За двумя зайцами

Когда интернет-пузырь лопнул, исчезли и схемы dual-track. Впрочем, только на время – в 2004 году интерес к ним возродился. Однако теперь главным мотивом, побуждающим действовать на обоих фронтах сразу, стало стремление к застраховаться от того варианта, при котором из-за отказа «стратега» от покупки или резкой смены рыночной конъюнктуры он останется на бобах.

Понятно, впрочем, что схема dual-track не всегда применима – например, если владелец не желает расставаться с компанией. Штефан Ройттер, партнер «Делойт СНГ», объясняет так: «Двойной процесс может быть очень привлекательной альтернативой, если владелец желает частично или полностью выйти из бизнеса. Необходимыми предпосылками являются желание найти стратегического инвестора и действительная готовность компании разместить акции, чтобы правдиво разыграть карту IPO перед стратегическим покупателем».

Эльнур Курбанов, директор департамента корпоративных финансов банка «КИТ финанс» соглашается, что на практике применение этого способа позволяет занять более сильную переговорную позицию при общении со «стратегом». При проведении двойной подготовки начинается конкуренция между разными категориями покупателей, что предоставляет владельцу бизнеса возможность полностью изучить потенциальный спрос со стороны как финансовых, так и стратегических инвесторов. Кроме того, по словам Эльнура Курбанова, это прекрасная подстраховка: «Уходит один инвестор, остается другой».

Заставь его поверить
В России пока не заявлено ни одной dual-track. Хотя уже было несколько таких сделок, когда компания, готовившаяся к листингу на бирже, неожиданно для рынка уходила в руки «стратега». Например, в самый разгар переговоров «Русала» с СУАЛом английская The Sunday Times сообщила, что СУАЛ до конца года может выйти на Лондонскую биржу. Логика подсказывает: представители «Русала» не могли не учитывать, что в случае срыва переговоров у противоположной стороны есть альтернатива обсуждаемой сделке, так что компания-цель могла безвозвратно уйти в другие руки. Не исключено, что теми же соображениями руководствовалась и компания «Нидан»: после многократных заявлений об IPO компанию купила Coca-Cola.

Главное в такой стратегии – полная правдоподобность заявлений и действий. Когда Questor Management Company решила в 2005 году продать один из своих активов – логистическую фирму Geologistics, она наняла Citigroup для проведения сделки dual-track. «Сразу после подписания контракта с Citigroup мы перестали интересоваться продажей „стратегу” и не делали никаких попыток искать его самостоятельно,– говорит Роберт Дениз, управляющий директор Questor.– Ведь когда в уголке сознания у инвестиционного банкира сидит мысль, что, конечно же, до IPO дело не дойдет, он никогда не выставит цену, соответствующую цене публичных компаний». В результате перед самой «точкой невозврата», когда размещение уже нельзя отменить, в Questor позвонил покупатель: кувейтская PWC Logistics приобрела Geologistics с коэффициентом 14,1 EBITDA. Примечательно вот что: аналитик Bear Stearns Эдвард Вулф говорит, что за десять лет, в течение которых он отслеживал сделки в отрасли, этот коэффициент никогда не превышал 10,7.

Подстели соломку
Такой куш, конечно, перекрывает повышенные расходы. Тем более что о «двойном ценнике» у консультантов речи и не идет. Эльнур Курбанов утверждает, что стоимость услуги инвестиционного банка при работе по схеме dual-track вырастает незначительно. Услуги советников при «двойной подготовке» будут только на 20–40% дороже. Связано это, в частности, с тем, что большинство данных, которые готовятся для финансовых инвесторов, могут с таким же успехом использоваться и в переговорах с инвестором стратегическим. Штефан Ройттер напоминает, правда, о том, что координировать dual-track значительно сложнее.

При подготовке таких сделок есть и ряд иных рисков, которые стоит учитывать и хеджировать. Например, «стратегу» надо четко дать понять, что у него до самого последнего момента есть возможность «перебить» цену, предложенную рынком,– иначе он может просто потерять интерес к активу.

Второй риск связан с тем, что реализация одного из вариантов вдруг окажется невозможна. Штефан Ройттер в связи с этим говорит, что «наличие разумной стратегии самостоятельного развития компании в любом случае является полезным». Уход стратега можно заменить продажей части компании финансовому инвестору или рефинансированием прежних долгов. Запасные варианты должны быть предусмотрены и на тот случай, если конъюнктура рынка вдруг резко ухудшается и у компании, по сути, пропадает рычаг давления на «стратега» – ведь цена может резко упасть.

Третий риск – это снижение мотивации у менеджмента на период переговоров (а он может оказаться очень долгим). Ведь если для владельца компании ее продажу можно считать благом, то для наемных руководителей будущий новый собственник – потенциальный источник неприятностей, таких как потеря места, снижение зарплаты и т. д. Эти опасения оправданны еще и потому, что стратегический инвестор очень часто после покупки бизнеса перестраивает всю компанию «под себя», подгоняя под свои стандарты. В качестве возможного решения Эльнур Курбанов предлагает введение системы «золотых парашютов» и «золотых наручников» (опционов). По его словам, нормальный «стратег» никогда не будет возражать против их появления – это в его же интересах.

Сергей Кашин