Одно морское пароходство, по слухам, провело вторичную эмиссию так искусно, что задаром скупило само себя. Другое собирается последовать его примеру. Только зря все это
Скандал, братцы, скандал!
На прошлой неделе появились поразительные публикации: Приморское морское пароходство (ПМП) скупило само себя по смешной цене. А поскольку пароходства принадлежат к самым привлекательным объектам инвестиций, эта новость вызвала огромный — и в основном неблагожелательный — интерес.
Напомним факты. Уставный капитал ПМП составлял 221,220 млн руб., в обращении находились акции номиналом 20 руб. 30 июня 1993 года собрание акционеров (коими были тогда исключительно члены трудового коллектива и фонд имущества — чековый аукцион по продаже акций предприятия в то время еще не состоялся) делегировало Совету директоров полномочия по определению параметров дополнительной эмиссии. Чем совет директоров сравнительно недавно — 9 ноября 1994 года — и воспользовался, приняв решение о проведении дополнительной эмиссии на сумму 212,220 млн руб.
Акции предыдущего выпуска (напомним, номиналом 20 руб.) обращались на рынке по цене около $3. Цена первичного размещения акций нового выпуска составила 30 руб. Агентом по размещению акций нового выпуска стала дочерняя компания ПМП — АО "Приско-Стокс". По сведениям владивостокских брокеров, "Приско-стокс" немедленно выкупила всю эмиссию на корню. Таким образом, за 320 млн руб. был приобретен контрольный пакет акций неплохой компании — ее активы оцениваются в сотни миллионов долларов (на балансе компании, скажем, находится 39 танкеров общим дедвейтом 453,6 тыс. т).
Участникам рынка новость показалась скверной. Например, наш самый маститый инвестор — банк CS First Boston — владел примерно 11% акций ПМП. До того, как брокеры узнали о проведении новой эмиссии, стоимость этого пакета составляла около $3,6 млн. Теперь она, вероятнее всего, существенно снизится — за счет уменьшения вдвое и количества активов в расчете на одну акцию, и доли CS в уставном капитале — со всеми возможными последствиями (например, CS теперь не сможет созвать чрезвычайное собрание акционеров).
Примечательно, что трюк этот стали возможны во многом благодаря новому приватизационному законодательству, которое не предусматривает обязательной переоценки основных фондов и соответствующего выпуска акций до проведения дополнительной эмиссии. В самом деле, ранее (согласно программе чековой приватизации) ПМП было бы вынуждено провести переоценки основных фондов, в результате чего уставный капитал компании вырос бы минимум в 1000 раз. Тогда на скупку карманной эмиссии (пусть даже по номиналу) пароходству пришлось бы затратить уже не 320 млн, а минимум 220 млрд руб. — все-таки разница. Это уже не доинфляционные цены 60-х годов.
В ответ на ... мы все как один ...
Реакция последовала незамедлительно. Как сказал нам один дальневосточный брокер, "на ПМП все показывают пальцем и говорят 'Фу!'". Начальник фондового отдела CS FB заявил нашему корреспонденту, что если факт эмиссии и ее немедленной скупки действительно имеет место, то его фирма так этого дела не оставит: будут предприняты попытки создать инициативную группу акционеров, которая сделает все возможное для приведения эмитента в чувство. (Напомним, что не так давно в схожей ситуации CS FB удалось организовать коалицию крупных акционеров, которая объяснила Коминефти, что та не права.)
Представитель CS FB (который, похоже, ни на минуту не сомневается, что при случае сможет защитить своих клиентов от самоуправства ПМП) заметил, что политика российских эмитентов по отношению к собственным акционерам начинает понемногу раздражать иностранных инвесторов. И несомненно, такие выходки незамедлительно сказываются на всем рынке российских приватизированных предприятий: "Российским эмитентам неплохо было бы осознать, что когда они придут в поисках инвестиций на Запад, там им наверняка припомнят и дополнительные эмиссии, и независимых реестродержателей... Невидимая рука Адама Смита научит их жить."
Илья Сапожников, дилер инвестиционного банка "МФК--Московские партнеры" отмечает, что ситуация с ПМП прекрасно характеризуется понятием "недобросовестного продавца" — сиречь, продавца, который, продавая собственные акции, не утруждает себя уведомлением покупателя о намечаемой дополнительной эмиссии.
Но были и отзывы противоположного толка. Михаил Романовский, председатель Союза российских судовладельцев, заявил нашему корреспонденту: "Не надо забывать и о другой стороне вопроса. Банки и инвестиционные компании, наши и не наши, предпринимают попытки скупить пароходства. Идет борьба, и пусть в этой борьбе победят судовладельцы. Вот 'Совинторг' купил 14% акций Сахалинского пароходства, а кто они такие, кто за ними стоит, каковы их цели и задачи — неизвестно. Поэтому лучше уж поступать, как Кириличев (глава ПМП. — Ъ)."
Что касается акций ПМП, то почти все брокеры (за исключением CS FB) сняли котировки на покупку этих акций в первые же дни после появления сенсационной новости. Из Владивостока в Ъ пришла информация, что до последнего времени CS FB продолжал скупать акции ПМП, однако в CS FB подтвердить этот факт отказались. Экспресс-опрос работников московских дилеров, держащих согласованные вокруг $3 с весьма узким разбросом цены на акции ПМП, показал, что несмотря на сенсационные публикации, скупка не только не прекращена, но и в некотором смысле усилена подтверждением крупнейшим портфельным инвестором своих заказов. Объяснение этой странности мы дадим чуть дальше.
-------------------------------------------------
Начальник фондового отдела CS First Boston заявил корреспонденту Ъ, что если факт вторичной эмиссии и ее немедленной скупки действительно имеет место в Приморском морском пароходстве, то его фирма этого дела так не оставит: будут создана инициативная группа акционеров, которая сделает все возможное для приведения эмитента в чувство. По его мнению, такие выходки незамедлительно сказываются на всем рынке российских приватизированных предприятий: "Российским эмитентам неплохо было бы осознать, что, когда они придут в поисках инвестиций на Запад, там им наверняка припомнят и дополнительные эмиссии, и независимых реестродержателей... Невидимая рука Адама Смита научит их жить."
Но, по мнению экспертов Ъ, дело не только в реакции западных инвесторов — и даже не прежде всего в ней. Российское законодательство в его нынешнем виде действительно содержит немало дыр, но все-таки их не так много, чтобы можно было публично перераспределять крупную собственность методами кавалерийской атаки.
-----------------------------------------------------
Погоди, не горячись!
Все эти отклики — и бранные, и похвальные — могут оказаться очень даже преждевременными. Может оказаться, что слух о самоскупке ПМП — ложен. Судите сами.
Корреспондент Ъ созвонился с заместителем генерального директора ПМП Евгением Козьминым, и услышал, что никакого размещения акций дополнительной эмиссии еще не было. Все акционеры о ней извещены, 26 или 27 апреля, накануне собрания акционеров, держатели крупных пакетов встретятся и определят принципы размещения акций. Что же до слухов о самоскупке, г-н Козьмин заявил, что знает, "кто и зачем их распускает", но поделиться этим знанием не захотел.
И мы были бы вынуждены назвать эти слухи злонамеренной клеветой — но другой корреспондент Ъ чуть ли не в те же часы связался по телефону с другим должностным лицом ПМП — и услышал несколько другие речи.
Замначальника фондового отдела ПМП и коммерческий директор "Приско-стокс" Евгений Быханов рассказал следующее: "Приско" выступает андеррайтером эмиссии, акциями она не владеет и не распоряжается, они находятся на специальном счету. Договор с "Приско" о гарантированности выкупа акций ПМП новой эмиссии был подписан еще в 1993 году. Сейчас акции постепенно, по мере оплаты, переводятся на счет "Приско", сейчас на счету пароходства осталось всего 24% новой эмиссии, но и они в ближайшее время будут переведены на счет "Приско".
Коли так, то возникновение слухов о скупке эмиссии возникло именно из утечки информации об этих переводах. И вполне возможно, что — действительно — дележка акций произойдет в конце апреля. Но вот беда: если все рассказанное г-ном Быхановом — правда, то дележки можно и не производить.
Ведь понятно, что любой дележкой кто-нибудь да останется недоволен. Этот-то недовольный тихонько пойдет в суд — и без малейших затруднений добьется признания выпуска акций несостоявшимся в соответствии с пунктом 38 постановления правительства #78 (см. ниже). Гарант эмиссии — существенный элемент порядка ее выпуска и в качестве такового должен быть отражен в проспекте эмиссии. А в нем и слова "гарант" нету.
Приведенное рассуждение, увы, может быть существенно расширено: слухи о "карманной" эмиссии ПМП не должны никого ни радовать, ни огорчать почти независимо от их истинности, поскольку шансов оберечь свою эмиссию от недовольных — хотя бы от того же CS FB — Приморское пароходство, по нашему мнению, практически не имеет.
Ведь CS FB, как мы видели, не прекращал скупку акций ПМП. Зачем бы это? Ведь покупать акции эмитента, способного проделывать такие вещи, по меркам цивилизованного рынка по меньшей мере неразумно. А затем, что CS твердо уверен, что вторая эмиссия ПМП — пустой номер (вспомните слова представителя фирмы). И, по мнению экспертов Ъ, это правда.
Нижеследующая глава содержит обоснование этого тезиса — да и еще одного: для "карманных" эмиссий просто — не всегда хорошо. Нелюбителям юридических тонкостей мы настоятельно советуем ее пропустить — в крайнем случае, пробежать по диагонали.
Победить оппонента можно только считая его умнее себя
К сожалению, вторичная эмиссия проводится Приморским морским пароходствам до странности неаккуратно. Вплоть до анекдотов. Берем опубликованный проспект эмиссии, читаем:
— первоначальный объем УК — 221 220 000 рублей;
— общий объем выпуска — 212 220 000 рублей;
— количество выпускаемых акций — 11 061 000 штук;
— номинал — 20 рублей.
Предлагаем перемножить две последние цифры и сравнить со второй. Получилось? А теперь ответьте: на сколько увеличивается уставный капитал ПМП?
Но это мелочи. Займемся более существенными вещами.
Как теперь известно, проспект эмиссии акций ПМП не содержит всех необходимых сведений об инвестиционных компаниях, принимающих участие в процедуре размещения ценных бумаг пароходства, а также о порядке проведения самого размещения, поэтому, регистрация проспекта поставила под серьезное сомнение устойчивость самого, казалось, надежного в управлении приватизированного предприятия. А осуществима ли схема "карманной" эмиссии при идеальной реализации?
Эксперты Ъ и ИК "Минфин" проанализировали варианты решения "по типу ПМП" задачи скупки всей эмиссии только аффилированными с кем-либо одним лицами. Мы опирались на постановление правительства #78 (с инструкцией #2) и два указа президента: #1769 "О мерах по обеспечению прав акционеров" и #1233 "О защите интересов инвесторов".
Есть ли основания для приобретения всего объема эмиссии одним лицом? Вроде бы есть, и довольно существенные (#78): "43. Инвестиционные компании вправе по соглашению с эмитентом выступать гарантами и организаторами выпуска ценных бумаг на следующих условиях: инвестиционные компании обязуются выкупить за свой счет весь выпуск ценных бумаг по фиксированной цене с целью дальнейшей перепродажи сторонним инвесторам ..." Это и могло стать основной посылкой консультантов ПМП. Расширительная трактовка понятия "гарант" при отсутствии четкого определения весьма обнадеживает.
Однако принятие на себя инвестиционной компанией гарантийных функций обременено дополнительными условиями. Это, во-первых, предварительное согласие на приобретение всего объема выпуска со стороны ГКАП (п. 50) — им в этом случае, правда, может стать согласование аккуратно прописанного проспекта эмиссии. Во-вторых, гарантийные обязательства могут приниматься только по размещению ценных бумаг в пользу третьих лиц (п. 18). В-третьих, в проспекте эмиссии должен быть указан как сам гарант, так и порядок размещения им выпуска (пп. 34, 38 и Инструкция Минфина #2).
Возможен и бесхитростный вариант прямой покупки всего объема сразу после регистрации проспекта эмиссии с отсечением конкурентов по принципу "мы первые" и "вас здесь не стояло".
В этом случае до совершения сделки, на которую необходимо отдельное предварительное согласие ГКАП (п. 50), проспект эмиссии необходимо опубликовать в специализированном издании, свободно распространяемом на территории РФ либо в регионе тиражом не менее 50 тысяч экземпляров (п. 7 указа #1233). Критерием региональности распространения издания являются либо объем эмиссии (150 тысяч размеров минимальной зарплаты), либо количество акционеров (5 тысяч акционеров).
Процедурные вопросы оказываются весьма существенными, поскольку ответственность за их нарушение определена и достаточно серьезна. Игнорирование требования предварительного согласия ГКАП чревато признанием сделки купли-продажи недействительной в судебном порядке (п. 51). Если между эмитентом и инвестиционной компанией заключено соглашение о гарантиях и организации выпуска акций (пп. 43, 44), которое не нашло отражения в самом проспекте эмиссии (п. 34), то выпуск может быть либо приостановлен, либо объявлен несостоявшимся (п. 38).
Если проспект эмиссии сделан идеально, то передача акций гаранту — не есть "первичная эмиссия", и инвестиционная компания не выступает в качестве инвестора (пп. 14, 18). Поэтому гарант обязан обеспечить равные ценовые условия всем первым владельцам акций в порядке, указанном в заранее опубликованном проспекте эмиссии (п. 35).
В этом случае исполнение цели "карманной" эмиссии представляется настолько затруднительным (мы исключаем не вполне серьезные схемы, построенные на ночных бдениях у дверей распространителей выпуска), что, может, лучше и не надо? И если все же удастся построить гениальную организационную схему реализации анализируемого в статье лобового способа, проводящего акции новой эмиссии мимо сторонних инвесторов, она (схема) всегда будет одноразовой.
Особенности российского рынка: прошедшая инфляция, существование номинала акций, равенство акций разных выпусков и непрописанность определенных моментов функционирования рынка ценных бумаг — дают возможность для конвертации управленческих прав менеджмента российских предприятий в контрольный пакет акций (каковую конвертацию авторы этой статьи, к слову сказать, не считают заведомо преступной). Но передел собственности не бывает прост. Схемы перераспределения капитала — это всегда штучное производство, не терпящее кавалерийских атак.
Что же все-таки будет с эмиссией ПМП?
Квалификация специалистов CS FB едва ли вызывает сомнения. Поэтому можно предположить разные варианты развития событий. Вот, например: западный инвестор сыграет на том, что защищающий права акционеров указ предписывает увеличение уставного капитала на общем собрании по результатам размещения эмиссии. Если, продолжая скупку и после начала скандала, и проводя согласованную медвежью работу CS подберет на рынке "плохого" эмитента достаточно большое количество акций, он может просто не дать провести (необходимыми тремя четвертями) соответствующее решение на собрании. Но следует отметить, что рынок акций ПМП достаточно связан и дополнительный подбор нужных процентов едва ли осуществим. Значит — суд (см. предыдущую главку).
Возможно, впрочем, что ПМП еще будет маневрировать тем или иным образом, возьмет назад те или иные свои шаги (что-нибудь вроде признания сделки недействительной и последующего заключения еще одной). Но уже не миновать потери основного преимущества "карманных" эмиссий: их оперативности и конфиденциальности. А значит, ставится под сомнение достижение конечной цели руководства — получение необходимого для эффективного управления участия в уставном капитале общества.
И — last but not least — есть еще одна возможность. Как сообщил корреспонденту Ъ замдиректора московского представительства ПМП Юрий Немчинов, "во всем этом уже хотят разобраться ГКИ и правительство". По другим сведениям, Федеральная комиссия по ценным бумагам заинтересовалась эмиссией ПМП. Так что весьма вероятно, что дело кончится совсем банально — как "Ревизор" или "Тартюф" — появлением на сцене представителя власти.
"И это — только начало!"
История ПМП приобретает особый интерес еще и потому, что, по некоторым сведениям, по тому же пути собирается двинуться и Дальневосточное морское пароходство, гораздо более крупное. В повестку дня собрания акционеров ДвМП внесен пункт об увеличении уставного капитала. Формулировка крайне размытая — под ней может подразумеваться или переоценка основных фондов, или проведение дополнительной эмиссии, или и то, и другое. По словам члена Совета директоров ДвМП, президента Владивостокской международной фондовой биржи Виктора Сахарова, помимо переоценки основных фондов будет также проведена дополнительная эмиссия, объем которой составит несколько десятков миллионов долларов, а точные параметры которой пока не определены.
С другой стороны, 4 апреля состоялось собрание крупных акционеров пароходства — на котором будто бы было принято решение об увеличении уставного капитала в 10 раз в счет переоценки основных фондов. По имеющейся информации, на совещание были приглашены акционеры, в распоряжении которых находится по меньшей мере 100 тыс. акций, что составляет примерно 7% уставного капитала компании. Однако насколько известно Ъ, представитель CSFB на него не попал.
Итак, переоценка основных фондов все-таки будет произведена, но всего в 10 раз — хотя после троекратной переоценке основных фондов увеличение уставного капитала должно было бы произойти минимум на три порядка. Новая величина уставного капитала составит чуть более 16 млрд руб., (около $3 млн). Стало быть, для приобретения пакета акций дочерней фирмой ДвМП потребуется не 320 млн руб., а $3 млн — что, конечно, немного для компании, стоимость активов которой (по оценкам страховой компании Lloyd) превышает $1 млрд., но все же смотрится более прилично.
Стоит отметить, что, по оценкам инвестиционной компании "Пасифик Секьюритиз", размытость капитала ДвМП позволяет держателю 10-процентного пакета чувствовать себя хозяином предприятия. По мнению же большинства владивостокских брокеров, ДВМП уже сейчас посредством родственных связей и трастовых договоров на управление акциями работников пароходства добилось контроля над пакетом такого размера. А потому понятна их уверенность в том, что при любом раскладе администрация ДвМП в состоянии провести то решение, которое посчитает нужным — и ходят слухи, что она воспользуется этим для проведения "карманной" эмиссии.
CS First Boston собирается на предстоящем 14 апреля собрании акционеров приложить все усилия для того, чтобы не позволить этому эмитенту пойти по пути ПМП.
Наиболее вероятным ходом событий на собрании, на наш взгляд, явится передача собранием полномочий по определению параметров эмиссии Совету директоров — по примеру ПМП. Впрочем, не исключено, что часть акций достанется и западным банкам. По сведениям Ъ, полученным от одного из брокеров, часть пакета акций зарезервирована аж для самого Европейского банка реконструкции и развития. Обычно ЕБРР не участвует в капиталах компаний — однако для такого случая вполне возможно сделать исключение. Впрочем, повторим, что доказательствами этой информации мы не располагаем.
Корреспондент Ъ провел опрос среди известных ему акционеров ДвМП. Приведем некоторые высказывания на эту тему.
Управляющий одного из крупных акционеров ДвМП, инвестиционного фонда "Партнерство" Анатолий Милашевич: "В руководстве пароходства пароходства профессиональные и корректные люди. Я им доверяю. После джентельменского слова на собрании крупнейших вкладчиков во вторник, я думаю, вопросов ни у кого не должно быть".
Начальник отдела ценных бумаг ЧИФа "Народный" Александр Алексеев сообщил, что дополнительные эмиссии, разумеется, фондом приветствуются. Однако они должны проводиться после переоценки — причем реальной. При нормальной переоценке ничего страшного для рынка акций компании не происходит. Что же касается нынешней ситуации, то курс акций прогнозировать трудно, однако если вышеописанная схема будет осуществлена, то вполне возможно снижение курса акций до $2-$4 (с нынешних $40-45).
Отметим, однако, что несмотря на поднявшийся шум, акции ДвМП пока ведут себя довольно спокойно. Иностранные инвесторы не стали снимать своих котировок, а лишь временно приостановили или подсократили операции. Довольно спокойное отношение акций Дальневосточного пароходство к скандалу вокруг эмитента некоторые эксперты объясняют продолжающейся борьбой за контроль над пароходством. Да и Приморское пароходство оказало медвежью услугу коллеге, выведя тему карманных эмиссий на первый план, что понижает вероятность аналогичного поведения ДВМП.
Александр Волков, Светлана Локоткова, Александр Привалов, Игорь Черняев