Темпы роста потребительских цен остаются высокими — 3,2% за последнюю неделю или 469% годовых по тенденции. Похоже, наши расчеты, прогнозирующие обозначение понижательной тенденции инфляции, не оправдались. В ближайшие два месяца инфляция вряд ли опустится ниже 10% в месяц.
Устойчивость довольно высоких темпов инфляции (при которых реальный процент по всем типам инвестиционных активов остается отрицательным), наряду с ужесточением денежной политики, регулируемым ускорением роста курса доллара и повышением ставки рефинансирования (хотя, на наш взгляд, этот фактор действует в последнюю очередь) определили плавное повышение ставок по трехмесячным кредитам. Надо полагать, что в сложившихся условиях процент по длинным МБК будет продолжать медленно расти и к началу декабря войдет в коридор 170-175% номинальных. Что касается более коротких игровых кредитов, то динамика их ставок по тенденции совпадает с динамикой учетной ставки по ГКО — в течение всего ноября все эти ставки снижаются. Тем не менее, значения процентных ставок остаются слишком высокими для того, чтобы кредиты могли быть эффективно использованы для спекуляций на параллельных рынках. Следует также учитывать, что даже плавный рост процента по длинным МБК окажет повышательное давление на ставки по игровым кредитам, поэтому нельзя ожидать существенного снижения процента по коротким МБК.
Наметившаяся было тенденция к снижению средней учетной ставки по ГКО, похоже, окончательно выдохлась. Приток свежих средств иссяк, дисконт, видимо, будет расти вместе с доходностью. При этом спрос целиком сконцентрировался на выпусках, погашаемых в пределах этого года, несмотря на то что их доходность заметно ниже средней. Видимо, недобор доходности компенсируется соображениями гарантированного возврата средств к моменту подведения годовых балансов. В результате такой структуры спроса цены на облигации ближних выпусков продолжают относительно быстро расти, в то время как цены длинных выпусков стабильны или падают.
Дисбаланс спроса и предложения на облигационном рынке в наступающем месяце может еще более обостриться под влиянием необходимости погашения старых выпусков на сумму 2,16 трлн руб. Только покрытие этой задолженности потребует (с учетом нынешнего уровня аукционных цен) размещения свежих ГКО на 3,1-3,3 трлн руб., что даст толчок к росту ставок доходности.
По всей видимости, в ближайшее время не следует ожидать значительного роста цен на облигации с отдаленными сроками погашения. Тенденции их динамики определятся по мере того, как станут более ясными перспективы макроэкономической политики. Если правительство сможет убедить инвесторов в том, что жесткая денежная политика приведет к устойчивому снижению инфляции, то спрос на облигации с дальними сроками увеличится, а их доходности уменьшатся.
Заметно ускорился рост курса доллара. На последней неделе темпы его роста по тенденции составили 175% в годовом исчислении. Нет сомнений, что это ускорение контролируется ЦБ, который, по-видимому, пытается несколько сблизить доходности различных финансовых активов и таким образом добиться большей управляемости денежным рынком.
Фьючерсные котировки остаются в неустойчивой зоне. Темпы роста доллара, рассчитанные по форвардам на МТБ, слабо изменились по сравнению с предыдущей неделей, но теперь примерно совпадают с темпами роста курса-спот. Интересная игра может получиться в декабре, когда все ожидают сезонного сброса банками валюты и, соответственно, замедления или даже падения курса доллара. Эти общие ожидания делают возможной игру на повышение против всех, хотя, конечно, такая игра требует согласованных действий крупных "быков". В связи с этим, по мнению экспертов Ъ, рискованность фьючерсного валютного рынка будет оставаться высокой.
Продолжающееся с середины октября снижение уровня цен на валютные облигации сопровождается беспорядочными колебаниями котировок, происходящими со значительной амплитудой. Согласно имеющейся информации, одним из центральных вопросов на совещании российских и зарубежных участников рынка валютных облигаций в Париже 27-28 ноября станет согласованный переход от индикативных к более ответственным котировкам, что существенно бы прояснило действительную конъюнктуру рынка.
В таблице 3 приведены базовые индикаторы финансового рынка России за последние шесть недель. Сопоставимость доходности активов обеспечивается использованием для всех них без исключения показателя эффективной доходности, рассчитываемого с использованием формулы сложного процента, то есть с учетом возможности n-кратного реинвестирования доходов от размещения средств в активы разной срочности. Для МБК, ГКО, ГДО и векселя ЭС эффективная доходность (или эффективная процентная ставка) непосредственно фиксируется в таблице. Для курсов-спот по доллару и марке и фондового индекса коммерческих банков эквивалентом эффективной доходности является показатель темпов роста соответствующего курса по тенденции в годовом исчислении. Для курса-форвард — рублевая доходность форвардной продажи валюты, также приводимая в % годовых. Эффективная годовая доходность активов, приносящих непосредственно валютный доход: облигаций ВЭБ и валютных МБК, приведена в долларовом выражении. Приведенные в самом начале таблицы недельные темпы инфляции и темпы инфляции по сложившейся тенденции в процентах годовых позволяют сопоставлять эффективную доходность актива с текущим уровнем инфляции.
Таблица 1
Текущие процентные ставки, устанавливаемые денежными властями (% годовых)
| Показатель | Значение | С какого момента |
|---|---|---|
| Ставка рефинансирования | 180 | 17.11.94 |
| Аукционная учетная ставка по ГКО | ||
| 3 мес. | 286,7 | 22.11.94 |
| 6 мес. | 271 | 16.11.94 |
| 1 год | 293,2 | 26.10.94 |
| Аукционная процентная ставка по централизованным кредитам | ||
| номинальная | 170,1* | 28.10.94 |
| эффективная | 347 | 28.10.94 |
| *Срок кредита — 2 месяца | ||
Таблица 2
Цена ресурсов при сделках "Банк-Клиент"
| Сроки | Процентная ставка по ссудам прямым заемщикам | Процентная ставка по депозитным вкладам | ||
|---|---|---|---|---|
| Номинальная | Эффективная | Номинальная | Эффективная | |
| 6 мес. | 160 | 224 | 88 | 107 |
| 3 мес. | 150 | 257 | 95 | 149 |
| 1 мес. | 128 | 237 | 81 | 119 |
Таблица 3
Индикаторы денежного рынка
| Октябрь Ноябрь | Модуль отклонения от тенденции (%) | ||||||
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 42 13-19.10 | 43 20-26.10 | 44 27.10-2.11 | 45 3-9.11 | 46 10-16.11 | 47 17-23.11 | ||
| Еженедельные темпы инфляции | 4,9 | 3,1 | 2 | 4,2 | 3,2 | - | - |
| (%) | |||||||
| Текущие среднесрочные темпы | 300 | 342 | 365 | 441 | 469 | - | - |
| инфляции (% годовых) | |||||||
| Ставка INSTAR, % годовых (срок МБК) | |||||||
| номинальная (3 мес.) | 157,1 | 159,6 | 160 | 166,4 | 163,9 | 165 | - |
| эффективная (3 мес.) | 276,2 | 283,1 | 284,2 | 302,1 | 294,9 | 298 | 1 |
| номинальная (1 мес.) | 143,5 | 146,2 | 161,4 | 160,4 | 155,9 | 151,6 | - |
| эффективная (1 мес.) | 287,7 | 297,2 | 354,7 | 350,8 | 333,1 | 316,7 | 2,8 |
| номинальная (2 нед.) | 125,7 | 142 | 153,6 | 148,5 | 141,6 | 140,9 | - |
| эффективная (2 нед.) | 241,4 | 298,3 | 344,7 | 323,7 | 296,9 | 294,3 | 3,3 |
| номинальная (1 нед.) | 135,6 | 140 | 150,5 | 140 | 134,7 | 129,5 | - |
| эффективная (1 нед.) | 281,2 | 298,2 | 340,7 | 298 | 277,9 | 259,5 | 3,4 |
| Эффективная доходность к погашению действующих выпусков ГКО (% годовых без налоговых льгот) | |||||||
| 3-месячные выпуски: | |||||||
| 17-й выпуск | 211,7 | 220,6 | 239,4 | 123,1 | 161,7 | 67,9 | 13,3 |
| 18-й выпуск | 218 | 232,4 | 270,4 | 189,1 | 202,9 | 193,8 | 6,7 |
| 19-й выпуск | 214,5 | 219,7 | 286 | 213 | 209,6 | 197,3 | 5,1 |
| 20-й выпуск | 207,5 | 227,7 | 269,3 | 215,5 | 208,7 | 219,8 | 6,2 |
| 21-й выпуск | 202,7 | 214,4 | 345,4 | 241,4 | 219,6 | 230,3 | 10,8 |
| 22-й выпуск | 237,3 | 208,7 | 303,7 | 262,4 | 242 | 262,3 | 8,5 |
| 23-й выпуск | X | X | 403,9 | 304,1 | 238,3 | 259,3 | - |
| 24-й выпуск | X | X | X | X | X | 291,9 | - |
| 6-месячные выпуски: | |||||||
| 4-й выпуск | 218,2 | 230,9 | 263,5 | 184,5 | 192,4 | 179,2 | 6,5 |
| 5-й выпуск | 223,1 | 227,9 | 297,8 | 264,2 | 232,2 | 230,6 | 6 |
| 6-й выпуск | 205,4 | 219,8 | 295,6 | 276,6 | 249,3 | 250,7 | 17,1 |
| 7-й выпуск | 185,4 | 236,6 | 349 | 304,9 | 249,9 | 248,5 | 8,2 |
| 8-й выпуск | X | X | X | 267,7 | 225,4 | 224 | - |
| Годичный выпуск: | |||||||
| 1-й выпуск | X | X | 275,3 | 228,3 | 203,6 | 188,6 | - |
| Средняя учетная ставка по | 219,2 | 224,8 | 318,7 | 255,4 | 224,8 | 222,7 | 8,7 |
| всем выпускам | |||||||
| Эффективная доходность к погашению государственных долгосрочных облигаций (% годовых, без налоговых льгот) | |||||||
| "Апрель" | 141,3 | 149,8 | 158,9 | 176,3 | 178,8 | 173,3 | 2 |
| "Октябрь" | 156,8 | 162,7 | 168,8 | 180,1 | 181,6 | 178,1 | 1,2 |
| Эффективная доходность к погашению облигаций ВЭБа (% годовых в $) | |||||||
| 2-й транш | 22,3 | 22,2 | 24,3 | 26,1 | 26,4 | 27,6 | 1,5 |
| 3-й транш | 18,4 | 19 | 20,6 | 21,9 | 22,9 | 23,9 | 1 |
| 4-й транш | 16,3 | 17 | 17,5 | 18,2 | 18,1 | 19,1 | 0,8 |
| 5-й транш | 14,6 | 15,5 | 15,9 | 16,1 | 15,6 | 16,5 | 1,4 |
| Эффективная процентная ставка | 21 | 12 | 18,3 | 25 | 19 | 18,4 | - |
| по валютным МБК на площадке | |||||||
| МФД (% годовых) | |||||||
| Курс доллара на ММВБ | 3005 | 3046 | 3093 | 3102 | 3143 | 3198 | 3 |
| Темпы роста курса доллара (по | 311,9 | 98 | 44,6 | 64,2 | 80,3 | 175,1 | - |
| тенденции, % годовых) | |||||||
| Курс-форвард доллара на МТБ | |||||||
| на 15.12.94 | 3589,61 | 3483,59 | 3484,77 | 3303,45 | 3403,77 | 3370 | 0,9 |
| на 15.03.95 | 4550 | 4384,18 | 4363,44 | 3916,31 | 4158,47 | 4275,50 | 1,9 |
| на 15.06.95 | 5643 | 5310,31 | 5158,24 | 4527,88 | 4788 | 5178,40 | 2,5 |
| Рублевая доходность | |||||||
| форвардной продажи валюты | |||||||
| на 15.12.94 | 219 | 172 | 182 | 93 | 183 | 149 | - |
| на 15.03.95 | 182 | 160 | 159 | 98 | 138 | 160 | - |
| на 15.06.95 | 163 | 141 | 130 | 89 | 108 | 138 | - |
| Курс немецкой марки на ММВБ | 2019 | 2053 | 2090 | 2040 | 2044 | 2083 | 0,8 |
| Темпы роста курса марки (по | 111,2 | 91,4 | -4 | -14,8 | 21,1 | 195 | - |
| тенденции, % годовых) | |||||||
| Фондовый индекс коммерческих | 10,04 | 10,17 | 10,25 | 10,44 | 10,47 | - | - |
| банков | |||||||
| Темпы роста фондового индекса | 78,75 | 80,6 | 70,1 | 72,7 | 64,2 | - | - |
| (по тенденции, % годовых) | |||||||
| Базовая эффективная доходность векселя ЭС при сроке вложений 100 дней | |||||||
| до вычета налогов | 66,2 | 66,2 | 81 | 81 | 97,4 | 97,4 | - |
| после вычета налогов: | |||||||
| процентный вексель (n = 15%) | 54,7 | 54,7 | 66,7 | 66,7 | 79,6 | 79,6 | - |
| дисконтный вексель (n = 35%) | 40,3 | 40,3 | 48,6 | 48,6 | 57,8 | 75,8 | - |
| X — сделок не было | |||||||
Отдел финансов