Правила игры

Центробанки вновь определяют ситуацию на рынках — споры о замедлении китайской экономики и последствиях Brexit уступили место дискуссии о рисках сохранения отрицательных ставок в зоне евро и Японии и вреде программ количественного смягчения (QE). Биржевые индексы продолжают расти, но чем в меньшей степени такой рост подтверждается улучшением показателей торгуемых компаний, тем выше вероятность значительной коррекции при повышении ставок. Этот риск далеко не единственный и, более того, пока не самый важный.

В марте этого года ЕЦБ опустил ставку по депозитам до минус 0,4% и с тех пор фактически не принимал значимых решений. Не стало исключением и последнее заседание, прошедшее на прошлой неделе. Не наращивает QE и не снижает ставки и Банк Японии — еще один приверженец масштабного смягчения. Но парадоксальным образом именно отсутствие каких-либо заметных движений сейчас крайне показательно — в экспертной среде постепенно начинает складываться консенсус, что монетарное смягчение себя исчерпало.

Пока это не риторика представителей регуляторов и, конечно, не главы ЕЦБ Марио Драги, но уже и не одного Bank of International Settlements, предупреждающего о рисках низких ставок не первый год. Основные опасения у экспертов вызывает состояние банковской системы (банки не могут перенести на клиентов сокращение ставок, и их маржа падает, доходность на капитал у европейских банков сжалась почти в четыре раза по сравнению с 2007 годом), а также страховщиков и пенсионных фондов, которые остаются зажатыми между требованиями к качеству вложений и низкой доходностью доступных инструментов. Еще один побочный эффект — сокращение объема ликвидных бумаг на рынке, опять же из-за их приобретения регулятором (на начало сентября ЕЦБ выкупил облигаций на €1 трлн). Заметим, существенная часть немецких гособлигаций уже торгуется с отрицательной доходностью. Более того, эту практику начинают перенимать и частные компании.

Сторонники продления QE в зоне евро указывают в первую очередь на низкую инфляцию — 0,2% (формально именно риски дефляции стали поводом для запуска QE, тогда как отрицательные ставки должны были мотивировать банки нарастить кредитование реального сектора). Но в валютном блоке уже отмечается странное явление — норма сбережения домохозяйств растет с конца прошлого года (примерно с 12,4% до 12,8%), хотя монетарное смягчение в теории должно мотивировать текущее потребление и, наоборот, угнетать сбережения (из-за падения долгосрочных ставок, что и наблюдалось с 2009 года). Экономисты объясняют это тем, что накопления населению так или иначе нужны, а в условиях низких ставок сберегать приходится все больше — а значит, тратить меньше. Круг замыкается.