ЦБ удешевил кредит и продлил прогноз по продолжительности рецессии

Ключевая ставка вновь снижена, причем неожиданно сильно: совет директоров Банка России принял решение установить ее на уровне 8% годовых. В пересмотренном прогнозе на 2022–2024 годы ЦБ предполагает, что продолжение рецессии в 2023 году неизбежно, спад будет менее глубоким и более продолжительным, чем ожидалось ранее. Ключевая ставка теперь близка к предполагаемой нижней границе, существуют риски как избыточно низкой инфляции — действия Банка России 22 июля призваны ее отменить,— так и ее повышения во второй половине 2022 года. В прогноз ЦБ внесены стабильность финсектора, стагнация в мире, стабильно низкий импорт, ограничения по экспорту РФ и большие, чем ожидалось ранее, доходы от него — более длительный кризис страна впервые будет переживать с большими деньгами в кармане, которые некуда девать.

Большая часть аналитиков ожидала от пятничного заседания совета директоров ЦБ снижения ключевой ставки на 50 базисных пунктов, меньшинство — 75–100 б. п. Председатель Банка России сообщила на пресс-конференции 22 июля по итогам заседания, что совет по существу рассматривал три варианта — снижение ключевой ставки с действовавших 9,5% годовых до 9%, до 8,5%, до 8%. При этом, по словам главы ЦБ, у совета не было какой-либо информации, которой не было у рынка, кроме параметров пересмотренного Банком России среднесрочного прогноза. На основании именно его цифр был выбран последний вариант — снижение ключевой ставки на 150 базисных пунктов. Напомним, 10 июня ЦБ уже предпринимал такой же шаг, тогда ключевая ставка была снижена с 11% годовых до 9,5%. К тому моменту макропрогноз был скорректирован (хотя официального пересмотра не было), судя по всему, в событиях последующего месяца и следует искать объяснение тому, почему Банк России вынужден был пойти на дальнейшее удешевление кредита в экономике: вероятно, ожидания роста инфляции пока себя исчерпали, сменившись опасениями обвала внутреннего спроса.

Отметим, что сами по себе изменения в действиях ЦБ можно считать чисто тактическими. Напомним, Банк России в прогнозах публикует «коридор» средней прогнозируемой ставки до 2024 года. В новой версии прогноза он сильно отличается на 2022 год в апрельской версии (12,5–14%), но уже не так сильно от июньской (10,8–11,4%), в июльской версии это 10,5–10,8%. Последнее соответствует ключевой ставке до конца года на уровне 7,4–8% годовых. Из этого не следует сама по себе невозможность увеличения или снижения ставки ЦБ в начавшемся полугодии вне этих пределов.

Тем не менее с большей вероятностью Банк России с осени (следующее заседание совета по ставке — 16 сентября) предпримет до конца года еще одно-два снижения ставки до уровня порядка 7,5% годовых и, если ничего нового не произойдет, в среднем остановится на этом уровне, поскольку новый прогноз средней ключевой ставки 2023 года — 6,5–8,5%. Вероятность того, что ставки будут снижены в сентябре, ограничена: Банк России будет рассматривать решение о снижении «во втором полугодии», а не на обычном «одном из следующих заседаний».

С точки зрения краткосрочных перспектив изменение прогноза ЦБ на 2022 год (Минэкономики в пятницу сообщило, что в целом его прогнозы совпадают с ними) очень значимо.

В первую очередь Банк России больше не ждет высокой инфляции. Если раньше ее пределом по 2022 году была оценка в 23% годовых, теперь — 15%, нижняя граница — 12%, при этом никакого изменения прогноза на 2023 год нет: за очень быстрым снижением инфляции, полагает Банк России, последует в следующем году рост цен в диапазоне 5–7%. В финансовом секторе все на удивление хорошо. Эльвира Набиуллина даже заявила, что ЦБ не видит сейчас необходимости в системной докапитализации банковской системы — возможно, будут нужны точечные решения. Больше не ожидается кредитного сжатия 2022 года: если апрельский прогноз его допускал в принципе, то в июльском считается, что требования банковской системы к экономике вырастут в 2022 году на 5–10%, причем как к физлицам, так и к организациям.

Очевидно, что такой позитивный прогноз сам по себе не требовал от ЦБ энергичных действий — он лишь позволял Банку России несколько сильнее, чем предполагалось ранее, понизить ключевую ставку. Вероятно, решение ЦБ основывается на ключевом изменении в прогнозе: ожидается менее глубокая, но более длительная рецессия. В апреле падение ВВП 2022 года прогнозировалось на 8–10%, на 2023 год ожидалось снижение от 3% до нулевого. Июльский прогноз предполагает снижение ВВП 2022 года на 4–6%, 2023 года — на 1–4%. При всей стабильности финсистемы и росте кредита расходы на конечное потребление будут падать не только в 2022-м, но и в 2023 году, в том числе потребление домохозяйств. Валовое накопление основного капитала в 2023 году уже ожидается снижающимся, как и сейчас. Многовероятно, что ЦБ таким образом дооценил последствия ухода западных компаний с рынка РФ с началом военной операции России на Украине, которая и является главной причиной обсуждаемых и решаемых Банком России проблем в экономике.

По словам замглавы ЦБ Алексея Заботкина, в прогноз Банка России как предпосылка включены риски как минимум мировой стагнации, то есть в данных обстоятельствах речь должна идти о высокой вероятности рецессии на рынках ЕС и с меньшей вероятностью в Великобритании, в 2023 году. Здесь оценки цен на нефть в прогнозе ЦБ немного повышены (очевидно, в том числе в связи со всплеском инфляции во всех крупных экономиках). При этом прогнозируемое состояние платежного баланса РФ очень сильное: если раньше профицит счета текущих операций 2022 года предполагался в $145 млрд, сейчас — $243 млрд, на 2023 год оценка улучшена с $69 млрд до $125 млрд.

Качественных изменений в оценке будущего импорта Банк России не делал: из пояснений представителей ЦБ на этот счет известно, что по текущим данным восстанавливается только потребительский импорт, но не импорт промежуточных товаров и не инвестиционный.

Таким образом, общая картина, на которую ориентируется ЦБ: решение большей части проблем с инфляцией уже к концу года, более продолжительный импортный и инвестиционный кризис, проблемы на внешних рынках, более крепкий рубль (как констатировала Эльвира Набиуллина, дискуссии в правительстве о новом «бюджетном правиле», которое бы стабилизировало национальную валюту, пока не завершены), санкционное давление как минимум на нынешнем уровне, сохранение весенних ограничений на капитальные операции на неопределенный срок. При этом финансовая система, видимо, адаптируется к военной ситуации лучше, чем промышленность и сервисный сектор, а основной системной угрозой, как ранее и предполагали аналитики Банка России, будут нарастающие проблемы с западным комплектующим и технологическим развитием.

Решение по ключевой ставке 22 июля — свидетельство того, что может и не может ЦБ. Регулятор уверенно справляется с внешним давлением на финансовую систему, но отменить инвесткризис, спад ВВП и инертность промышленности, в которой госсектор давно занимает главное место, не в его полномочиях и не в его силах. Дальнейшее ухудшение ситуации в мире, вызванное не только российско-украинским конфликтом, но в большей степени последствиями (проблемных) решений, принимавшихся во всем мире в пандемию COVID-19, очевидно, лишь продлит сроки спада в экономике РФ. Умеренный при таких обстоятельствах кризис страна будет переживать с избытком, а не с дефицитом доходов — дело не в деньгах.

Дмитрий Бутрин