Лучше «пересидеть в деньгах»

Текущий год демонстрирует разнонаправленные тренды в активности сделок слияния и поглощения (M&A) на российском рынке. Кейсы с «выходом иностранцев» практически сошли на нет, преобладают классические локальные сделки по российскому праву, многие из которых указывают на консолидацию того или иного бизнеса в руках стратегических инвесторов. Из-за высокой ключевой ставки ЦБ РФ 2025 год называют «годом покупателей»: инвесторы, располагающие свободными деньгами или доступом к заемному финансированию, диктуют свои правила. По словам большинства опрошенных “Ъ” юридических фирм, в первом квартале наблюдалось снижение числа договоров как по количеству, так и по суммам. Впрочем, с началом снижения ставки во втором квартале рынок M&A оживился и показал умеренный рост, хотя инвесторы продолжают сохранять осторожность. Прогнозы на ближайшее будущее юристы связывают в первую очередь с кредитно-денежной политикой российских властей, а также со смягчением или усилением санкций.

Выйти из полноэкранного режима

Развернуть на весь экран

Ключевые тенденции

Российский рынок M&A в 2025 году продолжает адаптацию к новой реальности, пережив фазу бурной перестройки. Наиболее значимая тенденция 2025 года — существенное снижение числа сделок с участием иностранных инвесторов, констатирует партнер Denuo Евгений Глухов. Партнер и глава практики сопровождения сделок и проектов юрфирмы «Дякин, Горцунян и партнеры» Сурен Горцунян отмечает, что сделки по выходу иностранцев из российских активов были основным драйвером роста рынка M&A в 2022–2023 годах. Управляющий партнер ККМП Максим Кулешов подтверждает падение количества exit-сделок, связывая это с завершением первой волны ухода иностранных инвесторов, начавшейся в 2022 году, а также с ужесточением регулирования таких сделок в 2024 году. Обновленные правила по выходу иностранцев с российского рынка по большому счету стали запретительными, уточняет партнер Forward Legal Андрей Филиппенко. В связи с этим ряд иностранных игроков рассматривает возможности выхода с российского рынка не через сделки, а через корпоративные механизмы, делится партнер «Пепеляев Групп» Илья Болотнов.

Управляющий партнер NSP Александр Некторов отмечает существенное замедление чисто рыночной M&A-активности клиентов: «Высокая ключевая ставка, дорогое финансирование, непонятные долгосрочные перспективы экономики, нестабильный валютный курс и инфляция, а также непоследовательность «правил игры» стимулируют инвесторов «пересидеть в деньгах». Партнер и руководитель юридической практики Kept Ирина Нарышева добавляет к причинам «возникшие в результате новых санкционных ограничений серьезные проблемы с платежами из Китая и иных дружественных стран». Максим Кулешов, в свою очередь, также связывает падение активности в первые месяцы текущего года с тем, что из-за налоговой реформы стороны стремились успеть закрыть сделки до конца 2024 года: речь об обнулении с 2025 года льготы по давности владения долями ООО.

Впрочем, уже во втором квартале рынок M&A стал показывать признаки восстановления. Партнер и руководитель практики слияний и поглощений и корпоративного права АБ ЕПАМ Аркадий Краснихин наблюдает увеличение числа локальных, внутрироссийских сделок. По его словам, усложняется и претерпевает постоянные изменения их регуляторная составляющая, в связи с чем важным в структурировании сделок остается всесторонняя комплексная оценка рисков, в том числе соблюдение контрсанкционного, валютного и иного законодательства.

В числе экономических особенностей советник адвокатского бюро Asari Legal Даниил Иванов называет преимущественное финансирование сделок из собственных средств из-за высокой стоимости заемных и дополнительное снижение в 2025 году применимых мультипликаторов. Партнер корпоративной практики бюро «Иванян и партнеры» Максим Распутин видит «некоторый рост количества cash-in сделок по привлечению портфельных инвесторов для рефинансирования задолженности компаний».

В связи с отсутствием экономической целесообразности у инвестиционных сделок снизилась M&A-активность классических финансовых инвесторов (Private Equity и Venture Capital) на фоне доминирования стратегов, family offices и диверсифицированных холдингов, говорит руководитель договорной, корпоративной и законотворческой практики бюро адвокатов «Де-юре» Елена Тимошенко. Партнер юридической фирмы «Алруд» Антон Джуплин выделяет тренд на активное использование личных фондов как инструментов обособления активов. По данным исследования «Алруд», только за первые четыре месяца 2025 года было создано 70 личных фондов, что составляет 50% от общего числа фондов, созданных за весь 2024 год, и этот показатель продолжает расти.

Продавцами все чаще выступают непосредственно бенефициары-физлица, так как в некоторых сегментах рынка произошла деофшоризация и упростились структуры владения активами, указывает партнер и руководитель корпоративной практики ELWI Тимур Байрамов. Сурен Горцунян добавляет, что появились сделки по перепродаже активов, приобретенных у иностранцев, в их рамках достаточно ожесточенно обсуждаются ответственность за установленные правкомиссией KPI и срок заверений, который продавцы просят ограничить непродолжительным сроком своего владения.

По-прежнему сохраняется и потребность в редомициляции холдингов, отмечает советник практики корпоративного права и M&A BGP Litigation Ирина Куянцева. Также, по ее словам, бизнес проводит реструктуризацию своих активов и оптимизацию структур владения активами, большое внимание уделяется вопросам корпоративного управления как части стратегии подготовки к IPO и шагу на пути внедрения корпоративного комплаенса.

Партнер коллегии адвокатов «Монастырский, Зюба, Степанов и партнеры» Михаил Мотрич отмечает, что одним из значимых акторов на M&A-рынке в текущем году стало государство: «Активность в первую очередь Генпрокуратуры РФ, которая обращается с исками об изъятии у текущих собственников активов и передаче их под контроль государства или назначенных им лиц, по-прежнему остается значительной. По количеству затронутых этими процессами бизнесов и их стоимости эти события опережают обычные M&A-сделки».

В международных сделках, уточняет госпожа Нарышева, заметны китайские инвесторы, покупающие российские активы и создающие в РФ совместные предприятия (СП) с крупными отечественными игроками. С конца 2024 года Kept сопровождает ряд таких проектов в различных отраслях производственного сектора. Кроме этого, в практике «Дякин, Горцунян и партнеры» сохраняются сделки по перепродаже зарубежных активов, принадлежащих российским собственникам, которым присуще сложное структурирование и использование посредников (промежуточных владельцев) в дружественных юрисдикциях.

При этом в сделках с инвесторами из азиатских стран часто возникают сложности в структурировании финансовых потоков в Россию в связи с санкционным давлением, указывает партнер корпоративной практики АБ КИАП Антон Самохвалов. На фоне роста числа сделок с Азией и Ближним Востоком распространяется использование в расчетах альтернативных валют (юани, дирхамы, криптовалюты) для минимизации рисков, добавляет партнер ФБК Legal Виктория Арутюнян.

При этом устойчивый рост интереса азиатских инвесторов к российской экономике, по мнению управляющего партнера Ingvarr Игоря Мазилина, в ближайшие годы будет главным драйвером динамики M&A-активности, а их подходы к переговорам и структурированию сделок мало отличаются от привычных международных стандартов. «Разница заключается скорее в корпоративной культуре: частные компании и бизнесы с сильной ролью акционеров действуют быстро и гибко, тогда как госкомпании и публичные корпорации принимают решения дольше»,— говорит он.

Факторы влияния и новые условия

«Экономический ландшафт, влияющий на рынок M&A, в текущем году все еще находится под давлением неопределенности в геополитике и санкционных ограничений»,— указывает Антон Самохвалов. «Санкции и валютные ограничения изменили структуру сделок, а инвесторы теперь делают ставку на страхование рисков через альтернативные платежные механизмы и санкционные оговорки»,— констатирует Виктория Арутюнян. Она также указывает на усиление контроля ФАС и Минфина РФ в отношении сделок в стратегических отраслях.

Одним из ключевых факторов, изменивших ситуацию в сфере M&A в 2024–2025 годах, Евгений Глухов называет «ухудшение макроэкономических показателей в РФ». «Охлаждение экономики создает неопределенность в отношении динамики рынка, спроса и поведения потребителей и, как следствие, невозможность для инвестора спрогнозировать показатели, развитие того или иного бизнеса или рост стоимости актива в перспективе»,— подчеркивает Илья Болотнов. По мнению большинства опрошенных, главный фактор, влияющий на M&A-ландшафт в 2025 году,— это высокая ключевая ставка ЦБ РФ. Она влияет как на возможность привлечения заемного финансирования, так и на общее экономическое состояние покупателей, поясняет старший партнер Verba Legal Александр Рудяков.

На этом фоне стороны демонстрируют большую осмотрительность в переговорах, говорит партнер корпоративной практики / M&A юрфирмы Alumni Partners Матвей Каплоухий: «Уход от быстрых сделок, характерных для 2022 года, привел к возвращению полноформатных переговоров с комплексной структурой документации, гарантиями, ограничениями ответственности, условиями об отсрочках и переменной ценой. Мы наблюдаем переход от pro-seller условий к сделкам, где покупатели диктуют свои условия». Партнер и руководитель международной практики коллегии адвокатов Delcredere Марат Агабалян отмечает, что участники сделок вернулись к практике по обстоятельной проверке приобретаемых активов и стали более детально согласовывать ключевые параметры сделок на стадии соглашений об основных условиях.

Сделки становятся все менее шаблонными, фокус смещается на управление рисками, а в ходе переговоров на повестке стоит не только вопрос цены, но и инвестиционные и управленческие обязательства, перечисляет Аркадий Краснихин. Ирина Нарышева указывает на крайнюю осторожность участников рынка при принятии инвестиционных решений и снижение «аппетита к риску». В связи с этим ужесточаются подходы к due diligence и юридическому структурированию, включая усиленный комплаенс, митигацию рисков, новые механизмы ограничения ответственности и охраны имущественных прав, говорит Елена Тимошенко.

Еще один значимый фактор заключается в том, что заметная часть сделок 2024 и 2025 годов — это национализация или переход активов к государственным или связанным с ними структурам, указывает Елена Тимошенко. По ее оценкам, доля таких операций доходит до 7–10% объема рынка, что «очень заметно и меняет природу M&A», поскольку активы изымаются у прежних владельцев без выплаты компенсации. В связи с этим, при оценке рисков сейчас отдельно проводится анализ угроз национализации: анализируется история компании без сроков исковой давности по таким моментам, как приватизация, коррупционные риски, иностранные инвестиции, поясняет госпожа Арутюнян.

Усилились расхождения во взглядах на оценку бизнеса, поскольку продавцы не готовы соглашаться на продажу по текущим низким мультипликаторам, говорит Ирина Куянцева. Максим Кулешов наблюдает поляризацию позиций сторон по поводу справедливой оценки стоимости компании, в том числе из-за высоких рисков для инвестора. При этом все чаще используются формы отсроченной оплаты по сделке, чтобы распределить риски между сторонами и сблизить разрыв в оценке бизнеса между продавцом и покупателем, говорит советник корпоративной практики Better Chance Иван Фрышкин. Так, наблюдается устойчивый сдвиг от моделей с фиксированной ценой в сторону использования механизмов earn-out и completion accounts, уточняет Матвей Каплоухий.

Антон Самохвалов отмечает усиление вертикальной интеграции: «Крупные игроки рассматривают возможности по приобретению компаний меньшего масштаба для усиления своих позиций на рынке и достижения синергетического эффекта от таких сделок». С ним согласен партнер практики корпоративного права и M&A SL Legal Арташес Оганов: «Интерес для крупных игроков по-прежнему представляют активы, которые создают синергию с основным бизнесом покупателя и, таким образом, мультиплицируют текущую прибыль, особенно если такие таргеты продаются по сниженной цене из-за падающих финансовых показателей или личного решения бенефициаров выйти из бизнеса»,— говорит он.

Антон Джуплин добавляет, что продолжается консолидация бизнеса в руках стратегических инвесторов. Кроме того, продолжает господин Джуплин, увеличивается число сделок по созданию совместных предприятий. Марат Агабалян добавляет, что в СП часто крупный игрок участвует «деньгами», а за средними игроками сохраняется операционное управление бизнесом.

Поскольку российский рынок M&A стал преимущественно внутренним, в подавляющем большинстве случаев сделки регулируются российским правом с передачей споров в государственные арбитражные суды или российские третейские суды, говорит Даниил Иванов. Причем, уточняет Виктория Арутюнян, даже в трансграничных сделках нередко прописывают российскую юрисдикцию. К тому же судебная практика диктует стандарты должной осмотрительности покупателя. Покупатели не могут полностью полагаться на заверения продавца в договоре и рассчитывать на однозначную защиту требований по ним в суде, поясняет господин Мотрич. В связи с этим, продолжает Ирина Куянцева, обязательным условием для заключения сделки становится комплексная проверка актива — как юридическая, финансовая и налоговая, так и более специфичные проверки, например экологический аудит.

С учетом текущих макроэкономических и геополитических факторов важным вопросом при структурировании сделок остается конфиденциальность владения, добавляет Антон Самохвалов. В связи с этим, продолжает Тимур Байрамов, сохраняется тренд на использование специальных корпоративных структур и сложных механизмов оплаты. Невозможность для некоторых продавцов принимать «санкционные» деньги влечет необходимость привлечения в сделку третьих, «несанкционных» лиц, рассказывает Максим Кулешов. Трудности с международными расчетами влекут распространение таких инструментов, как ЗПИФы и СФО, которые позволяют скрыть источники финансирования.

Объемы и отрасли

Большинство опрошенных юрфирм наблюдали снижение средней стоимости сделок M&A как минимум в первом квартале 2025 года. Впрочем, некоторые отмечали обратный тренд: в АБ ЕПАМ и «Дякин, Горцунян и партнеры» говорят о росте средней стоимости сделок на фоне уменьшения их количества.

По данным бюллетеня «Рынок слияний и поглощений», количество сделок в первом полугодии сократилось (201 сделка против 233 за аналогичный период 2024 года), их суммарная стоимость снизилась на 12,3% (до $18,7 млрд). При этом в июне 2025 года произошел рост на 23,2% (43 сделки на сумму $3,36 млрд) к июню прошлого года. В целом во втором квартале объем сделок вырос на 54% по сравнению с первым, указывает госпожа Тимошенко. По оценкам Ирины Нарышевой, сейчас доминируют сделки в сегменте от $50 млн до $100 млн.

Применительно к отраслям юристы отмечают наибольший рост сделок в IT-секторе и консолидацию активов на этом рынке. Тимур Байрамов отмечает, что покупателями здесь выступают «крупные банки и корпорации, для которых приобретаемые активы являются комплементарными по отношению к основному бизнесу». Малый tech-бизнес скупают крупные игроки вроде «Яндекса» и «Сбера», подтверждает Виктория Арутюнян. Среди других отраслей юристы указывают на активность в сфере добычи полезных ископаемых, пищевой промышленности, в TMT, недвижимости и девелопменте, транспорте и логистике.

Господин Краснихин полагает, что «точки роста обусловлены приоритетами государственной политики, включая фокус на импортозамещение, технологическую автономию, цифровую трансформацию и развитие стратегически важных отраслей». По оценкам господина Некторова, довольно высокая активность наблюдается в так называемом сегменте distressed assets: «Некоторые бизнесы доведены до такого состояния, что не могут не продаться».

Прогнозы и риски

Большинство юристов дают осторожные прогнозы на небольшой рост сделок к концу года, отмечая волатильность рынка, влияние внешних и внутренних факторов и нежелание инвесторов рисковать. «Рынок M&A всегда является крайне восприимчивым к экономическим и геополитическим факторам. В текущих условиях многие участники сделок находятся в выжидательной позиции и откладывают совершение сделок до момента большей стабилизации рынков»,— говорит Антон Самохвалов. Что касается геополитики, Михаил Мотрич полагает, что существенные подвижки к урегулированию конфликта и в особенности отмена тех или иных санкций могут привести к оживлению M&A-активности, прежде всего в сферах, ориентированных на международное сотрудничество и привлечение инвестиций, таких как финансы, технологии, телеком и производство с экспортным потенциалом.

Со стороны экономики рынок во многом будет определять уровень ключевой ставки ЦБ РФ. Пока процентные ставки остаются довольно высокими, Иван Фрышкин ожидает роста сделок в рамках финансовых реструктуризаций. Андрей Филиппенко считает, что первое осеннее заседание ЦБ РФ по ключевой ставке может задать тренд как минимум до конца года. Виктория Арутюнян ждет всплеска активности в четвертом квартале, учитывая начавшееся снижение ставки, но полагает, что «классический» M&A уже не вернется: «Это будет рынок сложных структур и государственно-частных гибридов». «Плавное снижение ключевой ставки и уверенные прогнозы по ее дальнейшему уменьшению возвращают у инвесторов аппетит к потенциальным M&A-сделкам как альтернативе инструментам с падающей фиксированной доходностью. Однако большинство клиентов сходится во мнении, что при сохранении текущего тренда в действиях ЦБ полноценного пробуждения M&A-рынка можно ожидать не ранее первого полугодия 2026 года»,— прогнозирует Арташес Оганов. Марат Агабалян полагает, что в сделках постепенно начнет участвовать заемный банковский капитал.

При сохранении высокой ключевой ставки с учетом рыночной конъюнктуры может увеличиться количество продаваемых «проблемных» активов, которые, к сожалению, и будут оказывать влияние на положительную динамику M&A-активности, полагает Александр Рудяков. Господин Болотнов прогнозирует, что в качестве альтернатив сделкам по покупке активов и созданию совместных предприятий могут распространиться и «менее обязывающие» формы сотрудничества и привлечения инвестиций, такие как создание альянсов, приобретение прав на отдельные необходимые для бизнеса объекты (например, софт), контрактное производство и другие договорные конструкции.

Ирина Нарышева рассчитывает на сохранение активности инвесторов из дружественных стран, особенно из Китая, а учитывая начатые переговоры по ряду проектов, она прогнозирует рост во второй половине 2025 года числа сделок по созданию СП не только в IT, но и в реальном секторе (химическое производство, автомобильная промышленность и машиностроение). Даниил Иванов полагает, что зарубежным инвесторам наиболее интересны вложения в инфраструктурные проекты, коммерческую недвижимость, в меньшей степени — в природные ресурсы. Исходящие из РФ инвестиции, по его словам, преимущественно конфиденциальны и направлены в Китай и страны Средней Азии, где речь идет в основном о создании СП или приобретении стратегической, но не контролирующей доли в местных бизнесах.

К негативным факторам, отпугивающим клиентов от сделок, Александр Некторов и Тимур Байрамов относят кейсы деприватизации и национализации бизнеса. «Плохо прогнозируемая ситуация с «национализацией по суду» отбивает желание рассматривать многие активы как объект приобретения»,— признает госпожа Тимошенко. Другие отрицательные факторы — высокое санкционное давление и недостаток ликвидности на рынке, добавляет Ирина Куянцева. Кроме того, отмечает Елена Тимошенко, высокая доходность пассивных инвестиций (депозитов) из-за монетарной политики также снижает интерес состоятельных инвесторов к риску и стратегическим приобретениям.

Анна Занина