Рубль сдает позиции
Внешние и внутренние факторы разогнали курс доллара до 85 руб./$
В летние месяцы произошло долгожданное чиновниками и бизнесом ослабление рубля. В августе внебиржевой курс доллара впервые с марта поднялся выше уровня 85 руб./$, прибавив с начала лета почти 14 руб. Ослаблению российской валюты способствовало снизившееся предложение валюты, на фоне сезонного роста спроса на нее со стороны населения и импортеров.
Фото: Олег Харсеев / Коммерсантъ
Фото: Олег Харсеев / Коммерсантъ
В середине августа биржевой курс юаня обновил полуторалетний максимум. 17 августа на Московской бирже он поднялся до 12,69 руб./CNY, максимума с 13 февраля 2025 года. Это более чем на 2,2 руб. (21%) выше значения конца мая. Внебиржевой курс доллара вырос на 13,9 руб. (19,4%), до 85,48 руб./$, что стало максимумом с марта. Удержаться на достигнутых максимумах не удалось. По итогам торгов 25 августа юань остановился на 12,5 руб./CNY, с начала лета вырос на 2 руб. (19,2%). Внебиржевой курс доллара прибавил 13,1 руб. (18,3%), достигнув 84,7 руб./$.
В последний раз рубль терял позиции так стремительно осенью 2024 года. Тогда на фоне дефицита иностранной валюты из-за роста импорта и сокращения экспорта, а также нового пакета американский санкций против российских финансовых организаций курсы вырастали на 3,1 руб. (25,7%) и 24,1 руб. (26,7%), до 15,2 руб./CNY и 114,5 руб./$ соответственно. После такого роста финансовые власти прибегали к мерам поддержки нацвалюты, включая словесные интервенции.
Текущий цикл обесценивания рубля, как отмечают аналитики, назрел — ему предшествовало почти 1,5 года уверенного укрепления. По его итогам курс юаня и доллара снизился на 4,9 руб. (32%) и 40 руб. (36%), до 10,29 руб./CNY и 69,93 руб./$ соответственно,— минимумов с начала 2023 года. Разворот курсов, как отмечает управляющий по анализу банковского и финансового рынков ПСБ Богдан Зварич, был простимулирован за счет спекулятивных и инвестиционных покупок (как ставок на ослабление рубля), а также накопления валютных резервов импортерами. Эти факторы сместили рыночный баланс в сторону спроса и к концу июня, по словам аналитика, привели котировки иностранных валют к средним значениям с начала года.
В июле обвал ускорился из-за резкого падения реализации валюты экспортерами. По данным Банка России, по итогам месяца чистые продажи иностранной валюты крупнейшими экспортерами сократились в 3,5 раза, до $2,2 млрд. Это в четыре раза меньше показателя июля 2025 года и минимальный результат за все время наблюдений ЦБ. Причиной для этого стало падение средней цены нефти Urals в июне на 27%, до $63,52 за баррель. Относительно мая потери превысили 33%. Уменьшению предложения валюты способствовал введенный в стране запрет на экспорт бензина и авиационного топлива. При этом спрос на валюту, как отмечает руководитель аналитического управления банка «Зенит» Владимир Евстифеев, оставался повышенным как сезонно со стороны населения, так и от импортеров на фоне внешних закупок топлива.
Главный аналитик Совкомбанка Михаил Васильев обращает внимание на июньские данные по совокупному импорту товаров и июльские данные по импорту из Китая, которые говорят о том, что спрос на валюту складывается заметно выше, чем в прошлом году. В июне совокупный импорт в России составил $27,8 млрд, прибавив по сравнению с маем 7,5% и 24% к показателю аналогичного периода 2025 года. В июле китайско-российский товарооборот составил $25 млрд, при этом импорт из Китая вырос за месяц на 7,1%, до $12,25 млрд, тогда как экспорт из России сократился на 1,3%, до $12,75 млрд. Господин Васильев отмечает сильный рост спроса, особенно в непродовольственном сегменте, а также активные закупки оборудования отдельными компаниями.
Дополнительным фактором давления на рубль выступили покупки валюты в рамках операций по бюджетному правилу, сформировавшие канал оттока валютной ликвидности. В июне в рамках бюджетного правила, а также с учетом операций зеркалирования расходов из ФНБ ЦБ приобрел на бирже иностранную валюту на 90,9 млрд руб. (в среднем 4,33 млрд руб. в день). В июле объем таких операций вырос до 128,8 млрд руб. (5,6 млрд руб. в день.). С начала августа (по 25 августа) регулятор приобрел валюту еще на 89,3 млрд руб. (5,6 млрд руб. в день.). В результате, как отмечает Богдан Зварич, обозначился дефицит валютной ликвидности, отразившийся в динамике RUSFAR CNY, что достиг 9%. В мае-июне показатель был ниже 1%.
Текущие уровни обменных курсов рубля благоприятны для экспортоориентированных компаний и российского бюджета. Если по итогам первого полугодия средний курс доллара составил 76,5 руб./$, то за счет роста в летние месяцы показатель вырос до 77,36 руб./$. При сохранении текущего курса американской валюты до конца года его среднее значение составит 79,8 руб./$, что близко к показателю в пересмотренном в мае макропрогнозе Минэкономики (81,5 руб./$). «При текущем курсе рубля около $83 и текущей Urals около $69 за баррель средняя рублевая стоимость российской нефти составляет 5727 руб. за баррель, что на 19% выше, чем заложено в бюджет»,— отмечает Михаил Васильев. При удержании таких рублевых цен Urals нефтегазовые доходы бюджета, по мнению аналитика, имеют все шансы превысить запланированные показатели. В то же время дефицит бюджета по итогам 2026 года, скорее всего, составит около 7 трлн руб. за счет повышенных госрасходов.
В сентябре участники рынка ждут укрепления рубля, чему будет способствовать рост предложения валюты от экспортеров на фоне высоких цен на нефть, державшихся во второй половине июля — начале августа. По данным Центра ценовых индексов, во второй половине июля экспортные котировки Urals поднимались до $70 за баррель, что почти на 43% выше уровня первой половины месяца. Приток валютной выручки позволит рублю отыграть часть потерь августа и имеет все шансы вернуться к уровню 80 руб./$. Но такое движение, как полагает Владимир Евстифеев, не будет устойчивым, и в третьем квартале волатильность вновь вырастет, и курс доллара вернется в диапазон 82–86 руб./$, а к концу года — до 85–90 руб./$.
Валютная привычка
У крепкого рубля есть одна особенность — он вызывает привыкание. Еще несколько месяцев назад доллар по 70–75 руб. выглядел почти аномалией, теперь же движение к 85 руб./$ возвращает привычный для инвесторов вопрос: не пора ли покупать валюту.
Директор департамента управления благосостоянием УК «АФ Капитал» Руслан Клышко
Фото: Предоставлено УК «АФ Капитал»
Директор департамента управления благосостоянием УК «АФ Капитал» Руслан Клышко
Фото: Предоставлено УК «АФ Капитал»
Вопрос закономерный, но его актуальность зависит от целей конкретного портфеля. Валюту имеет смысл покупать тогда, когда она нужна в портфеле и структуре активов, а не просто потому, что она растет. Иначе возникает риск отказа от по-прежнему высокой рублевой доходности в момент, когда значительная часть движения в курсе уже состоялась.
Фундаментальных причин для ослабления рубля несколько. Август исторически один из самых тяжелых месяцев для российской валюты, за последние 27 лет рубль дешевел в этот период 20 раз. Во второй половине лета обычно восстанавливается импорт и вместе с ним спрос на валюту. После периода очень крепкого рубля в первой половине года предложение валюты начало сокращаться вслед за экспортной выручкой на фоне коррекции в ценах на нефть, а спрос со стороны импортеров постепенно восстанавливался. К этому добавился разворот бюджетных операций.
Как итог — рынок вышел из необычного режима первой половины года, когда слабый импорт, высокая рублевая ставка и значительное предложение экспортной выручки одновременно работали в пользу рубля. Пространство для дальнейшего умеренного ослабления рубля сохраняется. Но для инвестора важнее не угадать следующий уровень USD/RUB, а правильно посчитать цену валютного хеджа и спозиционировать портфель так, чтобы при следующем движении не возникало желания резко переложиться в другую валюту.
При доходности фондов денежного рынка, ОФЗ качественных заемщиков на уровне 14–16% инвестиции в рублях остаются интересными. После заметного ослабления рубля от 70 руб. до 85 руб./$ логичнее, напротив, сократить часть валютной позиции, в том числе в расчете на приближение налогового периода.
Другое дело, если валютный риск у инвестора существует независимо от его взгляда на курс. Будущие расходы за рубежом, обучение детей, покупка недвижимости, обязательства или регулярные платежи в иностранной валюте — нормальная причина держать валютную часть портфеля. Здесь хедж решает конкретную задачу и не требует каждый месяц угадывать направление рубля.
Сегодня на рынке доступна широкая палитра валютных инструментов — далеко не только наличный доллар или юань. Выбирать стоит из замещающих и валютных облигаций, юаневых выпусков российских компаний, фондов долларовых и юаневых облигаций. Замещающие бумаги позволяют получить валютную экспозицию внутри российской инфраструктуры — их номинал и купоны привязаны к иностранной валюте, а выплаты производятся в рублях по соответствующему курсу. Для инвестора, которому действительно нужен хедж, такие инструменты часто интереснее самой валюты. Помимо изменения курса он получает купонный доход. Но бесплатной страховки здесь тоже нет. При укреплении рубля рублевая стоимость валютного актива снижается, а его полная доходность может существенно уступить альтернативе в рублях.
Если инфляция продолжит замедляться, а цикл снижения ставки продолжится, инвестор получит два источника повышенного дохода в рублях: высокий текущий carry и потенциальный рост стоимости длинных облигаций.
Более консервативному инвестору делать ставку на длинную дюрацию скорее не стоит: денежный рынок и короткие облигации позволяют получать двузначную рублевую доходность с гораздо меньшим процентным риском. Даже максимальная ставка крупнейших банков по рублевым депозитам в первой декаде августа составляла около 12,9%, тем не менее рыночные инструменты продолжают выглядеть конкурентоспособно и относительно депозитов.
В ближайший месяц произойдет сразу несколько событий, на которые обратят внимание инвесторы. Минфин пока сохраняет паузу в размещении новых выпусков ОФЗ, взятую в период летней волатильности, однако уже 11 сентября пройдет очередное заседание Банка России по ключевой ставке. Оно будет плановым, без нового среднесрочного прогноза, поэтому основное внимание будет приковано к сигналу регулятора относительно скорости дальнейшего смягчения политики. Следующее опорное заседание с пересмотром прогноза состоится 23 октября. Еще один фактор — погашение 16 сентября ОФЗ 26219 на 362 млрд руб. Это заметный разовый приток рублевой ликвидности, часть которого может вернуться на долговой рынок и поддержать спрос на облигации. Инфляционные ожидания населения и бизнеса после летнего скачка начали возвращаться к более умеренным уровням, что также поддерживает перспективу смягчения ставки. Для длинных облигаций продолжение этой тенденции принципиально важнее нескольких рублей движения валютного курса.
Отдельную защитную функцию в портфеле сейчас могут выполнять драгоценные металлы. Напряжение на рынке американского госдолга и расширение операций с длинными UST поддерживают золото. Эти операции не стоит автоматически воспринимать как возвращение количественного смягчения: пока речь скорее идет о поддержании нормальной ликвидности рынка госдолга. Но сама необходимость такой поддержки напоминает, что глобальные фискальные и долговые риски никуда не исчезли.
Нам нравится золото и другие драгоценные металлы как защита от глобального инфляционного и долгового риска. Серебро, помимо монетарной составляющей, позволяет получить дополнительное участие в промышленном и сырьевом цикле. При этом стоимость металлов будет привязана к валюте.
Для большинства инвесторов нынешняя стратегия выглядит довольно скучно: сохранять основную часть капитала там, где все еще можно зафиксировать привлекательную рублевую доходность, держать валюту под реальные валютные риски и добавлять защитные активы там, где они действительно позволяют снизить общий риск портфеля.
Попытка страховаться от каждого сильного движения рубля — дорогой способ покупать страховку уже после того, как страховой случай уже начал происходить.