вице-президент, начальник департамента инвестиционного менеджмента Газпромбанка
"Дополнительная прибыль нефтяников уходит в налоги"
— Стоит ли инвестировать в акции российских нефтекомпаний?
— По большому счету российские нефтекомпании всегда были привлекательным объектом для инвестиций. Хотя существуют два подхода к оценке их акций. С точки зрения объема запасов, которыми располагают компании, они торгуются гораздо дешевле, чем международные аналоги. Если в России баррель запасов оценивается рынком в $3, у международных компаний — в $15.
— То есть российские компании недооценены?
— Это происходит в первую очередь из-за того, что запасы не находят отражения в финансовых показателях. Ведь в России из-за сложных геологических, географических и климатических условий извлечение сырья стоит намного дороже, чем в других странах. Хотя компании обладают серьезным потенциалом, который может использоваться в долгосрочной перспективе, при сохранении существующей налоговой системы (не принимая в расчет перспективы ее изменения) получается, что по финансовым показателям они торгуются, наоборот, с премией в 15-20% к международным. Главным образом это связано с тем, что при цене нефти, превышающей $28, нефтяники практически не получают дополнительной прибыли, все уходит на налоги. Такая ситуация уже привела к недостаточному объему капитальных вложений. В результате уже в первые месяцы 2008 года мы увидели снижения объемов добычи нефти и газа. Поэтому возник вопрос: за счет чего будут финансироваться растущие капитальные затраты? За счет снижения налогообложения.
— Но несмотря на жалобы нефтяников, они демонстрируют рост прибыли, которая может служить источником инвестиций.
— Сегодня компании действительно демонстрируют прибыль. Но в среднесрочной перспективе динамика свободных денежных потоков может стать отрицательной. Причем именно из-за размера капитальных затрат. Может быть, это перспектива не следующего года, но в течение ближайших трех-пяти лет мы могли бы оказаться в такой ситуации. Второй вариант — компании начали бы сокращать объемы добычи на месторождениях, требующих значительных инвестиций, перестали вкладывать средства в новые проекты и жили бы на текущих или падающих уровнях добычи.
— Был период, когда нефтяной сектор потерял привлекательность для инвесторов?
— В прошлом году инвесторы действительно выходили из нефтяники. Но этот период был связан не столько с конкретным сектором экономики, сколько с тем, что акции нефтегазовых компаний имели наибольшую ликвидность и наибольшую долю в индексе РТС. Поэтому когда инвесторы уходили с развивающихся рынков, в том числе и из России, фиксация прибыли происходила именно по акциям нефтегазовых компаний.
— То есть причиной этого стали не проблемы отрасли?
— Прежде всего для отрасли имело значение то, что капитализация нефтегазовых компаний не росла, а держалась приблизительно на одном уровне и не двигалась вслед за ценами на нефть. Если посмотреть в ретроспективе, то с 2006 года цена нефти выросла более чем в два раза, а цена российских нефтегазовых компаний практически не изменилась.