Дефолты по облигациям, волной накрывшие фондовый рынок,— явление новое. "Секрет фирмы" выявил типовые модели поведения компаний-эмитентов на облигационном рынке.
"Кукушки", или эмитенты, создающие видимость реструктуризации
Липецкий металлургический завод "Свободный сокол", допустивший в декабре 2008 года дефолт по облигациям на 1,2 млрд руб., предложил конвертировать 90% долга в векселя со ставкой 21% (размер самого купона был 18%). Однако держатели не испытали восторга от такой идеи и отказались от нее. "Это реструктуризация воздуха в воздух, нет никаких гарантий",— категоричен Виктор Юзефович, юрист фирмы "Вегас-Лекс".
Эмитенты-"кукушки" умело создают видимость переговоров с держателями. Часть из них даже нанимает агентов для реструктуризации, другие самостоятельно предлагают инвесторам схемы, подобные "списывайте нам половину долга, остальное мы в течение двух лет отдадим". Георгий Осипов, старший юрист фирмы Magisters, приводит в пример позицию холдинга РБК: не согласитесь на реструктуризацию, вообще ничего не получите.
Пока идут переговоры о так называемой реструктуризации, "кукушки" времени зря не теряют. Большая часть холдингов, в чей состав входят такие эмитенты, параллельно с переговорами спешно выводят активы. Обычно с баланса поручителей, ведь именно им предстоит платить по долгам: сами эмитенты чаще всего являются специально созданными под выпуск облигаций SPV-компаниями, за которыми нет значимого имущества. По мнению собеседников СФ, "кукушки" составляют минимум треть всего числа эмитентов-дефолтников.
"Коровы", или эмитенты, выжившие благодаря собственной полезности
"Седьмой континент" начал готовиться к июньской оферте по облигациям на 7 млрд руб. загодя. Компания честно предупредила держателей еще в апреле, что может не собрать нужную сумму, и предложила обменять 80% выпуска на новые облигации с доходностью 17% годовых (прежде 7,8%) и сроком обращения два года, а по оставшимся 20% суммы рассчитаться в день оферты. Однако ритейлеру удалось договориться не со всеми держателями, и 23 июня "Семерка" допустила технический дефолт. Пожалуй, главное в этой истории то, что на реструктуризацию согласился банк ВТБ, крупнейший держатель бумаг ритейлера. По информации газеты "Коммерсантъ", согласно договору между сторонами банк может контролировать финансовую деятельность компании, блокировать некоторые решения менеджмента.
По словам Виктора Юзефовича, не более 10% эмитентов-дефолтников договариваются об отсрочках по выплатам задолженности — благодаря привлекательным схемам реструктуризации и относительной устойчивости бизнеса. Однако новые условия (скажем, процентные ставки) значительно менее выгодны для эмитента, к тому же он попадает под жесткий контроль своих институциональных держателей. Чаще всего в их роли выступают банки, которые являются еще и кредиторами компании-эмитента и отчасти поэтому помогают им выбраться из долговой ямы. ""Сбербанк-капитал" в начале июня получил контрольный пакет "Мосмарта" в обмен на финансирование долгов компании, в том числе публичных",— приводит пример Татьяна Днепровская, аналитик банка "Траст".
Поскольку успешность переговоров по реструктуризации напрямую зависит от ее условий и финансовой устойчивости эмитентов, "коровы" являются лакомой добычей для крупных организаций-держателей.
"Пауки", или эмитенты, подающие взаимосвязанные иски
Компания "Масло Ставрополья" в мае подала иск в Арбитражный суд Краснодарского края, желая оспорить поручительство по выпуску ценных бумаг ТД "Русские масла" (компания в октябре допустила дефолт на сумму около 1 млрд руб.) В качестве оснований для подачи иска указано, например, отсутствие "всех существенных условий договора поручительства". По мнению собеседников СФ, причины компании надуманные. Цель — затянуть дела по искам держателей облигаций.
Безусловно, почти все эмитенты используют процессуальные методы затягивания дел (см. схему на стр. 100), и их можно отнести к категории "скунсов", как в случае с банковскими заемщиками (материал на стр. 102). Однако часть эмитентов злоупотребляют правом куда более изощренно.
Эмитенты-"пауки" плетут судебные сети — подают иски с целью оспорить сами основания возникновения правоотношений между держателями, эмитентами и поручителями: дескать, держатель облигаций вовсе не имеет право ими владеть, эмитент — выпускать облигации, а поручитель — ручаться за эмитента. Подавая новый иск, "пауки" не только замораживают обращения в суд, ранее поданные держателями бумаг, но и блокируют тем самым делопроизводство по предыдущим своим же искам, плотнее переплетая паутину, чтобы не подпустить держателей бумаг к реальным деньгам. Самый характерный пример — холдинг "Алпи" (см. материал на стр. 101).
"Если компания изначально ставит целью не платить, сразу разрабатывается грамотный и продуманный план по затягиванию дел по искам держателей",— рассказывает Виктор Юзефович. В зависимости от фантазии эмитента инвесторы могут годами не вылезать из залов судов.
"Устрицы", или ничего не делающие эмитенты
Промышленная группа "Маир-инвест" после апрельского дефолта на 2 млрд руб. наняла ИК "Еврофинансы" для реструктуризации долга, однако никаких реальных предложений по выходу из долгового бремени держателям облигаций так и не сделала. На сайте Арбитражного суда города Москвы к "Маиру" подан десяток исков. Как рассказал СФ один из собеседников, знакомый с ситуацией в компании, позиция металлургов проста: "Судитесь со мной, если хотите. Получите калькулятор и два стола — больше ничего нет".
Держателям, которые хотят забрать свои деньги у эмитентов-"устриц", стоит действовать активнее и жестче. Юристы--собеседники СФ призывают не просто подавать иски и ждать, но и при очевидном выводе имущества инициировать уголовное преследование, пытаться наложить арест на имущество. К примеру, в апреле Банк Москвы добился ареста кипрских активов медиахолдинга РБК. В конце июня УК Росбанка, контролирующая 11% РБК, распространила письмо, в котором обвинила холдинг в попытке вывода активов.
3 предложенияКрупнейшие дефолты и предложения эмитентов по реструктуризации задолженности 1. ГАЗ (дефолт на 5 млрд руб.). Предлагает производить выплаты пятью траншами: 10% и 15% от объема размещения во II и IV кв. 2009 года, далее — 10%, 20%, 20%, 25% в I, II, III и IV кв. 2010 года соответственно. 2. "Амурметалл" (два выпуска общим объемом 4,5 млрд руб.) Первоначально от каждого выпуска в день оферты — 10%, далее ежеквартальное погашение в течение двух лет начиная со II и III кв. 2010 года, последняя дата погашения — 2012 г. Ставка — 16% годовых. Вводятся дополнительные ограничения на максимально допустимый размер задолженности. 3. "Энергоцентр" (3 млрд руб.). Рассрочка до 11 июля будущего года. Компания будет выкупать облигации у держателей каждые полгода, начиная с 19.01.2009, в долях 20%, 20%, 30%, 30% от объема выпуска. Источник: Trust Interactive |
Юристы в оборонеВ рамках оферты 26 августа 2008 года инвесторы предъявили "Алпи-инвест" к выкупу бумаги почти на 1,5 млрд руб., но компания встретила их дефолтом. После частичного погашения обязательств у "Алпи-инвест" остался долг 931 млн руб. когда держатели пошли в суд за деньгами, они столкнулись с изощренными юристами эмитента, которым до сих пор удается сдерживать исковые дела. Держатель (Д): с ноября 2008-го по май 2009 года В Арбитражный суд Москвы (АСМ) поступило и запущено в производство около 20 исков от держателей облигаций "Алпи-инвеста" с требованиями об исполнении обязательств. По договору именно в АСМ должны рассматриваться претензии по поводу выпуска облигаций, "если иное не предусмотрено российским законодательством". Эмитент (Э): с декабря 2008-го по апрель 2009 года ОАО "Алпи", поручитель эмитента по займу, предъявило к держателям облигаций 27 исков, направленных на признание договоров купли-продажи бумаг недействительными. Суд (с): май 2009 года Арбитражный суд Красноярского края (АСКК) рассмотрел и отказал ОАО "Алпи" по одному из исков, в котором компания оспаривала сделку купли-продажи облигаций. С: январь-февраль 2009 года Судьи АСМ, приняв иски инвесторов к производству, стали выносить определения о передаче дел по подсудности: претензии к пищевому холдингу должны рассматриваться не в столичном суде, а в АСКК, то есть по месту нахождения поручителей ООО "Алпи-инвест". Д: январь-февраль 2009 года Владельцы облигаций, пытаясь избежать потери времени, связанной со сменой суда, подали апелляционные жалобы на решения АСМ в Девятый арбитражный апелляционный суд (ДААС). С: март-апрель 2009 года ДААС отказал владельцам в пересмотре решений. Это привело к тому, что многие иски владельцев облигаций, предъявленные еще в январе-феврале в столичный суд, попали в АСКК и начинают рассматриваться только сейчас. С: май 2009 года Рассматривая апелляционную жалобу от ЗАО "Национальная управляющая компания", ДААС вынес противоположное решение: отменил указанное определение и направил дело для рассмотрения в суд первой инстанции. Э: декабрь 2008 года Миноритарный акционер ОАО "Алпи" Олег Крюков подал в АСМ иск о признании недействительным договора поручительства по облигациям ООО "Алпи-инвест". Основание: поручительство ОАО "Алпи" представляет собой сделку с заинтересованностью и должно было быть одобрено общим собранием акционеров. С: март 2009 года Суд первой инстанции отказал Крюкову в иске. Э: май 2009 года Крюков подал апелляционную жалобу в ДААС. С: май 2009 года ДААС не запустил в производство жалобу Крюкова, так как обнаружил в ней нарушения: не были приложены документы об уплате госпошлины, и отсутствовало подтверждение того, что копии апелляционной жалобы были направлены другим участвующим в деле лицам. Э: июнь 2009 года Крюков устранил нарушения, которые допустил при подаче апелляционной жалобы в первый раз. С: июнь 2009 года ДААС принял к производству жалобу и назначил судебное разбирательство по делу на 28 октября 2009 года. Э: декабрь 2008 года Миноритарный акционер ОАО "Птицефабрика "Сибирская губерния"" (входит в группу "Алпи") Александр Баталов предъявил в АСМ иск, оспаривающий договор поручительства птицефабрики по облигациям "Алпи-инвеста". Основание: сделка была крупной и не прошла необходимую по закону и учредительным документам компании процедуру одобрения. Звонок адвокату Виктор Юзефович, юрист фирмы "Вегас-Лекс": — "Эмитент в лице поручителя использует классические способы влияния на судебный процесс. Единственной целью исков, направленных на оспаривание прав облигационеров, является не реальная защита права и не признание этих сделок недействительными, а создание условий для затягивания исков держателей облигаций. Фактически эмитент использует несовершенство законодательства, позволяющего законными способами отодвинуть рассмотрение дел как минимум на полтора-два года. Единственное, чего пока не сделал эмитент,— ни он, ни лояльные к нему лица не подали иск о признании самого выпуска облигаций недействительным. |