"Не было еще почти ни одного примера того, что национальные долги, накопившиеся до известных пределов, были полностью и честно выплачены", — писал основоположник экономической науки Адам Смит. Ему вторит более современный экономический классик — Джон Кейнс: "Одалживать значительные суммы за рубеж на длительные периоды времени без малейшей возможности юридического истребования, если дела оборачиваются плохо, - это безрассудная операция; в особенности в обмен на незначительную процентную премию". И правда: не более 5% случаев значительного сокращения государственного долга после 1970 года объясняются его погашением.
Финансовый кризис вызвал очередной резкий рост государственных долгов, а старение населения и замедление экономического роста эту проблему усугубляют — и впервые в истории все эти сложности нарастают без помощи военных расходов.
Особенности суверенного кредитования
Кредиторы пытаются застраховаться от дефолтов различными способами. Это и мониторинг финансового положения заемщика, призванный сигнализировать о возможных проблемах с исполнением платежных обязательств; и специальные оговорки (ковенанты) в кредитном соглашении, ужесточающие его условия или увеличивающие требования к заемщику в случае ухудшения его финансового положения; а также залоги, гарантии или поручительства. Последняя линия защиты — это инфорсмент: судебные и иные процедуры, принуждающие должника к соблюдению обязательств — вплоть до изъятия активов или даже банкротства.
Но с государствами-заемщиками ничего из этого не работает. Возможности мониторинга их финансового положения ограничены. Государственные займы, в отличие от частных, крайне редко обеспечиваются гарантиями и залогами. А в силу принципа "суверенного иммунитета" попытки взыскания долгов иностранцами (именно по ним бьет большинство дефолтов) обречены. Да и "своим" засудить собственное государство, раз уж оно решилось на обман, удается крайне редко.
Причинами государственного дефолта могут быть как неспособность, так и нежелание платить. Что преобладает, можно судить хотя бы тому факту, что после 1970 года более половины дефолтов объявлено государствами, отношение долга которых к ВВП по международным нормам было вполне умеренным (менее 60%).
В наши дни издержки дефолта для государств хоть и существенны, но недолгосрочны. Сопутствующая потеря ВВП составляет 0,6-2,5%, но уже на следующий год этот эффект исчезает; доступ к рынку заимствований закрывается в среднем на два с половиной года (в 1980-е годы этот период был на три года длиннее). Прочие неприятности включают снижение кредитного рейтинга (на одну ступень и в среднем на три года), дополнительные издержки ( плюс 2,5-4 процентных пункта в течение двух лет) и увеличение вероятности банковского кризиса на 11%. Есть и политические последствия: снижение поддержки правящей партии на следующих выборах на 16%, один шанс из двух утратить должность для премьер-министра и один из трех - для министра финансов и председателя ЦБ.
Что же тогда удерживает государство от дефолта? Необходимые для анализа данной задачи методы предоставила теория игр. Если рассматривать взаимодействие кредитора и государства как бесконечно повторяющуюся игру, то главный для суверенного заемщика стимул исполнять обязательства — сохранение репутации; она позволяет прибегать к займам и в отдаленном будущем.
Финансовые репрессии
Помимо прямого отказа платить по счетам, что все-таки крайняя мера, у государства есть и другие способы уменьшить обязательства. Первый из них — за счет сокращения реальной стоимости денег, возвращаемых кредитору. В этом деле общепринятую в средние века порчу монеты (уменьшение в ней весового содержания драгоценного металла) в современном мире с успехом сменила инфляционная эрозия.
Но инфляция тоже не всесильна. Во-первых, она бесполезна для обесценения долга, выраженного в иностранной валюте. Во-вторых, высокая инфляция чревата негативными экономическими последствиями. В-третьих, инвесторы набрались опыта и, ожидая повышения темпа роста цен, требуют от эмитента увеличения процентной ставки.
Вот тут-то идут в ход меры государственного регулирования, которые экономисты называют "финансовыми репрессиями" (потолки процентных ставок, валютный контроль, ограничения на движение капитала, требования к структуре инвестиционного портфеля финансовых институтов и пр.). Посредством подобных мер гособлигации навязываются рынку, хотя не компенсируют даже инфляции.
Государствам-эмитентам помогает еще и то, что в кризисные времена популярность их обязательств как относительно безопасных вложений всегда увеличивается. Да и триллионные резервы центробанков и минфинов просто больше некуда вкладывать.