Звезд рынку не хватало

Российские биржи начали маркировать эмитентов с неполным раскрытием информации. Право скрывать часть существенных данных компании получили после 2022 года для защиты от санкций, однако мера ударила по прозрачности фондового рынка. Чтобы вернуть доверие инвесторов, ЦБ внедряет систему маркировок и звездных рейтингов: избавиться от метки эмитенты могут, получив не менее двух оценок от аккредитованных рейтинговых агентств. Впрочем, пока маркировку получили всего семь публичных компаний, тогда как информацию скрывают тысячи, а эксперты сомневаются, что новый механизм способен заменить финансовую прозрачность. Как устроена система оценки надежности эмитентов, какие критерии лежат в основе звездных рейтингов и можно ли им доверять, разбирались «Ъ-Инвестиции».

Выйти из полноэкранного режима

Развернуть на весь экран

Информационная асимметрия

В апреле Московская биржа и СПБ Биржа начали маркировать эмитентов ценных бумаг, которые ограничивают раскрытие информации о своей деятельности. Организаторы торгов выполняют указание Банка России, опубликованное в конце января. Тогда в ЦБ заявили, что для поддержания доверия инвесторов к рынку необходимо наличие достоверной информации об эмитентах, качество которой заметно снизилось, когда компании получили право скрывать чувствительные данные из-за угрозы санкций. Новая маркировка должна сигнализировать инвесторам, что нехватка информации затрудняет мониторинг деятельности компании и оценку ее финансового положения.

Пометку о том, что эмитент ограничивает раскрытие информации, биржи разместили отдельным столбцом в общих списках ценных бумаг, допущенных к организованным торгам. Чтобы найти такой список на сайте Московской биржи, инвестору нужно сначала перейти в раздел «Листинг ценных бумаг», ссылка на который расположена в самом низу главной страницы. При этом в поиске по акциям и на страницах отдельных инструментов пометки о неполном раскрытии информации нет.

На момент публикации маркировку от Мосбиржи получили семь эмитентов по 21 выпуску ценных бумаг, включая акции энергетической компании «Юнипро» и автопроизводителя ГАЗ, а также выпуски облигаций «Башнефти», «Мосэнерго», «Роснано» и банка «Пересвет». СПБ Биржа промаркировала акции «Юнипро». В пресс-службе Мосбиржи «Ъ-Инвестициям» сообщили, что маркировка не предусматривает никаких ограничений по обращению бумаг и только должна давать инвестору сигнал о неполном раскрытии информации.

Право на ограниченное раскрытие информации у российских эмитентов появилось в 2022 году, после выхода постановления правительства №351. Документ разрешил компаниям не раскрывать сведения, публикация которых могла привести к введению санкций. В 2023 году его заменило новое постановление №1102, которое уточнило порядок раскрытия данных, в том числе обязав эмитентов раскрывать сведения о решениях совета директоров, выплате или невыплате дивидендов, а также публиковать сводную финансовую отчетность.

По данным Центра раскрытия корпоративной информации, к концу 2025 года число эмитентов, регулярно отчитывающихся о своей деятельности, составило всего 1,1 тыс., тогда как в 2010 году таких компаний было почти 7,5 тыс.

По оценке управляющего директора ИК «Риком-Траст» Дмитрия Целищева, сегодня около 70% публичных компаний, включая почти всех крупных эмитентов, предпочитают не раскрывать информацию о своей деятельности в полном объеме. Руководитель службы раскрытия информации группы «Интерфакс» Серафима Горбатова ранее отмечала, что качество раскрытия данных «остается проблемой», поскольку отчетность крупных публичных компаний «публикуется с пробелами», а их оперативные сообщения «часто не содержат ключевых данных, нужных для принятия инвестиционных решений». В результате на рынке образовалась «информационная асимметрия», из-за которой «критически важные данные о финансовом здоровье компаний» недоступны большинству инвесторов, констатирует директор департамента образовательных программ ИК «Велес Капитал» Валентина Савенкова.

Звездная оценка

Чтобы избежать маркировки, согласно новым правилам, эмитенту необходимо иметь не менее двух рейтингов для каждого выпуска ценных бумаг от аккредитованных ЦБ рейтинговых агентств. По замыслу Банка России, такие рейтинги помогут инвесторам «частично восполнить дефицит информации». Принимая инвестиционные решения, участники рынка «смогут полагаться на данные от агентств — символьное обозначение выводов анализа, краткий пресс-релиз или развернутый аналитический отчет», говорится в сообщении на сайте регулятора.

Выпускам облигаций должно быть присвоено не менее двух кредитных рейтингов, акциям — от двух некредитных, или звездных, рейтингов, внедрение которых в пилотном режиме ЦБ начал прошлым летом. Заместитель директора департамента корпоративных отношений Банка России Сергей Моисеев ранее допустил, что с 2027 года получение двух некредитных рейтингов станет обязательным условием листинга акций на бирже. Он уточнил, что изменение может затронуть котировальные списки, то есть бумаги первого и второго уровней листинга.

На сегодняшний день в реестре кредитных рейтинговых агентств Банка России состоят четыре организации: АКРА, «Эксперт РА», НРА и НКР. Звездные рейтинги присваивают все, кроме АКРА. Господин Моисеев выразил надежду, что агентство разработает соответствующую методологию и присоединится к проекту до конца 2026 года. Пока звездные рейтинги получили около десятка эмитентов: пять звезд имеют только акции фармкомпании «Промомед», четыре — бумаги Мосбиржи, МТС-Банка, Совкомбанка, «Эн+ Груп» и «Сегежи», три — акции «Россети Московский регион», «Россети Центр» и «Таттелекома».

Правила присвоения

Звездный рейтинг акций принципиально отличается от уже давно существующего кредитного рейтинга облигаций, указывает старший управляющий директор НКР Александр Проклов. «Если при присвоении кредитного рейтинга агентство оценивает кредитоспособность эмитента и вероятность дефолта, то при присвоении рейтинга акций перед аналитиками ставится задача оценить потенциал роста их цены»,— поясняет он. Ключевым критерием служит степень недооценки или переоценки рыночной цены. Например, «Эксперт РА» присваивает пять звезд, если расчетная справедливая цена акции, в основе которой лежит модель дисконтированных денежных потоков, превышает рыночную цену на 40% и более, говорит управляющий директор по инвестиционным рейтингам акций агентства Роман Андреев.

НКР, согласно опубликованной методологии, дополнительно ориентируется на потенциальную дивидендную доходность — для присвоения максимального рейтинга она должна составлять 40% рыночной стоимости акций. В свою очередь, методология НРА предполагает, что акции, достойные максимального рейтинга, способны принести доходность «существенно выше стоимости инвестированного капитала на горизонте одного года», а их средняя биржевая цена за последний год «существенно ниже фундаментально обоснованного значения».

Кроме того, при выставлении звездного рейтинга агентства учитывают качество корпоративного управления и степень защиты прав инвесторов. «На потенциал роста цены акций влияет ряд факторов: финансовое положение эмитента, дивидендная политика, потенциал роста бизнеса, ситуация в секторе и особенности риск-профиля»,— перечисляет господин Проклов. Например, присваивая звездный рейтинг акциям Мосбиржи, НКР отметило роль площадки как ключевой инфраструктурной единицы российского рынка капитала и потенциальный рост комиссионных доходов на фоне снижения ключевой ставки. «Эксперт РА», оценивая акции «Эн+ Груп», учитывало вертикальную интеграцию активов компании и низкую себестоимость производства, а также восстановление цен на алюминий.

Позитивный эффект

Сами по себе рейтинги акций могут быть полезным инструментом для долгосрочного инвестора, считают опрошенные «Ъ-Инвестициями» эксперты. «Рейтинговое агентство плотно работает с эмитентом во время присвоения рейтинга и имеет доступ к значительному объему информации, которую рядовой инвестор вряд ли сможет переработать самостоятельно»,— отмечает Александр Проклов из НКР. При этом инвесторам следует обращать внимание не только на количество звезд, но и на пресс-релиз агентства, где «подробно раскрываются факторы, которые легли в основу рейтинговой оценки», добавляет Роман Андреев из «Эксперт РА».

Для эмитентов введение рейтингов станет стимулом к более полному раскрытию информации, чтобы повысить привлекательность бумаг в глазах инвесторов, считает эксперт по фондовому рынку «БКС Мир инвестиций» Анна Кокорева. Отсутствие же необходимых рейтингов заставит инвесторов задуматься о целесообразности вложений, отмечает она. Особенно актуально это будет для небольших и малоизвестных компаний, поскольку маркировка о сокрытии информации в сочетании с отсутствием рейтингов станет очевидным сигналом для инвесторов, отмечает старший директор рейтингов финансовых институтов НРА Павел Жолобов. Дмитрий Целищев из ИК «Риком-Траст» допускает, что введение маркировок приведет к «оттоку ликвидности из инструментов “скрытных” эмитентов в пользу бумаг с рейтингами».

По мнению господина Целищева, система маркировок еще некоторое время будет адаптироваться с точки зрения клиентского пути и доступности информации. Помимо разработки удобного интерфейса, перед Мосбиржей и СПБ Биржей стоит и более амбициозная задача — сформировать у частных инвесторов привычку обращаться именно к их ресурсам, поскольку в агрегации данных им придется конкурировать с порталами Cbonds и Smart-Lab, «Интерфаксом», а также приложениями крупнейших брокеров, отмечает эксперт.

Недостаточный инструмент

По оценке основателя Института финансово-инвестиционных технологий Алексея Примака, в текущем виде рейтинговая система больше напоминает временный компромисс в отсутствие полноценного раскрытия информации от эмитентов. Рейтинги дают инвестору быстрый ориентир по уровню прозрачности эмитента, однако не позволяют составить полное представление о его финансовом положении, соглашается управляющий директор по рынкам акционерного капитала «Финама» Леонид Павликов. «Такие рейтинги по определению не могут полноценно заменить финансовую отчетность»,— подчеркивает он.

Вопросы у инвесторов могут возникать и к методике присвоения звездных рейтингов, говорит ведущий инвестиционный аналитик Go Invest Никита Бредихин. В частности, они «не позволяют проводить сценарный анализ, оценивая влияние тех или иных новостей на прибыль компании», отмечает он. Рейтинговые агентства отслеживают новостной фон и корпоративные события, чтобы оценка бумаг была «максимально приближена к фундаментальным значениям», указывает господин Жолобов, однако по действующим методологиям пересмотр рейтингов акций происходит лишь один-два раза в год. «Значительным минусом является и то, что рейтинги часто запаздывают, что снижает актуальность оценки»,— добавляет господин Примак.

Глава департамента корпоративных отношений ЦБ Екатерина Абашеева заявляла, что рейтингование акций станет российским аналогом системы Morningstar, широко используемой в США, Европе и Азии. Однако, как указывает господин Примак, на развитых рынках рейтинги лишь дополняют имеющиеся у инвестора данные об эмитенте, а не подменяют раскрытие информации. К тому же Morningstar основывает оценки на исторической доходности, а не пытается определить потенциал активов.

«На развитых рынках рейтинги идут поверх отчетности, а не вместо нее»,— подчеркивает эксперт.

На что обращать внимание инвестору

По мнению участников рынка, в условиях постоянной угрозы западных санкций обязательное наличие двух рейтингов позволит выработать компромисс между защитой компании и интересами инвесторов. «При недостатке данных такие рейтинги позволят инвестору получить дополнительную базу для оценки компаний и сравнения их финансовых показателей»,— указывает господин Бредихин. По словам Алексея Примака, система рейтингов и маркировок станет для инвестора «внешним фильтром риска». При этом опираться исключительно на рейтинги при принятии инвестиционных решений не стоит, инвестору следует учитывать всю доступную информацию об эмитенте, подчеркивает Анна Кокорева.

Восполнить недостаток информации о финансовом положении компании можно из отчетности по РСБУ, пресс-релизов, заявлений менеджмента и новостных сообщений, рекомендует Леонид Павликов из «Финама». По его словам, полезно и посещение мероприятий с участием представителей компании, готовых ответить на вопросы инвестсообщества. «Однако это не гарантирует, что инвестор получит полную информацию и его решение будет верным»,— предупреждает эксперт.

Особенно ценными, по мнению господина Примака, представляются данные о долговой нагрузке эмитента, денежном потоке, структуре бизнеса и его бенефициарах. Частота дивидендных выплат также может служить ориентиром, однако она лишь подтверждает наличие прибыли, готовой к распределению, но не устойчивость положения компании, отмечает Леонид Павликов. Наконец, инвестор может опираться и на независимые оценки профучастников и их собственные рейтинги ценных бумаг, однако если информация об эмитенте настолько ограниченна, что провести какой-либо анализ затруднительно, то стоит задуматься о целесообразности таких вложений, говорит господин Целищев.

Ян Белых