Нефтяникам требуются административные ресурсы

рейтинг корпоративного управления


Вчера НК ЛУКОЙЛ объявила о результатах торгов ее акциями на Лондонской фондовой бирже в сентябре 2004 года. Объем торгов за месяц составил $1,66 млрд, или 23% общего объема торгов акциями иностранных компаний на этой бирже. Это самый высокий показатель среди ценных бумаг иностранных эмитентов, котирующихся в Лондоне. Несмотря на дело ЮКОСа, инвесторы не перестали доверять бумагам ЛУКОЙЛа — компании, всегда демонстрировавшей лояльность российским властям. Остальные российские нефтегазовые компании быстро извлекли урок из нынешней ситуации и научились повышать капитализацию не только за счет эффективности добычи нефти, но и за счет отвергнутого некогда ЮКОСом административного ресурса.
       

Падение ЮКОСа

       С начала 2004 года в расстановке нефтегазовых компаний по размерам капитализации произошли существенные изменения. Былой фаворит фондового рынка ЮКОС скатился со второго на пятое место, потеряв 72% своей стоимости. В то же время остальные компании продемонстрировали заметный прогресс. Более других преуспел "Газпром", увеличивший капитализацию на 70%. За ним следуют "Сургутнефтегаз", "Татнефть", "Сибнефть" и ЛУКОЙЛ (см. таблицу).
       При этом ЮКОС по-прежнему показывает неплохие производственные результаты, а о его высокой рентабельности свидетельствует то, что компания остается на плаву, несмотря на регулярные выплаты налоговой задолженности, за два месяца превысившие $2 млрд. Иными словами, компания управляется, как и раньше, качественно и эффективно и с этой точки зрения не настораживает инвесторов, если не считать не всегда последовательную политику менеджмента в отношениях с государственными органами.
       Тем не менее конечной задачей менеджмента все же остается повышение стоимости бизнеса. Исходя из этого тезиса, можно заключить, что менеджеры ЮКОСа не справляются со своей задачей, так как компания катастрофически теряет капитализацию. Этот вывод подтверждают и итоги рейтинга качества управления нефтегазовыми компаниями, который составляется агентством RusEnergy. ЮКОС оказался лидером снижения по данному показателю (-2,47), в то время как "Газпром" добился наибольших успехов в его увеличении (+0,88).
       

Требований все больше

       Вывод очевиден: и рынок, и отраслевые аналитики, оценивая качество управления компаниями, по-прежнему обращают внимание на качество финансовой отчетности, рост производства и другие фундаментальные показатели. Но в гораздо большей степени, чем раньше, они следят за отношениями руководства компании с органами власти, оценивают силу административного ресурса корпорации и подсчитывают эффективную ставку, по которой компании выплачивали налог на прибыль в последние три года.
       Иными словами, список требований, предъявляемых к менеджерам в последнее время, существенно расширился. "За прошедший год одним из основных качеств менеджеров нефтегазовых компаний, на которые обращают внимание инвесторы, стало их умение строить отношения с властными структурами,— говорит аналитик ИБ 'Центринвест груп' Константин Батунин.— Если раньше компания ценилась за ее способность изобретать и внедрять схемы по оптимизации налогов, то теперь инвесторы отслеживают исполнение компаниями налоговых платежей".
       С этим мнением, однако, не спешат соглашаться нефтяники. "В последние годы почти все нефтяные компании, быть может за исключением 'Сургутнефтегаза', оптимизировали налоги в рамках закона,— заявил на условиях анонимности представитель крупной нефтяной компании.— И это не считалось преступлением. Теперь государство изменило правила игры и взыскивает задолженность с одного из неплательщиков задним числом. Предвидеть такой поворот было очень сложно. Скорее можно говорить о форсмажорных обстоятельствах, при которых качество менеджмента не играет особой роли".
       

Налоговые риски

       В лидеры роста рейтинга качества управления уверенно выбиваются компании, с которыми инвесторы не связывают риски предъявления налоговых претензий, аналогичных тем, которые были предъявлены ЮКОСу. Помимо "Газпрома" это "Роснефть" (рейтинг вырос на 0,63) и ЛУКОЙЛ (+0,12) (см. таблицу). В то же время компании, которые ранее активно занимались оптимизацией налогообложения, постепенно сдают позиции: вслед за ЮКОСом к этой группе можно отнести ТНК-BP (-0,81) и "Сибнефть" (-0,73).
       Впрочем, и из этого правила есть исключения. Например, "Сургутнефтегаз" продолжает терять позиции в рейтинге (-0,45), несмотря на высокую налоговую дисциплину, а также демонстрацию сильного административного ресурса в ситуации с Талаканским месторождением и внушительную сумму свободных денежных средств на счетах компании. "Результаты позитивные,— комментирует Дмитрий Уголков из ИК 'Центринвест груп'.— Но они мало что могут принести владельцам миноритарных долей. 'Сургутнефтегаз' характеризуется высокой степенью закрытости и потенциальной недоброжелательностью к акционерам и инвесторам".
       Крайне закрытой компанией для миноритарных акционеров остается и "Татнефть". Как указывает Мария Радина из ИК "Финам", финансовые потоки "Татнефти" характеризуются крайне низкой прозрачностью. Самый яркий факт стиля управления компанией — задержка публикации отчетности по стандартам US GAAP за 2003 год из-за отказа аудитора заверить представленный ему документ. "Если отчетность ведется так, что ее никак не могут обнародовать, то вообще непонятно, зачем ее вести и, главное, каково реальное положение дел в компании",— отметил Анатолий Ходоровский из ИК "Регион".
       

Выгодная лояльность

       Однако большинству компаний налоговая дисциплина все же идет на пользу. ЛУКОЙЛ продолжает "капитализировать" лояльность властям. В этом году ЛУКОЙЛ получил не только стратегического инвестора в лице ConocoPhillips, но и ряд новых проектов в казахском секторе Каспийского моря, а также был назначен уполномоченной организацией от России для работы на участке недр дна Каспия на границе России и Азербайджана.
       "Все это говорит о том, что политические риски, которые присущи ряду крупнейших компаний России, не относятся к ЛУКОЙЛу",— считает Михаил Зак из ИК "Велес-Капитал". Кроме того, по мнению экспертов, успехам ЛУКОЙЛа в многом способствовали решимость его менеджеров приступить к продаже непрофильных активов и неплохие операционные результаты компании.
       Сложно говорить о политических рисках и применительно к "Газпрому", получившему от правительства подарок в виде "Роснефти". До конца года руководство "Газпрома" планирует перейти на раздельный учет затрат по основным направлениям своей деятельности, в том числе по добыче, транспортировке, сбыту, переработке и хранению газа. Одновременно "Газпрому" удалось успокоить аналитиков, передав функции оператора по поставкам туркменского газа на Украину компании "Укрросэнерго", созданной газовой монополией на паях с австрийским Raiffeisenbank.
       

Не оправдали надежд

       С другой стороны, пока не завоевала доверия аналитиков корпоративная политика ТНК-BP. От заключения альянса с одним из мировых гигантов нефтяной отрасли эксперты ожидали увеличения прозрачности структуры управления, использования международного опыта руководства BP, активного выхода компании на зарубежные рынки. Однако первый год деятельности ТНК-BP не слишком сильно сказался на качестве менеджмента.
       В частности, аналитиков разочаровали заявления российских акционеров ТНК-BP о том, что дочерние предприятия компании будут консолидированы и переведены на единую акцию не ранее чем через два года. "В минувшем году компания гарантировала, что процесс перехода на единую акцию планируется завершить самое позднее к концу 2004 года",— напоминает Марина Лукашова из ИК "Финам".
       Мнение экспертов не поколебали весьма неплохие финансовые результаты, демонстрируемые ТНК-BP. Константин Батунин из ИК "Центринвест груп" указывает, что выгодополучателями от итогов первого полугодия являются только две группы акционеров — британская ВР и российский консорциум Alfa Group и Access Renova (AAR). Миноритарные акционеры дочерних компаний ТНК-ВР, скорее всего, ничего не получат, так как по результатам деятельности за 2003 год ни одно дочернее подразделение ТНК-ВР не платило дивиденды.
       

Дивиденды без риска

       Таким образом, можно сделать вывод, что в число основных показателей, по которым рынок оценивает качество менеджмента нефтегазовых компаний, за последний год вошли в дополнение к умению обеспечить высокие фундаментальные показатели также устойчивость компании к политическим рискам и открытость по отношению к миноритарным акционерам. Отсутствие одного из этих качеств негативно сказывается и на стоимости ее акций.
       "Для того чтобы компания имела возможность реализовывать свой потенциал, она должна соответствовать широкому спектру критериев, в который помимо высоких дивидендов, быстрых темпов роста добычи и запасов, открытости, участия иностранных инвесторов в акционерном капитале и прочих следует включить также умение менеджмента находить общий язык с властными структурами и платить налоги",— говорит Константин Батунин.
       Эту мысль продолжает Мария Радина: "Высокие финансовые и операционные показатели уже не являются гарантией того, что компания будет справедливо оценена рынком. Все более значимую роль при принятии инвестиционных решений играет степень лояльности менеджмента компании государству".
       Впрочем, директор московского представительства Risk Advisory Group Евгений Тарасов отмечает, что иностранным инвесторам, работающим с российскими акциями, самим приходится придумывать новые модели оценки инвестиционной привлекательности российских компаний: "Если считать, что в нынешних российских условиях наиболее грамотной политикой является та, что позволяет достичь сбалансированности интересов государства и собственников, то в качестве примера можно использовать лояльные власти ЛУКОЙЛ и 'Сургутнефтегаз'. Если смотреть на корпоративную политику глазами иностранных инвесторов, то ни ЛУКОЙЛ, ни 'Сургутнефтегаз' абсолютно не соответствуют их взглядам".
ВИКТОР Ъ-СОМОВ, МАРИЯ Ъ-САПЛИНОВА, RusEnergy, специально для Ъ
Загрузка новости...
Загрузка новости...
Загрузка новости...
Загрузка новости...
Загрузка новости...
Загрузка новости...
Загрузка новости...
Загрузка новости...
Загрузка новости...
Загрузка новости...
Загрузка новости...