Рынок-терминатор

В России обнаружился рынок, который претендует на роль первого в современной России "сжигателя состояний". Это рынок недвижимости. Массовый выход на него предпринимателей, уже сколотивших себе состояние в других сферах, может довести их до разорения.

Текст: Сергей Кашин

Судя по развитию событий, рынок недвижимости лет на 10-15 опередит такого известного всем терминатора накопленных капиталов, как нерадивые наследники. "Промотать папенькино состояние" — вещь банальная и во все времена особого таланта не требовала. Но подавляющее большинство владельцев самых больших российских состояний неприлично молоды (в 2007 году средний возраст российского списка Forbes на 16 лет меньше мирового — 46 лет против 62), экономически активны, и им рано выходить из игры.

В отличие от наследников, банки в качестве аннигиляторов капитала поспешили лет на десять. Сколько денег, энергии и таланта было вложено в создание трех с лишним тысяч российских банков, более половины которых уже не существуют, а подавляющее число оставшихся стоит чуть больше, чем расходы на получение банковской лицензии. Но в тот момент, когда банки самым эффективным на рынке способом уничтожали деньги, состояний в России еще просто не было.

И не было их в России достаточно долго. Выйти из бизнеса в кэш оказалось очень трудно, покупателей не было. Не прошло и семи лет, но мало кто помнит, что первый замеченный прессой выход из бизнеса (считавшийся весьма удачным) совершил в мае 2001-го Дмитрий Зимин, создатель "Вымпелкома". За 18,6% акций компании он получил от "Альфа-групп" $24,7 млн. Сумма казалась крупной. А вот в 2008 году владелец 0,2% акций X5 Retail Group Игорь Видяев собирается их продать. Его пакет сейчас стоит около $20 млн. По информации газеты "Ведомости", свободные средства Игорь Видяев инвестирует на рынке жилой недвижимости. Но состоянием их назвать трудно — всего лишь цена трех десятков столичных хрущоб. Отсутствие достаточного количества свободных денег в прежние годы и привело к тому, что рынок несколько лет назад начинал с чистого листа.

Деньги из камня

Но сейчас девелопмент и прочий бизнес на ниве недвижимости становится, похоже, навязчивой идеей российских предпринимателей. Недвижимость занимает то место, которое до кризиса 1998-го было у банков,— девелоперское подразделение есть у всех мало-мальски значимых холдингов. Но популярность девелопмента лучше всего подтверждает тот факт, что в этот бизнес потянулись предприниматели, зарабатывавшие свои деньги в других отраслях и секторах экономики (см. справку на стр. ?????). Только один факт. В 2006-2007 годах предприниматели на "выходах" (IPO и покупках стратегами) заработали около $30 млрд, если считать только крупные сделки. По оценкам СФ, не менее половины этих денег отправились на рынок недвижимости.

Этот рынок выглядит сейчас как эльдорадо. В вышедшем на прошлой неделе ежегодном обзоре европейской недвижимости PricewaterhouseCoopers (PwC) Москва по привлекательности инвестиций занимает первое место практически по всем номинациям — офисы, торговые центры, гостиницы, соревнуясь иногда только со Стамбулом. Экс-мажоритарий розничной сети "Копейка" Александр Самонов, один из тех, кто поддался этой горячке,— ожидает от своего проекта компании "Акцент девелопмент" доходности не ниже 50% годовых.

Глупые деньги

Инветсбанкиру Джону Пирпонту Моргану-младшему приписывается выражение, звучащее приблизительно так: "Если на рынок приходят таксист и кухарка, надо бежать с него сломя голову". На российский рынок недвижимости, учитывая стоимость входа, потянулись сейчас даром что состоятельные, но именно кухарки.

То, что самые "глупые" деньги собираются на рынке недвижимости, известно давно. Наиболее развитой сегмент, жилая столичная недвижимость, наглядно это демонстрирует.

Самое простое объяснение кажущемуся бесконечным и аномальным росту цен на московские квартиры — его привязанность к увеличению стоимости нефти. В просторечном и популярном объяснении — "нефтяники скупают". На самом деле пока никто внятно не объяснил перевод заработанного на черном золоте кэша в столичные хрущевки. Число нефтяников в стране все-таки ограничено, и все родственники и отпрыски, скорее всего, уже обеспечены недвижимостью до седьмого колена. Гораздо большее давление на рынок ($40 млрд ежегодно — оценки годового рынка взяток в России) могут оказывать более "тупые" деньги — средства чиновников. Последних в два раза больше, чем нефтяников, их взгляд на мир заставляет относиться к недвижимости как к вечной ценности, а возможности инвестировать в другие активы, более прозрачные с точки зрения контроля доходов, серьезно ограничены.

Многие хрестоматийные финансовые крахи нового времени связаны с недвижимостью. Кроме нынешнего housing bubble (который, кстати, был глобальным и вслед за США сдувается сейчас в Великобритании и Испании), существовал еще крах начала 1990-х в Японии, лопнувший в 1925 году земельный пузырь во Флориде (его еще называют прелюдией к Великой депрессии) и падение конца 1990-х на рынке REIT (американский аналог наших ЗПИФов, только торгуемых на бирже). Все они произошли из-за притока массового инвестора на внешне надежный и очень инертный рынок недвижимости.

Дай порулить

Конечно, вряд ли кто из крупных инвесторов на рынке недвижимости согласится с тем, что его деньги "глупые". Если средства позволяют, они стараются начинать с высокомаржинальных стадий — приобретения земельных участков. Чтобы открыть бизнес в девелопменте, бизнесмены набирают профессиональные команды.

В общем, все вроде бы по уму. Очевидно, что большинство из заработавших за весьма короткое время от $100 млн до $600 млн, например в ритейле,— выдающиеся бизнесмены. В то же время им как раз свойственно недооценивать роль случайностей в своей судьбе, и не исключено, что следующая партия выдающихся предпринимателей сейчас занимается вовсе не девелопментом.

Продавая бизнес, строившийся иногда больше 15 лет, бизнесмены часто инвестируют практически все средства в одно малознакомое и высокорисковое дело. Причина здесь та же, что и у фактического отсутствия в России private banking,— недоверие к профессионалам и стремление всем управлять самому. Председатель правления Оргрэсбанка Игорь Коган считает, что цивилизованный private banking появится в России тогда, когда россияне перестанут вкладывать все свободные средства в недвижимость. По словам Евгения Фетисова, управляющего директора Da Vinci Capital Management, цикл девелоперского проекта составляет как минимум четыре года. Каждый инвестор должен хотя бы на этот срок заглянуть вперед. Как и на всех прочих рынках, в недвижимости (даже с ее длинными циклами) очень важен тайминг.

Есть множество теорий, объясняющих, как оценить фундаментальную привлекательность той или иной акции, но не дающих ответа на один простой вопрос: когда точно ее нужно купить или продать? Два похожих как две капли воды интернет-проекта, запущенные с разницей в два года, отличаются в цене иногда в тысячи раз. Отношение к недвижимости как к вечной ценности, не подверженной влиянию времени, может сыграть с инвесторами дурную шутку.

Беспощадный рынок

Даже на развитых рынках, как пишет эксперт из Morgan Stanley Дэвид Дарст в своей книге The Art of Asset Allocation ("Искусство распределения активов"), недвижимость характеризуется поведением доходности, которое он называет feast-or-famine returns (в вольном переводе — "то густо, то пусто"). В России, конечно, вакуум на рынке пока кажется громадным, и инвесторов ждет много "тучных лет" впереди. Но пустота рынка все-таки оборачивается кучей рисков. Москва в исследовании PwC, естественно, европейский лидер и по рискам. Их простое перечисление может занять несколько строк. Вот только самые очевидные: риски на этапе получения разрешительной документации, риск срыва сроков строительства, риски недополучения дохода от продажи. Понятно, что особенно много их на стадии строительства. Вскоре после появления ЗПИФов Сергей Михайлов, генеральный директор "Менеджмент-консалтинга" и одна из знаковых фигур на рынке asset management, жаловался, что принять участие в апсайде (росте рынка) очень трудно: фондам приходится контролировать качество и сроки строительства, появляется необходимость создавать для этого громоздкие структуры и нести незапланированные моделью фондов расходы.

Даже западные девелоперские фонды сталкиваются с тем, что не могут точно спрогнозировать сроки сдачи объекта. При этом задержка сдачи на три-шесть месяцев (это скорее норма, чем исключение) довольно серьезно меняет доходность проекта.

Общие же потери, по оценкам российской юридической фирмы Vegas-Lex, могут составлять до 18%. Это серьезное отличие от западных 6-8%, значительную часть которых к тому же можно застраховать.

Другой серьезной особенностью рынков недвижимости является их слабая ликвидность. Если речь идет о стоимости акций, то владелец ценных бумаг может быть уверен, что он продаст их приблизительно по этой же цене. Объект недвижимости малоликвиден по определению, оценивать его стоимость по аналогии очень опасно: похожие по метражу и концепции объекты могут иметь индивидуальные особенности (самая очевидная — расположение), которые сделают подобное сравнение не имеющим какого-нибудь смысла.

Рисков очень много, они наслаиваются друг на друга, мультиплицируются. Некоторые из них вовсе невозможно контролировать. Например, мнение столичного мэра о проекте в состоянии кардинально увеличить его стоимость. И такая практика уже есть (комплекс "Русский авангард"). Так что зашкаливающие цифры доходности чаще всего мираж, и тихой гаванью российская недвижимость не является.

Пора завязывать

Считается, что у богатого человека должно быть меньше стремления ввязываться в рискованные проекты. Можно проиллюстрировать это советом одного миллионера молодому инвестиционному консультанту: "Только, пожалуйста, не надо делать меня богатым — я уже богат".

Из этого следует, что очередной рискованный бизнес "пан или пропал" не самое лучшее место для вложения денег. Вот вопрос на засыпку: какая из четырех фамилий вам более известна: Карнеги, Гулд, Рокфеллер, Вандербильт? В памяти большинства людей остались нефтяной и стальной магнаты Рокфеллер и Карнеги, железнодорожный король Гулд забыт, а Вандербильт проходит по разряду баронов-разбойников, хотя он был ничуть не менее rubber baron, чем Карнеги, а до ненависти к Рокфеллеру ему и вовсе далеко.

Трудно сказать, что сыграло более важную роль — то ли протестантская этика (не важно, сколько и как заработал, важно, на что и как потратил), то ли жесткая налоговая система (до появления офшоров налоги на наследство были кусачие), но Рокфеллер и Карнеги создали свои благотворительные фонды (то, что называется endowments) и теперь чисты в памяти народной. Это и причина известности наших Третьякова и Морозова. Так, может, правильно поступил Дмитрий Зимин, что связал свое имя и деньги не с недвижимостью, а с благотворительным фондом "Династия"?