-------------------------------------------------------
Общие тенденции рынка. Серия перестановок в российском правительстве вновь отпугнула инвесторов, и подъем на рынке прекратился, едва начавшись
Рынок blue chips. В секторе "голубых фишек" все четче обозначается деление на лидеров и аутсайдеров. Таким образом, сужается поле для краткосрочных спекулятивных операций с ценными бумагами первого эшелона
Рынок акций второго эшелона. В огромной массе непривлекательных акций брокеры все-таки нашли "изюминки". Но в целом сколь-нибудь заметный подъем на этом рынке возможен, лишь когда потенциал роста исчерпают blue chips
Перспектива рынка. Негативные факторы развития рынка, лежащие в политической плоскости, могут перевесить позитивные, лежащие в области экономики и финансов
------------------------------------------------------
Вновь политические риски
Год на российском фондовом рынке начался под знаком кадровых перестановок в правительстве. Первая из них — отставка первого вице-премьера Анатолия Чубайса — вообще повергла инвесторов и торговцев акциями в состояние легкого шока, что незамедлительно сказалось и на котировках ценных бумаг. Падение в этот период основных фондовых индексов (см. рисунок 1) и высокий объем операций в Российской торговой системе (РТС) свидетельствуют о сбросе акций.
Скорее всего, если бы отставка одного из последних российских реформаторов свершилась в период стагнации рынка, ее последствия не были бы столь ощутимыми. Однако все случилось с точностью до наоборот. Новость о снятии Чубайса нагрянула как раз в тот момент, когда рынок находился на подъеме после новогодних и рождественских каникул.
Пережив выборы в Думу, инвесторы (в том числе и иностранные) с удвоенной энергией взялись за операции на российском рынке, обеспечив тем самым устойчивый рост курса наиболее ликвидных ценных бумаг. Примерно в полтора раза по сравнению с декабрьскими значениями вырос оборот торгов в РТС (см. рисунок 2).
После же ухода Чубайса фондовый рынок вступил в фазу стагнации, характеризуемой невысокими объемами операций, большими спрэдами в котировках акций и незначительными изменениями курсовой стоимости ценных бумаг. Одно время, правда, работающие на российском рынке западные финансисты в большинстве своем считали, что Чубайса сменит Александр Лифшиц. Этот вариант представлялся вполне приемлемым. Именно поэтому, как полагают брокеры, многие иностранные игроки сохранили свои позиции на рынке, пусть и в состоянии напряженного ожидания.
Но как выяснилось, иностранные инвесторы лишь тешили себя иллюзиями о назначении Лифшица — не более того. Курировавшего в том числе и вопросы развития фондового рынка Анатолия Чубайса (он, как известно, возглавлял Федеральную комиссию по ценным бумагам) сменил Владимир Каданников.
Бывший директор АвтоВАЗа не числился среди активных реформаторов. А в некоторых влиятельных зарубежных средствах массовой информации он сразу же удостоился нелестной оценки — "протекционист". Поэтому нет ничего удивительного в том, что в первые после назначения Каданникова дни котировки акций довольно серьезно просели.
Назначение Каданникова, как считают многие брокеры, было воспринято на рынке негативно. И тем не менее они не могут не отметить, что падение котировок в третьей декаде января объясняется и иными причинами.
Инвесторов, например, явно нервировала созданная в Думе комиссия по проверке некоторых итогов приватизации. Не прибавляло им оптимизма и грядущее рассмотрение в той же Думе закона о национализации. Иными словами, в январе у игроков было ничуть не меньше поводов для беспокойства, чем в конце прошлого года — перед парламентскими выборами.
Свои лидеры есть и среди blue chips
В секторе blue chips наиболее, пожалуй, драматично развивались события вокруг акций РАО "Норильский никель". В январе преимущественно конъюнктуру рынка этих бумаг определяла ситуация вокруг внеочередного собрания акционеров, инициатором которого выступил ОНЭКСИМбанк, и против которого выступила администрация предприятия (подробнее см. Ъ #4).
В частности, после того как с приближением намеченного на 2 февраля собрания конфликт вроде бы начал решаться в пользу банка, участники рынка активизировались. К тому же интерес к бумагам металлургического комбината подогревался информацией о том, что "Норильский никель" планирует выпуск американских депозитарных расписок (ADR). Заметим, что выпуск (уже состоявшийся в январе) аналогичных ADR НК "ЛУКойл" стимулировал стабилизацию рынка акций этого эмитента.
Однако сразу после того, как в последнюю неделю января Московский арбитражный суд временно запретил ОНЭКСИМбанку созывать собрание акционеров "Норильского никеля", резко сократились объемы операций с бумагами РАО. Например, 31 января оборот рынка этих ценных бумаг снизился в 10 раз.
Вполне вероятно, что в ближайшее время произойдет и откат цен акций РАО с отметок, достигнутых в период повышенного спроса на эти ценные бумаги.
Январь принес владельцам акций АО "Юганскнефтегаз" разочарования. Если в прошлом году эти бумаги были среди лидеров по ликвидности, то теперь в результате затяжного падения их котировок объем операций с ними сократился, а разрыв между ценами покупки и продажи увеличился. Правда, довольно продолжительное снижение курса акций нефтяной компании может в дальнейшем оказать и позитивное влияние на конъюнктуру их рынка. В частности, некоторые брокеры полагают, что в случае затяжного падения рынка интерес к акциям АО "Юганскнефтегаз" может возродиться (см. рисунок 3).
А вот бумагам РАО "ЕЭС России" подъем в ближайшее время, скорее всего, не грозит. Локальный пик курса акций энергетической компании пришелся на период с 5 по 10 января, когда после подведения итогов денежного аукциона котировки выросли на 6% — до отметки 3,5 цента. Объяснить это можно неудачей аукциона, на котором ввиду завышенной стартовой цены была продана лишь незначительная часть ценных бумаг (0,6% из 4,5%, выставлявшихся на торги). Поэтому, как полагают дилеры, уже после аукциона его участники пытались "добрать" бумаги на вторичном рынке. Как бы то ни было, столь стремительное повышение стоимости акций привело к тому, что игроки начали в массовом порядке "стричь купоны", продавая акции большими пакетами — по 25 млн акций в день. В результате уже 11 января котировки ценных бумаг РАО "ЕЭС России" ринулись вниз, а к 15 января стоимость акций составляла уже 3,36 цента. При этом отдельные сделки осуществлялись по цене примерно в 3,27 цента. И, как заявили, в частности, трейдеры компании "ОЛМА", если бы не поддержка рынка этих бумаг со стороны российских брокерских компаний, покупавших акции за собственный счет, падение котировок этих бумаг могло бы быть более серьезным.
В то же время некоторые участники рынка полагают, что снижение котировок акций РАО "ЕЭС России" может и не отразиться на курсовой стоимости акций других энергетических предприятий. Например, аналитики "Альфа-Капитала" отмечают определенную самостоятельную динамику акций АО "Мосэнерго" (что, по их наблюдениям, случалось не раз). Как положительный для рынка акций "Мосэнерго" факт можно расценить и то обстоятельство, что снижение их курса в середине января сопровождалось сокращением объемов операций. Что, скорее всего, свидетельствует о том, что игроки на понижение встречают в этом секторе рынка серьезное сопротивление.
Вообще же трейдеры почти единодушно полагают, что в последнее время у "голубых фишек" наметилась четкая тенденция к разделению ценных бумаг на два подэшелона.
В первый попали наиболее ликвидные ценные бумаги, эмитированные компаниями с высокой капитализацией. Это акции НК "ЛУКойл", "Ростелекома", РАО "ЕЭС России", "Мосэнерго" и "Иркутскэнерго". Характерно, что все эти компании либо выпустили ADR ("ЛУКойл", "Мосэнерго"), либо приблизились к реализации своих проектов эмиссии депозитарных расписок. Потенциальными претендентами на включение в первый подэшелон считаются бумаги "Норильского никеля" и АО "Юганскнефтегаз".
На наш взгляд, именно акции первого подэшелона будут в ближайшее время служить объектом для краткосрочных операций и именно здесь следует ждать наиболее серьезных изменений ценовой конъюнктуры. Например, более или менее значительное повышение в этом секторе рынка может произойти в самом начале марта после завершения в Нью-Йорке очередной конференции, посвященной российскому рынку капиталов.
Что же касается остальных blue chips (отнесенных во второй подэшелон), то их рынок характеризуется высокими спрэдами в котировках ценных бумаг (от 6 до 10%), что делает акции не лучшим инструментом для краткосрочной спекулятивной игры. По мнению аналитиков "Альфа-Капитала", инвестировать в эти бумаги имеет смысл на срок не менее одного месяца.
Таблица 1.
Рыночные характеристики ценных бумаг крупных российских предприятий
| Эмитент | Капитализация (млн $) | Изменение уровня капитализации за январь 1996 года (%) | Отношение текущей капитализации к минимальной за последний год (%) | Отношение текущей капитализации к максимальной за последний год (%) |
|---|---|---|---|---|
| "ЛУКойл" | 3260,00 | 6,81 | 134,58 | 66,76 |
| "Газпром" | 2031,00 | -4,67 | 107,25 | 53,63 |
| "ЕЭС России" | 1346,00 | 5,81 | 164,00 | 65,60 |
| "Ростелеком" | 700,00 | 5,90 | 232,56 | 67,57 |
| "Мосэнерго" | 518,00 | 0,00 | 270,00 | 75,00 |
| "Норильский никель" | 494,00 | 6,73 | 143,68 | 55,64 |
| "Сургутнефтегаз" | 452,00 | -7,50 | 158,57 | 44,40 |
| "Юганскнефтегаз" | 310,00 | -4,07 | 121,79 | 45,95 |
| "Ноябрьскнефтегаз" | 267,00 | -3,20 | 188,38 | 63,67 |
| Братский алюминиевый | 229,00 | -6,31 | 206,97 | 92,04 |
| завод | ||||
| Новолипецкий | 195,00 | 3,49 | 376,88 | 85,34 |
| металлургический | ||||
| комбинат | ||||
| "Иркутскэнерго" | 183,00 | 2,60 | 280,33 | 61,00 |
| Московская ГТС | 176,00 | 0,16 | 113,07 | 77,44 |
| "Черногорнефть" | 168,00 | -5,13 | 109,39 | 78,43 |
| "Пурнефтегаз" | 157,00 | -2,58 | 129,45 | 49,87 |
| "Мегионнефтегаз" | 130,00 | -4,38 | 157,83 | 61,50 |
| "КамАЗ" | 121,00 | -5,14 | 332,79 | 63,64 |
| Красноярский алюминиевый | 119,00 | -2,84 | 101,60 | 47,11 |
| завод | ||||
| "Томскнефть" | 112,00 | 1,22 | 152,29 | 54,97 |
| "Самаранефтегаз" | 101,00 | 0,57 | 472,00 | 65,43 |
| "Омский НПЗ" | 96,00 | -1,77 | 632,91 | 78,99 |
| Дальневосточное морское | 95,00 | 3,57 | 148,72 | 79,45 |
| пароходство | ||||
| "Северсталь" | 4,22 | -6,22 | 327,13 | 53,28 |
| Санкт-Петербургская ТС | 89,00 | -4,58 | 106,06 | 45,83 |
| "Нижневартовскнефтегаз" | 87,00 | -4,18 | 107,18 | 49,16 |
| Магнитогорский | 85,00 | -3,76 | 160,40 | 79,01 |
| металлургический | ||||
| комбинат | ||||
| "Кондпетролеум" | 82,00 | 4,33 | 143,71 | 55,64 |
| Братский ЛПК | 81,00 | -0,48 | 366,67 | 99,19 |
| "Пермнефть" | 68,00 | 0,67 | 669,33 | 65,76 |
| "Оренбургнефть" | 68,00 | 4,00 | 203,92 | 48,15 |
| Нижнетагильский | 65,00 | 4,92 | 213,33 | 30,48 |
| металлургический | ||||
| комбинат | ||||
| Саянский алюминиевый | 58,00 | -2,48 | 100,00 | 52,21 |
| завод | ||||
| "Киришнетфеоргсинтез" | 54,00 | -3,76 | 227,78 | 59,94 |
| ГУМ | 52,00 | 2,35 | 195,96 | 100,00 |
| "Коминефть" | 51,00 | -5,99 | 102,51 | 42,15 |
| "Ленэнерго" | 39,00 | -15,00 | 127,50 | 51,00 |
| "Свердловскэнерго" | 35,00 | 9,38 | 116,67 | 0,23 |
| "Нижегороднефтеоргсинтез | 34,00 | 4,37 | 167,00 | 83,50 |
| " | ||||
| "Сахалинморнефтегаз" | 32,00 | -41,76 | 101,92 | 15,59 |
| Северо-Западное морское | 32,00 | 4,37 | 240,29 | 81,66 |
| пароходство | ||||
| Ангарская | 31,00 | 36,84 | 260,00 | 65,00 |
| нефтехимическая компания | ||||
| Среднеуральский | 29,00 | -2,64 | 192,86 | 75,98 |
| медеплавильный завод | ||||
| "Варьеганнефтегаз" | 27,00 | -1,84 | 117,65 | 43,72 |
| "Красноярскэнерго" | 27,00 | 3,85 | 117,50 | 58,75 |
| Приморское морское | 25,00 | -0,84 | 283,13 | 83,63 |
| пароходство | ||||
| АвтоВАЗ | 25,00 | 1,94 | 128,46 | 20,63 |
| "Новосибирскэнерго" | 23,00 | 3,45 | 138,16 | 51,98 |
| Сыктывкарский ЛПК | 20,00 | 2,12 | 588,41 | 99,66 |
| Новокузнецкий | 20,00 | -3,84 | 108,91 | 75,68 |
| алюминиевый завод | ||||
| Мурманское морское | 18,00 | 0,05 | 124,34 | 58,42 |
| пароходство |
Изюминки второго эшелона
В то время как сектор blue chips переживал драматические коллизии, второй эшелон российского фондового рынка несколько застоялся. Такая ситуация вполне соответствует общей инвестиционной конъюнктуре рынка в декабре 1995 — январе 1996 гг. С одной стороны, отечественные брокеры активно оперировали с российскими бумагами, что создавало видимость значительной активности на рынке. С другой стороны, говорить об ощутимом притоке денежных средств на рынок не приходится.
В итоге котировки акций остались практически на прежнем уровне, а у многих участников рынка так и не дошли руки до акций второго эшелона. Иными словами, в то время как российские брокеры активно перепродавали друг другу blue chips (которые составляют 80% капитализации рынка), акции второго эшелона находились как бы в стороне. Этим во многом и объясняется тот факт, что их рыночная капитализация за последний месяц либо практически не изменилась, либо снизилась (см. таблицу 1).
Исключением в секторе второго эшелона стали акции, которые трейдеры между собой называют "изюм". Торговцы склонны относить к "изюму" те бумаги, которые могут внезапно принести значительные прибыли, несмотря на то что их котировки весьма продолжительное время остаются стабильными.
Среди акций второго эшелона классическим примером такого рода могут служить бумаги Ангарской нефтехимической компании. В конце декабря прошлого года котировки акций этого предприятия снизились за неделю на 20%, однако уже в начале 1996 года цены на них достигли прежних значений, а затем еще и выросли более чем на 20% (см. рисунок 4).
По всей видимости, такая амплитуда колебаний объясняется проведением залогового аукциона по контрольному пакету НК "Сиданко", в состав которой входит и Ангарская НХК. Скандалы вокруг аукциона на время лишили спроса акции НХК, и котировки этих бумаг упали. Однако сразу после урегулирования всех проблем с залогодержателем (МФК) цены подскочили вновь. Позитивным фактором стало также решение Экспортно-импортного банка США о выделении НХК $400 млн на реконструкцию производства.
Любопытно, что Ангарская нефтехимическая компания — единственная в своей отрасли, курс акций которой удержался на значениях, достигнутых в период подъема фондового рынка летом прошлого года. Такая ситуация свидетельствует о значительной устойчивости акций данного эмитента к конъюнктурным колебаниям и позволяет говорить о недооцененности акций НХК по сравнению с бумагами других эмитентов.
В пользу этого предположения говорит и тот факт, что показатель стоимости чистых активов в расчете на одну акцию (рассчитанный компанией АК & М), показывающий обеспеченность акций активами предприятия, составляет 311 тысяч рублей. Если сравнить эту величину с текущей курсовой стоимостью акций — $0,02-0,03 — можно смело говорить об их недооцененности.
Январским "изюмом" номер два российские брокеры считают акции Торгового дома ГУМ. К началу февраля курс этих бумаг достиг своего максимального за последний год значения, и каждая из них приблизилась к отметке примерно $8,7-9 (см. таблицу 1). Даже трейдеры затрудняются сказать, по какой причине котировки акций ГУМа выросли до таких значений, в то время как большинство бумаг на российском рынке подешевело. Тем более что за неделю до повышения цены на бумаги ГУМа упали почти на 10% (см. рисунок 4). Напомним, что капитал Торгового дома в значительной степени распылен среди частных инвесторов, которые в большинстве своем надеются на получение дивидендной прибыли. По всей видимости, покупателей привлекли бумаги ГУМа в преддверии определения размера дивидендов, которые могут оказаться на высоком уровне. Прирост курсовой стоимости бумаг ГУМа в течение 1995 года обеспечил акционерам около 100% годовых, что значительно превосходит аналогичные показатели по большинству других российских бумаг.
Напротив, "антиизюмом", если можно так выразиться, следует считать акции АО "Сахалинморнефтегаз". Тенденция к снижению капитализации этой компании установилась довольно давно, однако за январь котировки этих акций снизились почти в два раза. По всей видимости, это объясняется приближением внеочередного собрания акционеров компании, на котором будут обсуждаться весьма важные вопросы, затрагивающие интересы акционеров. На собрании будут обнародованы и итоги работы компании за 1995 год.
Судя по всему, некоторым участникам фондового рынка уже стало известно, с одной стороны, о неблагоприятных итогах деятельности "Сахалинморнефтегаза", а с другой — о тех изменениях, которые будут внесены в устав компании. Под воздействием этих двух факторов упал спрос на акции нефтяной компании.
Среди явных аутсайдеров российского фондового рынка уже несколько месяцев находятся заводы цветной металлургии. За январь капитализация сразу нескольких предприятий достигла минимального значения за последний год. Больше всего подешевели акции Красноярского, Новокузнецкого и Саянского алюминиевых заводов. В частности, отношение текущего уровня капитализации Красноярского алюминиевого завода практически равно минимальному за последний год значению (см. таблицу 1).
По мнению участников рынка, сегодня многие мелкие акционеры стараются продать бумаги алюминиевых заводов, однако встречного спроса эти бумаги не находят. Поэтому затяжная тенденция к падению котировок акций упомянутых предприятий вряд ли в ближайшее время изменится.
По причине неурегулированности вопроса о соблюдении прав акционеров снижаются котировки акций таких компаний, как "Газпром", "Коминефть", "Нижневартовскнефтегаз", Санкт-Петербургская телефонная сеть. Некорректное поведение в отношении портфельных инвесторов и спекулянтов тормозит развитие инфраструктуры вторичного рынка этих акций и значительно снижает ликвидность этого сектора рынка.
Таким образом, за единичными исключениями, как например с Ангарской нефтехимической компанией или ТД "ГУМ", ситуация на рынке акций предприятий второго эшелона пока не предоставляет маневра для ведения прибыльных краткосрочных операций. По мнению трейдера ФЦ "Грант" Андрея Гальперина, рынок акций второго эшелона испытает подъем только после того, как в секторе "голубых фишек" начнется устойчивый рост котировок.
Как показывает практика прошлых лет, рынок акций второго эшелона довольно инертен и вяло реагирует на конъюнктурные колебания. Однако если на фондовом рынке появятся новые деньги, второй эшелон, хотя и с опозданием, но обязательно подтянется к blue chips.
Перспективы фондового рынка
Если попытаться разложить факторы, которые могут повлиять на конъюнктуру фондового рынка в ближайшее время, на позитивные и негативные, то окажется, что негативные относятся к области политики, а позитивные — к сфере экономики и финансов. Впрочем, ничего парадоксального тут нет.
Несмотря на то что до президентских выборов осталось еще немало времени, подготовка к ним уже сейчас начинает нервировать инвесторов. Понять их можно. После отставки Анатолия Чубайса и назначения Владимира Каданникова от Бориса Ельцина можно ждать любых, самых непредсказуемых действий.
И не факт, что они будут выражены в столь близком иностранцам духе реформ.
Еще один мощный политический фактор — Государственная дума. Уже в первые дни своей деятельности она продемонстрировала необычайную боевитость, а одно только создание комиссии по проверке некоторых итогов приватизации привело инвесторов, мягко говоря, в замешательство.
К позитивным же факторам следует, на наш взгляд, отнести взятый правительством курс на снижение процентных ставок на финансовом рынке. Здесь следует отметить два обстоятельства.
Во-первых, в последнее время ставки действительно снижаются, а во-вторых, сама стратегия их снижения возведена едва ли не в ранг государственной политики. По крайней мере, Борис Ельцин, выступая перед западными бизнесменами в Кремле, заверил, что борьба с высокими ставками является одной из основных задач Центрального банка. Впрочем, и без этого заявления президента еще в прошлом году было ясно, что Центробанк и Минфин будут стараться снизить доходность ГКО.
Так что наблюдаемое в последнее время плавное снижение доходности гособлигаций не следует считать сиюминутной реакцией на заявление президента. Скорее это результат планомерной политики финансовых властей. А раз так, можно ожидать, что подобная тенденция на рынке ГКО (а затем и в других секторах денежного рынка) проявит устойчивость. Это приведет к тому, что доходность операций на денежном рынке будет падать. Не обещают высокой прибыльности в условиях валютного коридора и операции на валютном рынке.
Таким образом, для российских финансовых институтов (в первую очередь, для банков) существенно возрастает роль операций на фондовом рынке. Заметим, что подобная ситуация уже наблюдалась летом прошлого года. Тогда после падения доходности ГКО и снижения ставок на рынке МБК многие российские банки стали активно покупать корпоративные ценные бумаги. Что, в свою очередь, привело к подъему фондового рынка и росту основных фондовых индексов (см. рисунок 5).
Итак, все дело лишь в том, какие факторы одержат верх в своем воздействии на рыночную конъюнктуру.
На наш взгляд, все же политические. А это будет означать, что российский рынок практически лишится притока западных денег, а возможная активизация действий отечественных инвесторов вряд ли обеспечит долгосрочный подъем котировок — для массового выхода на рынок банков на нем должен произойти действительно масштабный рост цен.
Напомним, что в прошлом году многие банки решились на покупку крупных пакетов ценных бумаг только после того, как рынок был основательно разогрет деньгами западных фондов. Поэтому можно предположить, что в течение ближайших пяти месяцев на стагнирующем в целом рынке будут наблюдаться краткосрочные всплески котировок.
Единственное, что может внести коррективы в этот не слишком оптимистичный прогноз, — серьезное снижение доходности операций на других развивающихся рынках. Тогда рискованность операций в России будет уравновешена их потенциально более высокой доходностью (ее обещает, например, минимальный уровень цен акций большинства предприятий) — и наиболее рискованные иностранные игроки могут решиться на активизацию своего присутствия на российском рынке.