Министерство финансов на прошлой неделе столкнулось с серьезной проблемой при размещении новой серии шестимесячных ГКО. Вырученных от их продажи средств не хватило бы даже на погашение старых долгов, если бы в ход аукциона не вмешался ЦБ, выкупивший облигации на недостающую сумму. Однако дилерам все же удалось инициировать некоторое повышение доходности облигаций, которая составила 156% годовых. Впрочем, потенциал снижения доходности ГКО еще сохраняют. По крайней мере, на это указывает ситуация с темпами инфляции и снижение ставок по межбанковским кредитам. Хотя в последнем случае все не столь однозначно — новые резервные требования ЦБ, вступающие в силу с 1 мая, могут повлечь за собой рост кредитных ставок.
Выручки Минфину едва хватило на покрытие старых долгов
На минувшей неделе Министерство финансов впервые за последние два месяца столкнулось с действительно серьезным недобором денежных средств на первичном аукционе ГКО. При заявленном объеме выпуска 12-й серии шестимесячных ГКО в 1,7 трлн рублей заявок на покупку ценных бумаг было подано всего на 1,38 трлн рублей. При этом, судя по всему, цена покупки облигаций в неконкурентных заявках была значительно ниже рыночной, и Минфин оказался перед сложной дилеммой: либо удовлетворить лишь неконкурентные заявки и, следовательно, недобрать денег, либо поднять среднюю доходность бумаг на уровень, значительно превышающий рыночный. Решение дилеммы затянулось — к шести часам вечера были известны лишь предварительные итоги аукциона, говорившие, что Минфин не добирает средств для погашения предыдущего выпуска ГКО. Размещено было облигаций лишь на 885 млрд по номинальной стоимости (что равно примерно 700 млрд рублей в ценах реализации), а для погашения требовалось 820 млрд рублей.
По правилам организации рынка ГКО в такой ситуации ЦБ должен выкупить облигации по средневзвешенной цене. Это и произошло. Согласно официальным итогам аукциона было размещено облигаций на 1,33 трлн рублей по номиналу, что оказалось достаточным для погашения 29-го выпуска ГКО, но не позволило Минфину получить доход от продажи новой серии.
Конечно, ЦБ и раньше выкупал облигации на аукционе, а затем доразмещал их на вторичных торгах. Однако до сих пор такая операция не носила вынужденного характера, и делалось это почти исключительно с целью установления доходности на аукционе на уровне, близком к рыночному. Теперь же средневзвешенная доходность составила 156% годовых, то есть на 5 пунктов выше рыночной и почти на 10 — той, которая была установлена на прошлом аукционе квартальных облигаций.
Итак, очередной аукцион прошел в условиях крайне низкого спроса. Впрочем, такая ситуация вполне прогнозировалась. Еще две недели назад первые признаки снижения активности дилеров проявились при размещении трехмесячных бумаг. Действительно, участие в аукционах становится все менее выгодным — после аукциона скачка курса облигаций не происходит, и аукционная доходность облигаций оказывается крайне низкой. Например, в понедельник этот показатель по 12-й серии облигаций был равен 179% годовых, что без учета налоговых льгот эквивалентно 116% годовых. Напомним, что неделю назад взять семидневный кредит для участия в аукционе можно было под 111% годовых.
Что касается вторичных торгов, то на прошлой неделе они проходили при неизменной тенденции к активному приобретению относительно более доходных "длинных" бумаг (интерес к ним можно объяснить и тем, что они обладают большим потенциалом роста курсовой стоимости). Однако характерно, что в целом объем рынка ГКО постепенно падает. По всей видимости, такая ситуация сохранится и в дальнейшем, до тех пор пока на рынке не установится новая тенденция изменения доходности, которая в последние дни колеблется вокруг отметки 150% годовых.
На кредитном и валютном рынках — как полгода назад...
Таким образом, ситуация, сложившаяся на рынке ГКО, неоднозначна и не слишком приятна для эмитента. Снижение рентабельности операций на рынке облигаций на фоне падения доходности финансового рынка в целом может вынудить дилеров и в дальнейшем инициировать искусственное повышение доходности ГКО. Учитывая сохранение тенденции к снижению темпов инфляции, это будет означать для Минфина увеличение стоимости обслуживания внутреннего долга. Впрочем, пока у доходности ГКО есть потенциал для снижения. Тем более, если в качестве индикатора этого показателя рассматривать цену "коротких" денег, активно используемых в параллельных секторах.
А на прошлой неделе ставки по кредитам — причем по всем категориям срочности — демонстрировали устойчивую тенденцию к снижению. Характерно при этом, что в наибольшей степени этой тенденции были подвержены цены на одно- и трехдневные ресурсы. Например, в МФД изменение средней ставки составило около 30 пунктов — на прошлой неделе однодневные кредиты стоили здесь 55,7% годовых. А объем их реализации составил 252,75 млрд рублей (для сравнения отметим, что этот показатель превышает суммарный объем реализации кредитов всех категорий срочности, зафиксированный в том же МФД неделей раньше). Очевидно, что столь внушительное повышение активности банков в операциях с однодневными кредитами связано с отмеченным изменением ситуации на рынке ГКО.
Объемы реализации кредитов других категорий срочности остались примерно на прежнем уровне, а их цены изменились не столь существенно. В частности, ресурсы сроком на неделю стоили на прошлой неделе 90,5% (на 2 пункта ниже уровня позапрошлой недели), одномесячные кредиты — 114,8% (на 5 пунктов), а цена трехмесячных снизилась до 142,4% (на 9 пунктов). На таком уровне ставки по трехмесячным кредитам находились более полугода назад — в октябре 1994 года.
Еще более быстрыми темпами снижалась стоимость кредитных ресурсов в МБО "Оргбанк". Впрочем, это вполне закономерно, учитывая, что в начале апреля котировки сделок в Оргбанке продолжали еще расти, тогда как в МФД уже активно снижались. В наибольшей степени, как и в МФД, снизились средние ставки по сверхкраткосрочным ресурсам — на прошлой неделе они стоили в Оргбанке 107,7% годовых, что на 40 пунктов ниже уровня начала апреля. А самыми популярными, судя по объемам реализации, оказались в Оргбанке кредиты сроком до одного месяца — их было продано на сумму 60,5 млрд рублей. При этом их стоимость снизилась на 23 пункта до 132,7% годовых. Кредит сроком на неделю подешевел в среднем на 24 пункта до 117,3%, а трехмесячные ссуды — на 26 пунктов до 146,6% годовых.
Тем не менее уровень доходности рублевых сегментов финансового рынка по-прежнему превышает рентабельность операций, связанных с валютными активами. Это и стимулирует трансформацию портфелей активов банков в пользу рублевых. В частности, главенствующей тенденцией на валютном рынке по-прежнему остается продажа валютных средств, и стабильно плавный рост курса доллара удерживается лишь усилиями ЦБ. На прошлой неделе доллар подорожал в цене на 1,49% — ровно на столько же, на сколько в первую неделю апреля. Впрочем, и ЦБ не всесилен — вчера курс доллара на ММВБ снизился на 2 пункта до 5064 руб./$. Характерно, что последний раз снижение котировок было отмечено также в октябре 1994 года.
... А региональные дилеры ждут лета прошлого года
Снижение кредитных ставок продолжилось и на региональном денежном рынке. Исключением стали лишь цены на трехмесячные кредиты в Петербургском МФД — не изменившись по сравнению с уровнем позапрошлой недели, ставка составила 165% годовых. При этом объем реализации таких кредитов возрос в 6,4 раза и достиг 3,2 млрд рублей. Напротив, "сверхкороткие" деньги, бывшие наиболее популярными в ПМФД на позапрошлой неделе, на прошлой не продавались вовсе. Такая же участь постигла и кредиты на срок от 3 до 7 дней. А объем продаж кредитов от недели до месяца снизился с 3,5 млрд рублей до 2 млрд при падении ставки на 2 пункта до 140% годовых. Смещение интереса из сегмента "сверхкоротких" денег в сегмент трехмесячных кредитов может являться следствием ожидания банкирами повторения ситуации лета прошлого года, когда ставки по кредитам заметно снижались. В связи с этим сейчас выгодно брать кредиты на относительно более длинные сроки.
В Южнороссийском МФД наиболее активно продавались кредиты на срок от недели до месяца. Объем их реализации повысился в 3,4 раза по сравнению с позапрошлой неделей, а стоимость снизилась на 4 пункта до 161% годовых. Трехмесячные кредиты, напротив, привлекли меньше внимания — 500 млн рублей (против 1,5 млрд неделей раньше) были реализованы под 170% годовых, что почти на 13 пунктов ниже прежнего уровня.