Коротко


Подробно

Дефицит решений

Финансы

Главное противоречие, с которым сталкивается сегодня железнодорожная отрасль, оказалось довольно затяжным и труднопреодолимым. С одной стороны, существует очевидный запрос на новое строительство в отрасли, с другой — нет понимания того, кем и на каких условиях это финансирование должно осуществляться. Существует ли волшебный механизм, который позволит и дорогу построить, и поезда обновить, и деньги сэкономить?


Один бывший топ-менеджер ОАО РЖД в приватной беседе так обрисовал существующий подход к финансированию развития отрасли. Компания набирает долговой портфель, а отбивать эти деньги должна за счет грузовых тарифов (на пассажирских перевозках, как известно, заработать не получится). Проблема, однако, в том, что и грузовые тарифы в нашем государстве имеют не экономическое, а социальное значение. Нужно снизить нагрузку на экономику в трудный период — тарифы тормозят, стало полегче — отпускают.

В таких условиях ОАО РЖД, как и любой коммерческой структуре, трудно спрогнозировать экономику возврата денег. И самым эффективным способом было бы IPO, выручка от которого шла бы на погашение долга. Это "кредитный" путь.

Второй путь — прямое бюджетное финансирование инвестпрограммы развития. Государство хочет инфраструктуру — государство платит. В таком случае и с тарифами можно не особенно церемониться, и IPO — затея избыточная.

Возможно, простота и ясность подобного подхода и стали причиной его нереализуемости. Интересы отрасли и государства вошли в противоречие. Одни требуют ясности или денег, другие — прозрачности и изыскания внутренних ресурсов. При этом всем очевидно, что в одиночку модернизировать и развить железные дороги ни одной стороне не удастся. Поиску консенсуса в области финансирования инфраструктурного строительства в разных странах, включая Россию, посвящено исследование юридической компании Latham & Watkins, которое оказалось в распоряжении "Ъ".

США. На Бога надейся, а сам не плошай


Особенности железнодорожной отрасли США — наличие частной собственности на железнодорожную инфраструктуру, большое число компаний, занимающихся грузовыми перевозками, а также выделение пассажирских перевозок в отдельную госкомпанию Amtrack, субсидируемую государством. Именно столь пестрый состав участников рынка США и стал причиной широко распространенного мнения, что в США железнодорожное строительство ведется исключительно на частные деньги. На деле это не совсем так.

Транспортная инфраструктура США может финансироваться из разных источников, как с привлечением частных инвесторов на рынках капитала, так и с участием государства. Американцы, привлекая деньги на инфраструктуру, делают упор на долговых бумагах и предлагают весьма интересные варианты.

Например, самым необычным долговым инструментом, используемым для финансирования инфраструктуры, со сроком окупаемости свыше 20 лет являются облигации GARVEE. Отдельные штаты выпускают эти бумаги в расчете на будущие гранты из федерального бюджета на поддержание и строительство транспортной инфраструктуры, которые и служат обеспечением. При этом доходы по таким облигациям не облагаются налогами — правда, и гарантий со стороны государства, как правило, не имеется. Доходность облигаций GARVEE, выпущенных в 2009 году, составила 3,36-4,75%.

Ставка на долговые бумаги позволила привлечь деньги в момент финансового кризиса, когда инвесторы с трудом шли в подобные инструменты. В 2009 году облигации Build America Bonds давали властям штатов и местным властям возможность финансировать инфраструктурные проекты, используя федеральные ассигнования. В отличие от многих видов облигаций, используемых для финансирования инфраструктуры, эти бумаги не освобождались от подоходного налога и штаты могли выпускать их в любом количестве до конца 2010 году. Выплаты процентов по облигациям субсидируются из федерального бюджета в размере до 35% процентной ставки.

Крупномасштабные инфраструктурные проекты сложно финансировать только посредством частного капитала, рассчитывая на выручку от проекта в качестве обеспечения. Поскольку объемы и сроки поступления такой выручки трудно прогнозируемы и не позволяют привлечь достаточное количество средств на приемлемых для проекта условиях, было решено дополнительно финансировать такие проекты напрямую из федерального бюджета.

Ключевыми инвесторами в "традиционные" транспортные проекты являются инфраструктурные банки штатов (State Infrastructure Banks). Первоначально они формируются за счет субсидий из федерального бюджета или бюджета штата. Кредиты предоставляются на развитие инфраструктурных проектов, как правило, по ставкам ниже рыночных (в некоторых случаях — нулевым). Обеспечением выступает залог будущей выручки от проекта. По мере возврата кредитов капитал инфраструктурного банка пополняется и может быть выдан в виде кредитов под новые проекты.

Первоначально в программу создания инфраструктурных банков штатов, запущенную в 1995 году, входило только десять штатов. По состоянию на декабрь 2008 года в программе участвовали 32 штата и одна территория. При этом около 87% финансирования, доступного через инфраструктурные банки штатов, приходилось на пять штатов: Южную Каролину, Аризону, Флориду, Техас и Огайо.

Германия. "Сетевой контракт"


Германская модель реформы железных дорог стала прообразом российской: большая часть железных дорог Германии находится в собственности государственных компаний, основной оператор инфраструктуры — стопроцентно государственная Deutsche Bahn AG. Однако немецкая модель финансирования так и осталась мечтой российских железнодорожников.

Обязанность государства по финансированию железнодорожной инфраструктуры предусмотрена в конституции ФРГ и осуществляется из федерального бюджета в виде безвозвратных субсидий и беспроцентных кредитов. Основой для выделения средств служит договор об эксплуатации и финансировании, заключенный между федеральным правительством и группой Deutsche Bahn AG на основании федеральной программы финансирования транспортной инфраструктуры до 2015 года. Это и есть прообраз российского "сетевого контракта", который в настоящий момент безуспешно проходит согласования в министерствах.

Договор фиксирует годовой бюджет и порядок его распределения. Согласно действующему до 2013 года договору об эксплуатации и финансировании, начиная с 2009 года компании Федеральных железных дорог получают до $3,4 млрд (€2,5 млрд) в год и будут получать такую сумму ежегодно до 2013 года. Этот бюджет может расходоваться компаниями по их усмотрению без дополнительных разрешений. Такой подход в первую очередь необходим для обеспечения плановости затрат. Со своей стороны компании Федеральных железных дорог принимают на себя определенные обязательства — так называемые обещания по качеству, выполнение которых ежегодно проверяется органами государственной власти. В случае несоблюдения таких обязательств применяются санкции.

Еще одним механизмом финансирования строительства железных дорог являются инвестиционные гранты Компании по финансированию транспортной инфраструктуры (VIFG). Это стопроцентно государственное общество распределяет средства, поступающие от дорожных и судовых сборов, на финансирование транспортной инфраструктуры, в том числе на строительство новых железных дорог в соответствии с инвестиционной программой 2003-2015 годов. Размер инвестиционных грантов VIFG ежегодно в среднем составляет около €900 млн (в 2009 году — €1,11 млрд).

Великобритания. Всем миром


О британской реформе железных дорог последних десятилетий упоминают, когда хотят привести пример того, как делать не надо. Считают, что реформирование привело к снижению транспортной безопасности, стремительному росту тарифов и ухудшению управляемости. Однако несмотря на болезненность преобразований, железные дороги выжили и даже продолжают развиваться.

Практически вся железнодорожная инфраструктура Великобритании (за исключением Северной Ирландии) принадлежит структурам некоммерческой организации Network Rail, которая находится в государственной собственности. Грузовые и пассажирские перевозки осуществляются частными компаниями на основании лицензии.

В стране не существует ни четкой стратегии, ни предпочтительного метода финансирования инфраструктуры. Если в одних случаях развитие и обновление инфраструктуры финансировалось за счет капитальных затрат правительства, то в других (например, в случае с платными автомобильными дорогами) применялась модель "проектирование, строительство, финансирование и эксплуатация".

В середине 2000-х годов в Великобритании широко применялись схемы частной финансовой инициативы и ГЧП: правительством и местными органами власти одобрено больше 700 проектов по схеме частной финансовой инициативы. Значительная часть этих проектов финансировалась за счет поступлений от выпуска и размещения проектных облигаций.

С 2005 года проектные облигации все реже используются для финансирования подобных проектов ГЧП, поскольку традиционное преимущество этого подхода — более низкие процентные ставки — было сведено к нулю снижением процентных ставок по банковским кредитам. На смену проектным пришли корпоративные облигации Network Rail, обеспеченные государственными гарантиями, имеющие рейтинг на уровне суверенного и фактически отождествляемые с долговыми инструментами государства.

Коллективный британский подход к решению инфраструктурных задач хорошо виден на примере строительства новой железнодорожной ветки под центром Лондона, которая соединит его восточную и западную части,— "Кроссрэйл".

В настоящее время сметная стоимость этого проекта составляет приблизительно £14,8 млрд. Минтранс Великобритании обеспечит прямое финансирование проекта в виде гранта в размере £4,7 млрд. Около £7,1 млрд инвестируют компания Transport for London и органы власти Большого Лондона. Последние для этих нужд ввели новый налог для жителей Лондона и местных компаний — сбор на нужды городской инфраструктуры и дополнительный налог на нежилую недвижимость. Интерес к проекту проявил и ряд частных компаний. Так, группа компаний "Кэнэри-Уорф" согласилась выделить £150 млн на строительство новой станции Кэнэри-Уорф, а "Беркли Хоумз" — построить станцию в Вулидже.

Пример "Кроссрэйл" наглядно демонстрирует, что при планировании любого проекта, требующего значительных инвестиций, необходимо обеспечить финансирование из как можно большего числа различных источников, как частных, так и государственных.

Китай. За ценой не постоим


За последние два десятилетия Китаю удалось совершить "железнодорожное чудо", что отражает его подход к индустриализации и внедрению инновационных технологий в разных отраслях. Китайцы составляют около 20% населения планеты, при этом на них приходится всего 5,5% железных дорог мира. И хотя Китай уже стал крупнейшей железнодорожной державой мира (протяженность его железных дорог примерно 75,5 тыс. км), похоже, это только начало.

Страна целенаправленно ликвидирует дефицит железных дорог, и ее руководство называет это приоритетным направлением своей инфраструктурной политики. В 2000-х годах развитие железнодорожной инфраструктуры достигло пика. В период между 2000 и 2004 годами объем инвестиций в строительство железных дорог составил порядка 270,9 млрд. юаней ($43,2 млрд). В рамках пакета мер по стимулированию экономики, утвержденных в кризисном 2008 году, государство выделило около 1,8 трлн юаней ($288 млрд) на развитие железных дорог, и эти деньги уже полностью израсходованы.

К 2020 году китайское правительство планирует увеличить протяженность железных дорог до 100 тыс. км. В плане 12-й пятилетки (2012-2017 годы) — строительство 40 тыс. км новых железных дорог, на которое планируется привлечь финансирование в размере 2,8 трлн юаней ($448 млрд)

Практически вся железнодорожная инфраструктура находится в государственной собственности и эксплуатируется Министерством железнодорожного транспорта. Исторически основная нагрузка по финансированию железнодорожной отрасли приходилась на государственный бюджет, в частности через созданный в 1991 году фонд строительства железных дорог, формируемый за счет отчислений предприятий железнодорожного сектора. Аналог таких отчислений в российской практике — инвестиционная составляющая в тарифе, введение которой планировалась с 2008 года, но так и не было сделано.

Наряду с бюджетным финансированием с начала 90-х годов ХХ века Министерство железнодорожного транспорта (МЖТК) размещало так называемые железнодорожные строительные облигации (ЖСО), которые законом классифицировались как корпоративные облигации, но, по сути, являлись государственными облигациями.

В качестве обеспечения по облигациям выдавалась гарантия фонда строительства железных дорог. Срок обращения облигаций — от 5 до 30 лет. Облигации размещались на тендерах среди инвесторов на внутреннем рынке Китая. В 1992 году МЖТК осуществило дебютный выпуск ЖСО на сумму 2 млрд юаней ($320 млн), а по состоянию на август 2011 года сумма выпущенных МЖТК ЖСО составила 373 млрд юаней ($59,68 млрд). В соответствии с эмиссионной документацией ЖСО единственным используемым инструментом обеспечения по бумагам является гарантия фонда. Средства, полученные от выпуска, используются для постройки железных дорог и покупки подвижного состава.

Со сменой министра железных дорог КНР в начале 2011 года изменился и подход государства к финансированию железнодорожных проектов. Было решено сократить государственное финансирование данной сферы и сделать больший акцент на развитие частных и муниципальных инвестиций в железнодорожную отрасль. Ситуация также ухудшается тем, что в балансе МЖТК нет места для новых заимствований: долг превышает его активы более чем на 50%. При этом аналитики скептически относятся к качеству этого долга в условиях непрозрачности управления железнодорожной системой, отсутствия частного финансирования, централизованного установления тарифов и небольших доходов от проектов.

Начиная с 2005 года государство пытается создать механизмы частного инвестирования в инфраструктуру, включая участие в капитале компаний, проектное финансирование, поощрение конкуренции в отдельных сегментах, однако такие механизмы пока не получили большого развития.

Россия. Лоскутное одеяло


Сравнение отечественного и зарубежного опыта финансирования железнодорожного строительства оказывается не в пользу России — но только на первый взгляд. Практически все перечисленные подходы к финансированию в свое время были опробованы и принесли плоды: российская железнодорожная сеть входит в тройку мировых лидеров в этой отрасли.

Период расцвета государственно-частного партнерства в стране пришелся на XIX век. Например, строительство Царскосельской железной дороги осуществлялось за счет средств акционерной компании, учредителями которой были предприниматели из России, Германии и США. Акции компании были распределены между 186 акционерами. Акционерная компания для строительства и эксплуатации Царскосельской железной дороги считается первой железнодорожной компанией, и на ее примере было основано финансирование и строительство большинства частных железных дорог в России в XIX веке.

С 1861 по 1873 год в России было создано 53 железнодорожных общества с суммарным акционерным капиталом 698,5 млн руб., тогда как компании промышленных предприятий имели суммарный акционерный капитал в размере лишь 128,9 млн руб. Более 65% акционерного капитала, образованного в указанный период, приходилось, таким образом, на долю железнодорожного транспорта.

Частные железнодорожные компании размещали акции и облигации на российском и международном рынках. Облигации железнодорожных обществ, как правило, по гарантии правительством России. Акционеры получали фиксированный доход в виде дивидендов, которые выплачивались не с начала эксплуатации железной дороги, а с момента размещения акций. Правительство также гарантировало выплату таких дивидендов.

Существовал в России и аналог инфраструктурного фонда. В середине XIX века на средства, полученные от продажи Николаевской железной дороги, а также продажи Аляски, был сформирован государственный железнодорожный фонд. Этот фонд выдавал частным акционерным обществам кредиты на строительство железных дорог.

Начиная с 1871 года ввиду возросшей конкуренции железнодорожных компаний при размещении облигационных займов на внешних рынках правительство решило выпустить общий, "консолидированный" железнодорожный облигационный заем и уже от себя самостоятельно распределить средства между компаниями. Средства от продажи консолидированных облигаций зачислялись в Железнодорожный фонд, из которого производилась покупка разрешенных к выпуску облигаций крупных железнодорожных обществ. Государство в лице Министерства финансов, имевшее на европейских рынках более высокий рейтинг как заемщик, чем отдельные железнодорожные общества, по сути, выступило посредником между зарубежными рынками ценных бумаг и российскими акционерными железнодорожными компаниями. С 1871 по 1880 год было выпущено шесть консолидированных железнодорожных облигационных займов. Доходность, первоначально определенная в 5%, впоследствии опустилась до 4,5% и 4%. Срок погашения составлял 81 год.

Выгодные государственные кредиты и иные формы государственной поддержки вызвали рост железнодорожного строительства, продолжавшийся до середины 70-х годов. За 1865-1875 годы протяженность железнодорожной сети увеличилась с 3,8 тыс. до 19 тыс. верст.

С момента национализации железных дорог в России отрасль финансировалась за счет средств государственного бюджета. Из числа крупнейших железнодорожных строек советского периода можно назвать Турксиб, часть Трансполярной магистрали, БАМ, "малый БАМ". Кроме того, все крупнейшие дороги были сделаны двухпутными, многие — там, где было экономически целесообразно,— электрифицированы (по этому показателю Россия до сих пор занимает первое место в мире).

Таким образом, есть две составляющие транспортного строительства: ориентированность на достижение результата и широкое использование различных методов финансирования. И мировой, и российский опыт свидетельствует о том, что крупные инфраструктурные проекты в сфере железнодорожного транспорта не могут реализоваться без участия государства, а наличие различных источников финансирования проекта и категорий инвесторов позволяет сбалансировать финансовые риски проекта. Причем в условиях финансового кризиса государство и межгосударственные финансовые институты берут на себя все более активную роль в этом процессе.

Как подчеркивают авторы, сегодня в России механизмы финансирования инфраструктуры законодательно ограничены, и применение новых способов потребует внесения изменений в правила игры. Можно с уверенностью утверждать, что именно дефицит принятия решений является основной проблемой для выхода из инфраструктурного тупика. Игроки лишь пасуют друг другу мяч, вместо того чтобы стать командой. Связано это с российским электоральным циклом или с особенностями национального менталитета, станет ясно в ближайшие месяцы.

Никита Волков


Тэги:

Обсудить: (0)

Наглядно

все спецпроекты

актуальные темы

все темы
все проекты

обсуждение