На прошлой неделе, в понедельник, правительство отменило нашумевшее
постановление о регулировании цен и выпустило взамен постановление по
регулированию инфляции. Обращает на себя внимание, что в тот же день на
заседании парламентского комитета по промышленности депутаты и члены
правительства одобрили предложения по повышению инвестиционной активности,
которая, как известно, повышается не в последнюю очередь как раз путем
увеличения инфляции.
Новое постановление "О дальнейших мерах по государственному регулированию
инфляционных процессов..." помимо длинного обюрокраченного названия обладает
еще и набором разной степени развернутости сюжетов антиинфляционного жанра,
порождающих единственный вопрос: а что бы это все значило? Попробуем
преодолеть декларативный туман документа и разобраться: а) в самом документе;
б) в возможных стратегиях действий правительства и Центрального банка по
обузданию инфляции в нынешнем году; в) в последствиях этих действий для
макроэкономической ситуации и предпринимательского климата.
"Кредитно-денежный" блок постановления заполнен стандартными, уже многократно
проговоренными и столь же многократно нереализованными заклинаниями типа
"удерживать темпы роста кредитования на уровне, достаточном для реального
замедления роста цен" (Владимир Ленин в своих трудах, встречая подобные
пассажи, ставил пометку "sic!"). Есть и новый, правда, немного таинственный
момент: Центральному банку рекомендовано "перейти к месячной официальной
учетной ставке"(Sic!).
Попытка дешифровки последнего тезиса привела экспертов Ъ к выводу, что речь
идет не о формальном пересчете действующей ставки ЦБ из 80% годовых в 5,02%
месячных, а о пересмотре годовой раз в месяц (кстати, эта ставка называется
не учетной, а рефинансовой, или ставкой рефинансирования). Предполагается и
пересмотр самого механизма рефинансирования коммерческих банков (то есть,
снабжения их "цэбэшными" кредитами) — информация об этом в последнее время
начала просачиваться из ЦБ. Здесь, как мы догадываемся, имеется в виду
переход к аукционной системе распределения централизованных кредитов на
пополнение ресурсов коммерческих банков. В этом случае ставка
рефинансирования ЦБ будет устанавливаться на таких аукционах "естественным"
путем. Кавычки здесь, без сомнения, уместны, причем не только ввиду
специфичности предлагаемого "товара" (количество нарисованных ЦБ безналичных
рублей будет ограничено лишь "сознательностью" самого ЦБ), но и вследствие
таких "тихих" методов банка, как отработанное, по слухам, на ММВБ негласное
квотирование спросовых заявок.
В какой-то степени переход к аукционной системе распределения
централизованных кредитов сформирует конкурентные условия доступа к последним
и ограничит нынешний гипертрофированный спрос на эти кредиты со стороны
коммерческих банков. Однако "дотянуть" эту логику до оптимистического вывода
о грядущем антиинфляционном механизме кредитования, к сожалению, нельзя.
Напротив, ближайший и непосредственный итог либерализации рефинансовой ставки
будет состоять в том, что базовая ставка (сегодняшние 80%) быстро вырастет,
по крайней мере, до уровня ставки по краткосрочным межбанковским кредитам
(или примерно в 1,5 раза, исходя из условий середины января). Таким образом,
минимальная ставка кредита поднимется до отметки 120% годовых.
В условиях незрелости банковской системы и значимости немонетарных факторов
инфляции резкий рост базовой ставки ЦБ автоматически перекладывается на
кредитные ставки коммерческих банков конечным заемщикам, а последними — на
себестоимость (и цены) конечной продукции. Поэтому антиинфляционный эффект в
секторах рынка, ориентированных на конечный спрос, будет с лихвой
компенсирован дополнительными ценовыми накрутками в отраслях, стоящих в
начале и в середине технологических цепочек. А это означает инфляцию издержек
— наиболее надежный способ подавления деловой активности.
Неизбежны и побочные негативные эффекты. Один из них — отход от единой
рефинансовой ставки и возрождение множественности ставок. Вспомним про
инвестиционные кредиты, о которых говорилось в парламентском комитете по
промышленности как о средстве стимулирования деловой активности. Ведь вполне
очевидно, что аукционный принцип распределения будет применяться лишь к
кредитам неинвестиционного назначения (т.е. "пожарным" кассовым кредитам на
пополнение ликвидных ресурсов банков сроком до нескольких суток и
краткосрочным кредитам на 2--3 месяца). Фактическая же стоимость
инвестиционных кредитов, адресуемых транзитом через коммерческие банки в
приоритетные производственные сектора, наверняка будет ниже. Причем для того,
чтобы добиться льготной ставки, вовсе не обязательно ссориться с
Международным валютным фондом и отечественными прорыночными силами по поводу
экзотического многообразия ставок: одной для краткосрочных и другой — для
инвестиционных кредитов. Есть и более тонкие способы добиться желаемых льгот
по централизованным кредитам в рамках единой ставки рефинансирования. О них
также говорилось на заседании промышленного комитета.
Речь идет о благородном замысле снижать нормативы обязательных резервов в ЦБ
коммерческих банков, кредитующих инвестиционные программы. Казалось бы, все
хорошо: "волки сыты" — правительство и ЦБ стимулируют перераспределение
кредитных ресурсов из торгово-посреднической сферы в реальное производство,
"овцы целы" — вместо беспроцентного отвлечения средств на резервном счете
банки получают возможность пустить их часть, соответствующую разнице между
стандартной 20-процентной и льготной "инвестиционной" нормами резервирования,
в пусть и не очень прибыльный, но оборот. Однако реальное развитие событий
может быть существенно менее радужным.
"Разность потенциалов" между фактической стоимостью инвестиционных и
неинвестиционных централизованных кредитов естественным образом породит у
коммерческих банков желание поиграть на этой разнице. Количество вариантов
такой игры ограничено в принципе только степенью искусности игроков,
обретенной уже в прошедшем году при перекачке целевых кредитных ресурсов в
высокорентабельный валютный и посреднический оборот.
Действенных способов контроля за коммерческими банками в данном вопросе в
принципе не существует. Так, если факт заключения кредитного договора с
адресным заемщиком еще можно проконтролировать, то дальнейшая судьба этих
средств может явиться предметом неформальной договоренности банка и
предприятия, фактически не имеющего выбора. Предприятию останется либо взять
кредит на условиях банка-"передатчика" централизованных средств, либо
остаться без денег. Наиболее распространенной формой такой сделки является
заключение депозитного договора на часть полученных в кредит средств в этом
же банке. Тем самым совокупный размер кредитных ресурсов последнего
увеличивается практически задаром, причем без каких-либо ограничений по
направлениям их использования.
Еще один сюжет. Он заложен в особенности другого направления
денежно-кредитного регулирования, затронутого в постановлении. Речь идет о
деятельности по расширению и совершенствованию функционирования рынка
государственных ценных бумаг и операциях ЦБ на этом рынке. На энергичное
развитие этого рынка в нынешнем году ЦБ имеет большие виды. В дополнение к
облигациям госзайма Российской Федерации 1991 г., работу с которыми ЦБ
наладил довольно успешно с августа прошлого года, планируется осуществить
размещение и поддержку краткосрочных казначейских векселей на сумму 340 млрд
рублей. Предполагается, что купля-продажа госбумаг (в дальнейшем, возможно, и
в безбумажной форме записей на счета) позволит оперативно регулировать
резервы банковской системы и гибко воздействовать на размеры кредитных
вложений.
Намечено использовать несколько стимулирующих развитие рынка госбумаг
рычагов. По нашим данным, это как сугубо рыночные (поддержание высокой
ликвидности, возможный переход к зачету резервных требований коммерческих
банков этими бумагами) и селективные (намечено предоставлять льготы в
получении кредитов ЦБ покупателям государственных векселей и облигаций), так
и совсем уж знакомые по старым добрым временам силовые рычаги (неафишируемое,
но и не исключаемое установление норматива обязательных инвестиций в ценные
бумаги государства).
Стремление к цивилизованному оформлению и размещению на неинфляционной основе
хронического и не обнаруживающего тенденцию к снижению государственного
долга, безусловно, весьма похвально. Однако проработанность технических
вопросов котировок госбумаг вызывает сомнения. Дело в том, что котировка
госбумаг с обязательством погашения по номиналу в строго определенный срок,
по существу, означает введение еще одной — теперь уже в самом деле учетной
— ставки ЦБ (в мировой практике она именуется еще вексельной ставкой).
В зрелой саморегулирующейся банковской системе поддерживается динамическое
соответствие (с максимальным разрывом до 5 процентных пунктов) между ставкой
рефинансирования, вексельной (учетной) ставкой и рыночной ставкой процента по
сверхкраткосрочному межбанковскому кредиту на покрытие дефицита обязательных
резервов. Поэтому идея игры на их разнице никому не приходит в голову.
Для российского банкира образца 1993 года эта картина показалась бы
романтической идиллией. В реальности же он будет иметь перед собой вексельную
ставку (за период с августа прошлого года до середины января она была
существенно — на 10--15 пунктов — ниже ставки рефинансирования), ставку
рефинансирования и более высокую ставку за пользование "короткими деньгами"
на межбанковском рынке (для простоты опустим ставку льготных кредитов,
которые сулит правительство).
При таком раскладе коммерческим банкам для пополнения ликвидных ресурсов
становится выгодна продажа государственных бумаг: в этом случае потеря
потенциальной доходности их хранения до момента погашения все же меньше
издержек привлечения централизованного кредита. Единственной причиной, по
которой они этого не делают (объем реализации облигаций Центральным банком
устойчиво превышает объем скупки), является то, что банки в сложившихся
условиях располагают существенными избыточными резервами. Поэтому они, как
правило, не испытывают проблем с поддержанием текущей ликвидности, а при
скупке облигаций выступают в основном как инвесторы. Учитывая высокую
ликвидность облигаций, их поведение абсолютно рационально: лидеры российского
фондового рынка по норме доходности по итогам 1992 г. не смогли подняться
выше 15-процентной отметки (см. Ъ #1), тогда как облигации давали 45--50%.
Если же политика выдачи централизованных кредитов, в том числе на
рефинансирование, будет ужесточена, аукционная ставка рефинансирования начнет
быстро расти. Спрос заемщиков резко ограничится, а дальше события станут
развиваться по следующему сюжету. Коммерческие банки для пополнения
собственных ресурсов начнут распродавать государственные ценные бумаги с
большим дисконтом. Доходность облигаций повысится и какая-то их часть будет
куплена другими банками. Однако большая часть банков будет в аналогичном
положении. Поэтому основным скупщиком облигаций окажется обязанный их
покупать ЦБ, а это означает прекращение безинфляционного финансирования
госдолга. В итоге на период между массовым сбросом облигаций и очередным
аукционом экономика окажется в патовом положении: дорогой кредит заемщику не
по карману, у коммерческих банков за счет проигрыша на разнице в учетных
ставках по облигациям ухудшилась ликвидность, и на удешевление кредита они не
пойдут, а ЦБ не может увеличить масштабы рефинансирования и снизить ставку до
нового аукциона.
Но к моменту очередного аукциона ситуация резко изменится. Неизбежный — ведь
как-то надо кредитовать бюджет, если облигации госдолга вернули назад —
дополнительный централизованный кредит понизит ставку рефинансирования и
банки получат дешевые ресурсы. Заработает денежный мультипликатор — и масса
денег начнет импульсивно расширяться. Вновь повысится спрос на облигации и ЦБ
получит очередную передышку с кредитованием госдолга. Значит, можно опять
поприжать кредит. Круг замкнулся.
Таким образом, итогом внедрения предлагаемого разнообразия методов
регулирования денежной массы станет ее дальнейший рост, но не плавно, а
скачками с интервалом в месяц. Множественность ставок и льготы по
резервированию расширят для коммерческих банков варианты для перепродажи
денежных ресурсов, но не конечным заемщикам, а друг другу и ЦБ. Для
предприятий же не останется ничего другого, как следить за этим азартным
процессом и непрерывно перерассчитывать экономическую эффективность своих
производственных программ под новые условия кредита.
АЛЕКСАНДР Ъ-ИВАНТЕР, АНДРЕЙ Ъ-ШМАРОВ