СПОРЫ О ДОЛЛАРЕ
Гонка ставок и борьба за финансовые потоки между еврозоной и США обостряются: 3 августа ЕЦБ повысил учетную ставку с 2,75% до 3%, а 8 августа ФРС США сделала паузу в своей серии повышений ставки, оставив ее на уровне 5,25%. Эти действия центробанков могут отразиться и на мировых рынках нефти, цены на которых номинированы в долларах.
Со времени последнего повышения ставки ФРС 29 июня мировая цена на нефть стабильно держится возле отметки $75 за баррель, несмотря на эскалацию конфликтов на Ближнем Востоке и остановку добычи нефти на Аляске в разгар автомобильного сезона. Похоже, потенциал ее роста иссяк. В начале 2004 года ставка вышла за верхнюю границу ценового коридора ОПЕК и с тех пор росла со средней скоростью 6 центов за баррель в торговый день, совершая циклические колебания вокруг линейного тренда. Самое распространенное объяснение роста цен на нефть — рост угроз перебоя в поставках нефти на фоне ускоренного роста спроса на нефть в Китае и сокращения свободных добывающих мощностей.
Бен Бернанке обвалил рынки
С этой теорией не согласуются обвалы на рынке нефти весной 2006 года после публикации заявления ФРС от 10 мая и выступления главы ФРС Бена Бернанке на конференции в Вашингтоне 5 июня, не оставивших сомнений в дальнейшем повышении учетной ставки в США. Цены упали, несмотря на кризис вокруг ядерной программы Ирана, сокращение добычи в Нигерии и прочие угрозы, которыми обычно пугают потребителей.
Поскольку вместе с нефтяным рынком рухнули и другие сырьевые рынки, а также фондовые индексы, не вызывает сомнений, что обвал цен был вызван активными продажами товарных фьючерсов и акций частью инвесторов, которые привыкли играть на повышение и поэтому ушли с товарных рынков и рынков акций на валютный рынок. Таким образом, еще раз обнаружилась монетарная природа роста нефтяных цен в последнее время. Считается, что ключевым фактором роста стоимости активов на товарных рынках стала избыточная ликвидность на глобальных рынках в результате сверхмягкой денежной политики центробанков США, ЕС и Японии и что дальнейшее повышение учетных ставок может привести к торможению мировой экономики, сокращению спроса и снижению цен на сырьевые товары.
Жан-Клод Трише подстегнул цены на нефть
Однако есть сомнение в том, что гонка учетных ставок и обусловленный ею разворот финансовых потоков между Европой и США будет способствовать снижению нефтяных цен. Например, их падение, начавшееся 30 августа 2005 года, остановилось 18 ноября, когда глава ЕЦБ Жан-Клод Трише только объявил о готовности повысить учетную ставку начиная с 1 декабря.
Понять происходящее на мировых рынках нефти можно, если проследить за движением спекулятивного капитала на американских финансовых рынках. Существует отрицательная корреляция между котировками индекса NASDAQ и цены на нефть сорта Light Sweet с коэффициентом -0,9. Это объясняет высокий спрос на нефтяные фьючерсы со стороны самых консервативных инвесторов. Фьючерсы помогают уменьшить риски портфеля, состоящего в основном из акций корпораций и, прежде всего, валютный риск. У корреляционной зависимости цены на нефть и фондового индекса имеются разрывы, связанные с изменениями ожидаемого курса доллара к евро. Близость коэффициента корреляции к единице позволила заменить корреляционную зависимость линейной. Найденный из нее по известным значениям цены на нефть и фондового индекса ожидаемый курс доллара к евро имеет ступенчатую динамику. С начала 2004 года и по середину мая 2005 года она с небольшим опережением воспроизводит динамику фактического курса. Однако затем курсы расходятся. Фактический курс сильнее реагирует на положительную для доллара информацию о росте разницы в ставках ФРС и ЕЦБ, а ожидаемый курс — на негативную информацию о росте дефицита торгового баланса США и сокращении необходимого для его финансирования притока иностранного капитала.
Ожидаемый и фактический курсы разошлись после появления 16 мая 2005 года данных о притоке иностранного капитала в США в марте 2005 года. В то время как фактический курс доллара продолжил укрепление на росте разницы в ставках ФРС и ЕЦБ, ожидаемый курс стал снижаться, как только выяснилось, что приток капитала уже не покрывает торговый дефицит. Сейчас ожидаемый курс доллара равен примерно $1,65 за евро, что на 30% ниже его фактического курса. Это согласуется с недавней оценкой МВФ, согласно которой доллар переоценен по отношению к другим валютам на 15-35%.
Последнее снижение ожидаемого курса доллара и связанный с ним рост цен на нефть начались 15 февраля 2006 года, когда были опубликованы данные о резком сокращении притока иностранного капитала в США в декабре 2005 года после первого же повышения учетной ставки в зоне евро. Таким образом, решение ЕЦБ о повышении учетной ставки не снизило, как рассчитывал его глава, а наоборот, усилило инфляционные риски, связанные с ростом цен на нефть. Пока ЕЦБ действует осторожно, боясь подорвать слабый рост европейской экономики.
Решения ФРС и Россия
В таких условиях судьба разрыва между фактическим и ожидаемым курсом доллара к евро и, соответственно, цена на нефть будут зависеть от того, как далеко зайдет ФРС в повышении ставки. Если ФРС остановится на достигнутом уровне, а ЕЦБ продолжит повышение, то притока иностранного капитала в США уже хронически не будет хватать для финансирования дефицита их торгового баланса. Чтобы устранить глобальные дисбалансы мировой торговли, доллар должен ослабнуть, по некоторым оценкам, до $1,6-1,8 за евро, что задает верхнюю границу роста цены на нефть сорта Light Sweet в $75-90 за баррель. Но высокие цены на нефть и обусловленная ими инфляция могут заставить ФРС и дальше продолжить серию повышений учетной ставки. В таком случае курс доллара, скорее всего, останется на среднем многолетнем уровне в $1,23 за евро, а цена на нефть вернется в коридор цен ОПЕК 2003 года.
Для российской экономики оба варианта создают проблемы. В первом случае долларовая цена на российскую нефть останется на сегодняшнем высоком уровне, но сам доллар при сохранении действующей привязки рубля к евро-долларовой бивалютной корзине опустится до уровня 23-24 рубля за доллар. Это будет ударом по сбережениям граждан, спасающим свои деньги от высокой инфляции в долларах США. Сброс долларов населением приведет к росту спроса и в начальный период росту внутреннего производства, как это было в последний раз в мае этого года. Однако затем из-за неизбежного роста импорта из стран долларовой зоны наступит стагнация.
Если же повышение ставок в США опережающими зону евро темпами будет продолжено, то доллар останется на прежнем уровне, но возрастет вероятность скорого падения цены на нефть с неизбежными негативными последствиями для социальных обязательств государства, включая национальные проекты.