На прошедшей неделе валютная биржа испытала шок, поскольку о таком резком
снижении курса доллара биржевиков на сей раз не предупредил даже Петр Авен.
По мнению экспертов Ъ, в ходе торгов на этой неделе определятся перспективы
дальнейшей динамики курса доллара. В условиях высокой неопределенности этот
прогноз Ъ носит сценарный характер и будет уточнен в самое ближайшее время.
Мы Вам писали, не отпирайтесь
Можно с удовлетворением отметить, что прогноз предстоящей смены среднесрочной
тенденции обменного курса, данный экспертами Ъ в #41 (стр. 7), вопреки
ожиданиям многих профессиональных биржевых игроков полностью оправдался.
Напомним (чтобы избежать неточности в трактовке наших сообщений), что тогда
речь шла о прогнозе среднесрочной тенденции курса и именно для нее был
определен предел роста на уровне приблизительно 440 R/$. Прогноз таких
тенденций допускает, что реальные значения курса могут быть и выше и ниже
тренда, они определяют краткосрочную динамику курса, и их предвидение —
предмет краткосрочного прогнозирования (пример такого прогноза см. Ъ #36).
Постоянное отслеживание состояния валютного рынка и анализ как трендовых, так
и конъюнктурных тенденций позволило нам сделать этот на редкость удачный
прогноз. На рис. 1 приведен наш прогноз среднесрочного тренда, реальные
значения курса и реальный среднесрочный тренд.
Вместе с тем для многих падение курса все-таки было неожиданным и весьма
неприятным. Рассчитывая сыграть на повышение, некоторые участники валютного
рынка взяли крупные краткосрочные кредиты под большие проценты и закупили
валюту на пике краткосрочного колебания курса (по 448--450 R/$). После
падения курса погасить кредит стало практически невозможно, а штрафные
санкции (которые при заключении подобных договоров весьма жестки) удваивают
сумму платежа за 2--3 просроченных дня. Например, как стало известно Ъ, в
такой ситуации оказался МММ-банк, взявший межбанковский кредит в 1500 млн
руб. (видимо, по заявке своего главного учредителя). Сегодня валюта,
закупленная на него, обесценилась, а остатки собственных средств на коррсчету
МММ-банка в ЦБР составляют лишь 42 млн руб.
По-видимому, на смещении прогнозных оценок экспертов этих банков и брокеров
сказалась переоценка влияния фактора съездовской политической нестабильности,
а также рост котировок доллара по декабрьским и январским фьючерсным
контрактам на торгах Московской торговой палаты (600--700 R/$). Эксперты Ъ в
этой связи отмечают, что при ничтожно малых оборотах по фьючерсам и узком
круге брокеров, играющих в эти игры, фьючерсные котировки являются, пожалуй
самым ненадежным индикатором ожиданий валютных брокеров из всех, которые
сегодня можно применять для анализа. Более того, продав (и, кстати,
одновременно купив почти по такому же курсу) мизерную сумму валюты участники
фьючерсной биржи имеют возможность сделать достоянием широкой общественности
именно ту информацию о прогнозных котировках, которая в большей степени будет
полезна в их дальнейшей работе.
Вместе с тем еще в начале октября (см. Ъ #36) эксперты Ъ, анализируя
цикличность конъюнктурных колебаний курса, предложили формулу игры на
валютной бирже, соответствующую стратегии взвешенного риска. Предлагалось
играть по системе 2-3-2-2. Она и подошла бы идеально в нынешних форсмажорных
обстоятельствах. После предыдущего снижения курса (до 396 R/$ 3 ноября) на
следующих торгах произошло его некоторое повышение (399 R/$ 5 ноября),
свидетельствующее о смене тенденции. После этих торгов по формуле Ъ надо было
выждать двое торгов, когда курс растет (10 ноября — 403 R/$, 12 ноября —
419 R/$) и на следующих трех торгах продавать валюту (17, 19 и 24 ноября —
447--448 R/$). После этого необходимо было сделать паузу (26 ноября —
450 R/$, 1 декабря — 417 R/$) и следующие два торга покупать валюту (3
декабря — 398 R/$). Игра по этой схеме позволила бы получить как минимум
12,5% валютной прибыли.
Что случилось на бирже: экономический и событийный анализ
Как и любое яркое событие краткосрочной динамики падение курса на прошлой
неделе может быть объяснено целой гаммой локально действующих факторов.
Прежде всего, на страницах многих газет, в банковских и съездовских кулуарах
в качестве объяснения приводятся политика Центрального банка в период съезда.
В конце недели активно начал циркулировать слух о том, что, прикинувшись
покупателем валюты, ЦБ на самом деле провел масштабную интервенцию через
"подставные" банки. Однако, ознакомившись с документами о ходе последних
торгов на ММВБ, эксперты Ъ пришли к выводу о том, что слухи о валютных
интервенциях ЦБ, мягко говоря, не соответствуют действительности. Конечно,
можно предположить, что несколько десятков банков (в том числе и крупнейшие
коммерческие банки), выставившие валюту на продажу, — "подставные". Однако
тогда становится непонятным, почему курс на бирже вообще колеблется.
По мнению экспертов Ъ, главными ситуационными причинами массированного сброса
валюты были следующие обстоятельства.
Во-первых, накануне официальной даты начала приватизации за ваучеры их
курс на РТСБ подскочил с 6 до 13 тыс. руб., что сделало игру на повышение в
этом секторе рынка более предпочтительной, чем на стагнирующей валютной
бирже, где курс не менялся уже в течение двух недель. Кроме того, велик был и
соблазн перегруппировать активы в рублевую форму и ваучеры, чтобы
поучаствовать не только в игре на повышение курса ваучера, но и в
показательных аукционах по продаже акций наиболее прибыльных предприятий.
Во-вторых, сброс валюты был, по всей видимости, спровоцирован пулом
экспортеров, которые обязаны были продать 30% своей валютной выручки на
бирже, однако, играя на повышение, не спешили этого делать. Вчинить им
претензии за превышение двухнедельного лимита по таким операциям стало
возможно (в условиях отсутствия инспекции валютного контроля) только в момент
подачи налоговой декларации, составленной по состоянию на 1 января 1993 г. С
учетом того, что последние торги года выпадают на праздники, экспортеры,
видимо, начали сброс заранее, рассчитывая спровоцировать мелких держателей
валюты к ее продаже на падающей конъюнктуре, что вызовет еще больший сброс
курса. Их задача, дозируя свои продажи, дотянуть спад до начала года с тем,
чтобы купить валюту после того, как годовой баланс будет составлен. Кстати, о
высокой вероятности того, что экспортеры будут согласованно раскачивать курс
для собственной биржевой игры, эксперты Ъ писали еще в августе, сразу после
выхода указа "О частичном изменении порядка обязательной продажи части
валютной выручки и взимания экспортных пошлин".
В-третьих — поскольку с нового года норма НДС снижается по большинству
товаров на 8 пунктов. Импортерам (при среднем контрактном цикле в три недели)
стало выгодно сделать в начале декабря небольшую паузу в проплате контрактов
с тем, чтобы сэкономить на налогах при реализации товаров в новом году. По
всей видимости, это привело к снижению спроса на валюту в начале декабря.
Однако если подходить к падению курса с позиций оценки среднесрочной
тенденции, то, на наш взгляд, было бы весьма уместным обратиться к
классическим постулатам экономической теории, указывающей на наличие связи
между динамикой темпов роста обменного курса и соотношением темпов инфляции
внутри страны и вне ее.
На рисунке 2 показано соотношение динамики курса и цен. При этом индексы
потребительских цен приводятся как по данным Госкомстата, так и по корзине Ъ,
доля импортных товаров в которой достаточно высока. Биржевые цены даны по
расчетам "КоммерсантЪ-Дейта". В июле--августе курс доллара рос примерно в
соответствии с ростом цен (рис. 2). При этом индекс цен Ъ как бы накрывал
курс, что свидетельствует о высоких инфляционных ожиданиях продавцов
импортных товаров, закладывающих в рублевую цену не столько сегодняшний,
сколько завтрашний курс.
В сентябре--ноябре курс значительно опередил рост цен, поскольку сообщение о
повышении закупочных цен на сельхозпродукцию и энергоносители резко повысили
инфляционные ожидания валютного рынка. Тем не менее на деле тогда резкого
взлета цен не произошло. В результате к концу ноября разрыв между индексом
курса и индексами цен составлял около 30%.
Анализ среднесрочных тенденций показывает, что подобные отрывы (на два
месяца) динамики курса от динамики цен, вызванные инфляционными ожиданиями,
наблюдались и раньше (осень--зима прошлого года, когда ожидания были
спровоцированы предстоящей либерализацией цен). Учитывая, что валютный рынок
становится все уже, следовало ожидать, что в этот раз курс остановится
раньше, то есть среднесрочная тенденция должна была вот-вот измениться. В
таких условиях, по-видимому, всегда следует ожидать какого-либо стечения
обстоятельств, которое спровоцирует это изменение. Что и произошло.
Что будет на этой неделе
Резкое падение курса не улучшает условий прогнозирования. Прогнозы хорошо
делать в относительно стабильных условиях и спокойной обстановке.
Ретроспектива показывает, что при резких изменениях курса рынок практически
всегда раскачивается слишком сильно, на повышательном тренде в сторону
повышения, на понижательном — в сторону понижения. Не следует исключать и
возможности того, что текущие события — результат хорошо продуманной игры на
понижение на среднесрочной тенденции. Имея в виду игру на понижение,
прогнозировать уровень курса практически невозможно, так как это целиком
зависит от плана игроков, их противников и действий ЦБ. ЦБ по-прежнему
проводит политику на сглаживание краткосрочных колебаний.
Поэтому мы приведем несколько версий будущего хода событий (и отметим при
этом, что торги следующей недели в какой-то степени будут решающими торгами
года).
Первый сценарий. Индекс валютного курса падает до уровня поддержки —
индекса цен и останавливается, после чего начинает расти вместе с ним. При
таких условиях минимальное значение, которого может достичь курс —
350--360 R/$. (см. рисунок 2). Однако эксперты Ъ полагают, что такое падение
в любом случае не может быть длительным, так как предельный уровень близок.
Второй сценарий. У экспертов Ъ (на основе анализа ретроспективных
конъюнктурных колебаний) сложилось впечатление, что торги 3 декабря — это
последняя точка, соответствующая минимуму в краткосрочных колебаниях. После
этого тенденция краткосрочных колебаний должна смениться с понижательной на
повышательную, что на фоне падающей среднесрочной тенденции означает либо
стабилизацию обменного курса, либо рост в ближайшей перспективе. С точки
зрения технического анализа такое повышение курса было бы логичным. Отметим
при этом, что если доллар прекратит падение, что вполне вероятно, то согласие
между нашим прошлым прогнозом и реальным трендом будет еще выше — около 100%
(рис. 1).
При этом то, какой из сценариев претворится в реальность, станет ясно уже на
следующих двух торгах. Если во вторник курс обозначит хотя бы вялую тенденцию
к росту, с высокой степенью вероятности можно будет утверждать, что
осуществился второй сценарий и игру на повышение можно будет возобновить.
Эксперты Ъ обещают опубликовать более устойчивый прогноз динамики курса до
конца года в #45, после завершения следующей "роковой" недели. Заканчивая на
мажорной ноте, сообщим читателю, что в практике наиболее престижных
консалтинговых фирм Запада очень хорошим результатом считается один
несостоявшийся прогноз на три состоявшихся. Наш следующий будет четвертым, но
нас это не пугает.
ВЛАДИМИР Ъ-БЕССОНОВ, ТАТЬЯНА Ъ-ГУРОВА, НИКИТА Ъ-КИРИЧЕНКО, ВАЛЕРИЙ Ъ-ФАДЕЕВ