Коротко


Подробно

Правила игры

в таргетирование изучает гендиректор УК «Спутник — Управление капиталом» Александр Лосев

В начале июня произошла резкая девальвация рубля — 12% за неделю, что является сопоставимым с темпами падения российской валюты в ноябре-декабре прошлого года. Тренд на укрепление рубля прервался в связи с решением Банка России нарастить резервы до уровня $500 млрд, приобретая ежедневно валюту с рынка и проводя интервенции, направленные на ослабление рубля. По сути, это уже третье с лета 2014 года кардинальное изменение валютной политики и фактический отказ от свободного курсообразования, ради которого экономике и населению пришлось принести большие жертвы в виде двузначной инфляции, падения производства и реальных доходов в конце 2014 — начале 2015 года. Вызывает недоумение, каким образом ЦБ собирается таргетировать инфляцию, если покупка долларов в ЗВР — это, по сути, денежная эмиссия, а повторная девальвация тоже способна разогнать инфляцию и вылиться в новую волну оттока капитала. Объяснения Банка России, что накопление резервов не противоречит ни инфляционному таргетированию, ни свободному курсообразованию, пока не находят понимания у экспертного сообщества, но рынок привыкает к меняющимся условиям.

Если внимательно проанализировать все комментарии представителей ЦБ в последние две недели, а также посмотреть на недавно опубликованный доклад о денежно-кредитной политике, то становится очевидным, что Банк России собирается таргетировать вовсе не инфляцию, а реальный эффективный курс рубля и вместе с ним сальдо платежного баланса страны.

Управление реальным эффективным курсом служит двум целям — не допустить существенного укрепления рубля и постепенно добиваться снижения инфляции, ограничивая денежное предложение. Реальный эффективный курс рубля регулируется либо воздействием на инфляцию с помощью процентных ставок и денежного предложения, либо изменением номинального курса валюты. Сейчас справиться с инфляцией ЦБ бессилен по ряду причин: санкции, зависимость от дорогого импорта, повышение тарифов естественных монополий — все это немонетарные компоненты инфляции. Остается лишь ослаблять рубль, что ЦБ с успехом продемонстрировал.

Таким образом, предпринимаемые регулятором действия подчинены решению бюджетных проблем. Налоговые поступления от экспортеров, по всей видимости, важнее для бюджета, чем будущие доходы от налогов несырьевых отраслей, компании которых испытывают сейчас инвестиционный голод и страдают от запредельной стоимости импортных технологий, оборудования и комплектующих. И здесь никто не вправе критиковать ни ЦБ, ни правительство, поскольку они решают тактические задачи в условиях санкций и неопределенности нефтяных цен. Однако ослабление рубля регулируется не только интервенциями Банка России, но и его политикой в области процентных ставок. «Резкое снижение процентных ставок может привести к снижению привлекательности рублевых вложений. Следствием этого может стать как рост долларизации депозитов населения и корпоративного сектора, так и усиление оттока капитала, повышение волатильности на финансовых рынках и избыточное ослабление национальной валюты»,— предупреждает глава ЦБ Эльвира Набиуллина.

И здесь мы переходим к пониманию целей и задач Банка России по контролю за положительным сальдо текущих операций в условиях, когда почти невозможно привлекать иностранные займы и новые инвестиции. Согласно стандартам МВФ, нормальной величиной валютных резервов является полугодовой объем импорта товаров и услуг. И сейчас для России достаточный уровень резервов составляет $188 млрд, что в два раза меньше, чем уже накоплено в резервах ЦБ. Сверхкомфортный уровень международных резервов для России — $500 млрд. «Большие резервы нужны, чтобы покрывать значительные оттоки капитала на протяжении двух-трех лет»,— отмечает госпожа Набиуллина. Фактически это означает, что Банк России собирается поддерживать баланс положительного сальдо за счет валютных резервов, поскольку неизвестно, сколько продлятся западные санкции.

В таком виде политика Банка России понятна и в своем роде последовательна, только рынок никак не может дождаться внятных объяснений и вынужден в очередной раз слушать про «инфляционное таргетирование». Но ведь успех любой политики во многом зависит от ее понимания участниками рынка и от того, насколько заявленные цели соответствуют предпринимаемым действиям.

Комментировать

Наглядно

валютный прогноз

обсуждение