Можно долго сидеть у реки и так и не дождаться проплывающего мимо трупа врага. Фондовые рынки, которые приносят высокую реальную доходность в долгосрочной перспективе, скорее исключение, чем правило, напоминает экономист и писатель Елена Чиркова.
Рисунок: Коммерсантъ / Виктор Чумачев
Фото: Коммерсантъ / Геннадий Гуляев / купить фото
С момента появления первого российского фондового индекса — РТС, с октября 1995 года по конец 2012-го он показал среднегодовой прирост в 16,8%. Процент-другой к доходам инвестора добавляют дивиденды (данные собираются только с 2003 года). Те, кто вкладывался в российский индекс, могли заработать 18-19% в год в долларах на интервале в 17 лет. И это невзирая на падение индекса в 15 раз с октября 1997 по октябрь 1998 года и в пять раз — с мая 2008-го по январь 2009-го. Первое падение было отыграно за пять лет. Чтобы компенсировать второе, рынок еще должен вырасти почти вдвое.
Власти, похоже, не верят в позитивную динамику в нашей "тихой, но глубокой гавани". Владимир Путин выдвинул идею — разрешить пенсионным фондам вкладываться в IPO, чтобы "поддержать... внутреннего инвестора". Вряд ли это в интересах пенсионеров. В мировой практике вложения в IPO менее доходны, нежели в давно котирующиеся акции. А доходность вложений в российские приватизационные IPO выглядит блеклой и на этом фоне. Акции "Роснефти" и Сбербанка котируются со скромным превышением цены размещения, а бумаги ВТБ упали на две трети.
Зампред ЦБ Сергей Швецов предложил ход: обязать чиновников владеть российскими акциями. А заместитель главы Минфина Алексей Моисеев указал, что сам Швецов не чиновник. Проще говоря, владение российскими акциями не пряник, а кнут.
В копилке реальных инициатив: предоставить инвесторам в акции льготы, в частности полное освобождение от налогов дохода, возникающего от роста курса акций, при вложениях в 1 млн руб. в год при условии, что средства не выводятся с брокерского счета в течение пяти лет.
Подобные меры могут иметь только очень ограниченный эффект в условиях, когда миноритарные акционеры слабо защищены, а государство в лице госкомпаний не на их стороне. Эта позиция была явлена рынку отказом от выкупа акций миноритариев "ТНК-ВР Холдинга" "Роснефтью".
Может ли в этой ситуации быть переломлен нехарактерный для нас ранее боковой тренд? От чего можно отталкиваться, прогнозируя его долгосрочное будущее? От прошлой доходности его самого? Американского собрата? Глобального рынка?
В долгосрочной перспективе, с 1871 года, фондовый рынок США, самый развитый в мире, с учетом реинвестирования дивидендов приносит около 9% годовых в номинальном выражении и 6-7% в реальном, существенно обыгрывая и инфляцию, и облигации. От этих значений обычно "пляшут", прикидывая, сколько должны приносить инвесторам другие рынки. Считается, что развивающиеся должны давать более высокую доходность из-за более серьезных рисков. На практике же американский рынок — один из самых успешных.
Согласно исследованию Уильяма Гоцмана и Филиппа Джориона "Глобальные фондовые рынки в XX веке", с 1921 по 1996 год средняя (медианная) реальная доходность страновых фондовых рынков, за исключением США, составляет всего 0,8% и статистически неотличима от нуля.
По данным исследования Лондонской школы бизнеса и банка ABN AMRO "Millennium Book II: 101 Years of Investment Returns", в XX веке доходность в реальном выражении американского рынка (6,9%) была превышена только на шведском и австралийском, а приблизились к ней — канадский, британский, голландский, ирландский, швейцарский и датский. У остальных — 5% и ниже. Большинство рынков с высокой доходностью (кроме голландского и датского) — "счастливчики": это рынки стран, избежавших участия в войне, захвата их территории, революции, гражданской войны и гиперинфляции. И прихода к власти крайне левых или крайне непрофессиональных правительств, добавлю я. Те рынки, где эти катаклизмы случались, "неудачники". Именно "счастливчики" вытягивают глобальный фондовый рынок в XX веке в плюс.
Американский рынок — "везунчик" не только с точки зрения отсутствия серьезной политической турбулентности. Экономика США — одна из самых успешных: в 1870 году доля страны в мировом ВВП оценивается в 9%, последние 40 лет — более 20%. Однако даже в его истории случались периоды затяжного падения. В Великую депрессию он рухнул в 10 раз. Номинальный уровень кануна депрессии был превышен только в 1953-м, но в реальном выражении это составляло 65% от предыдущего пика. Из-за затяжной войны во Вьетнаме, Уотергейта, нефтяного кризиса 1973 года и двузначной инфляции в конце 1970-х — начале 1980-х в 1982 году индекс Dow Jones был на том же уровне, что и в 1966-м: потеря в реальном выражении в два раза.
Согласно еще одному исследованию Гоцмана и Джориона, с 1929 года из 29 рынков, существовавших в то время, только на семи не прекращались торги. Семь рынков закрывались на срок от полугода до года, 15 не функционировали в течение длительного времени либо вообще "умерли".
Среди "умерших" — рынки стран Восточной Европы. Испанский был закрыт из-за гражданской войны с 1936 по 1940 год, его результат в 1921-1996 годах — минус 1,82% годовых в реальном выражении. Рынки Гонконга, где биржевая торговля акциями возникла еще в 1890 году, и Сингапура, где биржу основали 20 лет спустя, закрывались из-за японской оккупации. Китайский рынок войну пережил, но исчез в 1949-м.
Аргентинский, один из старейших (первая в Латинской Америке фондовая биржа была основана в Буэнос-Айресе в 1895 году), был закрыт в 1965-м на 10 лет. В результате беспорядков и гиперинфляции инвесторы потеряли интерес к акциям. 27-процентный годовой рост в долларовом выражении в 1975-1996 годах не компенсирует полного обесценивания акций с 1944 по 1965 год.
Рынок Египта, где торговля началась в 1890 году, Вторую мировую пережил, а огосударствление экономики при Насере — нет. Был закрыт в 1962-м, когда каирская биржа была четвертой в мире по обороту, и открылся вновь лишь в 1992-м.
Чилийские акции за год, предшествовавший апрельским событиям 1971-го, когда к власти пришел Сальвадор Альенде, потеряли 55%. Рынок правильно предсказал, что с ним сделает социалистическое правительство: он был ликвидирован. Биржа была заново открыта весной 1974-го Аугусто Пиночетом. С 1927 по 1996 год этот рынок принес инвесторам 3% в реальном выражении в год — лучший результат в Латинской Америке.
Бейрутская биржа, созданная еще в 1920-м, закрылась в 1983-м из-за гражданской войны в Ливане на 11 лет. Кувейтский рынок, организованный в 1950-е и бурно росший в конце 1970-х — начале 1980-х из-за высоких цен на нефть, не функционировал три года из-за войны в Персидском заливе 1990 года и захвата Кувейта Ираком.
Перуанская биржа закрывалась на длительные сроки в 1952-1957 и в 1988-1996 годах. В 1985-м к власти пришел радикал Алан Гарсия Перес, и за время его шестилетнего президентского срока ВВП упал на 20%. В 1988-м началась гиперинфляция, за три года рост цен превысил 2 млн процентов. В результате индекс перуанских акций с 1941 по 1996 год в среднем терял в год 4,85% в реальном выражении.
Колумбия, Уругвай, Венесуэла, Мексика, Малайзия, Индия имели развитые фондовые рынки в 1920-х, но они до сих пор числятся среди развивающихся. Со второй половины 1930-х по 1996 год рынки Венесуэлы, Колумбии, Индии, функционировавшие все время, так и не вышли в плюс.
А как обстоит дело в развитых странах, которые испытали серьезный шок? Доходность фондового рынка Германии в реальном выражении с 1920 по 1996 год составляет всего 1,9%: 6% в 1950-1996 годах компенсирует почти нулевой рост до 1944-го и падение на 72% в реальном выражении в 1944-1950 годах, когда он был закрыт. Послевоенная среднегодовая доходность японского рынка в 5,5% балансируется отрицательной доходностью в довоенный период и падением в реальном выражении на 95% в 1944-1949 годах, когда он не существовал, в результате — среднегодовые -0,8% с 1921 по 1996 год. Французский рынок в 1950 году в реальном выражении был на 20% ниже, чем в начале века, с 1921 по 1996 год он принес инвесторам 0,75% в год в реальном выражении. Итальянский же с 1928-го по 1996-й дал всего 0,15% годовых.
Роковые случайности — "черные лебеди" Нассима Талеба — на мировых фондовых рынках просто гнездятся. С учетом "тяжелых заболеваний" и "летальных исходов" положительной долгосрочной доходности на них практически нет. И вряд ли российский станет исключением: запала самого рынка обычно хватает ненадолго и есть подозрение, что он уже израсходован.
