--------------------------------------------------------
ОБЩАЯ КОНЪЮНКТУРА. Центральный банк смягчил денежную политику. Теперь рублей станет больше, а долларов меньше
БАНКОВСКАЯ ПОЛИТИКА. Ставки по рублевым вкладам в банках вряд ли вырастут. А по валютным — упадут
НАПРАВЛЕНИЯ ДЕНЕЖНЫХ ПОТОКОВ. Банки продадут доллары и купят гособлигации
ПЕРСПЕКТИВЫ ФИНАНСОВОГО РЫНКА. Инвесторам, возможно, предстоит вкладывать в российскую экономику уже новые деньги
--------------------------------------------------------
Центробанк сменил ставку и перегруппировал резервы
Центральный банк смягчился и принял в последнее время ряд мер по либерализации кредитно-денежной политики. С 21 октября ставка рефинансирования была снижена с 80% до 60% годовых. А с 1 ноября вступили в действие новые нормативы обязательных резервов для коммерческих банков.
С ноября коммерческие банки обязаны вносить в фонд обязательных резервов в Центральном банке по счетам до востребования и срочным обязательствам до 30 дней 16% от привлеченных сумм (ранее 18%), по срочным обязательствам от 31 до 90 дней — 13% (ранее 14%), по обязательствам на срок от 91 дня — 10% (ставка осталась без изменений), по средствам на счетах в иностранной валюте — 5% (ранее 2,5%).
Снижение ставки рефинансирования по определению означает, что кредиты ЦБ стали для коммерческих банков более дешевыми. Смягчение резервных требований по рублевым пассивам опять же по определению означает, что объем рублевых средств, остающихся у банков, увеличится. Одновременное ужесточение норм резервирования по валюте является в этих условиях мощным дополнительным стимулом перетока денег из валютных активов в рублевые — они становятся более привлекательными. Все вместе это приведет к тому, что в ближайшее время количество денег в экономике возрастет.
Вряд ли стоит подробно останавливаться на том, почему подобная либерализация финансовой политики была необходима. Стабилизация достигнута ценой настолько резкого сокращения денег в экономике, что дальнейшее ее развитие без такого рода послаблений просто невозможно. Ясно, что к этому шагу власти вынуждают и проблемы бюджета: должников, конечно, можно репрессировать, но невозможно заставить платить предприятия, которым платить просто нечем.
Иными словами, принятые ЦБ решения выглядят в сложившейся ситуации вполне закономерными. Вопрос в другом: как они отразятся на положении и политике банков и ситуации на финансовом рынке в целом.
Банки будут больше зарабатывать на комиссии
Начнем с банков. На первый взгляд, изменение резервных норм больнее всего бьет по тем из них, которые в силу специфики своей деятельности наиболее активно оперируют с валютой — обслуживают внешнеэкономические предприятия и ориентированы на международный рынок. Речь идет прежде всего о самых крупных банках, включая государственный Внешторгбанк. В то же время очевидно, что именно они имеют наилучшие возможности по диверсификации своих операций и поэтому смогут найти быстрое и эффективное решение возникших проблем. Кто действительно окажется в проигрыше, так это банки, в структуре активов и пассивов которых наблюдается неоправданный перекос в сторону иностранной валюты. Для них решение ЦБ является сигналом к серьезному пересмотру стратегии. Впрочем, внести в свою политику серьезные коррективы придется всем банкам.
Ясно, что прежде всего следует ожидать изменения процентных ставок. Однако направление этого изменения не столь очевидно. В частности, снижение норм обязательных резервов по рублевым счетам вроде бы должно привести к повышению ставок по рублевым депозитам. При сохранении доходности основных финансовых инструментов, главным образом ГКО, они по идее должны были бы вырасти на 3-5% годовых. Однако, поскольку Минфин и ЦБ проводят политику снижения доходности гособлигаций, вероятность этого невелика. Наоборот, Сбербанк России — крупнейший участник рынка частных вкладов — уже снизил с 1 ноября ставки по рублевым счетам, мотивировав свое решение уменьшением инфляции и ставки рефинансирования ЦБ. Тем более вероятным является снижение ставок по валютным вкладам банков, причем — учитывая двукратное повышение норм резервирования валютных банковских пассивов — весьма значительное. Иными словами, есть все основания ожидать дальнейшего "ухода в рубли". По оценке Центрального банка, в настоящее время соотношение рублевых и валютных пассивов в российских банках составляет в среднем 5:2. И в дальнейшем рублей будет становиться все больше. Это во-первых.
А во-вторых, банки скорее всего постараются увеличить в структуре своих доходов долю получаемых ими комиссий. В настоящее время типовой операцией банков является привлечение денег клиентов под фиксированный процент на вклады и депозиты и их дальнейшее размещение на финансовом рынке. Учитывая происходящее сейчас снижение доходности финансовых инструментов, можно ожидать, что уже в ближайшее время банки активизируют чисто брокерские операции с деньгами клиентов и привлечение их средств в доверительное управление. В этом случае о твердой процентной ставке речи уже не идет: значительные риски принимают на себя сами клиенты, а банки зарабатывают на комиссионных и на управлении их активами.
Доллары придется вложить в ГКО
Изменение политики Центробанка неизбежно отразится и на конъюнктуре финансового рынка в целом.
В частности, реакцией рынка межбанковских кредитов на противонаправленную динамику резервных нормативов по рублям и валюте должен стать рост спроса на рублевые кредиты. Однако и здесь все не так просто. Казалось бы, раз вырастет спрос, то должны повыситься и ставки. Но, во-первых, стоимость кредитов будет определяться доходностью государственных облигаций, а она, повторимся, тяготеет к снижению — тем более в среднесрочной перспективе. А во-вторых, рост спроса на рублевые средства вполне может быть компенсирован увеличением их предложения со стороны банков-доноров: свободные остатки на их рублевых счетах с изменением норм резервирования возрастут, а эти деньги, понятное дело, необходимо где-то размещать. И даже обычный в начале месяца кратковременный всплеск кредитных ставок в связи с необходимостью формировать резервы, вероятно, будет не столь значительным. В Центробанке прекрасно понимают, что крупным банкам, ориентированным на операции с валютой, не так-то просто быстро изыскать для этого большую массу рублей. Этим и объясняется решение совета директоров ЦБ о предоставлении банкам рассрочки по внесению резервных сумм до 11 ноября.
Для валютного рынка рост интереса к рублевым активам означает, что в ближайшее время банки будут в основном заниматься продажей долларов. Примечательным в этой ситуации стало принятое Центральным банком 25 октября решение об увеличении диапазона ежедневных курсовых колебаний с 10 до 20 пунктов. Аналитики связывают его с тем, что МВФ отказался предоставить России октябрьский транш кредита (подробнее см. стр. ??).
К роли МВФ мы еще вернемся чуть ниже. Пока же обратим внимание на следующее обстоятельство. Александр Лившиц в докладной записке, направленной недавно Виктору Черномырдину, в качестве одной из мер разрешения бюджетного кризиса предложил продать имеющуюся у Минфина валюту на сумму 300 млрд рублей. От ЦБ, естественно, требуется создать для реализации этой валюты как можно более благоприятные условия. Расширение диапазона курсовых колебаний как раз и преследует эту цель. В то же время это дает ЦБ большую свободу маневра и позволяет ему более тонко регулировать степень наполнения рынка рублевыми средствами, которые банки будут получать, продавая ему валюту.
Куда пойдут рубли, полученные банками в обмен на валюту? Очевидно, что значительная их часть будет направлена на рынок государственных облигаций. Это также в интересах денежных властей. Рост спроса на гособлигации (в возможности которого, отметим, в последнее время появились сомнения в связи со снижением доходности операций с ГКО для нерезидентов и появлением института первичных дилеров) создает условия для дальнейшего снижения их доходности. Это тем более важно, что, хотя масштабного наращивания эмиссии бумаг правительство не планирует, Минфин, тем не менее, намерен в ближайшее время дополнительно получить от продажи гособлигаций 0,2 трлн рублей. Об этом Александр Лившиц также уведомил Виктора Черномырдина в уже упоминавшейся докладной записке.
Решению той же задачи — снижению доходности облигаций при одновременном увеличении поступлений в бюджет — служит и введение налога на операции с ценными бумагами, одобренное согласительной бюджетной комиссией. По расчетам экспертов, доходы бюджета в результате увеличатся на 20 трлн рублей.
Таким образом, в ближайшее время на финансовом рынке произойдет следующее. Снижение резервных норм по рублевым счетам стимулирует приток в банки рублей. Этот приток усилится за счет увеличения норм резервов по валютным пассивам и, как следствие, активной продажи долларов банками и их клиентами. Дополнительная рублевая масса переместится на рынок гособлигаций, что будет способствовать снижению его доходности. А это, в свою очередь, приведет к снижению доходности прочих финансовых активов.
Новый рубль лучше старых двух
Что же выходит в результате? Денег в экономике становится больше. Но при этом у властей остается возможность поддерживать невысокую инфляцию — даже в том случае, если для откупа иностранной валюты у банков Центробанку придется увеличить рублевую эмиссию.
Что, собственно, правительству России и нужно доказать МВФ. Международному валютному фонду нравятся низкая инфляция и падение доходности финансовых инструментов. Но его не устраивает слабая наполняемость доходной части российского бюджета. О чем он и заявил, приняв решение не предоставлять России очередной транш кредита. Это возымело действие: по большому счету, смягчить финансовую политику Минфин и Центральный банк вынудила именно жесткость позиции МВФ.
Задача, которая сейчас стоит перед правительством, заключается в том, чтобы, выдержав курс на финансовую стабилизацию, одновременно добиться роста бюджетных доходов, решить производственные проблемы предприятий и стимулировать инвестиции. Вариант либерализации денежно-кредитной политики, при котором доходность финансовых инструментов продолжает снижаться, как раз и направлен на решение этой задачи. Рано или поздно падение ставок на финансовом рынке должно переориентировать денежные ресурсы в реальный сектор. Но, по нашему мнению, для этого потребуется не меньше полугода (см. "Обзор рынка ценных бумаг" в Ъ #41).
Примечательно, что как раз в середине весны будущего года, если следовать логике председателя ЦБ Сергея Дубинина, в России возможна денежная реформа. Совершив визит в Киев, председатель Центробанка заявил, что находит опыт украинской денежной реформы весьма интересным. А также сообщил, что для России подобный вариант не исключен — необходимым условием является низкий уровень инфляции в течение 9-12 месяцев. Если принять во внимание, что в условиях низкой инфляции Россия живет уже по крайней мере с августа, этот срок истекает как раз в апреле. Так что вполне возможно, что инвесторам предстоит вкладывать в российскую экономику уже новые деньги.
ЮРИЙ КАЦМАН
МАРИНА КОЧЕТОВА
--------------------------------------------------------
Что думают банкиры об изменении резервных требований?
Елена Хрипко, заместитель начальника планово-экономического управления банка "Российский кредит"
Снижение размера резервирования по рублевым депозитам при одновременном двукратном увеличении резервов по счетам в иностранной валюте должно привести к пересмотру банками своей процентной политики. Банковские ставки по валютным депозитам снизятся. За этим последует рост объемов продаж валюты клиентами и отток валютных ресурсов из коммерческих банков. Это уменьшит объем всего валютного рынка.
Ильдар Каримов, заместитель председателя правления Альфа-банка
Меры, принятые ЦБ, направлены на укрепление рубля — банки должны будут продать больше валюты, чтобы внести резервы. У Альфа-банка особых затруднений не будет, хотя дополнительные издержки и уменьшение эффективности активов вполне возможны. Мы понизим ставки по депозитам в валюте, частично переложив, как и все прочие банки, стоимость резервирования на клиентов.
Павел Сычев, заместитель председателя правления Промрадтехбанка
Большинство привлеченных нашим банком средств рублевые, так что снижение норм резервирования по рублевым счетам нам, безусловно, выгодно. Если же говорить о финансовой системе в целом, то суммарный объем дополнительно резервируемых средств, по нашему мнению, не так велик, чтобы изменение норм резервов привело к серьезным изменениям.
Николай Подузов, председатель правления ОПМ-банка
Решение ЦБ об изменении норм резервирования преследует две цели. Первая — сокращение текущего дефицита госбюджета путем покупки Центробанком самостоятельно либо через уполномоченные банки дополнительного объема ГКО. Средства для этого появятся у банков после вынужденной продажи валюты вследствие увеличения норм резервирования по валютным счетам. Вторая цель — успокоить МВФ безынфляционным характером дополнительной эмиссии на рынке ГКО. Эмиссия в данном случае будет обеспечена реальным пополнением валютных запасов ЦБ.
Предположение первого зампреда ЦБ Сергея Алексашенко, что за счет снижения норм рублевого резервирования кредитные ресурсы коммерческих банков увеличатся на 1,2 трлн рублей, представляется не вполне обоснованным. Скорее всего, банки не смогут воспользоваться высвободившимися рублевыми ресурсами, так как будут вынуждены отдать их для исполнения возросших вдвое норм валютного резервирования.
Гарегин Тосунян, президент Технобанка
Лично мое мнение остается неизменным: нормы обязательных резервов в иностранной валюте не должны быть средством денежно-кредитного регулирования национальной валюты. Резервирование — очень тонкий, чувствительный инструмент, воздействовать с его помощью на денежно-кредитную систему следует весьма осторожно. Когда Федеральный резерв решает изменить норму резервных отчислений всего на доли процента, проводятся длительные консультации. А ЦБ, вопреки ожиданиям и аргументам в пользу снижения или даже отмены валютных резервов, их увеличил вдвое и поставил перед фактом.
Сергей Силкин, директор финансового департамента Восточно-Европейского инвестиционного банка
Последние шаги ЦБ показали, что все-таки существует зависимость Центробанка или его излишняя вовлеченность в дела правительства, которая может ослабить его действия по выполнению основной задачи — укреплению денежной системы. В нынешних условиях, видимо, придется сокращать начисления по текущим и депозитным счетам в валюте. Это приведет к снижению возможностей наиболее долгосрочного валютного кредитования.
Андрей Мельниченко, председатель совета МДМ-банка
Сильного воздействия на рынок изменение норм резервов не окажет. Ставки были понижены по рублям, но повышены в валюте. А так как все резервы вносятся в рублях, общее количество денег на рынке сильно не изменится. Кто действительно почувствует разницу, так это мелкие банки без валютной лицензии (у которых валюты не может быть в принципе) и крупные банки с явным перекосом в сторону валюты.