На прошлой неделе на рынке ценных бумаг появился ряд весьма интересных инвестиционных возможностей. Часть из них связана с выходом на рынок новых финансовых инструментов, однако и уже существовавшие инвестиционные возможности претерпели существенную эволюцию.
И если раньше в своих традиционных комментариях мы не раз пеняли московским финансистам, обвиняя их в пассивности и излишней самоуспокоенности, то на прошедшей неделе именно столичные фондовики задавали тон в поиске новых интересных ходов на финансовом рынке. На региональных же рынках в основном царило затишье, а многие крупные местные инвестиционные институты приостановили даже операции с приватизационными чеками — под влиянием резких колебаний курса и ликвидности ваучера на столичных рынках.
Облигации "Интеравиа"
Интересную инвестиционную возможность за счет выпуска новых ценных бумаг представило на финансовом рынке акционерное общество "Интеравиа". Оно приступило к размещению дисконтированных облигаций, что само по себе на нашем рынке является большой редкостью. Облигации с дисконтом в настоящее время размещают Центральный банк (облигации государственного внутреннего займа 1991 г.), а также компания "Брок-Инвест-Сервис". Кроме того, дисконтированные ценные бумаги с 24 августа поставляет на рынок Эмиссионный синдикат в составе Инкомбанка, АвтоВАЗбанка, Конверсбанка и Российского брокерского дома "С.А.&Co" — предлагающий инвесторам краткосрочные банковские векселя, реализуемые с дисконтом.
Исходя из мировой практики, облигационный заем АО "Интеравиа" можно классифицировать как краткосрочный целевой. За счет этого займа "Интеравиа" предполагает мобилизовать 20 млн руб. (Общая сумма займа — 40 млн руб., облигации размещаются с 50-процентным дисконтом.) Через год приобретаемые инвесторами за 500 руб. облигации будут погашаться по номинальной стоимости, разница между номинальной стоимостью и ценой реализации облигаций на первичном рынке эмитентом (дисконт) и составит доход инвестора. Собранные средства "Интеравиа" инвестирует в организацию серийного производства спортивного учебно-тренировочного самолета И-3.
Отметим, что в действующем законодательстве до сих пор не определен детальный порядок резервирования фондов эмитента под обеспечение облигационного займа. Тем не менее в проспекте эмиссии АО "Интеравиа" гарантирует надежность своих облигаций: в залог предоставляются 20 принадлежащих обществу легких самолетов типа "Леший", общая стоимость которых оценена в 90 млн руб.
Рассмотрим теперь облигационный заем с точки зрения доходности. Если в среднем инвестиции в облигации осуществляются на срок 11 месяцев, то их средняя доходность с учетом налога на операции с ценными бумагами должна составить 107,3% годовых. То есть очевидно, что облигации "Интеравиа" представляются инвесторам чрезвычайно привлекательными. Однако здесь следует помнить полезную мудрость американских учебников по экономике — There is no such thing as a free lunch, что с некоторой натяжкой можно перевести как "бесплатных пирожных не бывает". Если речь заходит о столь высокой доходности, значит вероятен и высокий риск вложений в эти облигации. По мнению экспертов, осуществляющих рейтинг облигационных займов, риск инвестиций в облигации общества хорошо виден, если учесть две другие важнейшие инвестиционные характеристики ценных бумаг.
Так, с точки зрения ликвидности, облигации "Интеравиа" оценены экспертами как "низколиквидные". По их мнению, вряд ли стоит ожидать формирования вторичного рынка ценных бумаг при 40 тысячах этих бумаг в обращении. В то же время, пока ни сам эмитент, равно как и никто из его дилеров, судя по всему, не намеревается котировать облигации, в частности, выкупая их до наступления срока погашения. Что касается надежности, то облигации "Интеравиа" также рассматриваются экспертами как "достаточно рискованные", поскольку никаких серьезных маркетинговых исследований в отношении объемов и темпов продаж самолетов И-3 в проспекте эмиссии и в рекламных материалах акционерного общества не представлено.
Эти факторы позволяют рассматривать облигационный заем "Интеравиа" как венчурный проект с низким, с позиций рейтинговой классификации, инвестиционным качеством облигаций. Однако это вовсе не значит, что не следует инвестировать свои средства в облигации "Интеравиа" — просто наряду с низкодоходными, но супернадежными облигациями государственного внутреннего займа 1991 года финансовые менеджеры могут предлагать своим клиентам высокодоходные, но рискованные облигации "Интеравиа".
Приватизационные чеки с оплатой в валюте
В ходе торгов на Российской международной валютно-фондовой бирже на прошлой неделе впервые была зарегистрирована очень крупная сделка по приватизационным чекам с оплатой ваучеров в валюте. Было реализовано 700 чеков по курсу $21 за чек. Поскольку в торгах на Российской международной валютно-фондовой бирже принимают участие главным образом крупные коммерческие банки, курс ваучера, зафиксированный на этой бирже, можно рассматривать как курс межбанковский. При существующей расстановке сил на российских финансовых рынках этот курс можно использовать для определения чистого (базового) рыночного курса ваучера — без "накруток" со стороны брокерских контор. (Речь идет, конечно, о курсе приватизационного чека для крупнооптовых операций.)
Сам факт использования валюты при расчетах между коммерческими банками по крупным партиям ваучеров дает возможность взглянуть на операции с приватизационными чеками по-иному. Начинающаяся широкомасштабная приватизация дает огромное количество инвестиционных возможностей, реализовывать которые на сегодняшний день в наибольшей степени готовы коммерческие банки. Ясно, что им приватизационные чеки представляются безусловно выгодным и чрезвычайно удобным инструментом для осуществления своих приватизационных намерений.
Однако процесс инвестирования в ваучеры значительно осложняется нестабильностью политической ситуации, недостаточной отлаженностью порядка и сроков проведения приватизационных аукционов и, что особенно существенно, неустойчивостью и непредсказуемостью динамики рублевого курса.
Можно привести простой пример. Коммерческий банк А намерен приватизировать некий объект П. Уже сегодня известно, что приватизационный аукцион по акциям этого предприятия пройдет в январе 1993 г. Менеджерам банка А необходимо принять решение, в какие сроки приобретать приватизационные чеки в оплату акций предприятия П. Принять это решение достаточно сложно, поскольку оно должно предвосхитить параллельную динамику сразу трех курсов — ваучера к рублю, рубля к доллару и кросс-курса ваучера к доллару. Поэтому, чтобы исключить риск финансового краха, необходима грамотная и исключающая риск финансового краха методика проведения операций с приватизационными чеками.
Составной частью этой методики и стал факт продажи ваучеров за валюту. А в целом эта методика основана на широко известном принципе — диверсификации инвестиций. Чтобы застраховать себя от резких колебаний курса рубля и курса ваучера к рублю, банкиры при формировании инвестиционных портфелей инвестируют в ваучеры как рубли, так и валюту. При этом банкиры, очевидно, рассчитывают на рост курса приватизационного чека или просто намереваются вложить чеки в акции приватизируемых предприятий по номинальной стоимости. Настрой "быков", присущий в последнее время банкирам, может серьезно повлиять на структуру спроса на ваучеры. В частности, исходя из стремлений к диверсификации, представляется достаточно обоснованным прогноз расширения валютного спроса на приватизационные чеки со стороны коммерческих банков. Это открывает интересные спекулятивные возможности для игроков, настроенных на падение курса рубля.
Приватизация происходит в основном за чеки
Наиболее интересным итогом недели, с точки зрения связанных с приватизацией новых инвестиционных возможностей, представляется сокращение объемов продаж объектов муниципальной собственности при заметном росте интереса к чековым аукционам по продаже объектов более высокого уровня собственности (исходя из федеральной лестницы).
Этот интерес определяется уже чисто рыночными факторами, о которых наиболее наглядно можно рассказать на примере Екатеринбурга.
В ноябре мы уже писали о приватизационной активности уральских фондовиков. В Екатеринбурге одними из первых в стране выбрали объекты для проведения показательных чековых аукционов. На прошлой неделе стала известна и дата проведения этих аукционов — 25 декабря инвесторам будут предложены пакеты акций Верхнесалдинского металлургического завода и Тавдинского лесозавода. При этом, если выставляемый на аукцион пакет акций металлургического завода составляет лишь 7,4% его уставного капитала, то пакет акций Тавдинского лесозавода, предназначенный для открытой продажи, составляет 48%. Оба объекта весьма гармонично дополняют друг друга в плане предоставления различных инвестиционных возможностей.
Инвестиции в акции металлургического завода предпочтительны для тех, кто не желает принимать активное участие в управлении заводом, а хочет обеспечить свои вложения, по крайней мере, видимо надежным и рентабельным производством — Верхнесалдинский завод производит пользующуюся спросом арматуру, рельсовые скрепления и швеллеры.
Тавдинский лесозавод менее устойчиво стоит на ногах, и инвестировать в это предприятие должны активные предприниматели, настроенные не только получать дивиденды, но и самостоятельно воздействовать на стратегию поведения завода в рыночной экономике. В этом плане 48-процентный пакет акций может оказаться достаточно привлекательным, поскольку большая часть оставшегося пакета распылена в трудовом коллективе.
Приближение чекового аукциона вызвало резкое увеличение активности на рынке приватизационных чеков в Екатеринбурге. В то время как столичные рынки приватизационных чеков на прошлой неделе лихорадило, в Екатеринбурге наблюдался устойчивый рост объемов продаж приватизационных чеков. В отдельные дни биржевой рынок Екатеринбурга по объемам продаж ваучеров выходил на третье место в стране после Москвы и Санкт-Петербурга, а во вторник объемы продаж на Екатеринбургской фондовой бирже и товарно-фондовой бирже "Санкт-Петербург" почти сравнялись. Факт тем более значительный, что до сих пор соотношения в объемах продаж ваучеров на открытом рынке между столицами и регионом оставались чрезвычайно диспропорциональными.
Вопреки политическим коллизиям и нервному обвалу курса ваучера в Москве, в Екатеринбурге курс приватизационного чека стабильно рос. В результате впервые за долгое время региональный рынок ваучеров оказался дороже столичного. Впрочем, разрыв в курсах ваучера в Москве и Екатеринбурге не был достаточным для активной арбитражной игры (не более 500 руб.). Этой игре также препятствовала и сравнительно низкая ликвидность рынка ваучеров на Урале, где объем продаж чеков все же пока на порядок меньше, чем в Москве.
СЕРГЕЙ СКАТЕРЩИКОВ
ИРИНА ИЛЮХИНА
ВЫНОС Акционерное общество "Интеравиа" предложило инвесторам облигации с беспрецедентно высокой доходностью
Коммерческим банкам выгодно покупать ваучеры за иностранную валюту, что позволяет прогнозировать расширение валютного спроса на приватизационные чеки и качественное изменение спекулятивных возможностей на рынке ваучеров
Ясность в отношении чековых аукционов оздоровила екатеринбургский рынок ваучеров, что позволяет брокерам предугадывать изменение конъюнктуры рынка приватизационных чеков
Распределение активов на спекулятивную и устойчивую составляющие 7 — 11 декабря
Спекулятивные активы Размах вариации цен Устойчивые активы Размах вариации цен
Активы с резкими колебаниями цен Активы умеренно устойчивые
Пиломатериалы хвойные обрезные 4,6 Акции АвтоВАЗбанка 1,46
ЗИЛ-130 3,71 Нефть сырая 1,44
МАЗ-64229 3,65 Акции НИПЕК 1,44
Бензин А-76 3,52 Прокат листовой до 1,5 мм 1,42
Акции РИНАКО 2,59 Акции ВПИК 1,4
ГАЗ-31029 2,55 Олово О1 1,39
Дизельное топливо 2,25 Медь рафинированная 1,36
Круглый лес хвойных пород 2,22 Сахар 1,32
Кирпич красный 2,08 Акции Инкомбанка 1,32
Говядина 2,01 Прокат листовой свыше 3 мм 1,3
Мазут 2,0 Пшеница твердая 1,28
Активы с умеренными колебаниями цен КамАЗ-5511 1,24
Масло сливочное 1,91 Свинец С1 1,21
Москвич-2141 1,86 Надежные активы
Латунь в чушках 1,82 Мука пшеничная 1,18
Масло подсолнечное 1,8 ГАЗ-66 1,18
ВАЗ-21099 1,8 Кирпич силикатный 1,17
Ячмень 1,78 Цинк Ц0, Ц1 1,10
Уголок 1,67
Титан губка 1,65
Алюминий А7, А6, А5 1,61
Рубероид 1,61
Бронза в чушках 1,6
ВАЗ-21093 1,6
Ваучер 1,53
КамАЗ-5320 1,52
КамАЗ-53212 1,5