Переходящее злато

Росимущество с четвертой попытки продало на аукционе контрольный пакет ЮГК, изъятый у предпринимателя Константина Струкова летом 2025 года. Изначально государству не удавалось найти покупателя на национализированный актив из-за высокой оценки — более 160 млрд руб. В результате цена была снижена почти вдвое. Между тем акции ЮГК на Мосбирже почти за год обесценились на 14%. Что происходило с ЮГК после национализации, какое будущее может ожидать компанию и ее миноритариев и как эта история может повлиять на российский фондовый рынок, разбирались «Ъ-Инвестиции».

Выйти из полноэкранного режима

Развернуть на весь экран

Не скоро сделка делается

Активы бывшего владельца «Южуралзолота» Константина Струкова, включая 67,2% ПАО ЮГК, доли в управляющей компании и ряде аффилированных структур, перешли в собственность Российской Федерации почти год назад. Соответствующий иск подала Генпрокуратура, обосновав национализацию золотодобытчика тем, что господин Струков в 2000-х годах владел бизнесом, будучи депутатом заксобрания Челябинской области и нарушая запрет на совмещение госслужбы и предпринимательства.

Изначально власти рассчитывали продать компанию новому владельцу до конца 2025 года, но затем перенесли сделку на первую половину 2026-го. Замминистра финансов Алексей Моисеев пояснял, что продажа затянулась из-за сложной структуры активов, требующих оценки. В результате долю Константина Струкова в ЮГК оценили в 140,4 млрд руб., а совокупную стоимость всего изъятого — в 162,02 млрд руб.

Найти покупателя, готового приобрести актив, обремененный не только сомнительной историей владения, но и многочисленными претензиями со стороны органов экологического и технологического надзора (только в 2025 году Ростехнадзор выявил в работе ЮГК более 120 нарушений), оказалось непросто. Первый же аукцион, запланированный на 18 мая, не состоялся из-за отсутствия заявок. Второй проходил неделю спустя в голландском формате с последовательным снижением цены до 50% от первоначальной, но тоже провалился: одного из претендентов не допустили к торгам из-за нарушений при подаче заявки, а по правилам требовалось не менее двух зарегистрированных участников. В ходе третьей попытки, 10 июня, Росимущество было готово продать актив единственному заявителю, однако тот не смог вовремя перевести задаток.

На четвертом аукционе, состоявшемся 19 июня, покупатель нашелся. Изъятый пакет приобрело АО «БТС-Мост Холдинг» бизнесмена Руслана Байсарова. Компания, специализирующаяся на инфраструктурном строительстве, прокладывала автомобильные и железные дороги в Сочи и возводила первый автодорожный мост между Россией и Китаем. Господину Байсарову также принадлежит Тувинская энергетическая промышленная корпорация, кроме того, структуры бизнесмена участвовали в строительстве горнолыжного курорта в его родном чеченском селе Ведучи. По итогам торгов цена ЮГК и прочих активов составила 93,16 млрд руб., снизившись почти вдвое к первоначальной оценке.

Будущее в новых руках

Продажа ЮГК со значительным дисконтом логична, соглашаются эксперты, опрошенные «Ъ-Инвестициями». Изначальная цена активов была главной причиной, по которой аукционы один за другим проваливались, считает главный аналитик по финансовым рынкам АО «ИК “Вектор Капитал”» Алексей Головинов. «Оценка в 140,4 млрд руб. только за ЮГК абсолютно абсурдна. В этом случае капитализация компании должна быть почти 210 млрд руб., в то время как ее рыночная стоимость составляет чуть больше 135 млрд руб.»,— говорит эксперт.

По словам ведущего инвестиционного аналитика Go Invest Никиты Бредихина, государство оценило акции ЮГК с премией к бумагам одного из основных конкурентов компании, золотодобытчика «Полюс». Так, по мультипликатору P/E (отношение капитализации к прибыли), рассчитанному на основе финансовых результатов за 2025 год, оценка ЮГК предполагала коэффициент 13 против 9,1 у «Полюса». «Учитывая это, а также слабость общего рынка акций, ЮГК по первоначальной оценке не представляла интереса для покупателей»,— указывает господин Бредихин.  

Итоговая цена выглядит адекватнее, считает Алексей Головинов. «Можно задаться вопросом, почему в ней нет премии за контроль, ведь новый мажоритарий получает контрольный пакет. Но у компании большие проблемы с действующими активами, требующими значительных капитальных расходов, поэтому цена за пакет акций справедлива»,— отмечает он.

Больше вопросов вызывает дальнейшая судьба ЮГК и ее акционеров после перехода контроля новому владельцу. В начале июня Владимир Путин подписал указ, которым освободил государство от обязанности выставлять оферту миноритариям при продаже национализированной компании. Однако, согласно ст. 84.2 закона «Об акционерных обществах», эта обязанность сохраняется у покупателя изъятых активов. Таким образом, «БТС-Мост Холдинг» должен в течение 35 дней выставить оферту по выкупу акций у миноритариев по их средневзвешенной цене за полгода, то есть около 0,685 руб. за штуку.

«Это почти на 20% выше рыночной цены. Если оферта действительно будет выставлена, значительная часть рисков будет снята, а многие инвесторы смогут выйти из актива по привлекательным ценам»,— отмечает Никита Бредихин.

Впрочем, именно здесь кроется и «главная неопределенность» для миноритарных акционеров ЮГК, говорит аналитик ФГ «Финам» Егор Вершинин. «Не исключены специальные конструкции сделки, через которые покупателя попытаются вывести из-под действия ст. 84.2. Параметры сделки и условия для миноритариев пока не раскрыты, поэтому оценить их невозможно»,— предупреждает эксперт. По словам управляющего партнера адвокатского бюро «Астериск» Владимира Хантимирова, один из способов обойти требования закона об АО — распределить пакет акций между «несколькими формально не связанными лицами, действующими при этом в общих интересах». За месяц, отведенный на выставление обязательной оферты, новый владелец может передать акции компании третьим лицам, сократив свою долю ниже 30%, что позволит ему не выкупать акции миноритариев.

Вероятность такого сценария снижает фактор Газпромбанка, который контролирует 22% акций ЮГК и выступает одним из ключевых финансовых партнеров и кредиторов Руслана Байсарова. Согласно отчетности «БТС-Мост Холдинга», единственным активом на балансе компании являются 100% акций АО «Бамтоннельстрой-Мост» стоимостью 1,3 млрд руб. С мая 2025 года этот пакет находится в залоге у Газпромбанка. По мнению Алексея Головинова, это позволяет предположить, что в результате сделки по продаже золотодобытчика фактический контроль над компанией перешел к Газпромбанку. В такой конфигурации свободное обращение акций ЮГК на бирже представляется «рудиментом», поэтому не исключено, что после выставления оферты миноритариям может быть принято решение о делистинге бумаг, говорит аналитик. В пресс-службе «БТС-Мост Холдинга» на запрос «Ъ-Инвестиций» не ответили.

Удар по доверию

Исключение акций ЮГК из котировального списка Московской биржи стало бы логичным завершением недолгой публичной истории компании. Почти за год с момента подачи Генпрокуратурой иска к бывшему владельцу группы ее бумаги обесценились на 14% и сегодня торгуются вблизи цены IPO, состоявшегося в ноябре 2023 года. Тогда компания разместила 12,7 млрд акций по 0,55 руб. за бумагу. На закрытии торгов в пятницу, 26 июня, акции ЮГК стоили 0,5807 руб.

Инвесторы избавляются от токсичных бумаг, опасаясь, что их права могут быть нарушены на любом этапе передачи национализированного актива новому собственнику. Так, в 2024 году суд по иску Генпрокуратуры постановил изъять акции Соликамского магниевого завода (ОАО СМЗ) не только у бывших контролирующих акционеров, но и у более чем 2 тыс. миноритариев, купивших бумаги на бирже. Попытки акционеров, Мосбиржи и Банка России оспорить это решение в Верховном суде успеха не принесли, хотя часть инвесторов впоследствии получила компенсацию. 5 июня 2026 года стало известно, что 8,44% ОАО СМЗ, принадлежавших миноритариям, перешли в собственность Росимущества.

После такого прецедента нельзя исключать и риск принудительного изъятия акций ЮГК, считает аналитик Freedom Global Владимир Чернов. «Официально о таких решениях не сообщалось, поэтому говорить, что такой сценарий обязательно будет, неправильно. Но это правовой риск, который инвесторы вынуждены закладывать в цену»,— говорит он.

Неизбежным следствием правовой неопределенности становится снижение доверия к рынку акций. «Покупка бумаг на бирже больше не гарантирует полную защиту прав собственности»,— констатирует Никита Бредихин. В таких условиях инвесторы требуют более высокую доходность для компенсации возросших рисков, а некоторые и вовсе «уходят с рынка акций в пользу надежных корпоративных облигаций или ОФЗ», говорит эксперт. Это, в свою очередь, снижает возможности компаний, особенно малого и среднего бизнеса, привлекать финансирование через рынок капитала.

«Если инвестор не уверен, что покупка на бирже надежно защищает его права, он будет требовать большую премию за риск или просто уйдет в облигации, фонды денежного рынка, золото и более понятные и менее рисковые инструменты»,— соглашается господин Чернов. В результате участники рынка начинают учитывать не только финансовые показатели эмитентов, перспективы бизнеса и качество корпоративного управления, но и риск «внезапного изменения прав собственности». Это отражается на рыночных мультипликаторах, снижает интерес к IPO и SPO и делает инвесторов более осторожными в отношении компаний со сложной структурой владения, отмечает эксперт.

Кто спасет миноритария

Растущее разочарование участников рынка замечают и власти. В апреле Владимир Путин поручил правительству, ЦБ и Генпрокуратуре представить предложения по созданию «координационного механизма по защите прав миноритарных акционеров». В начале июня замминистра финансов Иван Чебесков рассказал, что его ведомство совместно с Банком России и Генпрокуратурой договорились о создании соответствующей рабочей группы. «Основная задача — защита миноритарных инвесторов. Мы используем опыт, который есть на рынке: когда с одной стороны регулятор, с другой — правоохранительные органы защищают гражданина. Это должно повысить уровень комфорта»,— заверил чиновник.

По мнению Владимира Хантимирова из адвокатского бюро «Астериск», главным стабилизирующим фактором должна стать «законодательная защита добросовестных инвесторов, приобретших акции на торгах, предусматривающая запрет на изъятие таких бумаг». «Государство поможет миноритариям, если четко разделит ответственность бывших собственников и добросовестных инвесторов, которые купили акции на бирже»,— соглашается господин Чернов. Он также предлагает запретить изъятие акций у добросовестных инвесторов «без понятной и быстрой выплаты», закрепив обязательную компенсацию миноритариям «по прозрачной формуле». Кроме того, власти должны исключить возможности обхода требований закона об АО, сохранив обязанность выставления оферты при смене контроля над национализированным активом, считает Алексей Головинов.

Впрочем, конкретных предложений по защите миноритариев участники межведомственной рабочей группы пока не представили. Срок исполнения поручения президента истекает 1 августа. В пресс-службе Банка России на вопросы «Ъ-Инвестиций» о возможных механизмах защиты прав акционеров не ответили, в Минфине от комментариев отказались.

Пока же заботиться о своей защите инвесторам приходится самостоятельно. По словам господина Головинова, полностью устранить риски, связанные с национализацией активов, невозможно, однако ими можно управлять, ограничивая долю в эмитентах с «токсичной историей собственности». В первую очередь речь идет о предприятиях, приватизированных в 1990-х—начале 2000-х годов, особенно если они относятся к стратегическим отраслям, отмечает эксперт. Владимир Чернов также рекомендует следить за судебными разбирательствами, сообщениями Генпрокуратуры, раскрытием информации эмитентом и признаками «крупных государственных интересов вокруг актива».

Вместе с тем инвесторы, столкнувшиеся с нарушением прав на фоне национализации, по-прежнему могут их отстаивать, напоминает Владимир Хантимиров. Если новый собственник не выставит обязательную оферту, акционеры вправе добиваться ее через суд, а также требовать возмещения убытков в размере разницы между ценой, по которой бумаги должны были быть выкуплены, и ценой их фактической продажи. «Кроме того, возможно обращение акционеров с жалобой в ЦБ РФ, по итогам рассмотрения которой может быть вынесено предписание о выставлении оферты»,— отмечает юрист.

Тимур Батыров