Союз мультипликаторов

В этом году украинские компании активизировали усилия по привлечению акционерного капитала, чему способствуют приемлемые в нынешних условиях коэффициенты оценки со стороны инвесторов. В то же время успешности крупных размещений, которые запланированы на вторую половину года, могут помешать усугубление долгового кризиса отдельных стран еврозоны и ряд других существенных внешних факторов. Эксперты предупреждают собственников украинских компаний, что в случае развития неблагоприятных сценариев им следует быть морально готовыми к компромиссам по цене оценки.

После провальных для украинских компаний по объективным причинам 2008-2009 годов, отечественные предприятия вновь возвращаются к проверенным возможностям привлечения капитала. Определенный ренессанс наблюдался уже в прошлом году, когда разместились AgroGeneration, "Авангард Агрохолдинг", "Агротон", Milkiland, Sadovaya Group, "Агролига". За неполные же шесть месяцев нынешнего года положительная тенденция стала просматриваться еще четче, и акционерный капитал за счет привлечения средств на внешних рынках удалось пополнить еще четырем компаниям. Агрокомпания KSG Agro выручила $39,6 млн за 33% своих акций, производитель автоаккумуляторов "Веста" — $47,6 млн за 25%, холдинговая структура производителя яиц и яичной продукции Ovostar Union NV — $34,2 млн за 25%, и агрохолдинг Industrial Milk Company (IMC) — $3,98 млн за 24% акций.

Сравнительно небольшие объемы привлечений в 2011 году не должны смущать наблюдателей, так как их рост традиционно ожидается ближе к осени. Так, зернотрейдер Valars Group планирует привлечь $300 млн за 40% своих акций, а производитель подсолнечного масла "Виойл" за 25-30% намеревается выручить около $200 млн. На основную площадку Варшавской фондовой биржи (WSE) собирается выйти компания "Агрополис", которая пока не обнародовала параметры планируемого привлечения. Несмотря на то что объемы 2007 года, когда привлеченные украинскими предприятиями суммы порой исчислялись миллиардами долларов, пока недостижимы, эксперты настроены довольно оптимистически. "Рынок вернется в 'категорию миллиардов' уже в 2012 году",— считает директор инвестиционно-банковского департамента ИК Dragon Capital Андрей Пивоварский.

Впрочем, набрать объемы можно за счет реализации всего двух проектов компаний с доминированием государства в акционерном капитале. В случае подтверждения намерений НАК "Нафтогаз Украины" по проведению IPO возможный масштаб привлечения может составить $5-6 млрд. Кроме того, о планах провести размещение своих акций на одной из западных площадок заявили в крупнейшей отечественной нефтяной компании "Укрнафта". Сейчас ее капитализация на "Украинской бирже" превышает 42 млрд грн (около $5,2 млрд).

Помимо популярных сейчас у инвесторов компаний, работающих в сельскохозяйственном секторе и производстве товаров широкого потребления, на пополнение капитала рассчитывают украинские компании с "историей". О возможности вторичного публичного размещения (SPO) уже осенью этого года на WSE или Лондонской фондовой бирже (LSE) заявили в девелоперско-строительной компании TMM Real Estate Development plc (ее депозитарные расписки с мая 2007 года обращаются на Франкфуртской фондовой бирже). Генеральный директор ТММ Николай Толмачев отмечает, что компания была готова размещаться еще в прошлом году, но конъюнктура рынка для сегмента real estate была в тот период не слишком благоприятной. К слову, вследствие ухудшения рыночной ситуации осенью прошлого года от проведения IPO отказалась технически готовая к размещению Geo-Alliance Oil-Gas Public Ltd, подконтрольная украинскому бизнесмену Виктору Пинчуку (компания планировала выручить за 34,1% своих акций около $294 млн).

На сегодняшний день интерес компаний к размещениям стимулируют относительно неплохие коэффициенты оценки со стороны инвесторов. Глава департамента инвестиционно-банковских услуг ИК Concorde Capital Виталий Струков отмечает, что для ряда ключевых секторов экономики мультипликаторы вернулись на докризисные уровни и даже превышают их. Например, украинские агрохолдинги, добившиеся глубокой степени переработки продукции, оцениваются на уровне 10хEBITDA и более, в то время как до кризиса — 6-7хEBITDA. "Мультипликаторы некоторых украинских компаний по результатам IPO соответствуют, а в ряде случаев и превышают аналогичные показатели предприятий Восточноевропейского региона",— говорит вице-президент по корпоративным финансам ИК BG Capital Евгений Червяченко. По результатам IPO угледобывающего холдинга Sadovaya Group показатель EV/Sales составил 2,7, а EV/EBITDA — 9,3, тогда как польская угольная компания Bogdanka на тот момент торговалась с показателем EV/Sales на уровне 2,6, а EV/EBITDA — 7,5.

Впрочем, есть и обратные примеры. Разместившие на WSE свои акции компании IMC и "Веста" не сумели привлечь планируемый объем средств. "Разница между ожиданиями от размещений и реально привлеченными суммами в обоих случаях более чем двукратная",— говорит Андрей Пивоварский. Весомой причиной могли являться завышенные оценки, что вызвало дополнительные вопросы со стороны инвесторов о целесообразности привлечения заявленных средств для реализации бизнес-модели эмитента. "Если в таком случае компания не находит весомых аргументов, то ожидаемых средств она не получит",— отмечает директор инвестбанковского управления ИК "Ренессанс Капитал Украина" Сергей Алексеенко. Но подобного рода проблемы характерны не только для украинских компаний. Например, в ходе недавнего IPO в Гонконге всемирно известный итальянский дом моды Prada привлек $2,14 млрд вместо планируемых $2,6 млрд.

Место встречи

Основной площадкой для привлечения средств украинскими предприятиями на сегодня является Варшава — все как состоявшиеся, так и запланированные на этот год, размещения пройдут в столице Польши. Для компаний со средней капитализацией от $50 млн до $200 млн эта площадка весьма удобна, так как издержки при публичном размещении не превышают 1 млн евро. Плюс IPO на WSE позволяет рассчитывать на дальнейший рост стоимости акций: за пять предыдущих лет отрицательная доходность бумаг не зафиксирована ни у одной размещавшейся здесь украинской компании. Для эмитентов с более высокой капитализацией по-прежнему остается возможность выхода на LSE, где сейчас торгуются бумаги восьми украинских компаний.

Посягнуть на позиции британской биржи в перспективе может Гонконгская фондовая биржа (ГФБ), с которой сейчас налаживает отношения Госкомиссия по ценным бумагам и фондовому рынку (см. интервью на стр. 23). Но эксперты подвергают сомнению способность украинских предприятий соответствовать довольно высоким требованиям ГФБ в плане капитализации и стандартов раскрытия информации. "Площадка подходит для очень крупных компаний с оценкой в несколько миллиардов долларов, которых в Украине не так много. Там могли бы также иметь успех компании, у которых четко прослеживается азиатский вектор ведения бизнеса и существует географическая привязка активов. Но, понятно, большинство украинских эмитентов этим похвастать не могут",— отмечает директор инвестбанковского управления ИК "Ренессанс Капитал Украина" Сергей Алексеенко.

Привнесенные обстоятельства

Как минимум до конца года одним из ключевых факторов успешности привлечений украинскими компаниями акционерного капитала будет являться ситуация на внешних рынках капитала. В первую очередь это долги целого ряда европейских государств, а также подтверждение ожиданий участников рынка в отношении оптимистического либо пессимистического характера развития мировых макропоказателей. В ИК "Ренессанс Капитал Украина" прогнозируют повышенную волатильность рынков, что будет связано как с европейским долговым кризисом, так и с нестабильностью курсов ключевых мировых валют. "Клиентам, которые планируют размещение во второй половине года, мы бы советовали при развитии неблагоприятных внешних условий быть готовыми к компромиссу по цене оценки",— отмечает Сергей Алексеенко.

Все эти факторы будут создавать негативный фон для размещений украинских эмитентов. Но помимо внешних условий, естественно, на оценку компаний влияет общее положение дел в отдельно взятом секторе экономики, страновые риски в момент размещения, а также показатели доходности и потенциал роста компании. При этом Евгений Червяченко подчеркивает, что все же главными факторами, на которые ориентируются инвесторы, являются финансовые показатели компании, а также ее инвестиционная история и размер.

Эрик Ландхир: азиатских инвесторов интересуют компании, занимающиеся добычей природных ресурсов

— Какова цель вашего визита в Украину?

— Цель моего приезда — привлечение украинских компаний к прохождению листинга на Гонконгской фондовой бирже. На сегодняшний день мы являемся крупнейшей биржей в мире в контексте рыночной капитализации эмитентов, которая составляет более $2,7 трлн. Последние два года мы привлекаем наибольший среди всех бирж мира объем фондов. В 2010 году через IPO на Гонконгской фондовой бирже было привлечено $57 млрд. Это сопоставимо с результатами Лондонской, Нью-Йоркской бирж и NASDAQ вместе взятых. На нашей бирже обращаются государственные бумаги Китая, что тоже весомый показатель. За последние десять лет сложилось восприятие Азиатского региона не как места привлечения инвестиций, а как направления привлечения ресурсов. Кроме того, произошли изменения в глобальной экономике. Я убежден, что азиатские инвесторы должны заинтересоваться украинским рынком, и впоследствии в результате получения вашими компаниями листинга на бирже они будут намного больше инвестировать в Украину.

— Чем вызван интерес вашей биржи к Украине и украинским компаниям?

— Заинтересованность обусловлена желанием китайских и других азиатских инвесторов диверсифицировать направленность своих капиталов за границу. Во время визита я рассказывал, чем Азиатский регион может быть интересен украинским компаниям в части привлечения ресурсов. Вместе с тем я хотел бы указать вашим компаниям конкретные пути привлечения капитала на азиатском рынке. Мы планируем и в дальнейшем работать с украинским регулятором, Государственной комиссией по ценным бумагам и фондовому рынку (ГКЦБФР), правительством и депозитариями, чтобы расширить механизмы привлечения капитала.

— Компании каких отраслей наиболее востребованы у инвесторов, торгующих на Гонконгской фондовой бирже?

— Мы очень заинтересованы в ценных бумагах компаний, занимающихся добычей природных ресурсов, в частности полезных ископаемых. В этом году мы также сосредоточились на потребительском рынке и компаниях luxury-сегмента. Вам должно быть известно, что на Гонконгской фондовой бирже на днях состоялось IPO известной итальянской компании — производителя одежды Prada. Что касается Украины, то азиатских инвесторов интересуют компании, которые занимаются добычей природных ресурсов, включая нефть, руду и уголь, а также товарами mass market и сельского хозяйства.

— Что нужно сделать, чтобы акции украинских компаний могли напрямую размещаться на вашей бирже?

— Мы ведем переговоры с ГКЦБФР и, думаю, в течение последующих семи месяцев мы достигнем результатов в этом направлении. Также я встречался с представителями украинских бирж и депозитариев, на которых обсуждались возможности взаимодействия украинского и гонконгского фондовых рынков. После возвращения я буду предпринимать все шаги, чтобы активизировать процесс взаимодействия между Украиной и Гонконгом. Пока созданные в Украине компании могут получить листинг на Гонконгской фондовой бирже только через офшоры какой-либо признанной нами юрисдикции.

— Разработаны ли рекомендации для украинских компаний, желающих провести IPO в Гонконге?

— Из рекомендаций я лично могу назвать соответствие профессиональным требованиям, солидный деловой потенциал, устойчивые финансовые показатели. Как таковых технических рекомендаций для украинских компаний пока нет. Биржа, изучив украинское законодательство и нормативные акты, регламентирующие деятельность акционерных обществ, даст рекомендации ГКЦБФР и эмитентам, следуя которым, можно будет создать условия для прямого выхода украинских компаний на биржу.

— Какие существуют требования к листингу на вашей бирже?

— Прежде всего страна, чья компания хочет получить листинг, должна иметь соответствующую юрисдикцию. Сейчас таких стран 22. Для компаний есть три основных критерия листинга в трех уровнях. При этом претенденты на включение в листинг могут соответствовать лишь одному из них. Для первого уровня листинга главным критерием является прибыльность: прибыль за последний год должна составлять не менее $2,6 млн, за последние два года — $3,9 млн, рыночная капитализация — не менее $25,7 млн. Критерии для второго уровня — проверка рыночной капитализации и выручки. Соответственно, капитализация компании должна составлять $513 млн, а прибыль за последний год, когда проходил ее аудит,— $64,3 млн. Критерии для третьего уровня — проверка рыночной капитализации, выручки и денежного потока. Капитализация должна составлять $257 млн, прибыль за последний год, когда проходил ее аудит,— $64,3 млн, а положительный денежный поток от операционной деятельности за последних три финансовых года — не менее $12,9 млн. Компания также предоставляет информацию о "постоянности" менеджмента. В рамках этого этапа необходимо подтверждение неизменности собственника предприятия на протяжении последнего финансового года, а для менеджмента — в течение последних трех лет. Что касается требований по free float, то около 25% акций компании должны свободно торговаться. Если ее капитализация составляет более $1,3 млрд, то это требование уменьшается до 15%.

— Требования унифицированы для всех компаний?

— Нет, есть другой перечень требований для компаний, которые занимаются исключительно добычей полезных ископаемых. Претендент должен подтвердить наличие таких ресурсов для добычи, а не заниматься их поиском. Если добыча пока не начата, компания обязана разработать четкий план ее реализации. При этом необходимо предоставить информацию о том, что работы, которые планируется провести, на 125% обеспечены капиталом самого предприятия. Еще одно требование касается менеджмента — он должен быть профессиональным именно в той сфере, в которой работает компания. Эмитент предоставляет отчеты о наличии ресурсов и соответствии продукции международным стандартам. Необходимо отметить, что если компания, занимающаяся добычей минеральных или природных ресурсов, соответствует требованиям стандартов по добыче, то ей необязательно соответствовать одному из трех требований к листингу, о которых я говорил ранее.

— Обращались ли самостоятельно украинские компании на Гонконгскую биржу для проведения IPO?

— Насколько мне известно, нет.

— Не планирует ли Гонконгская биржа открыть представительство в Украине, как это сделала WSE, или купить фондовую площадку?

— На сегодняшний день мы не намерены открывать здесь представительство, поскольку у нас, в принципе, нет представительств в других странах, кроме Китая. Более чем уверен, что наших встреч достаточно, чтобы наладить сотрудничество между Украиной и Китаем.

— Как повлияет визит главы КНР на усиление инвестиционной активности китайских инвесторов в Украине?

— Я не вправе отвечать за все китайское правительство. Но могу с уверенностью сказать, что после этого визита интерес Китая к Украине обязательно возрастет.