Новое равновесие ЦБ

Банк России демонстративно увеличил ключевую ставку и отказался от долларовых закупок

Впервые с 2014 года Банк России повысил ключевую ставку — до октября 2018-го она будет составлять 7,5% годовых. Фактически это действие не ужесточит денежно-кредитную политику, внешние условия для которой изменились,— решение ЦБ выглядит чистым сигналом рынку. Гораздо более значимым выглядит другое решение ЦБ: до конца года «рубли бюджетного правила» не будут попадать на рынок. В случае восстановления эффективного курса рубля инфляция может быть существенно ниже, чем в новом прогнозе ЦБ, возможно, это даже нивелирует часть эффекта от повышения НДС.

Руководимый Эльвирой Набиуллиной ЦБ уравновесил усилившиеся внешние риски символическим повышением ключевой ставки

Фото: Александр Миридонов, Коммерсантъ  /  купить фото

Хотя большинство аналитиков предсказывали сохранение советом директоров Банка России ключевой ставки на уровне 7,25%, объявленное в пятницу решение совпало по логике со сделанным ранее заявлением главы ЦБ Эльвиры Набиуллиной о появлении у регулятора причин увеличить ставку. Само по себе увеличение выглядит символическим — это 0,25 процентного пункта, новый уровень ставки до следующего заседания совета директоров ЦБ 26 октября — 7,5% годовых.

Помимо сигнальных функций повышения (судя по косвенным данным, решение принималось по итогам дискуссии, в которой были оппоненты), прямого влияния на ДКП оно, очевидно, не оказывает. В заявлении совета директоров оно вообще объявлено приведением ключевой ставки к фактическому равновесию, которое сместилось в сторону более высоких рыночных ставок кредита: «Под воздействием внешних факторов денежно-кредитные условия несколько ужесточились. Существенно выросли доходности ОФЗ. Началось повышение процентных ставок на депозитно-кредитном рынке. Повышение ключевой ставки будет способствовать сохранению положительных реальных процентных ставок по депозитам, что поддержит привлекательность сбережений и сбалансированный рост потребления».

Фактически речь идет о том, что за период с последнего заседания из-за внешних событий на рынке (речь идет об оттоке капиталов с развивающихся рынков на рынки США, вызванном действиями ФРС США и ростом крупнейшей экономики мира) равновесный для экономики РФ уровень ставки сместился в сторону повышения. Усилившийся санкционный фон также мог повлиять на равновесие — в итоге ставка в 7,5% выглядит такой же границей равновесного диапазона, как 6–7% летом 2018 года.

Сигнал же рынкам в исполнении ЦБ выглядит совершенно прозрачным: реальный положительный уровень ставок будет поддерживаться Банком России в любом случае, вопросы экономического роста рассматриваются ЦБ не как целевой ориентир, а как следствие.

Второе решение ЦБ на деле сильнее влияет на рыночные ожидания, чем повышение ставки: объявлено, что Банк России до конца 2018 года не будет выходить на рынок с закупками валюты для Минфина России, конвертирующего налоговые поступления от экспорта нефти при цене ее выше $40 за баррель в валютные активы. По данным “Ъ”, эти операции для Минфина ЦБ осуществляет, конвертируя рубли в валюту через перераспределение средств существующих резервов,— международные резервы под управлением ЦБ остаются без выхода регулятора на рынок стабильными, доля ФНБ в них растет. При текущих ценах на нефть доля золотовалютных резервов (не имеющих особого значения при режиме плавающего курса) в международных резервах уменьшится, а доля ФНБ—Минфина увеличится на $30 млрд. Косвенным эффектом этого может стать уменьшение структурного профицита ликвидности на рынке РФ до конца года вместо его сезонного (к концу года) ожидаемого роста из-за расходов бюджета.

Воздействие второго решения на курс рубля должно быть как минимум стабилизирующим.

В заявлении Эльвиры Набиуллиной дана оценка снижения реального эффективного курса с начала года — это 9%, и такое ослабление рубля должно, по расчетам ЦБ, внести в годовую инфляцию вклад на уровне 0,9 п. п. Впрочем, предсказать реакцию рубля на мораторий по закупке валюты достаточно сложно — рубль сейчас реагирует скорее не на санкционные риски, а на резкий рост оттока капитала и, отчасти, на рост доходности ОФЗ (российский госдолг из-за опасений инвесторов по поводу введения против него санкций США оказался под тройным давлением — девальвации рубля, роста привлекательности долларовых активов и нестабильности на развивающихся рынках). При отсутствии существенно влияющих на ситуацию на рынках России новых санкций восстановление эффективного курса рубля при отсутствии на рынке ЦБ (нет сомнений в том, что обещание не выходить на рынок он будет вынужден сдержать практически при любом развитии событий, иное подорвало бы доверие к действиям регулятора) и, соответственно, антиинфляционный эффект от укрепления рубля могут быть сильнее, чем ожидается сейчас.

Прогнозы ЦБ по инфляции изменены, хотя и не слишком сильно: регулятор предполагает, что по итогам года уровень годовой инфляции все же может выйти за уровень таргета (3,7–4,2% на конец 2018 года), в 2019-м допускает всплеск инфляции до 5–5,5%, на 2020-й ожидает прироста цен на 4%. В диапазон 5–5,5% ЦБ закладывает и эффект от повышения НДС с 2019 года (отметим, укрепление рубля, вполне вероятно, может его нивелировать), и эффект переноса валютного курса на цены (масштаб которого пока не очевиден). «Такая ситуация, когда имеет место не одно, а целая череда проинфляционных событий — ослабление рубля в апреле, потом в августе, затем повышение НДС,— может усилить реакцию инфляционных ожиданий и сделать ее более длительной»,— обосновывает ЦБ решение по ставке.

Отметим, прогноз ЦБ по динамике ВВП в 2019 году не изменился, зато Банк России дополнительно подчеркнул свою твердость в избранной стратегии, пересмотрев в сторону повышения оценки экономического роста в 2020-м (1,8–2,3%). Профицит текущего счета в 2018 году теперь оценивается в 6% ВВП, или $98 млрд — видимо, ситуация ослабления реального курса при одновременном росте профицита текущего счета уникальна. При этом смягчение денежно-кредитной политики ЦБ теперь ожидает «в конце 2019-го — первой половине 2020 года». Если считать новую ставку в 7,5% годовых равновесной, быстрой нормализации ситуации на развивающихся рынках Банк России не ожидает.

Дмитрий Бутрин

Картина дня

Загрузка новости...
Загрузка новости...
Загрузка новости...
Загрузка новости...
Загрузка новости...
Загрузка новости...
Загрузка новости...
Загрузка новости...
Загрузка новости...
Загрузка новости...
Загрузка новости...