Вредная дефляция
Что происходит с российской экономикой
Росстат продолжает фиксировать замедление годового роста ВВП России в 2025 году: лишь 1,1% во втором квартале после невысоких 1,4% первого квартала. Эти реальные темпы экономического роста оказались значительно ниже прогнозов Минэкономразвития (2,5%) и Банка России (1,8%). Более того, статистика с учетом сезонности показывает, что экономика России в первом квартале сократилась на 0,6%. Если подобная корректировка будет сделана и для второго квартала, то можно констатировать наступление рецессии. Минэкономразвития РФ подготовило в августе 2025 года консервативный сценарий развития экономики страны на срок до 2027 года. Согласно этому прогнозу, в 2025 году начнется «переохлаждение» российской экономики.
Фото: Антон Новодерёжкин, Коммерсантъ
Фото: Антон Новодерёжкин, Коммерсантъ
«Было дело — и цены снижали…»
Владимир Высоцкий, «Баллада о детстве», 1975
На Восточном экономическом форуме, который с 2 по 9 сентября традиционно проходит во Владивостоке, экономисты традиционно сверяют часы. В июле—августе 2025 года в России впервые с июня 2022 была зафиксирована дефляция, которую экономисты привычно относят к естественной сезонной, а значит, не вызывающей беспокойство.
Александр Лосев, финансист
Александр Лосев, финансист
За 33 года постсоветской истории России подобное явление наблюдалось 12 раз и в основном в конце лета, что, конечно, значительно реже, чем августовский метеорный поток Персеиды, но все же чаще, чем Тунгусский метеорит.
Поскольку годовая дефляция с 1992 года не отмечалась ни разу, российские граждане привыкли относиться к инфляции как к фатальной неизбежности. Именно поэтому сама возможность трендового снижения индекса цен или дефляции воспринимается как весьма далекая от наших реалий утопическая теория, так как дефляция — это продолжительный период снижения общего уровня цен на товары и услуги.
Дефляция как индикатор рецессии
«Не покупают никакой еды
Все экономят вынужденно деньги…»
Владимир Высоцкий, «Холера», 1970
Исторически дефляция была связана с экономическими спадами, такими, например, как Великая депрессия в США или японское «потерянное тридцатилетие», поэтому в экономической теории дефляция рассматривается как негативное явление даже более опасное, чем инфляция, в связи с чем центральные банки тех стран, где фиксируется дефляция, стремятся с ней бороться с таким же завидным упорством, как Банк России с инфляцией.
В редкие моменты дефляция может быть связана с повышением производительности труда и успешным масштабированием эффективного производства, когда компании могут конкурентно снижать цены на свою продукцию, не сокращая объемы выпуска и рабочие места. Но обычно дефляция возникает при снижении общего спроса на товары и услуги, а также при сокращении денежного предложения.
Классическая аксиоматика дефляции, принятая экономистами, подразумевает, что снижение цен и падение совокупного спроса происходит из-за сокращения государственных расходов, из-за перехода населения к сберегательной модели экономического поведения и из-за ужесточения денежно-кредитной политики и повышения процентных ставок. Дефляция из-за высоких ставок выглядит как парадокс в наших реалиях, но мировая экономическая теория подтверждает это практическим более чем вековым опытом.
Все перечисленное, за исключением сжатия госрасходов, уже присутствует в российской экономике, но во второй половине 2025 года рост дефицита бюджета вызовет и пересмотр бюджетных расходов в сторону снижения, и тогда картина будет полной.
А это означает, что к начавшейся дефляции стоит отнестись внимательнее, вдруг она не просто сезонная.
В то время как инфляция мотивирует потребительскую активность и зачастую чрезмерно стимулирует инвестиции в проекты, многие из которых в итоге могут оказаться невыгодными, дефляция всегда сокращает инвестиции, даже если реальный спрос не удовлетворяется.
Снижение потребительской активности обеспеченной части населения, переключившейся на размещение средств в депозитах, резкий рост долговой нагрузки бизнеса и менее состоятельной части населения, увеличение дебиторской задолженности у стабильно работающих компаний, сокращение инвестиций из-за снижения прибыли, высокой стоимости денег и перспектив рецессии может постепенно подвести российскую экономику к ситуации дефляционного шока. За подобным шоком всегда следует быстрое увеличение реальной стоимости всех долгов, дальнейшее снижение покупательской активности, экономический спад и выход в дефляционную спираль.
Драматургия эпическая: Сцилла (чудовище) стагфляции, Харибда (водоворот) дефляции и между ними кораблик экономики, преодолевающий волны санкций и затрат на ведение СВО. Гомеровский Одиссей направил свою галеру к Сцилле, пожертвовав шестью гребцами, потому что Харибда несла страшную гибель всем мореплавателям.
Дефляционная спираль
«Я думаю, ученые наврали,
Прокол у них в теории, порез:
Развитие идет не по спирали,
А вкривь и вкось, вразнос, наперерез»
Владимир Высоцкий, «У профессиональных игроков», 1978
Дефляционная спираль — это самоусиливающаяся экономическая ситуация, когда снижение общего уровня цен приводит к сокращению переставшего быть рентабельным производства товаров и услуг, что, в свою очередь, ведет к росту безработицы и снижению заработной платы. Такая ситуация начинает быстро оказывать негативное влияние на совокупный спрос, что оборачивается дальнейшим снижением цен. Спираль дефляции приводит экономику к порочному кругу, когда проблема усугубляет свою собственную причину. В теории управления это называется положительной обратной связью.
У любого сложного процесса есть механизм формирования, причины и триггеры. Снижение совокупного спроса возникает, когда инвесторы и покупатели перестают тратить и начинают копить деньги, потому что стоимость денег растет во времени, покупки откладываются, производственные мощности простаивают, а инвестиции сокращаются. Нежелание компаний инвестировать происходит как из-за общего замедления экономики и высокой альтернативной доходности депозитов, превосходящей рентабельность бизнеса, так и из-за необходимости как можно быстрее погасить долги.
Ограничение расходов частных домохозяйств, которые набрали долгов по высоким процентным ставкам,— явление естественное.
«Все счастливые семьи похожи друг на друга, каждая несчастливая семья несчастлива по-своему»,— утверждал Лев Николаевич Толстой.
Сложности с обслуживанием долгов и вынужденное сокращение расходов и издержек в такое время характерно и для компаний. Если при этом начинается кредитное сжатие, когда компании стремятся как можно скорее погасить кредиты, чтобы уменьшить долговую нагрузку на бизнес, а банки сокращают кредитование из-за высоких рисков, то происходит сокращение спроса на деньги и недопотребление. Так как безналичные деньги создаются банковской системой при кредитовании, коммерческие банки являются дополнительным источником эмиссии денег наряду с центральными банками. Но при кредитном сжатии начинается дефляция денежной массы, возникающая из-за снижения скорости обращения денег.
Все эти факторы формируют дефляционную спираль, когда сначала охлаждение, а затем и падение экономики приводит к снижению цен, к сокращению инвестиций и объемов производства, что, в свою очередь, провоцирует дальнейшее сжатие экономики, ускоряет снижение корпоративных инвестиций, ведет к уменьшению занятости, падению общего потребления и к еще большей дефляции.
Дефляция долгов
«За меня невеста отрыдает честно,
За меня ребята отдадут долги…»
Владимир Высоцкий, 1963
Американский экономист Ирвинг Фишер в 1933 году разработал «Теорию долговой дефляции». По Фишеру, ускоренное погашение банковских кредитов и ликвидация задолженности (из-за высоких кредитных ставок или чрезмерного размера долга) и распродажа активов ведут к сокращению денежной массы и замедлению скорости обращения денег, что приводит к падению уровня цен, а затем и к снижению чистой стоимости бизнеса. Падение прибылей увеличивает количество предприятий, работающих в убыток, что влечет за собой сокращение производства, торговли и занятости. Эти потери, банкротства и рост безработицы увеличивают пессимизм и повышают реальные или товарные процентные ставки.
Дефляция усиливает долговую нагрузку, так как текущие платежи по обслуживанию долга в пересчете на покупательную способность денег представляют собой большую сумму, чем в момент возникновения долга. Дефляция делает долговое финансирование более дорогим для всех категорий заемщиков от правительств до домохозяйств, поскольку даже при падении цен на товары и услуги стоимость долга не снижается. Таким образом, дефляция увеличивает реальную ставку кредита.
Компаниям с высоким уровнем задолженности в условиях дефляционной спирали приходится особенно сложно, так как при общем падении спроса в экономике цены на произведенную продукцию могут опуститься ниже себестоимости, включающей затраты на финансирование, или стоимости обслуживания долгов, взятых ранее при более высоком уровне цен и более высоких процентных ставках.
Для банковской системы дефляция долгов обернется ростом количества просроченных кредитов, сложностями с реализацией залогов и выльется в итоге в неприятие риска, что еще более замедлит кредитование, то есть усилит действие дефляционной спирали. Этот механизм описал экс-председатель ФРС США, нобелевский лауреат и «антикризисный вертолет» Бен Бернанке, известный тем, что десять раз снижал ставку, пока она не стала нулевой. С задачей выхода из кризиса и миссией по стимулированию американской экономики он справился, поэтому остается авторитетом в экономической среде.
По мнению Бернанке, небольшая и непродолжительная дефляция всего лишь перераспределяет часть богатств от должников к кредиторам, не влияя на экономику.
Но когда дефляция приводит к снижению стоимости активов на банковских балансах из-за длительного падения цен и банкротств, то происходит ужесточение условий кредитования и кредитное сжатие вплоть до входа в кредитный кризис. Экономика страдает, инвестиции падают, потребление сокращается, а значит, снижается совокупный спрос, что стимулирует дефляционную спираль.
Переохлаждение и рецессионный разрыв
«Устал бороться с притяжением земли:
Лежу — так больше расстоянье до петли…»
Владимир Высоцкий, «Песня конченого человека», 1971
Если дефляция в России продолжится и осенью, то все, кто так или иначе принимает решения в реальной экономике и сфере финансов, будь то руководители компаний, банкиры, управляющие активами или частные инвесторы, должны внимательно разобраться в сложившейся ситуации: точно ли дефляция 2025 года является сезонной или это уже симптом «переохлаждения экономики»? Признак ли это фактической рецессии или индикатор более серьезных негативных процессов, ведущих к кризису, с которым экономика не сталкивалась с 2008-го, а то и с 1998 года?
Без ответа на эти вопросы не получится адекватно оценить риски для отраслей экономики, бизнеса, инвестиций и принять оптимальные решения. Но уже сейчас инвесторы, когда речь зайдет о кредитных рисках, должны постоянно держать в голове слова Гэндальфа, сказанные в схватке с Балрогом из Мории на разрушающемся мосту: «Бегите, глупцы!»
Рынок кредитования в 2025 году затормозился из-за жесткой денежно-кредитной политики, российская экономика замедляется резче прогнозных показателей, спрос сокращается во многих отраслях, и это может повлечь за собой рецессионный разрыв, то есть ситуацию, когда фактический уровень реального ВВП ниже потенциального ВВП, определяемого как максимально устойчивый уровень производства при полной загрузке всех ресурсов.
Снижение потребления, рост сбережений, сокращение инвестиций, уменьшение государственных расходов из-за дефицита бюджета, рост налогов, а также падение экспорта — это не только причины дефляции, но и факторы, вызывающие рецессию.
Мировой опыт показывает, что переохлажденная экономика может войти в равновесие с рецессионным разрывом и оставаться в нем долгое время.
Компании, как правило, не готовы тратить средства или увеличивать объемы производства до тех пор, пока не появятся веские признаки восстановления. Без стимулирующих мер, например смягчения ДКП a la Bernanke, в экономике не происходит никакой серьезной корректировки цен или объемов выпуска, способных преодолеть рецессию и безработицу. Все замирает и подмерзает — и в этом смысл рецессионного равновесия. Производство и стоимость безвозвратно теряются.
Перспективы
«И погнал я коней прочь от мест этих гиблых и зяблых,
Кони — головы вверх, но и я закусил удила»
Владимир Высоцкий, «Райские яблоки», 1977
Инфляция, дефляция, рецессия — три проблемы, которые российской экономике необходимо избежать. Естественный здоровый рост экономики — лучший способ борьбы и с высокой инфляцией, и с рецессионной дефляцией.
Правда, ситуация с инфляцией уже нормализуется «охлаждением» или даже «переохлаждением». Рецессии всегда снижают уровень инфляции: потребители тратят меньше, спрос на товары и услуги падает, цены снижаются, появляются избыточные мощности и увеличивается разрыв в объеме производства и потребления.
Но ситуация в экономике может усугубиться, если инфляция сохранится и при «переохлаждении», например, из-за роста цен на топливо или девальвации рубля, которую многие так жаждут, а также из-за сбоев в цепочках поставок, когда товаров становится меньше, а их цены растут естественным образом из-за дефицита предложения.
Инфляция во время рецессии продолжит снижать стоимость активов, препятствуя смягчению ДКП, восстановлению темпов роста и усиливая проблемы для инвесторов, поскольку стоимость активов в реальном выражении уменьшается как из-за экономического спада, так и из-за инфляции.
Дефляция во время рецессии оказывает понижательное давление на стоимость многих активов от недвижимости до акций и долговых инструментов с плавающей ставкой. В плюсе у инвесторов будут только облигации с фиксированными купонами, выпущенные в период инфляции, а в минусе — эмитенты таких облигаций. Дефляция может дополнительно усугубить последствия рецессии.
В России уже много лет существует «ловушка недостаточного потребления» или «скрытая дефляция», поскольку из-за многолетнего роста цен происходило смещение покупательского спроса в сторону более дешевых и менее качественных продуктов и товаров. Это негативным образом сказывается на качестве жизни и национальном здоровье.
Естественным выходом из сложившейся ситуации может быть только ускоренное формирование экономики предложения. «Закусить удила» и начать экономическое стимулирование через дополнительное денежное предложение, государственные гарантии для частных инвестиций, фискальную рефляцию и снижение налогов для бизнеса, стимулирование инноваций и сокращение регуляторной нагрузки. В дилемме центробанков «проблема ликвидности или проблема платежеспособности» необходимо сделать выбор в пользу ликвидности. Придется предусмотреть механизмы помощи компаниям, попавшим в катастрофические ситуации. Времени мало, рисков — сверх меры. Все нужно делать здесь и сейчас, не дожидаясь любимого чиновниками 2030 года.