале сентября бумаг со сроком погашения 1 год. Но спрос на более "длинные" обязательства оказался намного меньше, а на более "короткие" — намного больше, чем хотелось бы Минфину. Сбой в графике реструктурирования задержал намечавшееся падение доли 3-месячных гособязательств в общей массе ГКО. В августе суммарный выпуск 3-месячных ГКО превысил июльский показатель, для покрытия же августовских обязательств осенняя эмиссия должна возрасти на некоторую незапланированную величину. И действительно, если последний выпуск в августе сохранился на уровне предшествовавшего (600 млрд руб.), то объем первого выпуска сентября оказался еще большим — 900 млрд руб. Отложен до ноября и выпуск годичных гособязательств.
Валютный рынок остается фаворитом
Снижение интереса к краткосрочным бумагам в сочетании со сбоями в графике реструктурирования может привести к тому, что властям ради баланса в финансовом секторе придется стимулировать интерес к гособязательствам. Такой процесс может приобрести повторяющийся характер, и каждая волна потребует всплеска эмиссии ГКО, цель которой — покрыть те же самые обязательства. Причины такого волнообразного развития рынка ГКО — не в нем самом, а скорее в неустойчивом равновесии всего российского финансового рынка, когда свободные деньги готовы чуть ли не единой массой устремляться в одном из двух направлений. В ближайшее время это снова даст о себе знать.
В начале сентября финансовый рынок был в напряжении. Несмотря на поглощение части временно свободных финансовых ресурсов валютным сегментом возможно высвобождение значительных средств. Эти капиталы могут привести к новым сюрпризам конъюнктуры, наподобие имевших место в прошлом месяце. Уже на первом сентябрьском аукционе ГКО отчасти повторилась августовская схема: аукцион поглотил лишь часть средств, направляемых в этот сегмент рынка, и деньги тут же устремились на валютный рынок, вновь подняв курс доллара. Однако отличие от августовской ситуации состоит в том, что в данный момент рынок ГКО недостаточно привлекателен, чтобы абсорбировать значительную часть свободных капиталов. Ситуация осложнится после неизбежных денежных вливаний со стороны — погашения выпусков ГКО, кредитов для АПК и "северного завоза".
Осенью свободные средства, скорее всего, во все большем масштабе будут поступать на валютный рынок, и в финансовой системе возникнет существенный перекос. Единственное, что может помешать этому — политика ЦБ, который все же держит ситуацию под контролем. К тому же Центробанк не особенно заинтересован в упреках, что все свободные финансовые ресурсы ушли на валютный рынок, когда очевиден дефицит ресурсов в производственной сфере. Логично предположить, что Центробанк предпримет попытку снизить привлекательность валютного рынка. Однако реально исправить перекос в финансовой сфере может только появление схожего по привлекательности направления для инвестирования средств. Не исключено, что им вновь станет рынок ГКО — если властям все же удастся его реструктурировать. Впрочем, и тогда ситуация не станет по-настоящему стабильной. Просто осенью повторится метание свободных денег между валютой и ГКО.
ИНГАРД Ъ-ШУЛЬГА