22 августа состоялось заседание совета Бундесбанка, на котором было принято решение о понижении ставки по кредитам, выдаваемым на условиях "репо", с 3,3% до 3%. Реакция финансовых рынков носила весьма странный характер: курс марки по отношению к доллару вырос на 0,5%, а доходность правительственных облигаций поднялась почти на половину процентного пункта.
Из комментариев большинства немецких экономистов можно было сделать вывод, что столь неадекватная реакция рынка связана с чрезмерным понижением ставок. По многочисленным прогнозам аналитиков, Бундесбанк должен был понизить ставку "репо" не более чем на 0,15%. Такое понижение вряд ли могло оказать значительное воздействие на экономику, однако этого было бы достаточно, чтобы обеспечить подъем котировок акций и облигаций и небольшое снижение курса национальной валюты. После того как "репо" оказалась снижена до 3%, инвесторы сочли, что ставка достигла минимума и в дальнейшем будет идти только вверх. По мнению инвесторов, уже к концу года увеличение темпов прироста денежной массы М3 может заставить Бундесбанк повысить официальные ставки.
Основываясь на этих прогнозах, валютные дилеры сразу после получения известия о снижении ставки "репо" начали покупать немецкие марки. В результате к вечеру 22 августа доллар подешевел к марке до DM1,4813/$. Активность инвесторов при покупке марки была столь высока, что на следующий день из-за перегрева курс немецкой валюты к доллару снизился до DM1,4823/$. Однако это понижение было кратковременным. В прошлый понедельник активные покупки марки возобновились, и к пятнице ее курс поднялся до уровня DM1,4775/$.
На рынках гособлигаций также складывалась неблагоприятная ситуация. 23 августа инвесторы активно продавали ценные бумаги, в результате чего доходность десятилетних госбумаг резко выросла с 6,29% до 6,75% годовых. 26 августа положение на рынке госбумаг на короткое время нормализовалась — доходность десятилетних облигаций понизилась до 6,34%, но потом котировки опять пошли вниз, и к пятнице доходность госбумаг достигла 6,39% годовых.
Есть основания полагать, что Бундесбанк не будет столь жестко придерживаться провозглашенных им принципов и не пойдет на повышение официальных ставок в случае увеличения темпов роста денежной массы. В пользу этого говорит хотя бы то обстоятельство, что в июле темп прироста М3 составил 8,6% годовых, что не соответствует установленному Бундесбанком интервалу от 4 до 7%. Несмотря на это, руководитель Бундесбанка Ханс Титмайер счел возможным снизить 22 августа ставку "репо".
Основная причина, заставившая, невзирая на высокие темпы прироста денежной массы, понизить ставку "репо", — высокий уровень безработицы. В настоящее время безработными числятся 4 млн человек, что эквивалентно около 10% трудоспособного населения. Такой высокой безработицы Германия не видела со времен второй мировой войны. При этом у правительства имеется весьма ограниченный набор инструментов, чтобы справиться с этой проблемой. Бюджетная политика не может быть задействована для расширения совокупного спроса в связи с тем, что правительство проводит мероприятия по снижению бюджетного дефицита в следующем финансовом году до 3% ВВП (таков критерий для вступления в Европейский валютный союз). Возможности активизации экспортного спроса также ограничены. Для эффективного стимулирования экспорта курс немецкой марки по отношению к доллару, по оценкам экспертов, должен опуститься до уровня около DM1,51/$. Однако весьма вероятно, что вскоре американское правительство откажется от идеи поддержки сильного доллара. Сильный доллар последнее время служил для американской экономики своеобразным валютным якорем, не позволяющим совокупному спросу расти очень быстро. Но если на президентских выборах в США в ноябре победят республиканцы, то они вполне могут отказаться от валютного якоря. Республиканцы приверженны идее решительного сокращения внешнеторгового дефицита США, что, помимо тарифных мер, будет достигаться и снижением курса доллара.
Таким образом, у Германии остается единственный инструмент для стимулирования экономики — снижение официальных процентных ставок. Однако незначительное снижение ставок может оказаться неэффективным. В настоящее время номинальные процентные ставки в Германии находятся на довольно низком уровне (ставка по МБК около 3%). При таких низких ставках экономика попадает в своеобразную "ликвидную ловушку", когда владельцы капиталов предпочитают держать их в наличной форме или на беспроцентных банковских счетах и не желают вкладывать в облигации. Признаки такой ситуации наблюдались в Германии уже этой весной, когда нестабильность на рынке облигаций стимулировала переток средств в банковские вклады. Нежелание инвесторов держать средства в облигациях приводит к высокой эластичности спроса на деньги в экономике. В таких условиях даже существенное увеличение денежной массы ведет лишь к незначительному снижению ставок денежного рынка и к недостаточной активизации инвестиций. Следовательно, для того чтобы применение денежной политики было успешным, центральный банк будет вынужден массированными темпами наращивать денежное предложение, а значит, официальные процентные ставки Бундесбанка вполне могут быть снижены повторно. В пользу проведения Бундесбанком либеральной денежной политики высказался и известный экономист Гернот Нерб, который ранее был главным экономистом в респектабельном институте экономических исследований Ifo.
Видимо, эти доводы были приняты во внимание участниками рынка акций, и 22 августа индекс DAX-30 поднялся на 13 пунктов. Существенную поддержку котировкам акций также оказали данные, обнародованные институтом Ifo в день снижения ставки "репо" Бундесбанком. Согласно этим данным, в июле индекс деловой уверенности (рассчитываемый как разность между процентом компаний, удовлетворенных экономическими условиями, и процентом неудовлетворенных компаний) повысился с 90,4 до 94,1 пунктов и достиг самого высокого значения за последние восемь месяцев. 3 сентября, однако, индекс DAX-30 за первые полчаса торговли снизился на 0,37%, что, по словам трейдеров, было связано с известиями о бомбардировке Ирака авиацией США.
ФРС не хочет заниматься политикой
На фондовых рынках США ожидание повышения официальных ставок было вполне обоснованным. Последние две недели участники рынков получали множество различных данных, свидетельствовавших о подъеме производства и улучшении условий торговли. Стало известно, что в июле американские семьи стали приобретать на 1,6% больше товаров длительного пользования. В этом же месяце внешнеторговый дефицит США снизился на 23%. Уровень безработицы при этом находился на самой низкой отметке за последние шесть лет — 5,4%. На волне этих сообщений доходность 30-летних правительственных облигаций с 20 по 30 августа повысилась с 6,79% до 7,1% годовых. Наибольший импульс к повышению доходности был получен 29 августа, когда министерство торговли объявило о росте реального ВВП во втором квартале текущего года на 4,2% годовых. Котировки акций американских компаний в этот же день снизились на 1,1% из-за опасений по поводу возможности скорого повышения процентных ставок.
Тем не менее хотя ФРС известны данные о высоких темпах роста национального дохода и потребления, на заседании Федерального комитета по открытому рынку 20 августа было принято решение оставить процентные ставки на прежних значениях. По всей видимости, это было связано с нежеланием изменять денежную политику до ноябрьских выборов, так как в противном случае ФРС могли бы обвинить в политических пристрастиях.
На финансовых рынках Японии проблемы были прямо противоположные американским. О повышении процентных ставок там даже не было речи. В частности, 21 августа появились данные, что темпы роста ВВП во втором квартале текущего года снизились до 0,5% годовых. Курс иены по отношению к доллару снизился в тот же день на 0,5%. Столь сильное ослабление иены привело на рынок японской национальной валюты новых игроков, и 22 августа ее курс к доллару поднялся на 0,25%. Однако долго удержаться на этой отметке не смог, и в пятницу, 23 августа, опять откатился на 0,15%. Лишь в начале прошлой недели иена смогла выкарабкаться на отметки в районе 107,9 — 108 иен/$.
Обнародованный 28 августа Банком Японии доклад о положении экономики также констатировал сильное снижение деловой уверенности производителей. Индекс деловой уверенности снизился во втором квартале с -3 до -7 пунктов. Все эти неблагоприятные новости тяжелым грузом легли на фондовый индекс Nikkei-225, и за период с 22 по 30 августа он упал примерно на 5%. Вчера на индекс Nikkei-225 негативное влияние оказали сведения об обострении ситуации в Персидском заливе, и в первые часы торговли он снизился на 0,44%.
Слабый франк мешает снижению процентных ставок
После снижения ставки "репо" Бундесбанком официальные процентные ставки были снижены еще в семи странах: Австрии, Бельгии, Голландии, Финляндии, Греции, Дании и Франции.
Франция, наверное, была наиболее заинтересована в понижении официальных ставок. Еще 22 августа было объявлено, что в первой половине текущего года общий уровень доходов французских компаний вырос всего на 18%, в то время как правительственные эксперты прогнозировали рост на 50%. Результаты научного исследования, также обнародованные две недели назад, свидетельствуют, что для создания эффективных стимулов деятельности французских предприятий необходимо понижение кредитной ставки ЦБ (так называемой intervention rate) на 1,5-2 процентных пункта. Иначе предприятиям грозят весьма неблагоприятные последствия в области доходов. Однако Банк Франции пошел на значительно меньшее снижение ставки. Intervention rate была снижена всего на 20 базисных пунктов до 3,35%. 22 августа это привело к повышению индекса САС-40 на 17 пунктов, однако долго на достигнутых отметках САС-40 не продержался и с 26 по 30 августа понизился на 47 пунктов, то есть примерно на 1,2%. Нежелание Банка Франции существенно снижать ставки, видимо, обусловлено двумя причинами. Первая — это неуверенность, что правительство сможет существенно сократить в следующем финансовом году бюджетный дефицит, преодолев массовые протесты профсоюзов. Если бюджетный дефицит останется большим, то он будет выступать одним из факторов расширения совокупного спроса. Второе — это слабый франк (три недели назад он достиг четырехмесячного минимума по отношению к марке). Правда, дешевый франк привлек внимание валютных игроков и последние две недели успешно выкарабкивался из ямы. Курс франка по отношению к доллару поднялся на 1%, и этому не смогли помешать никакие новости о слабом экономическом росте.
Британский индекс FTSE-100 с 20 по 28 августа вырос на 1,3% и лишь 29 августа из-за перегрева снизился на 0,8%. 3 сентября негативное воздействие на индекс оказали сведения об осложнении американо-иракских отношений, и за первые 20 минут торговли он снизился на 0,4%. Однако в целом на рынке британских акций наблюдалась благоприятная ситуация, что, видимо, было связано с данными о падении в июле темпов роста денежного агрегата М4 с 10,1% до 8,8%. Это дает повод министру финансов Кеннету Кларку в скором времени повторно снизить ставки Банка Англии, несмотря на жесткие протесты британских монетаристов.
ДМИТРИЙ Ъ-ГОЛУБКОВ