События на российском валютном рынке в первой половине осени свидетельствуют о существенных сдвигах в политике ЦБ. Введение в действие все новых инструментов регулирования финансового рынка позволяет ему уделять все меньше внимания валютному курсу. При этом переход к регулированию рынка путем процентных ставок займет годы, но уже в ближайшее время можно будет ожидать резкого роста волатильности курса рубля.
С начала осени российский валютный рынок жил бурной жизнью. Курс доллара с отметки 30,3 руб. добрался до уровня 30,7 руб., затем опустился до 30,45 руб., потом вновь поднялся на 20 коп. На днях он вплотную приблизился к отметке 30 руб./$ и тут же отскочил на 20 коп. вверх. Столь резких, разнонаправленных и продолжительных колебаний рыночного курса рубля в России не наблюдалось, пожалуй, с начала 1990-х годов.
При этом все скачки происходили на фоне стабильно высоких цен на нефть, что, например, весной способствовало довольно ровному укреплению рубля. Более того, ЦБ, гасивший спекулятивные настроения дилеров, покупал и продавал порой до $1 млрд в день. И тем не менее колебания курса, безусловно, являются заслугой самого Банка России, в денежно-кредитной политике которого в последнее время происходят явственные перемены.
Новый курс ЦБ
Денежно-кредитная политика Центробанка в последнее десятилетие была направлена в значительной степени на регулирование курса доллара к рублю. Изменения начались лишь со второй половины прошлого года. Новая администрация Банка России прицельно смещает акценты в своей политике от регулирования валютного курса в сторону регулирования уровня процентных ставок. Осенью 2002 года были введены операции прямого однодневного репо, валютный своп. Фиксированные ставки по депозитам в ЦБ были заменены на аукционное их формирование. Весной этого года были введены в практику операции обратного модифицированного репо. На этой неделе ЦБ ввел в действие дополнительные инструменты — аукцион прямого репо и ломбардный кредитный аукцион на семь дней. В ближайшее время сделки прямого репо будут заключаться сроком до трех месяцев.Показательным было проведение аукционов репо в конце сентября. До этого момента ЦБ выдавал кредиты под залог госбумаг под 8-10% годовых. Однако к этому времени ставки на рынке МБК уже достигали 20%, а для малых и средних банков — 30% годовых. В этих условиях ЦБ пошел сначала на отмену аукциона — из-за низкого уровня ставок, предложенных заемщиками. А потом реализовал им средства по ставке уже 16-18% годовых, тем самым ликвидировав возможность играть на повышении курса доллара. Все это ясно показывает смену приоритетов Банка России при регулировании валютного курса.
Конечно, никуда не делись и валютные интервенции как на продажу долларов, так и на их покупку. Буквально в течение последних семи дней ЦБ выкупил на открытом рынке около $2,5 млрд по курсу 30,235 руб./$, 30,055 руб./$. Но во вторник он уже продавал валюту по курсу 30,23 руб./$, впрочем, в гораздо более скромных масштабах. Но даже такой рыночный институт, как Банк Японии, постоянно проводит интервенции (тоже, кстати, против национальной валюты). Правда, даже у него такие попытки воздействия на курс выглядят малоуспешными.
Как бы то ни было, результатом такой деятельности ЦБ стало то, что диапазон колебаний курса заметно расширился. При этом принятое в середине июля решение позволить экспортерам продавать всего четверть валютной выручки уменьшило их влияние на валютный курс. Сохранение такой тенденции приведет к тому, что колебания валютных курсов в России будут приближаться к нормальному для мирового рынка размаху, где в течение дня колебания основных валют нередко превышают 1%. А за квартал взаимные изменения курсов легко превосходят 20%. Таким образом, можно ожидать, что волатильность на валютном рынке со временем будет возрастать.
Куда уходят деньги
В начале лета Центральный банк резко снизил эмиссионную активность. Нельзя точно сказать, что на это повлияло больше — желание правительства и ЦБ обуздать инфляцию (в первом полугодии она превышала прогнозные значения) или снижение притока валютной выручки. Однако факт остается фактом: с июня предложение денег резко сократилось. Это выразилось и в резком уменьшении темпов роста денежной массы, и в существенном снижении показателей банковской ликвидности — остатков на корсчетах и депозитов в ЦБ. Дошло до того, что к началу октября объем депозитов сократился до мизера — 4 млрд руб. (весной он достигал 120 млрд руб.).Это весьма благотворно отразилось на инфляционной ситуации: рост потребительских цен замедлился, а в августе даже имела место дефляция на 0,4%. Однако в итоге ее определяют все-таки не столько действия ЦБ, сколько действия других финансовых властей, в частности Минфина. На фоне приближающихся выборов, по мнению аналитиков, вряд ли удастся избежать существенных бюджетных вливаний. Таким образом, прогноз инфляции на этот год 11-12% может быть немного перекрыт (см. таблицу).
Вместе с тем обращает на себя внимание, что банки готовы брать у ЦБ взаймы по ставке 7-8% годовых, однако подавляющее большинство не готово давать ему под 3-4% годовых на тот же срок. В результате аукционы обратного репо в большей степени остаются нереализованными несмотря на то, что за один раз выставляются бумаги на сумму до 20 млрд руб.
Заметно изменить ситуацию на финансовом рынке, несомненно, могли бы облигации Банка России (в просторечии "бобры"). Тем более что в настоящее время значительная доля рынка ГКО-ОФЗ давно осела в портфеле Сбербанка. Банки только приветствовали бы появление коротких инструментов (срочностью до одного года). Выпуск таких бумаг на 100 млрд руб. ЦБ готовился осуществить еще в мае этого года. Однако противостояние с Федеральной комиссией по рынку ценных бумаг (ФКЦБ), регистрирующей выпуск этих бумаг, отодвинуло эти сроки на неопределенное время.
Чиновники ЦБ сетуют на несговорчивость ФКЦБ, не позволяющей выпускать ценные бумаги по надуманным причинам. Впрочем, в ФКЦБ на это резонно отвечают, что работают в соответствии с законом. И по нему эмитент (даже такой, как ЦБ) должен раскрывать информацию в полном объеме, в том числе по своим расходам. Впрочем, ЦБ в сотрудничестве с Минфином, похоже, нашел выход из этого тупика. Готовятся поправки в законодательство, согласно которым регистрацию эмиссий ценных бумаг ЦБ будет уже проводить не ФКЦБ, а правительство.
Как бы то ни было, теперь при всей весомости ЦБ на валютном рынке его роль нельзя назвать определяющей. В российской экономике, ориентированной прежде всего на экспорт, таковым остается поведение экспортеров. И пока повышенному притоку валюты способствуют высокие цены на основные экспортные товары — нефть, газ, цветные металлы, тенденция к укреплению рубля будет объективно существовать.
При этом стоит отметить реакцию участников рынка на решение агентства Moody`s, повысившее кредитный рейтинг России до инвестиционного уровня. В результате спекуляций курс доллара приблизился к 30 руб. При этом игра строилась даже не на ожидании притока инвестиций в Россию, а на одном лишь предположении, что сократится отток капитала из нашей страны. Увеличение реального притока, возможно, будет отложено до окончания президентских выборов либо до повышения рейтинга другим агентством, например Standard & Poor`s. В этих условиях аналитики уже корректируют свои прогнозы (см. таблицу) в сторону понижения, до диапазона 29,7-30,5 руб./$.
ДМИТРИЙ Ъ-МИХАЙЛОВИЧ