Дело не только в курсе
Внешнеторговый баланс России во многом определит среднесрочную инфляцию
Новый среднесрочный прогноз Минэкономики до 2028 года традиционно строится в двух вариантах — базовом и консервативном. В обоих из них заложено возвращение инфляции к 4% с 2026 года и постепенное снижение ключевой ставки Банка России. Однако независимые аналитики указывают: движение к целевому уровню инфляции будет осложнено слабостью рубля и сокращением внешнеторговой выручки в твердой валюте. Через этот канал внешние шоки сегодня, вероятно, сильнее всего передаются во внутренние цены, и именно он во многом определит траекторию денежно-кредитной политики в ближайшие годы.
Фото: Игорь Иванко, Коммерсантъ
Фото: Игорь Иванко, Коммерсантъ
Базовый сценарий макропрогноза строится на относительно комфортной внешней конъюнктуре: нефть Brent по $70–72 за баррель, постепенное сокращение дисконта в цене Urals, умеренное укрепление экспортных потоков. Консервативный же его вариант закладывает нефть на уровне $55–60 за баррель и рост внешних санкционных ограничений.
Разрыв между сценариями выражен прежде всего в объемах внешней торговли. В базовом сценарии экспорт к 2028 году оценивается в $505 млрд, а в консервативном — лишь в $413 млрд. Импорт же в обоих случаях растет умеренно — до $341 млрд и $322 млрд соответственно. Торговый баланс в базовом сценарии расширяется, в консервативном — сжимается.
Формальная траектория инфляции и ключевой ставки в обоих случаях одинакова: первая возвращается к цели ЦБ в 4% с 2026 года, а денежно-кредитные условия постепенно смягчаются.
Впрочем, эта асимметрия вызывает вопросы, а эксперты фиксируют увеличение инфляционных рисков, связанных с курсом рубля и внешней торговлей.
Так, в сентябрьском экономическом мониторинге Института Гайдара отмечается, что при замедлении инфляции до 8,1% в августе 2025 года проинфляционные риски остаются высокими. Экономисты института указывают на оживление кредитования, расширение бюджетного дефицита и напряженность на рынке труда. Но главным фактором называют ослабление рубля в условиях замедления глобальной экономики и падения цен на нефть. По их оценке, именно через курс внешние шоки быстрее всего переходят во внутренние цены и инфляционные ожидания.
Аналогичный вывод содержится в обзоре BOFIT — института финского ЦБ, специализирующегося на анализе переходных экономик. С конца июня 2025 года, отмечают его эксперты, рубль потерял около 6% к доллару из-за снижения экспортной выручки и роста импорта. Более половины внешней торговли России уже ведется в рублях, а расчеты в долларах и евро сократились до исторического минимума на фоне сжатия внешнеторгового профицита РФ в свободно конвертируемых валютах (см. график). Это означает, что даже при сохранении физических объемов торговли предложение твердой валюты на внутреннем рынке уменьшается. Курс становится более чувствительным к ухудшению внешней конъюнктуры и санкционным новостям, а любое его ослабление быстро транслируется в цены на импортные товары и комплектующие.
Изменение валютной структуры внешней торговли — сравнительно новый фактор, который усиливает привычную для России зависимость от мировых цен на нефть. Ранее при снижении стоимости экспорта баланс частично компенсировался притоком валютной выручки в долларах и евро. Теперь же все большая часть контрактов номинирована в рублях и юанях, а значит, объем ликвидной валюты, доступной на внутреннем рынке, снижается. Это делает курс более волатильным и повышает вероятность того, что даже краткосрочные внешние шоки будут быстро проходить в инфляцию. Для Банка России это означает необходимость дольше сохранять жесткие денежно-кредитные условия, чем заложено в базовом сценарии Минэкономики.