Уже несколько лет подряд в разговорах о российском финансовом рынке звучит рефрен: мало финансовых инструментов. Но даже при небогатом ассортименте у финансистов есть альтернативы вложения средств. СФ выделил пять наиболее перспективных.
Инструментальный голод
1. Кредитные ноты
Весь прошлый год российские компании активно искали выход на международные финансовые рынки. За исключением лидеров отраслей, остальным сделать это было довольно непросто: у большинства компаний отсутствовала кредитная история, да и само представление компании иностранным инвесторам обходится дорого. Если к этому приплюсовать еще и высокие требования к раскрытию информации, то шансы выйти на международную арену для большинства российских компаний будут выглядеть и вовсе призрачными. Но путь нашелся: им стал выпуск кредитных нот (credit linked notes, CLN). В 2004 году кредитные ноты приобрели популярность в качестве инструмента выхода российских компаний на международные рынки заимствований. Так, в сентябре свои ноты на $150 млн разместил АвтоВАЗ, а немногим позднее торговый дом «Копейка» выпустил CLN на сумму $40 млн. Всего же за последние два года было произведено более 25 выпусков нот на общую сумму свыше $4 млрд.
Кредитные ноты – разновидность облигаций – появились в России в 2003 году. Основные преимущества этого финансового инструмента в том, что их выпуск обходится гораздо дешевле и готовится быстрее, чем выход на рынок с евробондами. Российские компании CLN интересует в первую очередь как способ заявить о себе иностранным инвесторам. Алексей Иванов, менеджер по связям с инвесторами компании «Новатэк»: «Выпуск CLN был нашим первым опытом размещения публичного долгового инструмента. Если мы будем делать дальнейшие заимствования, инвесторы станут отталкиваться от котировок наших первых бумаг. Главный итогом я считаю появление у рынка интереса к компании. Мы выпустили CLN в апреле, а уже в июне у нас побывало три группы инвесторов. И все были big names на этом рынке». Алексей Кауров, руководитель департамента стратегии привлечения инвестиций АФК «Система», подтверждает: «В январе 2003 года, когда мы разместили CLN, мы просто хотели попробовать рынок. Через два месяца были выпущены первые еврооблигации, и к тому времени инвесторы уже знали о „Системе” по кредитным нотам».
Подготовка выпуска еврооблигаций занимает от пяти месяцев до года, а на выпуск CLN уходит 8–12 недель. Трех-четырехкратная экономия времени достигается за счет того, что требования, предъявляемые рынком к CLN, значительно мягче. Однако и ставка по кредитным нотам, как правило, выше, чем по еврооблигациям. Иными словами, инвесторы получают на 1-2% больше в качестве компенсации за меньшую прозрачность, отсутствие опыта размещения и неликвидность. Таким образом, выпуск CLN нередко становится началом рыночной кредитной истории компании за пределами России. Несмотря на все недостатки бумаги: невысокое кредитное качество и низкую ликвидность,– компания обретает имя у международных инвесторов.
2. Акции второго и третьего эшелонов
Основной объем торгов на РТС – порядка 85% – сконцентрирован сейчас на десятке наиболее ликвидных ценных бумаг. На других торговых площадках этот круг еще уже – до пятерки, в то время как по логике развития рынка он должен расширяться. И таким катализатором роста, как ожидается, должны стать акции второго и третьего эшелонов (сами границы эшелонов довольно обтекаемые, так что чаще всего к ним относят все акции, которые не являются «голубыми фишками»). Так, президент РТС Олег Сафонов призывает: «Надо „расторговывать” акции компаний, которые пока не столь ликвидны: телекоммуникации, потребительские товары, металлургия, машиностроение, химия». Дело в том, что среди акционеров второго эшелона есть немало крупных компаний, которые пока недотягивают до «голубых фишек» по причине низкой ликвидности акций и непрозрачности эмитента. Однако эта проблема поправима: с ростом объема торгов той или иной бумаги достигается более высокая ликвидность, а работа с эмитентом позволяет добиться его прозрачности для биржи и инвесторов. Позитивные ожидания от акций второго эшелона подтверждаются и растущим интересом инвесторов: по словам вице-президента торгового департамента «Антанты Капитал» Игоря Волкова, спрос на эти акции продолжает расти. Многие эксперты согласны с тем, что подобные компании недооценены и потенциал их роста очень высок, а вложения в «голубые фишки» несут в себе большие политические риски. Более того, большинство высоколиквидных акций уже достигли справедливых ценовых уровней.
Однако и у акций второго эшелона есть недостатки: отечественных инвесторов немного, работать с ними довольно сложно. Другой минус – практически неизбежные сильные колебания котировок. Сталкиваясь с ними, эмитенты быстро теряют энтузиазм. «Цена наших акций за год упала в полтора раза, в то время как фундаментальные показатели не изменились»,– комментируют в одной крупной компании. В итоге, не найдя поддержки своим действиям, компании часто приходят к тому, что пока выгоднее найти стратегического инвестора, чем повышать свою привлекательность для фондового рынка.
3. Деривативы
Деривативы – производные ценные бумаги (форварды, фьючерсы, опционы и свопы). В основе их стоимости лежит цена другого (базового) актива, причем в его роли могут выступать как ценные бумаги, так и товары. Растущий спрос на этот инструмент связан с тем, что он позволяет управлять рисками и работать напрямую с некоторыми видами активов. Однако среди всего многообразия существующих рынков производных финансовых инструментов в России фактически развиваются только два: рынок фьючерсов и опционов на акции и индексы, а также рынок валютных свопов. Главная причина такого отставания России от мировых стандартов – в отсутствии законодательных основ функционирования рынков производных финансовых инструментов. Роман Горюнов говорит: «Рынок деривативов во всем мире – лидирующий сегмент фондового рынка (по сравнению с рынками валюты, акций, товаров). В России он пока невелик и представлен только производными от акций: фьючерсами и опционами. Но этот рынок динамично развивается: объемы по фьючерсам на акции, например, уже сопоставимы с объемами рынка акций. Я уверен, что в следующем году обязательно появятся новинки: производные на процентные ставки и разного рода товарные деривативы. Правда, для этого нужно, чтобы был принят закон „О бирже и биржевой деятельности”, поскольку закон „О товарной бирже” образца 1992 года уже устарел. Кроме того, необходимо принять закон „О неттинге”, касающийся передачи обязательств по сделке от брокера к клиенту, и закон „О складских свидетельствах и товарных складах”».
Деривативы позволяют совершать сделки с активами, с которыми напрямую физическим лицам работать невозможно, а юридическим – не всегда удобно. Да и затраты на проведение операций с производными в несколько раз ниже, чем при непосредственной работе с активами. Плюс деривативы – единственный финансовый инструмент, позволяющий хеджировать риски (валютные, изменения процентных ставок и т. д.). Этим инструментом активно пользуются и частные инвесторы, и финансовые компании, и банки. Однако компании пока применяют его очень редко. Среди немногочисленных примеров – «Норильский никель», который через операции с деривативами хеджирует риски резкого изменения цен на свою конечную продукцию, правда, на международных рынках. Эксперты ожидают, что в следующем году этот рынок будет активно расти. «Россия, как крупная экономика с большим объемом производства товаров, обладает значительным потенциалом развития чрезвычайно емкого рынка деривативов, в том числе товарных,– считает Батубай Озкан, управляющий директор инвестиционного банка „Траст”.– Но темпы роста будут зависеть во многом от того, насколько нормативно-правовая база будет способствовать их развитию».
4. Закрытые паевые инвестиционные фонды недвижимости
Впервые в России закрытые паевые инвестиционные фонды недвижимости (ЗПИФН) появились в 2003 году. С тех пор, по данным Национальной лиги управляющих, в нашей стране было сформировано 30 фондов недвижимости, и ожидается, что их число будет активно расти. Схема деятельности такого фонда проста: пайщики отдают деньги, получают инвестиционные паи и право на извлечение инвестиционного дохода. Фонд инвестирует их в различные объекты недвижимости: строящиеся и реконструируемые объекты, права на недвижимое имущество, права и доли в риэлтерских и строительных компаниях. По мнению Романа Шемендюка, главы управления развития бизнеса управляющей компании «Менеджмент-Центр» (управляет ЗПИФН «Жилищное строительство»), покупка пая ЗПИФН выгоднее прямых инвестиций в недвижимость по нескольким параметрам. Во-первых, это диверсификация рисков (девелоперских, инвестиционных). Кроме того, участник ЗПИФа недвижимости начинает получать доход от своих вложений быстрее, чем инвестор, вкладывающий средства непосредственно в недвижимость. Еще одно преимущество ПИФов перед другими способами инвестирования состоит в том, что пайщики-юрлица платят только налог на прибыль, и то после того, как они покинут фонд – продадут свой пай, а управляющая компания выплатит им доход.
До этого момента внутри фонда может происходить сколько угодно сделок, прибыль с которых не будет облагаться налогом. Неудивительно, что в связи с этим в скором времени ожидается появление ЗПИФНов, созданных в первую очередь в целях оптимизации налогообложения. С их помощью отсрочкой платежей по налогу на прибыль смогут воспользоваться любые хозяйствующие субъекты, владеющие крупными комплексами недвижимости. «Предположим, что крупная торговая компания вносит свою недвижимость в ЗПИФН, затем торговые и складские площади арендуются у своего же фонда,– рассказывает глава УК „Свиньин и партнеры" Владимир Свиньин.– При этом у торговой компании аренда складов целиком ложится на себестоимость, а ЗПИФН не платит налог на прибыль. Точнее, уплата налога на прибыль будет отсрочена до того момента, пока не будет принято решение об изъятии этой прибыли». Правда, пока ЗПИФН, созданных исключительно в целях налоговой оптимизации, в России в чистом виде нет. Но, как уверяют эксперты, они обязательно появятся, когда будут устранены существующие проблемы: сложности создания ЗПИФН и проведения операций в некоторых сегментах рынка недвижимости.
5. Ипотечные облигации
«Сейчас рынок корпоративных заимствований трансформируется: сроки долговых инструментов удлиняются, а объемы выпусков увеличиваются. Инвесторы, желая повысить доходность своих вложений, ищут более сложные инструменты, уделяя пристальное внимание их качеству и надежности. Ипотечные ценные бумаги, прежде всего облигации, как раз и являются таким инструментом»,– говорит Леонид Векшин, директор департамента финансов Агентства по ипотечному жилищному кредитованию (АИЖК). Ипотечные облигации имеют два основных преимущества. Во-первых, позволяют привлечь разные группы инвесторов с разными предпочтениями относительно уровня риска и доходности. Например, первые транши ипотечных облигаций обеспечены лучше всего, поэтому и доходность их не так велика, что вполне подойдет консервативным инвесторам. А последующие транши двигаются по возрастанию обоих показателей – вариант для тех, кто склонен к риску. Второе достоинство – регулярность выпусков и значительность их объемов.
Выпуски ипотечных облигаций уже анонсированы несколькими эмитентами. Скажем, АИЖК планирует первый выпуск на вторую половину 2005 года. «После того, как будут приняты необходимые для выпуска подзаконные нормативные акты»,– объясняет Леонид Векшин.
На данном этапе этот инструмент вряд ли может быть полезен корпоративному сектору. Тем не менее, само появление этого нового продукта можно считать первым знаком того, что слово секьюритизация может вскоре войти в обиход участников российского финансового рынка. Ипотечные бумаги – это, по сути, секьюритизация платежей по ипотеке: превращение будущих денежных потоков в свободно обращающиеся на рынке ценные бумаги. Если на примере этого инструмента удастся отработать, в том числе и законодательно, сам механизм превращения будущих денежных потоков в стабильный источник дохода, то российским компаниям это будет интересно не в последнюю очередь: аналогичные инструменты можно будет создавать для источников денежных средств компаний. Первые шаги уже сделаны: Росбанк недавно получил разрешение на секьюритизацию своих доходов по пластиковым картам. Теперь предстоит разработать законодательство о секьюритизации финансовых активов.
ИНСТРУМЕНТАЛЬНЫЙ НАБОР