По мнению участников рынка, эмитенты этой недели выбрали удачный момент для размещения долгов: в начале месяца обычно происходит рост рублевой ликвидности. Тем не менее относительно справедливого уровня доходности новых облигационных выпусков в среде экспертов возникли серьезные разногласия.
Наиболее значительным и крупным аукционом этой недели эксперты назвали размещение 2 марта десятилетних облигаций "Мосэнерго" второго выпуска. Аналитик ИК "Ренессанс Капитал" Эдуард Джабаров считает, что данный выпуск займет достойное место в первом эшелоне рублевых облигаций: "Операционная деятельность заемщика неразрывно связана с нормальным функционированием Москвы, и 'столичный' статус компании априори привлечет интерес со стороны инвестиционной среды, в том числе и со стороны иностранных участников рынка. Вероятность того, что 'Мосэнерго' будет оставлено без прямой или косвенной поддержки со стороны государства, мы оцениваем как низкую. Кредитное качество заемщика сопоставимо с ФСК, долговая нагрузка остается на низком уровне, а рейтинг эмитента лишь на две ступени ниже кредитного рейтинга РАО ЕЭС. С точки зрения рентабельности 'Мосэнерго' значительно уступает ФСК (10% против 62%). Это, по всей видимости, отразится на размере премии на аукционе к торгующимся выпускам ФСК". Эдуард Джабаров оценивает справедливый уровень доходности выпуска к шестилетней оферте на уровне 7,55-7,83% годовых.
Аналитик ИГ "Регион" Константин Комиссаров указал на основную тенденцию "Мосэнерго" в 2005 году — рост рентабельности производства: "В силу выделения из компании сбытовых активов и сетей финансовые данные компании нельзя напрямую сопоставлять с данными за 2004 год. Тем не менее за девять месяцев прошлого года компания впервые за последнее время показала чистую прибыль в размере 1129,9 млн руб., маржа чистой прибыли составила 2,1%. Дополнительный положительный фактор — впервые за последние годы компания смогла достичь положительной рентабельности производства теплоэнергии". Основным ориентиром для определения доходности "Мосэнерго-2" Константин Комиссаров называет второй заем ФСК: "С одной стороны, облигации ФСК являются квазисуверенными и, следовательно, должны торговаться дороже облигаций 'Мосэнерго'. С другой стороны, расположенность в наиболее финансово успешном регионе позволяет все же позиционировать выпуск 'Мосэнерго' на уровне компаний первого эшелона. При шестилетней оферте доходность выпуска должна лежать в диапазоне 7,65-7,8% годовых".
Аналитик Банка Москвы Егор Федоров, наоборот, считает, что сравнивать доходность ФСК и "Мосэнерго" не совсем правильно: "У ФСК бизнес распределительный, а в процессе реорганизации РАО ЕЭС у 'Мосэнерго' не стали выделять генерирующие активы. Но с точки зрения кредитных рисков, важности и значимости для отрасли это сопоставимые компании". Вообще, Егор Федоров назвал облигации "Мосэнерго-2" самыми спекулятивными бумагами в будущем. По его словам, инвесторы получат прибыли и за счет колебания цены на длинном участке времени, и за счет роста цены после получения эмитентом оценки от международного рейтингового агентства.
"В условиях растущей ликвидности и ограниченного предложения бумаг сопоставимого качества с 'Мосэнерго' облигации разместятся по нижней границе диапазона, озвученного организаторами займа 'Мосэнерго-2'",— считает аналитик МДМ-банка Денис Гусев. Поэтому он рекомендует инвесторам обратить внимание на облигации других представителей электроэнергетических компаний: "Мы ожидаем полного сужения спрэда в доходности к облигациям 'Газпрома'/РЖД облигаций ФСК — самой рентабельной компании в отрасли, являющейся аналогом 'Транснефти' на рынке электроэнергетики. Кроме того, мы еще раз привлекаем внимание инвесторов к облигациям 'Ленэнерго', которые торгуются под доходность порядка 9% годовых при дюрации порядка 1,1 года и спрэде к ОФЗ порядка 320 базисных пунктов. С точки зрения рентабельности 'Ленэнерго' вполне сопоставимо с 'Мосэнерго', уступая ему размерами и — некритично — уровнем долговой нагрузки. Справедливым уровнем доходности по облигациям 'Ленэнерго' является уровень 7,7-8,2% годовых".
В этот же день, в четверг, дебютный заем будет размещать дальневосточное предприятие черной металлургии "Амурметалл". Егор Федоров: "За девять месяцев прошлого года выручка компании составила более 6 млрд руб. При этом долг всего 2 млрд руб., или 27% от ее активов. Акционеры 'Амурметалла' провели реорганизацию, после чего акционерный капитал компании увеличился с 560 млн до 4 млрд руб. При прогнозе организаторов займа 'Амурмателл-1' в диапазоне 9,5-10% годовых к погашению я думаю, что рынок готов будет купить бумагу с доходностью 9,25% годовых. С точки зрения финансов у компании очень мало рисков, и работает она в низкоконкурентном регионе".
Но у аналитика банка "Зенит" Ольги Ефремовой иной взгляд на дебютанта: "Да, у эмитента есть конкурентные преимущества перед производителями Сибири. В распоряжении 'Амурметалла' вся Якутия, Хабаровский и Приморский края. С другой стороны, продукция эмитента предназначена в первую очередь для гражданского строительства. А говорить о том, что в данных регионах строительство развивается активно, не стоит". Планы эмитента на развитие компании в ближайшие два года Ольга Ефремова считает слишком оптимистичными: "Сейчас 52% выручки компании уходит на экспорт во Вьетнам, Филиппины и Корею. Очень скоро в данные регионы придут китайские металлурги, которые развиваются сейчас космическими темпами. Все будущие проекты 'Амурметалла' будут слишком затратными при достаточно невысокой операционной рентабельности 6%. Руководство компании не скрывает, что этот год станет пиковым по уровню заимствований. Поэтому справедливая доходность для эмитента без сформировавшейся кредитной истории должна быть не менее 10% годовых".