Результаты прошедшей на денежном рынке недели наглядно демонстрируют общее снижение инфляционных ожиданий банков. Прежде всего, отмечен рост интереса дилеров к ГКО с более длительным сроком погашения. В частности, на прошедшем аукционе по размещению дополнительного транша годовых бумаг спрос на них более чем в 2 раза превысил заявленный объем эмиссии, что позволило Министерству финансов значительно снизить их доходность. Средняя доходность к погашению по всем выпускам также снизилась, хотя — именно из-за смещения акцентов в операциях дилеров — и не столь существенно.
Падение процентных ставок наблюдалось и на кредитном рынке. Причем в среднем более быстрыми темпами снижалась стоимость более "длинных" кредитов, что также свидетельствует о снижении инфляционных ожиданий. Если такая тенденция укрепится, можно ожидать снижения ставки рефинансирования.
Приоритеты дилеров смещаются к более "длинным" ГКО
Вновь, как и две недели назад, основное внимание инвесторов приковал рынок государственных краткосрочных облигаций. Прежде всего, потому, что спрос на размещавшийся на прошлой неделе дополнительный транш годовых бумаг с датой погашения 25 октября этого года превысил 1 трлн рублей — и это при заявленном объеме эмиссии в 500 млрд рублей. В этой ситуации Минфин мог спокойно диктовать свои условия. Урезав объем эмиссии в два раза, Министерство финансов установило средневзвешенную доходность ГКО на уровне 222% годовых, что на 11 пунктов ниже доходности годовых бумаг на вторичном рынке. Таким образом, эмитент не только добился существенно более низкой стоимости обслуживания внутреннего долга, но и подтолкнул вверх котировки вторичного рынка — дилеры поспешили уравнять доходность годовых бумаг и за один день подняли их курс на 3 пункта. В результате дилеры, купившие ГКО в среду, ориентируясь на доходность вторичных торгов, оказались в конечном итоге в худшей ситуации, поскольку годовые бумаги оказалось выгоднее приобрести на торгах. Если предположить, что и в дальнейшем Министерство финансов будет столь же резко занижать доходность ГКО на аукционах, участие в них окажется невыгодным. Однако вряд ли это произойдет — Минфин, заинтересованный в привлечении максимального объема денежных средств на рынок государственных облигаций, по всей видимости, не будет делать правила из исключения.
В целом же на рынке облигаций на прошлой неделе наблюдалось заметное снижение доходности ГКО. С одной стороны, этому способствовало давление спроса на бумаги, неудовлетворенного на первичном аукционе, с другой — общая конъюнктура финансового рынка. Однако, несмотря на падение доходности всех траншей облигаций, ее средний (по всем выпускам) уровень сократился незначительно. Причина — в смещении инвестиционных приоритетов дилеров. Снижение темпов инфляции, очевидно, повлияло на ожидания инвесторов, в результате чего акцент в операциях сместился от более "коротких" к более "длинным" (и соответственно более доходным) бумагам. Этим, например, объясняется рост объемов операций с шестимесячными и годовыми ГКО, покупка которых в условиях сохранения нынешней инфляционной ситуации оказывается более выгодной.
Смещение приоритетов инвесторов в пользу более "длинных" ГКО и, следовательно, увеличение среднего срока обращения облигаций вполне вписывается в общую стратегию Минфина и ЦБ и отвечает задачам, которые они ставят перед рынком ГКО в 1995 году. Можно, конечно, считать определенной угрозой для эмитента то, что происходящее в результате повышения интереса к "длинным" бумагам более медленное снижение средней доходности облигаций по сравнению с темпами инфляции (то есть доходность ГКО находится в реально положительной области) увеличивает стоимость обслуживания внутреннего долга. Однако вряд ли это серьезно пугает эмитента. Гораздо важнее, что в этих условиях (условиях реально положительной доходности) Минфин имеет возможность наращивать объемы эмиссии облигаций, опираясь на растущий спрос. Кстати, следствием этого процесса как раз может стать искусственное снижение доходности ГКО — путем урезания Минфином части спроса на аукционах.
Ставки по "длинным" кредитам падают быстрее "коротких"
Снижение инфляционных ожиданий наглядно проявилось и на рынке межбанковских кредитов — на фоне общего снижения процентных ставок стоимость более "длинных" кредитных ресурсов падала на прошлой неделе в среднем чуть быстрее цен на "короткие", в результате чего "длинные" кредиты в эффективном выражении оказались дешевле "коротких".
Исключение составляют, пожалуй, лишь сверхкраткосрочные денежные ресурсы. В Межбанковском финансовом доме их средняя стоимость опустилась на прошлой неделе сразу на 52 пункта до отметки в 84% годовых (при этом максимальная ставка составила 105%, минимальная — 80% годовых). Вполне возможно, что такое снижение стоимости "сверхкоротких" денег объясняется тем, что не прошлой неделе не проводился аукцион по размещению "коротких" ГКО (Минфин, напомним, ограничился размещением дополнительного транша годовых бумаг). Сохранившийся же на довольно высоком уровне объем реализации такого рода ресурсов (на прошлой неделе "сверхкоротких" денег в МФД было продано на сумму в 50,2 млрд рублей) вызван, скорее всего, желанием заемщиков использовать момент и купить деньги дешево.
В остальном события на рынке развивались в соответствии с описанным выше сценарием. Ставки по кредитам различных категорий срочности снижались, причем более быстрыми темпами дешевели относительно более "длинные" кредиты. В том же МФД стоимость кредитов сроком до недели опустилась на 11 пунктов (до 123,3% годовых), до месяца — уже на 28 пунктов (их средняя стоимость на прошлой неделе составила 139,8%); трехмесячные же кредиты подешевели на 24 пункта и стоили всего 155,7% годовых. Такого уровня цен на трехмесячные кредиты на рынке не наблюдалось с осени прошлого года, и если тенденция к падению ставок сохранится, логично будет ожидать снижения ставки рефинансирования Центрального банка.
События в МБО "Оргбанк" развивались аналогично — ставки по всем срокам кредитования на прошлой неделе снижались. Причем, как и в МФД, наибольшему снижению подверглась стоимость одно- и трехдневных ресурсов — на прошлой неделе они стоили в среднем 111,7% годовых, что на 15 пунктов меньше уровня позапрошлой недели. Цены на трехмесячные кредиты уже вторую неделю подряд держатся на уровне 170-172% годовых, что также свидетельствует о возможных изменениях учетной ставки.
Устойчиво снижаются и темпы роста курса доллара на ММВБ. На прошлой неделе биржевые котировки американской валюты повысились на 79 пунктов, или на 1,65%. Очевидно, что динамика курса доллара тесно увязана с динамикой инфляции, и с этой точки зрения основная роль Центрального банка на валютном рынке по-прежнему не вызывает сомнений.
Ситуация на региональном рынке стабилизировалась
На региональном денежном рынке на прошлой неделе было восстановлено нарушенное в середине марта соотношение сроков и стоимости кредитов. В частности, в Петербургском МФД семидневные кредиты вновь подешевели — со 158% до 140% годовых. При этом дефицит таких кредитов удалось ликвидировать, и объем их реализации вырос в 3 раза до уровня в 1,5 млрд рублей. Наряду с этим на кредитной площадке Петербурга появились "сверхкороткие" деньги — 1 млрд рублей были реализованы по цене в 115% годовых. Однако наибольшее внимание по-прежнему приковано к кредитным ресурсам на срок от недели до месяца. Хотя на прошлой неделе объем их реализации сократился с 7,6 млрд рублей до 4,75 млн рублей, а цена возросла с 158% до 172% годовых.
Появившиеся неделей раньше в Южнороссийском МФД трехмесячные кредиты продолжали завоевывать рынок этого региона и на прошлой неделе. В результате объем их продаж вырос в 2,5 раза и составил 2 млрд рублей. Ставка по таким кредитам, напротив, упала на 5,5 пункта до 182,5% годовых. "Короткие" же деньги теряют своих покупателей: при сокращении объема реализации с 550 млн рублей до 200 млн рублей ставка снизилась на 22,3 пункта и составила 150% годовых.