ПРОБЛЕМА СТАБФОНДА
Две арифметики
Резкие заявления, которыми обменялись на прошлой неделе замруководителя аппарата правительства Михаил Копейкин и министр финансов Алексей Кудрин, обнажили главную правительственную интригу начала 2006 года. Напомним, господин Копейкин заявил, что при сегодняшнем порядке хранения стабфонда за три года будут потеряны 600 млрд руб. Алексей Кудрин назвал эти расчеты безграмотными: поскольку средства фонда никогда не будут размещаться в рублевых активах, то и подсчитывать потери от рублевой инфляции нет смысла. Наоборот, разъясняет Минфин, благодаря укреплению рубля на средства фонда, номинированного в рублях, можно купить больше ценных бумаг, номинированных в долларах.
Пока средства стабфонда (1,459 трлн руб. на 1 февраля) номинально находятся на рублевых счетах Минфина в Центробанке. Фактически же их обеспечением являются различные инструменты золотовалютных резервов ЦБ. Прибыль от использования стабилизационных средств в доходах ЦБ отдельно не учитывается. Как следует из отчета ЦБ за 2004 год, доходность от инвестирования в долларовые активы составляла 1,4%. Это меньше потребительской инфляции в США — 2,7%.
Две модели
Правила управления стабфондом, предлагаемые Минфином, до сих пор не утверждены. Минфин предлагает размещать средства в высоконадежных (рейтинг AAA) и поэтому низкодоходных гособлигациях развитых стран. Аппарат правительства предлагает размещать стабфонд в более доходных корпоративных бумагах, чтобы уберечь от рублевой и долларовой инфляции. Для управления средствами в таком случае нужно будет привлечь частную управляющую компанию. Минфин возражает: назначение фонда — стабилизировать бюджет, если цены на нефть упадут. А вложения в акции лишают стабфонд "своего основного свойства — высокой ликвидности, так как в короткие сроки обменять рискованные акции на наличные средства будет невозможно".
Как правило, фонды развитых стран и регионов (Норвегия, Аляска) могут инвестировать часть средств в акции, пояснил Ъ заведующий лабораторией денежно-кредитной политики Института экономики переходного периода (ИЭПП) Сергей Дробышевский, причем управляют этими вложениями обычно частные компании. Фонды же развивающихся стран чаще размещены в гособлигациях. "Одна из причин состоит в том, что вложения в суверенные обязательства других государств — гораздо менее коррупционная схема, что немаловажно для развивающихся стран, где распространена коррупция",— говорит Дробышевский. В итоге доходность вложений фондов развивающихся стран составила в 2003-2004 годах лишь 5-6%, а в развитых достигала 10-20%.
Речь, по сути, идет о двух моделях. Одна ориентирована на "доходность", другая — на "надежность". Минфин, видимо, прав в том, что, поскольку деньги, собранные в стабфонде, предназначены по закону для стабилизации бюджета, то из двух моделей следует выбирать модель "надежность". По крайней мере, это подтверждает мировой опыт.
От Кувейта до Аляски
В Норвегии реальная доходность Нефтяного фонда в 2005 году (с учетом инфляции и вознаграждения управляющим) достигла 8,58%. В среднем за девять лет она составила 4,47%, причем в 2001-2002 годах фонд терпел убытки. Около 46% средств фонда вложено в акции, а остальное в облигации. Причем у 43% рейтинг AAA, у 25% — AA, а у 15% — A. Остальное находится в менее надежных бумагах. Кстати, стремление к увеличению доходности фонда вызвано увеличением пенсионных выплат, поскольку население страны стареет. В декабре 2005 года Нефтяной и Пенсионный фонды Норвегии были объединены.
На Аляске существуют два фонда — Постоянный фонд Аляски и Конституционный бюджетный резервный фонд. Последний создан для стабилизации бюджета. Объем фонда находится на уровне около $40 млн, поскольку активно тратится. В 2005 году правительство штата направило около $19 млн на текущие нужды. Постоянный фонд пополняется из местных платежей за добычу нефти, управляется общественной корпорацией, а часть прибылей идет на дивиденды жителям Аляски. На конец 2005 года его объем составил $32 млрд, а дивиденды — $845 на человека. Доходность фонда за последние пять лет была на уровне 5,78%. В состав портфеля входят акции компаний США (35%), американские облигации (25%), бумаги других стран (22%), недвижимость (10%) и прочие инвестиции (8%).
Медный стабилизационный фонд Чили пополняется из доходов госкомпании по добыче меди, а Фонд макроэкономической стабилизации Венесуэлы — из доходов нефтяной госкомпании. Оба служат для стабилизации бюджета в случае падения мировых цен на сырье (в исключительных случаях могут расходоваться на социальные нужды), управляются центробанками и вложены в надежные иностранные бумаги. Объем каждого составляет около $1 млрд, что приблизительно равняется 1% ВВП.
В Кувейте наряду с Бюджетным резервным фондом существует Резервный фонд будущих поколений, призванный обеспечить безбедное существование граждан страны после исчерпания месторождений нефти. До 1982 года этим фондом управляло министерство финансов, а теперь независимое Кувейтское инвестиционное агентство (КИА). Объемы и характер вложений не разглашаются, но, по некоторым оценкам, КИА умеренно консервативно в инвестициях. К концу 2004 года объем обоих фондов достиг $80 млрд (около 170% ВВП).
Два вопроса
Сторонники активного инвестирования средств российского стабфонда, ссылаясь на зарубежный опыт, предлагают неснижаемый остаток, который по закону составляет 500 млрд руб. (порядка $17,8 млрд), инвестировать по консервативной модели Минфина. А остальные средства вкладывать в более доходные инструменты по модели норвежского Нефтяного фонда. У Минфина есть возражение и на это: "В настоящее время стабфонд Норвегии составляет порядка $190 млрд, т. е. 70% ВВП страны, и продолжает активно накапливаться. В России объем стабфонда существенно ниже — около $50 млрд, что равно 7% ВВП, и это, не говоря о внешнем долге порядка $90 млрд".
Таким образом, исторический спор на сегодня имеет два уровня. Первый — принципиальный, макроэкономический. Он состоит в вопросе: достаточны ли стабилизационные накопления по отношению к ВВП и текущему уровню госрасходов? Напомним, в 2006 году расходы российского бюджета составят более $152 млрд, а цена отсечения установлена на уровне $27 за баррель. Второй уровень спора — административно-коррупционный. В случае принятия модели управления, ориентированной на "доходность", средства фонда уйдут из-под контроля Минфина. И за то, кто будет управлять столь значительными средствами, разумеется, развернется титаническая подковерная борьба. M&K