Накопить и накупить

Особенностью современного мирового рынка акций является то, что все большую роль на нем играют государственные (суверенные) инвестиционные фонды — стабилизационные и пенсионные.

Сергей Минаев

Когда в 2003 году российские власти обсуждали создание стабфонда, они могли ориентироваться на то, что в мире такие фонды являются общераспространенным явлением. В Норвегии, которая, как и Россия, не входит в ОПЕК, и которую, как и Россию, картель все время призывает к сотрудничеству, в 1990 году был создан Государственный нефтяной фонд. Как отмечали тогда норвежские власти, нужда в фонде возникла в связи со старением норвежского населения и постепенным снижением нефтедобычи — надо было успеть накопить денег, пока нефти добывалось относительно много, цены на нее высоки и норвежцы способны работать. В дальнейшем, когда значительный процент населения Норвегии выйдет на пенсию, а нефти будет добываться меньше, средства из фонда пойдут на социальные расходы. Впрочем, если уже сейчас по каким-либо причинам временно упадут государственные доходы, на текущие расходы можно взять деньги из фонда. Таким образом, в Норвегии нефтяной фонд рассматривается и как накопительный (для будущих поколений), и как стабилизационный (для поколения нынешнего). Деньги в фонд поступают, только когда норвежский бюджет сводится с профицитом. В сущности, предполагается, что все нефтедоллары для начала должны поступать в бюджет, а уж сколько из них пойдет в фонд, каждый год решает правительство. Кроме примитивной идеи накопления денег на черный день норвежские власти руководствовались и более изощренными экономическими теориями. В 1993 году власти и профсоюзы Норвегии договорились о "солидарной альтернативе": профсоюзы обязались не требовать значительного увеличения зарплаты, а власти — защитить экономику от чрезмерного притока нефтедолларов, проводя соответствующую налоговую политику и воздействуя на обменный курс. Предполагается, что в период хороших цен на нефть государство должно изымать как можно больше долларов из обращения, чтобы уменьшить инфляцию и не допустить повышения реального курса национальной валюты. А в период низких цен на нефть государство не должно допускать уменьшения бюджетных расходов, потому что это вредит инвестициям и экономическому росту. Борьба с влиянием нефтяных цен на бюджетную политику в Норвегии дошла до того, что связь между притоком нефтедолларов и бюджетными расходами стала обратной: чем выше нефтяные цены, тем меньше бюджетные расходы, и наоборот. В деле пополнения нефтяного фонда Норвегия добилась значительных успехов: уже к 1999 году в нем было накоплено $26 млрд (18% норвежского ВВП).

В 1998 году Фонд макроэкономической стабилизации был создан в Венесуэле. Идея была такая: если мировая цена на нефть превышает нормативную ($14,7 за баррель), то каждый доллар сверх этого идет в фонд. Норматив был сформулирован и в другом варианте: если бюджетные доходы в центре и на местах превышают $7,9 млрд (8% ВВП), то все дополнительные доллары должны отправляться в фонд. А если цена за баррель (или бюджетные доходы) оказывается ниже норматива, можно тратить деньги из фонда. Впоследствии нормативная цена нефти была снижена до $9 за баррель, зато в фонд должен был идти не каждый доллар сверх норматива, а только $0,5. Впрочем, финансовой стабилизации это не особенно помогло — бюджеты продолжали сводиться с дефицитами, и дело кончилось тем, что Фонд макроэкономической стабилизации стал пополняться за счет иностранных заимствований.

В середине 2006 года было объявлено, что норвежский фонд превысил $200 млрд, достигнув $206,2 млрд, и власти Норвегии с гордостью указали, что им удалось опередить калифорнийскую пенсионную систему для госслужащих с ее $200,9 млрд — осталось догнать только японский государственный пенсионный фонд в $516,1 млрд и голландский пенсионный фонд в $225,9 млрд. Как заявил глава норвежского ЦБ Свен Йедрем, "деньги, накопленные в нашем фонде, не являются какими-то излишками богатства. Все они будут израсходованы на пенсии тогда, когда прекратят работать представители послевоенного поколения, когда наблюдался всплеск рождаемости". Глава ЦБ подчеркнул, что уже накоплено $44 тыс. пенсионных денег для каждого из 4,6 млн норвежцев.

Для сохранения и умножения норвежских пенсионных денег с самого начала было решено, что они должны вкладываться за рубежом — в акции компаний и облигации. В 2006 году норвежский фонд уже владел акциями 3 тыс. иностранных компаний. "Полезной ли оказалась политика вложения денег исключительно в иностранные бумаги? Норвегия не такая уж большая часть мирового фондового рынка, чтобы это для меня имело значение,— говорит Кнут Хьер, исполнительный директор компании Norges Bank Investment Management, которая управляет деньгами фонда.— Гораздо важнее те ограничения, которые накладывает на инвестиции правительство. Например, недавно оно разрешило приобретать не 3% акций каждой отдельной компании, а 5%".

Норвежское законодательство позволяет правительству тратить деньги из нефтяного фонда на текущие нужды, но не более 4%, то есть среднего дохода на вложения в ценные бумаги. Реальная доходность оказалась более высокой (в среднем 4,5% в 1997-2005 годах), так что фонд возрастал не только из-за высоких цен на нефть, но и из-за хорошей конъюнктуры на мировых фондовых рынках. В 2005 году доходность вложений фонда и вовсе достигла 11,1% в долларовом исчислении: доход по акциям составил 22,5%, по облигациям — 3,8%. Наибольший доход дали акции международных нефтяных компаний, так что и здесь Норвегия выиграла от нефти.

Напротив, в Кувейте фонд будущих поколений был создан в 1976 году не для того, чтобы финансировать пенсии, а для того, чтобы обеспечивать госдоходы в периоды, когда цены на нефть падают. И с этой задачей вполне справился. К 1983 году, когда цены на нефть упали, фонд, в котором имелось $80 млрд, давал по $8-10 млрд в год — как раз столько, сколько приносил экспорт нефти. И такой доходности кувейтские власти достигли удачным вложением денег в акции иностранных предприятий (в 1983 году они, например, купили 10% акций концерна Volkswagen).

С состоянием бюджета стабилизационные фонды также связаны по-разному. В Норвегии идея вложения нефтяных денег в пенсионный фонд появилась в 1995 году, когда бюджет страны впервые за несколько лет оказался профицитным. А в Кувейте, наоборот, в 1983 году бюджет был сведен с дефицитом $1 млрд как раз потому, что эту сумму нужно было внести в стабфонд.

Эти деньги не тратятся немедленно на бессмысленные государственные проекты и не идут в карман коррумпированным чиновникам

Заметим, что у теоретиков МВФ идея стабилизационных фондов в развивающихся странах в 2000-е стала вызывать некоторые сомнения. Например, сотрудник африканского департамента МВФ Людвиг Содерлинг, рассуждая о проблемах нефтедобывающего Габона, замечает, что создание в Габоне стабилизационного фонда следует приветствовать уже потому, что эти деньги не тратятся немедленно на бессмысленные государственные проекты и не идут в карман коррумпированным чиновникам. Теоретически они могли бы способствовать экономическому росту в будущем, если их поместить в западные ценные бумаги, приносящие значительный доход. Но, во-первых, до этого будущего еще надо дожить, а сейчас помещение денег в иностранные ценные бумаги является обычным вывозом капитала. Во-вторых, в будущем этот капитал, вернувшийся на родину, вкладывать в экономику станет все то же государство. Поэтому, полагает Содерлинг, для экономического роста будет полезнее не вывозить деньги фонда за границу, а каким-нибудь образом дать их взаймы габонским предпринимателям, чтобы они немедленно могли использовать их для инвестирования.

Сейчас ситуация с мировым фондовым рынком и стабилизационными фондами такова. В прошлом году фонды вложили в акции частных предприятий $186 млрд — в три раза больше, чем в 2012 году. Для приобретения акций стабилизационный фонд Абу-Даби, располагающий активами в $773 млрд, расширил штат сотрудников до 1500 человек.

Обычной практикой до сих пор являлась покупка государственными стабилизационными и пенсионными фондами акций как самостоятельно, так и через частные инвестиционные фонды. Теперь государственные фонды предпочитают приобретать акции самостоятельно либо в союзе с другими государственными фондами, чтобы избежать расходов на посредничество частных фондов. В прошлом году канадский и британские государственные пенсионные фонды и кувейтский стабфонд приняли участие в аукционе по покупке крупнейшей британской компании по водоснабжению Severn Trent, а сингапурский стабилизационный фонд купил крупную долю акций компании британской авторемонтной компании RAC, при этом опередив частные инвестиционные компании Blackstone, CVC и Charterhouse.

Крупные госинвесторы полагают, что госфонды имеют конкурентное преимущество перед частными инвестфондами. Во-первых, они не требуют за свои вклады крупных гонораров. Во-вторых, они готовы владеть акциями много десятилетий, а не пять лет, как частные фонды.

В итоге, как подсчитал канадский пенсионный фонд, самостоятельное вложение денег в акции суверенного фонда принесло за пять лет на 44% больше прибыли, чем вложение через частные фонды.

При этом стоить заметить, что после кризиса 2008-2009 годов все больше вкладчиков выказывало разочарование финансовыми результатами так называемых хедж-фондов - крупнейших частных инвестиционных фондов, клиентами которых являются богатейшие люди и организации (в том числе госфонды), имеющие право спекулировать с фьючерсами, в том числе нефтяными. Именно они до сих пор определяли ситуацию на мировом фондовом рынке. Те, кто вложил в 2003 году деньги в хедж-фонды, к 2013 году стали богаче на 20%, а те, кто вложил деньги в обычные паевые фонды, не имеющие гениальных управляющих, не пользующиеся услугами финансовых гуру и не занимающиеся спекуляциями с фьючерсами,— на 90%. Такая картина во многом объясняется тем, что услуги управляющих хедж-фондами стоят дорого: они каждый год получают гонорар в размере 2% от вложенных денег и еще 20% от той прибыли, которая превысит заранее оговоренные показатели.

По итогам 2012 года фонд, возглавляемый Джоном Поулсоном, который в 2007 году был объявлен финансовым гением за то, что предвидел крах рынка ипотечного кредитования в Америке, понес убытки в 17% в дополнение к убыткам в 51% в 2011 году. Принятое в 2012 году решение властей Каймановых островов отказаться от офшорного статуса и продемонстрировать большую открытость во многом объясняется требованием вкладчиков, которые еще с 2011 года выражают желание все-таки узнать, кто управляет зарегистрированными на островах фондами и как они, собственно, это делают.

А недовольство вкладчиков (в том числе госфондов) высокими гонорарами и низкими результатами частных фондов приводит к тому, что все большую роль на мировом фондовом рынке играют госфонды. Созданные для того, чтобы использовать акции для преумножения денег бюджета и пенсионеров, фонды после финансового кризиса сами стали ведущими игроками с этими акциями.