Изложение теоретических основ работы Центробанка — не тот жанр, в котором представитель Центробанка имеет возможности для совсем уж новых мыслей. Возможно, публикацию первого замглавы ЦБ Ксении Юдаевой в журнале "Вопросы экономики", посвященную "возможностям, целям и механизмам денежно-кредитной политики" восприняли как скучное, но необходимое изложение азбучных истин, предпринятое в ответ на атаки ЦБ сторонниками проинфляционного курса и оборонно-геополитических инноваций в сфере денежно-кредитной политики. Впрочем, в таких текстах акценты интереснее прямого смысла.
Фото: Денис Вышинский, Коммерсантъ / купить фото
Наиболее важная часть текста — это именно "приземление" теории на российскую реальность. Стандартный механизм инфляционного таргетирования, в котором Банк России действительно никаких крупных инноваций не предпринимал, работает в необычных условиях, которые Ксения Юдаева описывает между делом, без специального акцентирования. ЦБ предпринимает действия по управлению инфляционными ожиданиями не столько интервенциями, сколько управлением ставками денежного рынка. Впрочем, механизм рефинансирования в России работает на слабо развитом "субстрате": в России рынок ценных бумаг, под которые ЦБ осуществляет операции рефинансирования, развит неадекватно, и во многом в силу низкого объема госдолга. В статье подробно описана проблематика структурного дефицита ликвидности и нет новостей в этой области.
Однако почти сразу же, с начала статьи первый зампред ЦБ дает понять: "структурный дефицит" — это не только проблема, но и возможности для регулятора в РФ, которых нет в других странах. Уровень ставок по операциям рефинансирования (сейчас это в основном репо), осуществляемым любым ЦБ, в теории влияет на валютный курс в любой стране с "непривязанным" курсом — разумеется, более мягко и долгосрочно, нежели интервенции. Но эта возможность корректировать курс ставками в России для ЦБ с 2011-2012 годов уникальна: во всяком случае, диапазон такого влияния больше, чем в Австралии и Канаде, на опыт инфляционного таргетирования в которых есть ссылка в статье в противоположном смысле: там этим почти не занимаются.
В условиях инфляционного таргетирования эффективное влияние ЦБ на курс рубля ставками, а не интервенциями — это крайне необычное предложение. Мало того, то, как это может выглядеть, ЦБ уже показал летом 2014 года. Если ЦБ официально дает понять, что готов взять на себя долгосрочную ответственность за стабильность курса (и, возможно, даже его некоторое занижение по отношению к гипотетическому равновесному — это мечта большинства экспортеров, и этого в статье Ксении Юдаевой, разумеется, нет) и резервы в условиях оттока капитала и обвала инвестактивности, если от ЦБ одновременно не будут требовать дешевых денег и сохранят ориентир по инфляции на уровне 4% годовых — это новая идея для переходного периода, и ее есть смысл по крайней мере понять.