Александр Зозуля: секьюритизация станет устойчивым трендом ближайших лет

Наш рынок секьюритизации пока еще молодой и сравнительно небольшой, а сам термин для многих пока не очень понятен. Несмотря на то что звучит он сложно, суть проста — это превращение денежного потока в форму ценной бумаги, облигации, с которой участники рынка уже понимают, как работать. Банки или компании объединяют активы, например пул кредитов или арендные платежи, в единый портфель, который становится обеспечением для облигаций. Инвесторы покупают эти бумаги, получая долю в доходах от исходных активов.

Выйти из полноэкранного режима

Развернуть на весь экран

Секьюритизировать можно практически любые активы с регулярными выплатами — все, что генерирует предсказуемый денежный поток. Лучшие активы для секьюритизации — это портфели из множества небольших однотипных займов на стандартных условиях. Например, кредитные карты, автокредиты или ипотечные займы. Их преимущество — диверсификация риска: дефолт каждого отдельного заемщика не подрывает устойчивость всего портфеля.

Если посмотреть на страны с долгой историей финансовых рынков, то там секьюритизируют огромное количество самых разных активов, причем в качестве обеспечения используют не только банковские кредиты, лизинговые требования, будущие страховые премии, но и более экзотические: кассовые сборы, арендные платежи за рекламные щиты, парковочные места и другие. Один из необычных примеров — секьюритизация музыкальных прав певца Дэвида Боуи. В 1997 году он выпустил облигации Bowie Bonds, обеспеченные роялти от каталога своих хитов, включая «Space Oddity», «Heroes» и множества других.

В нашей стране пока доминируют более традиционные активы: в российской практике секьюритизация начиналась с ипотеки, и этот рынок активно развивается уже более 20 лет. На текущий момент только «Сбер», как крупнейший игрок, секьюритизировал ипотечные кредиты на сумму более 1 трлн руб.

Но с 2024 года стало активнее развиваться направление неипотечных секьюритизационных сделок, наметился тренд на рост числа сделок с потребительскими кредитами, на рынок практически одновременно вышли многие крупные игроки. Это логичный этап развития — переход к работе с более сложными активами, который в том числе связан с позитивным изменением регулирования и запросом инвесторов на доходность выше рыночной. Мы видим, что Банк России ведет работу по улучшению нормативного поля для секьюритизации, и рассчитываем на ее активное продолжение в плотной связке с участниками рынка. Одним из следующих шагов, вероятно, станет расширение базы активов для секьюритизации. Например, за счет автокредитов и кредитных карт — тут еще предстоит выработать стандарты, но потенциал очевиден.

Я уверен, что емкость нашего локального рынка секьюритизации гораздо шире, он в целом будет продолжать активно развиваться.

Спрос на такие сделки будет расти со стороны не только оригинаторов, но и инвесторов. Для оригинаторов, то есть организаций, которые формируют портфель активов и передают его компании-эмитенту для структурирования, сделки секьюритизации представляют интерес не только как альтернативный канал привлечения фондирования, но также как возможность решить несколько дополнительных задач. Это инструмент управления капиталом, диверсификации источников финансирования, управления рыночными рисками. В текущей ситуации такие сделки могут позволить банкам не снижать уровень одобрения по своим ипотечным или потребительским кредитам для качественных заемщиков. Уверен, что более активное освоение оригинаторами инструмента секьюритизации даст дополнительный импульс развитию рынка в целом: увеличится количество сделок, а следовательно, повысится ликвидность.

Для инвесторов облигации секьюритизации могут стать уникальным инструментом, если есть желание получить доход выше уровня классических облигаций, диверсифицировать портфель за счет новых классов активов, войти в перспективный рынок на раннем этапе его развития, но при этом контролировать риски инвестиций, поскольку такие механизмы изначально заложены в саму структуру продукта. При этом облигации, обеспеченные пулом, например, потребкредитов, могут позволить зафиксировать прогнозную стабильную доходность на весь период обращения ценной бумаги независимо от возможных изменений процентных ставок в экономике.

Почему инвестор получает по облигациям секьюритизации повышенную процентную ставку в сравнении с бумагами аналогичного, как правило максимального, кредитного качества? Облигации секьюритизации могут предлагать более высокую доходность по сравнению с классическими корпоративными облигациями по нескольким причинам. Это премия за новизну актива и «сложность» самого инструмента. Однако с течением времени и привыканием рынка к секьюритизационным сделкам эта премия, скорее всего, будет сокращаться. Платой за повышенную ставку также часто служит нефиксированная дюрация. Поскольку портфель состоит из множества мелких кредитов, скорость их досрочного погашения зависит от рыночной конъюнктуры — движения ставок, доходов. Если ситуация на рынке меняется, кредиты могут начать гаситься быстрее или медленнее, чем планировалось, напрямую влияя на инвестиционный горизонт. Но тут нужно сказать: чтобы снизить этот риск, наша команда в «Сбере» разрабатывает персонализированные решения. Мы встраиваем в структуру сделки дополнительные финансовые инструменты, например свопы. Такие инструменты сглаживают нестабильность графика погашений, позволяя зафиксировать сроки платежей или их размер.

Кроме того, ставка основана на структуре сделки за счет механизма траншей облигаций. Транши — как слои пирога с разным уровнем риска и доходности. Транширование добавляет возможность инвесторам с разными риск-аппетитами покупать облигации с подходящими профилями — от достаточно надежных старших траншей до более рискованных, но и более высокодоходных младших, а также мезонинных. Последние чаще продают на иностранных рынках, в основном их приобретают хедж-фонды, управляющие компании. Облигации младшего транша несут риск «первых потерь» по портфелю, при этом более высокий риск для них компенсируется повышенной доходностью.

Сразу надо отметить, что в нашей стране регулятор пристально следит за соблюдением баланса рисков между оригинаторами и приобретателями бумаг. Поэтому в российской практике, в отличие от западных рынков, финансовая организация оставляет на своем балансе младший транш как наиболее рискованный, а инвесторам предлагает самый надежный старший. Оставляя младший транш на своем балансе, банк показывает, что, с одной стороны, уверен в качестве своего портфеля, с другой — основной риск принимает на себя. Почему старший транш так надежен? Для того чтобы он «почувствовал на себе» эффект неплатежей по кредитному портфелю, уровень дефолтности должен превысить 30%, что в нашей экономике крайне маловероятно. При этом облигации секьюритизации старшего транша c рейтингом AAA могут иметь доходность выше корпоративных облигаций с таким же рейтингом и сравнимым уровнем риска.

До 27 июня открыта книга заявок инвесторов на участие в размещении второго выпуска «Сбера» по секьюритизации потребительских кредитов с прогнозной годовой доходностью до 22,25%. В рамках этого выпуска старший транш банк как раз предлагает инвесторам — как квалифицированным, так и неквалифицированным, но только после прохождения тестирования.

Младший транш «Сбер» оставляет себе. Планируемая ставка ежемесячного купона по старшему траншу составляет 20,3%. Купить бумагу можно как онлайн в приложении «СберИнвестиции», так и у других брокеров.

Если говорить о контроле рисков по сделкам секьюритизации, в каком-то смысле эти бумаги даже более защищенный инструмент, потому что здесь инвестор берет риск не на одного оригинатора, а на хорошо сбалансированный портфель, при этом облигации обеспечены реальными активами. Важно, что «Сбер» начал формировать стандарты прозрачности сделок секьюритизации: мы являемся одним из немногих оригинаторов секьюритизации, кто предоставляет инвесторам доступ к ежемесячно обновляемой прогнозной модели денежных потоков. За это получаем позитивные отзывы от клиентов, которым важно регулярно отслеживать состояние портфеля и оценивать его качество.

Рынок секьюритизации в России сравнительно молодой, но он будет развиваться достаточно быстро по аналогии с ЦФА. И как это было с ЦФА, где мы тестируем разные форматы выпусков с классическими и экзотическими активами, так и секьюритизация со временем может уйти далеко за рамки ипотеки и потребкредитов. Этот рынок может открыть новые источники финансирования для бизнеса и даже для креативных индустрий, науки или уникальных проектов. Почему бы в будущем не увидеть, например, выпуск облигаций под роялти от музыкальных хитов или сборы от проката кинофильмов?

Я уверен, что благодаря этой уникальной способности превращать самые разные активы в ликвидные инструменты секьюритизация станет не просто трендом, а устойчивым элементом российской финансовой экосистемы ближайших лет.

Этот текст — часть нового проекта ИД «Коммерсантъ», посвященного трендам бизнеса и финансового рынка. Еще больше лонгридов с анализом ключевых отраслей российской экономики, экспертных интервью и авторских колонок — на странице Review.