Во второй половине дня руководство крупнейших стран зоны евро начало экстренные консультации по вопросам европейского госдолга. Темы обсуждения — утреннее снижение рейтинга Португалии Fitch до неинвестиционного уровня BB+, последствия неудачного размещения госдолга Германии накануне, нерешенная проблема госдолга Греции. Общим решением может с нарастающей вероятностью стать одобрение представленной на этой неделе Еврокомиссией программы консолидации госдолга ЕС в целом. Рынки принимают ее с одобрением, но одобрить ее в обычном порядке быстро невозможно.
В четверг во второй половине дня президент Франции Никола Саркози, федеральный канцлер Германии Ангела Меркель и глава правительства Италии Марио Монти начали экстренные консультации-переговоры по текущей ситуации с европейским госдолгом. Формальной причины для переговоров нет, но формальные поводы поступают буквально по часам. Так, за несколько часов до начала консультаций Fitch сократило рейтинг Португалии до BB+ с BBB–. Новый рейтинг уже может характеризоваться как неинвестиционный. Причина снижения рейтинга — сомнения Fitch в способности правительства уже второй страны зоны евро с неинвестиционным рейтингом госдолга добиться запланированного бюджетного дефицита в силу растущих рисков существенной рецессии. Фактически же изменились не столько экономические условия в самой еврозоне, сколько оценки общеэкономического фона в ЕС. Так, доходность по госдолгу Италии постоянно подходит к 7% (займы дороже этой доходности определяют слишком высокую стоимость обслуживания госдолга для любой страны ЕС и де-факто провоцируют долгосрочный рост бюджетного дефицита). Еще один повод — вчерашнее неудачное размещение Германией еврооблигаций на €6 млрд при заявке на €10 млрд (см. “Ъ-Онлайн”). Кроме того, до сих пор не решен вопрос о гарантиях со стороны греческой оппозиции содействию выполнения европейских требований к новому правительству Греции — без них под вопросом выделение ЕС, МВФ и ЕЦБ декабрьского пакета помощи Греции. Без этого транша обслуживание греческого госдолга может прекратиться уже в декабре 2011 года — в этом случае неконтролируемые дефолты в зоне евро, прежде всего банковские, могут стать реальностью еще до Рождества, а новый обвал мировых рынков — с начала нового года.
Единственное, что сейчас имеет смысл обсуждать в экстренном порядке,— меры мгновенного реагирования, которые позволят сохранить в ЕС смысл для дискуссии о едином европейском госдолге. Напомним, основной вопрос, освещенный в «зеленой книге» («О практических шагах по введению единой валюты») по вопросу единого госдолга, опубликованной Еврокомиссией 23 ноября, заключается в оценке возможности усиления финансовой интеграции и выпуске «облигаций стабильности» (единые евробонды). Их имплементация предполагает усиление фискального надзора по исполнению бюджетной дисциплины, введения стандартизированных процедур работы с госдолгом. Предлагается три основных пути развития событий: полное замещение национальных эмиссий евробондами; частичное замещение с совместным поручительством; частичное замещение с отдельными гарантиями без совместного поручительства (последний вариант не требует внесения изменений в Лиссабонский договор, следовательно, может быть реализован в более короткие сроки).
Отличие бондов стабильности от облигаций, выпускаемых Европейским фондом стабильности (EFSF), заключается в том, что их действие распространяется на все страны еврозоны, а не только на те из них, которые подверглись значительному влиянию кризиса. «Бонды стабильности», согласно докладу ЕК, призваны стать новым источником ликвидности, способным усилить влияние политики ЕЦБ на стоимость займов, совокупный спрос и инфляцию. Их статус предполагается приблизить к безрисковым активам — однако это потребует беспрецедентных гарантий со стороны в первую очередь более устойчивых экономик еврозоны.
На данный момент еврозону можно условно разделить на две подгруппы: во главе первой — Германия совместно с Нидерландами и скандинавскими странами, во главе второй — Франция и Италия, сопровождаемые восточной Европой (финансовое благополучие которой все в большей степени ставится под сомнение), а также «периферийными» странами. Представители первой группы больше экспортируют, чем импортируют, имеют более устойчивую экономику и в среднем меньшее долговое бремя (хотя у Германии оно составляет порядка 150% годового ВВП). В то время как вторая группа имеет устойчивый из года в год дефицит платежного баланса и находится под существенным давлением высоких долговых ставок. Данное раздвоение диктует различия в предпочитаемой политике выхода из кризиса: Германия не желает переносить общее бремя проблем на свою растущую экономику, предпочитая жесткие бюджетные ограничения в проблемных странах, Франция же требует немедленного запуска печатного станка.
Впрочем, и краткосрочно, и среднесрочно проблема «бондов стабильности» не решается без усиления роли ЕЦБ в реализации любых программ стабилизации ситуации с госдолгом ЕС. Эффективное обслуживание огромного госдолга ЕС возможно лишь при крайне низких ставках, к которым ЕЦБ и рынки, вероятно, не вернутся даже при относительной стабилизации нынешней ситуации и принятии стратегических решений по «бондам стабильности» на уровне ЕС. Более того, текущие объемы долга (и это в дискуссиях вокруг ЕС обычно не поднимается, но подразумевается участниками) возникли не только ввиду неэффективности работы правительств (это подход Германии), но из-за исторических закономерностей развития еврозоны. В частности, итальянский долг, проблема которого сейчас является наиболее острой, сформирован в 80-х — начале 90-х годов, когда необходимость снижения инфляции и поддержания курса лиры диктовала крайне высокие ставки рефинансирования: правительство Италии тогда занимало под огромные по нынешним меркам доходности ралли финансирования реформ. Проблемы периферийных экономик ЕС, в свою очередь, напрямую связаны с ростом их потребления за счет кредитования из стран Западной Европы — которые, в свою очередь, выигрывали от экспорта внутри еврозоны.
Еще накануне Ангела Меркель — главный оппонент проектов «бондов стабильности» — заявляла (цитата по Bloomberg): «Я не считаю данные меры (“бонды стабильности”.— “Ъ”) подходящим решением, их принятие в разгар кризиса не приведет к его разрешению в долгосрочной перспективе». В то же время Олли Рен, еврокомиссар по монетарной политике, координировавший создание «зеленой книги», придерживается противоположного мнения: «Введение “бондов стабильности” позволило бы смягчить долговой кризис, более того, предполагается, что последующие шаги по совместному разделению рисков должны быть сбалансированы мерами по обеспечению жизнеспособной финансовой политики, а также должны избежать эффекта безбилетника при консолидации усилий членов еврозоны».
При этом предмет текущих переговоров — это выбор экстренных мер реагирования: без них переговоры о «бондах стабильности», для введения которых даже в случае согласия Германии потребуется не менее месяца, бессмысленны. Вчера ситуация рассматривалась как крайне скандальная. Так, Бундесбанку Германии пришлось опровергать слухи о том, что бывший эмиссионный банк ФРГ финансирует правительство страны, скупая суверенный долг. «Мы не финансируем правительство, это полная чушь»,— сообщил член правления Бундесбанка Йоахим Нагель Reuters. Он полагает, что «из аукциона среды сделали слишком много шума», а причина низкого спроса на госдолг Германии — предпочтение инвесторов краткосрочного долга (ФРГ размещала 10-летние бумаги). При этом, отметим, такое предпочтение сильно усложняет переговоры — при окончательном выходе госдолга Италии и Испании за планку — 7% доходности в ближайшую неделю еврозона может просто не дождаться окончательного решения по Греции: общеевропейский обвал госдолга наступит раньше, чем возможный греческий дефолт. В этом свете основной вопрос: что переговорщики из ЕС могут предложить ЕЦБ — сейчас его возможности вмешиваться в ситуацию крайне ограничены чисто антиинфляционными задачами. Иными словами, решения «включить печатный станок» в данной проблеме сейчас нет.